事件:3月17日，公司发布2022年业绩公告。
　　代建利润率逆势提升，归母净利润同比增长31.7%。2022年公司实现营收26.6亿元，同比增长18.4%。分业务板块看：其中商业代建收入16.7亿元，同比提升13.0%，主要是（1）在地产行业出清下2022年土地市场多数由地方国企、城投平台拿地，带动公司国企与政府委托方业务的增加；（2）“保交楼”背景下，公司积极参与纾困类项目的代建，推动收入逆势增长。政府代建收入7.8亿元，同比增长36.6%。其他服务收入2.1亿元，同比增长6.1%。利润方面：公司2022年毛利率52.3%，同比上升5.9pct，其中商业代建毛利率53.8%同比提升8.9pct，主要是公司顺应市场需求、加强成本管控。政府代建毛利率40.8%保持稳定。公司全年实现归母净利润7.45亿元，同比增长31.7%。分红人民币0.38元/股，分红率达100%。
　　深耕主要经济区域，稳居行业龙头。公司连续7年保持20%以上的代建市场份额。截至12月31日，公司代建项目遍布全国120座城市，合约面积达1.01亿方，同比增长19.8%；在建面积4720万方，同比增长7.1%。公司目前在长三角、京津冀环渤海、珠三角、成渝城市群四个主要经济区域合约可售货值达4821亿元，占整体可售货值的74.1%。其中长三角和京津冀环渤海占比最高达34.7%和21.3%。
　　“保障房”需求持续增加，政府委托方项目助力规模逆势扩张。公司客户结构多元，在今年房地产行业基本面下行的背景下，公司重点深化政府业务，政府委托方合约面积同比大幅增长79.3%至3300万方。按合约项目建筑面积算，政府/国企/私企/金融机构的业务面积占比分别为32.6%/28.3%/34.1%/5.0%。灵活调整业务结构，实现规模逆势增长。2022年公司新拓代建项目合约建面2820万方，同比增长23.9%，其中政府、国企及金融机构委托方占比约76.5%；新拓代建费预估为86.1亿元，同比增长21.1%，其中政府、国企及金融机构委托方占比约70.3%。新拓代建项目代建费86.1亿元，同比增长21.1%；新拓单位面积代建费305元/平，同比基本持平。“十四五”期间全国计划筹集建设保障性租赁住房870万套，我们认为政府代建未来空间广阔，利好公司中长期持续发展。
　　“保交楼”背景下，资方代建大有可为。2022年以来纾困类项目规模快速增长，这些项目具有非标准化的特点，涉及资产重组、品牌焕新、销售激活、复工复产、保质交付等，公司凭借自身品牌效应及先发优势，积极拓展各类资方代建业务，能够良好匹配多种业务需求，实现原开发商、金融机构、购房者、供应商、政府等多方主体利益共赢。目前中央和地方全力“保交楼”，但在支持类政策逐步落地过程中，纾困项目存量规模仍较大，我们认为这将成为公司未来发展的核心动能之一。
　　投资建议：公司轻资产逆周期优势显著，行业市占率稳居第一，充足的合约面积储备和政府国企委托项目的高速扩张为公司未来业绩增长保驾护航。我们预测公司2023/2024/2025年的公司总收入分别为36.5/45.3/54.7亿元，归母净利润分别为9.8/11.8/13.9亿元，EPS分别为0.49/0.58/0.69元/股，对应的PE分别为13.0/10.9/9.2。基于公司轻资产高增速特点，对照物业管理公司估值，我们认为公司合理市值为190亿港元，对应2023年17XPE。维持“买入”评级。
　　风险提示：代建行业竞争烈度超预期；房地产行业景气度不及预期；公司与合作伙伴关系变化超预期；公司品牌价值维护不及预期。

研究报告全文：证券研究报告年报点评报告2023年03月21日绿城管理控股09979HK地产逆周期龙头营收业绩保持高增事件3月17日公司发布2022年业绩公告买入维持代建利润率逆势提升归母净利润同比增长3172022年公司实现营收266亿股票信息元同比增长184分业务板块看其中商业代建收入167亿元同比提升130主要是1在地产行业出清下2022年土地市场多数由地方国企城投平台拿地行业物业服务及管理带动公司国企与政府委托方业务的增加2保交楼背景下公司积极参与纾前次评级买入困类项目的代建推动收入逆势增长政府代建收入78亿元同比增长3663月20日收盘价港元725其他服务收入21亿元同比增长61利润方面公司2022年毛利率523总市值百万港元1457250同比上升59pct其中商业代建毛利率538同比提升89pct主要是公司顺应市总股本百万股201000场需求加强成本管控政府代建毛利率408保持稳定公司全年实现归母净利其中自由流通股10000润745亿元同比增长317分红人民币038元股分红率达10030日日均成交量百万股264深耕主要经济区域稳居行业龙头公司连续7年保持20以上的代建市场份额股价走势截至12月31日公司代建项目遍布全国120座城市合约面积达101亿方同比增长198在建面积4720万方同比增长71公司目前在长三角京津冀环渤海珠三角成渝城市群四个主要经济区域合约可售货值达4821亿元占整体可绿城管理控股恒生指数售货值的741其中长三角和京津冀环渤海占比最高达347和2133423保障房需求持续增加政府委托方项目助力规模逆势扩张公司客户结构多元11在今年房地产行业基本面下行的背景下公司重点深化政府业务政府委托方合约0面积同比大幅增长793至3300万方按合约项目建筑面积算政府国企私企-11金融机构的业务面积占比分别为灵活调整业务结构32628334150-23实现规模逆势增长2022年公司新拓代建项目合约建面2820万方同比增长239-34其中政府国企及金融机构委托方占比约765新拓代建费预估为861亿元同2022-032022-072022-112023-03比增长211其中政府国企及金融机构委托方占比约703新拓代建项目代建费亿元同比增长新拓单位面积代建费元平同比基本持平861211305作者十四五期间全国计划筹集建设保障性租赁住房870万套我们认为政府代建未来空间广阔利好公司中长期持续发展分析师金晶保交楼背景下资方代建大有可为2022年以来纾困类项目规模快速增长这执业证书编号S0680522030001些项目具有非标准化的特点涉及资产重组品牌焕新销售激活复工复产保邮箱jinjing3gszqcom质交付等公司凭借自身品牌效应及先发优势积极拓展各类资方代建业务能够研究助理肖依依良好匹配多种业务需求实现原开发商金融机构购房者供应商政府等多方执业证书编号S0680121070010主体利益共赢目前中央和地方全力保交楼但在支持类政策逐步落地过程中邮箱xiaoyiyi3664gszqcom纾困项目存量规模仍较大我们认为这将成为公司未来发展的核心动能之一相关研究投资建议公司轻资产逆周期优势显著行业市占率稳居第一充足的合约面积储备和政府国企委托项目的高速扩张为公司未来业绩增长保驾护航我们预测公司1绿城管理控股09979HK营收业绩稳步增长202320242025年的公司总收入分别为365453547亿元归母净利润分别为政府国企委托项目助力逆势扩张2022-07-3098118139亿元EPS分别为049058069元股对应的PE分别为2绿城管理控股09979HK归母净利润同比高增13010992基于公司轻资产高增速特