投资要点
　　事件：2022年公司收入16.27亿元（+18%，同比增长18%，下同），录得溢利净额约人民币1.83亿元，而2021年亏损5.07亿元；2022年经调整溢利净额为2亿元（+28%），业绩符合预期。
　　公司业务稳定性强，线上线下相结合的优势逐渐凸显。2022下半年公司经调整净利润为1.36亿元（+22%），在疫情对公司经营带来较大干扰的情况下，公司仍维持较高的利润增速。丰富的医生储备、高回头率的客户以及线上线下协同服务的商业模式为业务的强韧性奠定了基础。截至2022年底，公司已与13家第三方线上平台建立合作关系，2022年线上医疗服务收入为2.6亿元（+69.5%），占总收入的比例提升至16%。
　　业务版图稳步扩张，未来有望逐步实现量价齐升。截至2022年底，公司共计48家线下机构，覆盖14个城市。2022年，公司新增客户55.2万人，客户回头率提升至64%，较2021年同期提升1.2pct，就诊次均消费提升至552元。会员人数增加至20.3万人（+47%），会员平均消费2673元，远高于非会员平均消费。此外，公司首个中药院内制剂——通窍止涕鼻舒颗粒取得医疗机构传统中药制剂备案凭证，院内制剂发展取得了实质性进展。公司一方面有序进行同城加密和异地扩张，另一方面也通过提升推出院内制剂、扩大会员体系等带来业务结构的优化，盈利能力有望进一步提升。
　　盈利预测与投资评级：由于疫情等客观因素影响，我们将2023-2024年的营业收入预测由22.51/29.29下调为20.97/26.45亿元，经调整净利润由2.80/3.76下调为2.63/3.41亿元，2025年公司营业收入预计为32.85亿元，经调整净利润为4.39亿元，对应当前市值的PE为44X/34X/26X。维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复风险；市场竞争加剧风险；并购失败风险；政策风险等。
　　

研究报告全文：证券研究报告海外公司点评医疗保健设备和服务HS固生堂02273HK年年报点评业绩符合预期疫情影响20222023年03月22日下业务韧性凸显证券分析师朱国广买入维持执业证书S0600520070004zhuggdwzqcomcn证券分析师冉胜男TableEPS盈利预测与估值2022A2023E2024E2025E执业证书S0600522090008营业总收入百万元162653209721264540328525ranshndwzqcomcn同比18292624归属母公司净利润百万元18329252523385843874股价走势同比136383430固生堂恒生指数97Non-GAAP净利润20081262523405843874847158同比283130294532每股收益最新股本摊薄元股19-0801101471906-7PE现价最新股本摊薄6307457834142635-20-3320223222022721202211192023320PENon-GAAP5097442034072645关键词TableTag业绩符合预期市场数据TableSummary投资要点收盘价港元5725事件2022年公司收入1627亿元18同比增长18下一年最低最高价25406025同录得溢利净额约人民币183亿元而2021年亏损507亿市净率倍766元2022年经调整溢利净额为2亿元28业绩符合预期港股流通市值百1319020公司业务稳定性强线上线下相结合的优势逐渐凸显2022下万港元半年公司经调整净利润为136亿元22在疫情对公司经营带来较大干扰的情况下公司仍维持较高的利润增速丰富基础数据的医生储备高回头率的客户以及线上线下协同服务的商业模每股净资产港元747式为业务的强韧性奠定了基础截至年底公司已与202213资产负债率家第三方线上平台建立合作关系2022年线上医疗服务收入为341126亿元695占总收入的比例提升至16总股本百万股23040流通股本百万股23040业务版图稳步扩张未来有望逐步实现量价齐升截至2022年底公司共计48家线下机构覆盖14个城市2022年公司相关研究新增客户552万人客户回头率提升至64较2021年同期提升12pct就诊次均消费提升至552元会员人数增加至203固生堂02273HK事件点万人47会员平均消费2673元远高于非会员平均消评政策推动饮片优质优价行费此外公司首个中药院内制剂通窍止涕鼻舒颗粒取得业规范性逐步提升医疗机构传统中药制剂备案凭证院内制剂发展取得了实质性进展公司一方面有序进行同城加密和异地扩张另一方面也2022-11-02通过提升推出院内制剂扩大会员体系等带来业务结构的优固生堂02273HK收购杭州化盈利能力有望进一步提升大同中医门诊部异地扩张稳步盈利预测与投资评级由于疫情等客观因素影响我们将2023-进行2024年的营业收入预测由22512929下调为20972645亿2022-10-11元经调整净利润由280376下调为263341亿元2025年公司营业收入预计为3285亿元经调整净利润为439亿元对应当前市值的PE为44X34X26X维持买入评级风险提示疫情反复风险市场竞争加剧风险并购失败风险政策风险等13东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评固生堂三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产135961208190248673350449营业总收入162653209721264540328525现金及现金等价物99433152014184230264342营业成本112503144366181081223304应收账款及票据8941120181387118713销售费用20732267143349241041存货10486157911573322740管理费用10022128861617819864其他流动资产17102283683483944653研发费用000419529591非流动资产125401127377129000130386其他费用000000000000固定资产7086106481367616250经营利润19396253363326143726商誉及无形资产111290109396107787106419利息收入1406348053206448长期投资60791511191299利息支出176259310631833其他长期投资000000000000其他收益1810082101117其他非流动资产6418641864186418利润总额19871273273664047478资产总计261362335567377674480835所得税1516204927483561流动负债554329435992574141817净利润18355252773389243917短期借款18211821182111821少数股东损益026025034044应付账款及票据16431358932478248048归属母公司净利润18329252523385843874其他37180566456597181948EBIT19396253363326143726非流动负债33717437175371763717EBITDA29559446685284363520长期借款5296152962529635296Non-GAAP20081262523405843874其他28422284222842228422负债合计89149138077146291205535股本015015015015主要财务比率2022A2023E2024E2025E少数股东权益107132166210每股收益元080110147190归属母公司股东权益172107197358231217275090每股净资产元74785710041195负债和股东权益261362335567377674480835发行在外股份百万股23040230402304023040ROIC1046119013011392ROE1065127914641595现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E毛利率3075311031503199经营活动现金流14069702604724287012销售净利率1128120512811336投资活动现金流-9488-27087-23962-25067资产负债率3411411538734275筹资活动现金流-63759407893718167收入增长率1831289426142419现金净增加额-9294525813221780112净利润增长率13615377734082958折旧和摊销10163193311958219794PE6307457834142635资本开支-3971-21000-21000-21000PB671585500420营运资本变动-816125141-719421584EVEBITDA3137228618901478数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币港元汇率为2023年3月22日的088预测均为东吴证券研究所预测2022年现金流量表因公司并未披露为东吴证券研究所预测23东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn