事件
　　亚康转债（123181.SZ）于2023年3月21日开始网上申购：总发行规模为2.61亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于全国一体化新型算力网络体系（东数西算）支撑服务体系建设项目
　　当前债底估值为72.97元，YTM为3.34%。亚康转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.40%、0.60%、1.00%、1.80%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率9.04%（2023-03-17）计算,纯债价值为72.97元，纯债对应的YTM为3.34%，债底保护一般。
　　当前转换平价为100.8元，平价溢价率为-0.83%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年09月27日至2029年03月20日。初始转股价38.25元/股，正股亚康股份3月17日的收盘价为38.57元，对应的转换平价为100.84元，平价溢价率为-0.83%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为7.86%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价38.25元计算，转债发行2.61亿元对总股本稀释率为7.86%，对流通盘的稀释率为17.66%，对股本摊薄压力较小。
　　观点
　　我们预计亚康转债上市首日价格在116.40~129.83元之间，我们预计中签率为0.0007%。综合可比标的以及实证结果，考虑到亚康转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在22%左右，对应的上市价格在116.40~129.83元之间。我们预计网上中签率为0.0007%，建议积极申购。
　　北京亚康万玮信息技术股份有限公司是一家面向互联网数据中心，以IT设备销售、运维为核心的IT服务商，公司主营业务是为大中型互联网公司和云厂商提供IT设备销售及运维服务。
　　2017年以来公司营收稳中向好，2017-2021年复合增速为10.45%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳中向好态势，同比增长率呈现“V型”波动，2017-2021年复合增速为10.45%。2021年，公司实现营业收入11.76亿元，同比减少3.01%。与此同时，归母净利润有所波动但整体上升较大，2017-2021年复合增速为51.07%。2021年实现归母净利润0.71亿元，同比减少28.73%。
　　公司营业收入构成较为稳定，IT设备业务和IT运维服务为主要收入来源。自2019年至2021年，IT设备业务和IT运维服务是公司营业收入的主要来源，体现了公司业务结构的相对稳定。
　　公司销售净利率和毛利率稳中有升，销售费用率、财务费用率和管理费用率有一定幅度的下降。2017-2021年，公司销售净利率分别为1.72%、5.12%、5.62%、8.18%和6.01%，销售毛利率分别为11.75%、11.77%、13.09%、16.13%和13.34%。
　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收点评固收点评20230321亚康转债IT设备销售运维的优质服务商2023年03月21日TableSummaryTableTag事件证券分析师李勇亚康转债123181SZ于2023年3月21日开始网上申购总发行规执业证书S0600519040001模为261亿元扣除发行费用后的募集资金净额用于全国一体化新型010-66573671算力网络体系东数西算支撑服务体系建设项目liyongdwzqcomcn当前债底估值为7297元YTM为334亚康转债存续期为6年中证券分析师陈伯铭证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA票面面值为100元执业证书S0600523020002票面利率第一年至第六年分别为040060100180250chenbmdwzqcomcn300公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年A中债企业债到期收益率9042023-03-17计算纯债价值相关研究为7297元纯债对应的YTM为334债底保护一般反脆弱转债溢价率为负的思当前转换平价为1008元平价溢价率为-083转股期为自发行结束考之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2023年09月272023-03-20日至2029年03月20日初始转股价3825元股正股亚康股份3月17日的收盘价为3857元对应的转换平价为10084元平价溢价率春23转债结构件模组领域为-083的领先企业转债条款中规中矩总股本稀释率为下修条款为2023-03-20786153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩按初始转股价3825元计算转债发行261亿元对总股本稀释率为786对流通盘的稀释率为1766对股本摊薄压力较小观点我们预计亚康转债上市首日价格在1164012983元之间我们预计中签率为00007综合可比标的以及实证结果考虑到亚康转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在22左右对应的上市价格在1164012983元之间我们预计网上中签率为00007建议积极申购北京亚康万玮信息技术股份有限公司是一家面向互联网数据中心以IT设备销售运维为核心的IT服务商公司主营业务是为大中型互联网公司和云厂商提供IT设备销售及运维服务2017年以来公司营收稳中向好2017-2021年复合增速为1045自2017年以来公司营业收入总体呈现稳中向好态势同比增长率呈现V型波动2017-2021年复合增速为10452021年公司实现营业收入1176亿元同比减少301与此同时归母净利润有所波动但整体上升较大2017-2021年复合增速为51072021年实现归母净利润071亿元同比减少2873公司营业收入构成较为稳定IT设备业务和IT运维服务为主要收入来源自2019年至2021年IT设备业务和IT运维服务是公司营业收入的主要来源体现了公司业务结构的相对稳定公司销售净利率和毛利率稳中有升销售费用率财务费用率和管理费用率有一定幅度的下降2017-2021年公司销售净利率分别为172512562818和601销售毛利率分别为1175117713091613和1334风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评内容目录1转债基本信息42投资申购建议53正股基本面分析731财务数据分析732公司亮点94风险提示11212东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图表目录图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元7图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元7图32019-2021年营业收入构成8图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平9图52017-2022Q1-3销售费用率水平9图62017-2022Q1-3财务费用率水平9图72017-2022Q1-3管理费用率水平9图82017-2020中国x86服务器市场规模10表1转债发行认购时间表4表2亚康转债基本条款4表3募集资金用途单位万元5表4