代建行业龙头地位稳固，维持“买入”评级
　　绿城管理控股作为代建行业引领者，保持20%以上代建市场份额，我们认为公司依托规范化的代建体系、不断增长的签约规模和良好的品牌溢价能力，将在代建红海竞争中稳步发展。我们上调公司2023-2024年并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年绿城管理控股归母净利润分别为9.29、11.36、13.25亿元（2023-2024年原值为7.75、9.56亿元），对应EPS分别为0.53、0.65、0.75港元，当前股价对应P/E估值分别为13.7、11.2、9.6倍，维持“买入”评级。
　　营收业绩实现增长，政府代建稳步扩张
　　2022年公司实现持续经营收入26.56亿元，同比增长18.4%。分业务板块来看，商业代建、政府代建和其他业务收入分别为16.7、7.8和2.1亿元，分别同比增长13.0%、36.6%和6.0%。2022年公司实现归母净利润7.4亿元，同比增长31.7%，毛利率和净利率分别提升5.9和2.3个百分点至52.3%和27.7%，主要源于公司成本管控能力增强。分业务板块来看，商业代建、政府代建和其他业务毛利率分别为53.8%、40.8%和84.0%，商业代建毛利率提升明显，政府业务毛利率保持相对稳定。
　　新拓面积稳步提升，代建均价保持稳定
　　截至2022年底公司合约项目总建面101.4百万方，同比增长19.8%，其中商业代建面积占比67.5%；在建面积47.2百万方，同比增长7.1%。2022年公司新拓合约面积28.2百万方，同比增长23.9%，其中政府类业务、国企委托方及金融机构业务占比达76.5%；新拓项目代建费预估86.1亿元，对应代建均价为305元/平米，基本与2020-2021年持平。全国化布局下，公司在主要经济区（环渤海、京津冀、长三角、珠三角、成渝城市群）合约项目可售货值达4821亿元，占整体可售货值的74.1%，在销售区域分化的背景下去化相对有保障。
　　风险提示：房地产行业发展不及预期，行业竞争加剧，项目拓展不及预期。
　　

研究报告全文：房地产房地产服务公司研绿城管理控股合约项目总建面破亿代建行业龙头地位稳固究09979HK港股公司信息更新报告2023年03月21日齐东分析师qidongkyseccn证书编号S0790522010002投资评级买入维持代建行业龙头地位稳固维持买入评级港绿城管理控股作为代建行业引领者保持以上代建市场份额我们认为公司股日期202332020公依托规范化的代建体系不断增长的签约规模和良好的品牌溢价能力将在代建司当前股价港元7250红海竞争中稳步发展我们上调公司年并新增年盈利预测预信一年最高最低港元767041902023-20242025息总市值亿港元计2023-2025年绿城管理控股归母净利润分别为92911361325亿元更14573新流通市值亿港元145732023-2024年原值为775956亿元对应EPS分别为053065075港元报总股本亿股2010当前股价对应PE估值分别为13711296倍维持买入评级告流通港股亿股2010营收业绩实现增长政府代建稳步扩张近3个月换手率802022年公司实现持续经营收入2656亿元同比增长184分业务板块来看商业代建政府代建和其他业务收入分别为16778和21亿元分别同比增股价走势图长130366和602022年公司实现归母净利润74亿元同比增长317毛利率和净利率分别提升59和23个百分点至523和277主要源于公司绿城管理控股恒生指数40成本管控能力增强分业务板块来看商业代建政府代建和其他业务毛利率分20别为538408和840商业代建毛利率提升明显政府业务毛利率保持相对稳定开02022-032022-072022-11源-20新拓面积稳步提升代建均价保持稳定证截至年底公司合约项目总建面百万方同比增长其中商业代-4020221014198券建面积占比675在建面积472百万方同比增长712022年公司新拓合证券数据来源聚源约面积282百万方同比增长239其中政府类业务国企委托方及金融机构研业务占比达765新拓项目代建费预估861亿元对应代建均价为305元平究报相关研究报告米基本与2020-2021年持平全国化布局下公司在主要经济区环渤海京告津冀长三角珠三角成渝城市群合约项目可售货值达亿元占整体空间广阔模式优秀引领代建行4821业发展港股公司首次覆盖报告可售货值的741在销售区域分化的背景下去化相对有保障-202288风险提示房地产行业发展不及预期行业竞争加剧项目拓展不及预期财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元22432656338142095093YOY237184273245210净利润百万元56574592911361325YOY319317248222167毛利率464523532527520净利率254277275270260ROE169199226251266EPS摊薄港元032042053065075PE倍22617113711296PB倍3834312826数据来源聚源开源证券研究所截至2023年3月20日汇率1港币088人民币请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明17港股公司信息更新报告目录1营收业绩实现增长政府代建稳步扩张32新拓面积稳步提升代建均价保持稳定43盈利预测与投资建议54风险提示5图表目录图1公司2022年营收同比增长1843图2公司政府代建业务收入增长较快3图3公司2022年归母净利润同比增长3173图4公司2022年毛利率和净利率均有提升