点对照物业管理公司估值我们认为公32政府代建高速扩张2022-03-27司合理市值为190亿港元对应2023年17XPE维持买入评级风险提示代建行业竞争烈度超预期房地产行业景气度不及预期公司与合作伙伴关系变化超预期公司品牌价值维护不及预期财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元22432656364545335467增长率yoy237184372244206归母净利润百万元56574598011751389增长率yoy287317316200182EPS最新摊薄元股028037049058069净资产收益率169199248270290PE倍22617213010992倍PB3834322927资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind20233201HKD0877CNY请仔细阅读本报告末页声明2023年03月21日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产37013858327943344684营业收入22432656364545335467现金21381933215025733226营业成本12031267176421952685应收票据及应收账款7498240538111营业税金及附加00000其他应收款240298441478630营业费用93120148183218预付账款00000管理费用378489537681813存货00000研发费用00000其他流动资产575802688745717财务费用67101214非流动资产15432304211023002491资产减值损失1123243439长期投资244317437567698其他收益119117000固定资产102109849087公允价值变动收益-2-1-2-1-1无形资产1821232728投资净收益5258595858其他非流动资产11791857156516161679除税前利润722925122014851755资产总计52446161539066347176所得税152189250304359流动负债18442087268028073496净利润57173597011811396短期借款00000少数股东损益5-9-1067应付票据及应付账款9431173176618932582归属母公司净利润56574598011751389其他流动负债901914914914914EBITDA647832120514691736非流动负债29201157179168EPS元028037049058069长期借款00000其他非流动负债29201157179168负债合计18722288283729863664少数股东权益30134124130137股本1617171717资本公积33253722372237223722主要财务比率留存收益00194430709会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益33413739242935183375成长能力负债和股东权益52446161539066347176营业收入237184372244206营业利润287317316200182归属于母公司净利润获利能力毛利率464523516516509现金流量表百万元净利率252280269259254会计年度2021A2022E2023E2024E2025EROE169199246269288经营活动现金流566792113313691625ROIC147167233257277净利润57173597011811396偿债能力折旧摊销2525263038资产负债率357371526450511财务费用67101214净负债比率-631-474-511-555-638投资损失-52-58000流动比率2018121513营运资金变动570000速动比率1715101311其他经营现金流-4083127146177营运能力投资活动现金流-497-397-358-322-290总资产周转率0405060808资本支出-21-22-7-9-10应收账款周转率168169168169168长期投资-140-14716911其他投资现金流-336-229-366-322-291每股指标元筹资活动现金流-322-599-558-625-682每股收益最新摊薄028037049058069短期借款00000每股经营现金流最新摊薄028039056068081长期借款00000每股净资产最新摊薄166186197216239普通股增加00000估值比率资本公积增加266397000PE22617213010992其他筹资现金流-588-997-558-625-682PB3834322927现金净增加额-260-205217422654EVEBITDA1931551058367资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月20日收盘价1HKD0877CNYP2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月21日图表1绿城管理控股主营业务收入及同比图表2绿城管理控股主营业务收入结构营业收入百万元左轴同比右轴其他服务收入政府代建收入商业代建收入463000501009811983590250040141880172529307020001860242015005010407774721000306663-9020500-10100-2002018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所图表3绿城管理控股主营业务毛利率图表4绿城管理控股归母净利润及同比整体毛利率商业代建毛利率归母净利润百万元左轴同比右轴政府代建毛利率其他服务毛利率800364090353284035807002970600305382560500205052340040154083003010200205100-310000-52018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所图表5绿城管理控股新拓总建面图表6绿城管理控股合约总建面新拓项目总建面百万方左轴合约总建面百万方左轴同比右轴同比右轴302812011112052601001014252223100508084719207611660806754015244054417226030202010402413200115-29-2020100-40002018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月21日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任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