国内业务成熟度继续提升，海外扩张势能强势，维持“买入”评级
　　考虑到国内主站GMV仍有望维持较高增速，且海外业务有望加速放量增长，我们将公司2023-2024年收入上调至1712/2050（原值1640/2001）亿元，新增2025年收入预测2393亿元，对应同比增速分别为31%/20%/17%；考虑到国内行业竞争加剧以及海外业务扩张会带来费用增加，但国内业务效率仍在提升，我们维持公司2023-2024年经调整净利润预测分别为367/473亿元，新增2025年经调整净利润预测651亿元，对应同比增速分别为-7.3%/29%/38%。公司当前股价对应2023-2025年经调整PE分别为19.3/15.4/11.5倍，考虑到其成长性仍高于行业其他公司，维持“买入”评级。
　　2022Q4广告收入不及预期，营销投入力度加大下利润表现继续超预期
　　公司2022Q4实现总收入398亿元，同比增长46%，低于彭博一致预期增速54%，其中广告收入为310亿元，同比增长38%，是总收入不及预期的主要原因，佣金收入为88亿元，同比增长86%，我们认为四季度国内消费整体偏弱导致主站实际GMV增速有所承压，货币化率的短期波动并不改变公司广告变现效率提升的长期趋势。2022Q4公司经调整净利润同比增长43%至121亿元，高于彭博一致预期增速32%，经调整利润率达到30%，同比下降0.6pct，其中：（1）毛利率同比提升1.5pct至78%，同比继续改善；（2）受国内竞争加剧和海外业务投入影响，2022Q4营销费用率同比提升3pct至45%，绝对额同比增加64亿元。
　　继续看好公司收入端的成长性，预计经营费用率将继续提升
　　展望2023年：（1）收入端看，国内主站面临的竞争加剧，但公司在ARPU和广告渗透率上仍存在明显提升空间，且海外业务处在放量增长阶段，预计收入将继续维持高增长；（2）利润端看，我们认为营销补贴依然是公司现阶段保证收入增长的重要因素，且考虑到跨境业务扩张带来的以及农业科技投入其他费用优化空间同样有限，预计对整体利润改善将形成一定拖累。
　　风险提示：疫情风险、行业竞争加剧、品牌化不及预期、用户增长不及预期、海外政策变化等风险。
　　

研究报告全文：公司研拼多多PDDNASDAQ广告收入不及预期营销投入加大海外扩张强势究2023年03月22日美股公司信息更新报告投资评级买入维持吴柳燕分析师肖杰联系人wuliuyankyseccnxiaojiekyseccn证书编号S0790521110001证书编号S0790122030028日期2023322国内业务成熟度继续提升海外扩张势能强势维持买入评级美当前股价美元7893考虑到国内主站GMV仍有望维持较高增速且海外业务有望加速放量增长我股一年最高最低美元10638公们将公司年收入上调至原值亿元新增2023-202417122050164020012025司总市值亿美元99773年收入预测亿元对应同比增速分别为考虑到国内行业竞信流通市值亿美元997732393312017息总股本亿股争加剧以及海外业务扩张会带来费用增加但国内业务效率仍在提升我们维持更5058新流通股本亿股5058公司2023-2024年经调整净利润预测分别为367473亿元新增2025年经调整报净利润预测亿元对应同比增速分别为公司当前股价对应近3个月换手率4235651-732938告2023-2025年经调整PE分别为193154115倍考虑到其成长性仍高于行业其他公司维持买入评级股价走势图2022Q4广告收入不及预期营销投入力度加大下利润表现继续超预期拼多多纳斯达克指数公司2022Q4实现总收入398亿元同比增长46低于彭博一致预期增速54200160其中广告收入为310亿元同比增长38是总收入不及预期的主要原因佣金120收入为88亿元同比增长86我们认为四季度国内消费整体偏弱导致主站实8040际GMV增速有所承压货币化率的短期波动并不改变公司广告变现效率提升的0长期趋势2022Q4公司经调整净利润同比增长43至121亿元高于彭博一致开-402022-032022-072022-11预期增速经调整利润率达到同比下降其中毛利率同源323006pct1证数据来源Bloomberg比提升15pct至78同比继续改善2受国内竞争加剧和海外业务投入影响券2022Q4营销费用率同比提升3pct至45绝对额同比增加64亿元证券相关研究报告继续看好公司收入端的成长性预计经营费用率将继续提升研展望2023年1收入端看国内主站面临的竞争加剧但公司在ARPU和广究2022Q3业绩超预期持续受益消费告渗透率上仍存在明显提升空间且海外业务处在放量增长阶段预计收入将继报降级与品牌化美股公司信息更新报告续维持高增长2利润端看我们认为营销补贴依然是公司现阶段保证收入增告-20221129疫情催化业绩超预期变现效率有长的重要因素且考虑到跨境业务扩张带来的以及农业科技投入其他费用优化空望继续稳步提升美股公司信息更新间同样有限预计对整体利润改善将形成一定拖累报告-202291风险提示疫情风险行业竞争加剧品牌化不及预期用户增长不及预期海外政策变化等风险迈向盈利改善新阶段由规模扩张转向差异化竞争美股公司首次覆盖财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E报告-202285营业收入百万元93950130558171215204997239264YOY579390311197167经调整净利润百万元1382939530366524729565080YOY-56641858-73290376毛利率662759760765770经调整净利率147303214231272ROE103278219215219EPADS摊薄元97274281353471PE倍560198193154115PB倍9068523930数据来源Bloomberg开源证券研究所备注2023年3月22日汇率美元人民币68845请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明13美股公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R4中高风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明23美股公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱邮箱researchkyseccnresearchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明33