3图5公司2022年商业代建业务毛利率提升明显4图6公司截至2022年底总合约面积同比增长1984图7公司总合约面积中商业代建占比6754图82022年公司在建面积同比增长715图92022年公司代建均价保持相对稳定5请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明27港股公司信息更新报告1营收业绩实现增长政府代建稳步扩张绿城管理控股是中国代建第一股也是代建行业引领者连续七年蝉联中国代建行业第一保持20以上代建市场份额截至2022年底公司业务布局全国28各省市及自治区的120城保持了稳定且良好的发展态势2022年公司实现持续经营收入2656亿元同比增长184分业务板块来看商业代建政府代建和其他业务收入分别为16778和21亿元分别同比增长130366和60得益于行业下行期国企和城投拿地增长公司收入仍以商业代建为主在保障房建设需求的释放过程中公司政府代建业务增长较快图1公司2022年营收同比增长184图2公司政府代建业务收入增长较快300501002504080302006020150401010002050-10000-20201720182019202020212022201720182019202020212022商业代建亿元政府代建亿元营业总收入亿元yoy其他业务亿元数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所2022年公司实现归母净利润74亿元同比增长317毛利率和净利率分别提升59和23个百分点至523和277主要源于公司成本管控能力增强分业务板块来看商业代建政府代建和其他业务毛利率分别为538408和840商业代建毛利率提升明显政府业务毛利率保持相对稳定图3公司2022年归母净利润同比增长317图4公司2022年毛利率和净利率均有提升804060703050604050204030103020200101000-100201720182019202020212022201720182019202020212022归母净利润亿元yoy销售毛利率销售净利率数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明37港股公司信息更新报告图5公司2022年商业代建业务毛利率提升明显90080070060050040030020010000201720182019202020212022商业代建毛利率政府代建毛利率其他业务毛利率数据来源公司公告开源证券研究所2新拓面积稳步提升代建均价保持稳定公司不断拓展主要经济区域的项目截至2022年底合约项目总建面1014百万方同比增长198其中商业代建面积684百万方占比675在建面积472百万方同比增长712022年公司新拓合约面积282百万方同比增长239其中政府类业务国企委托方及金融机构业务占比达765新拓项目代建费预估861亿元对应代建均价为305元平米基本与2020-2021年持平图6公司截至2022年底总合约面积同比增长198图7公司总合约面积中商业代建占比675120908080701007060806050506040404030302020201010000201720182019202020212022201720182019202020212022总合约面积百万方yoy商业代建面积百万方政府代建面积百万方数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明47港股公司信息更新报告图82022年公司在建面积同比增长71图92022年公司代建均价保持相对稳定509303202530040920280308152602081024052201070200072017201820192020202120222019202020212022新拓展合约面积百万方在建面积百万方yoy代建均价元数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所全国化布局下公司在主要经济区环渤海京津冀长三角珠三角成渝城市群合约项目可售货值达4821亿元占整体可售货值的741其中长三角区域占比347环渤海和京津冀区域占比213珠三角区域占比160成渝城市群占比213盈利预测与投资建议在房地产行业下行期地方城投和金融机构逐渐成为市场主体释放商业代建需求同时城市更新保障性租赁住房政策释放政府代建需求绿城管理控股作为代建行业引领者保持20以上代建市场份额我们认为公司依托规范化的代建体系不断增长的签约规模和良好的品牌溢价能力将在代建红海竞争中稳步发展我们上调公司2023-2024年并新增2025年盈利预测预计2023-2025年绿城管理控股归母净利润分别为92911361325亿元2023-2024年原值为775956亿元对应EPS分别为053065075港元当前股价对应PE估值分别为13711296倍维持买入评级4风险提示房地产行业发展不及预期行业竞争加剧项目拓展不及预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明57港股公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R4中高风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明67港股公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下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