债性和股性指标5表5相对价值法预测亚康转债上市价格单位元6表6亚康转债与算力设备销售相关的核心技术情况表10表7亚康转债与算力基础设施综合服务相关的核心技术情况表11312东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评1转债基本信息表1转债发行认购时间表时间日期发行安排1刊登募集说明书及其摘要募集说明T-22023-03-17书提示性公告发行公告网上路演公告T-12023-03-201网上路演2原股东优先配售股权登记日1发行首日T2023-03-212刊登可转债发行提示性公告3原股东优先配售认购日缴付足额资金1刊登网上中签率及优先配售结果公告T12023-03-222根据中签率进行网上申购的摇号抽签1刊登网上中签结果公告T22023-03-232网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款1保荐机构主承销商根据网上资金到账情T32023-03-24况确定最终配售结果和包销金额1刊登发行结果公告T42023-03-272向发行人划付募集资金数据来源公司公告东吴证券研究所表2亚康转债基本条款转债名称亚康转债正股名称亚康股份转债代码123181SZ正股代码301085SZ计算机-IT服务-IT服发行规模261亿元正股行业务存续期2023年03月21日至2029年03月20日主体评级债项评级AA2023年09月27日至转股价3825元转股期2029年03月20日票面利率040060100180250300向下修正条款存续期1530851到期赎回到期后五个交易日内公司将以本次可转债票面面值的115含最后一赎回条款期利息全部赎回2提前赎回转股期内1530130含130未转股余额不足3000万元1有条件回售最后两个计息年度连续30个交易日收盘价低于转股价70回售条款2附加回售投资项目实施情况出现重大变化且被证监会认定为改变募集资金用途数据来源公司公告东吴证券研究所412东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评表3募集资金用途单位万元项目名称项目总投资拟投入募集资金全国一体化新型算力网络体系东数西算26529102610000支撑服务体系建设项目合计26529102610000数据来源募集说明书东吴证券研究所表4债性和股性指标债性指标数值股性指标数值10084纯债价值7297元转换平价以20230317收盘价元3704纯债溢价率以面值100计算平价溢价率以面值100计算-083334数据来源公司公告东吴证券研究所当前债底估值为7297元YTM为334亚康转债存续期为6年中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA票面面值为100元票面利率第一年至第六年分别为040060100180250300公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年A中债企业债到期收益率9042023-03-17计算纯债价值为7297元纯债对应的YTM为334债底保护一般当前转换平价为1008元平价溢价率为-083转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2023年09月27日至2029年03月20日初始转股价3825元股正股亚康股份3月17日的收盘价为3857元对应的转换平价为10084元平价溢价率为-083转债条款中规中矩下修条款为153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩总股本稀释率为786按初始转股价3825元计算转债发行261亿元对总股本稀释率为786对流通盘的稀释率为1766对股本摊薄压力较小2投资申购建议我们预计亚康转债上市首日价格在1193313294元之间按亚康股份2023年3月17日收盘价测算当前转换平价为10084元1参照平价评级和规模可比标的华锐转债转换平价8556元评级A发行规模400亿元山石转债转换平价8414元评级A发行规模267亿元阿拉转债转换平价8833元评级A发行规模387亿元3月17日转股溢价率分别为497056605303512东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评2参考近期上市的精锻转债上市日转换平价8732元睿创转债上市日转换平价11986元天23转债上市日转换平价8173元上市当日转股溢价率分别为4071207143403以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型解释变量为行业转股溢价率1评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率2前十大股东持股比例3和上市前一日中证转债成交额取对数4被解释变量为上市首日转股溢价率得出的最优模型为y89750221104201034344该模型常数项显著性水平为0001其余系数的显著性水平为01005005和0001基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型其中计算机行业的转股溢价率为2191中债企业债到期收益为9042022年三季报显示亚康股份前十大股东持股比例为75132023年3月17日中证转债成交额为74725354984元取对数得2504因此可以计算出亚康转债上市首日转股溢价率为2185综合可比标的以及实证结果考虑到亚康转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在22左右对应的上市价格在1164012983元之间表5相对价值法预测亚康转债上市价格单位元转股溢价率正股价17001900220025002700-536641120811400116871197412166-33741114441164011933122261242220230317收盘价38571179812000123021260512806339731215212360126711298313190540501238812600129171323513447数据来源Wind东吴证券研究所我们预计原股东优先配售比例为7254亚康股份的前十大股东合计持股比例为751320220930股权较为集中假设前十大股东80参与优先配售其他股东中有50参与优先配售我们预计原股东优先配售比例为7254我们预计中签率为00007亚康转债发行总额为261亿元我们预计原股东优先配售比例为7254剩余网上投资者可申购金额为072亿元亚康转债仅设置网上发行近期发行的爱玛转债评级AA规模2000亿元网上申购数约101016万户春23转债评级AA-规模570亿元10291万户神马转债评级AAA规模30亿元102335万户我们预计亚康转债网上有效申购户数为102087万户平均单户申购金额100万元我们预计网上中签率为00007612东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评3正股基本面分析31财务数据分析北京亚康万玮信息技术股份有限公司是一家面向互联网数据中心以IT设备销售运维为核心的IT服务商公司主营业务是为大中型互联网公司和云厂商提供IT设备销售及运维服务公司致力于通过C4S顾问Consultant销售Sale运维Service备件Sparepart反馈Survey的模式为客户IT设备提供涵盖测试选型运营维护售后维保的全生命周期专业服务凭借长期的技术实践积累公司形成了为数据中心产业链上下游客户同时服务的能力形成了完善的服务体系在产业链上游公司与华为戴尔浪潮中科曙光新华三等主流品牌厂商及富士康英业达等ODM厂商保持着长期稳定的合作在产业链下游公司为阿里巴巴腾讯百度金山云滴滴网易新浪搜狐五八同城携程在内的大中型互联网公司和云厂商提供专业IT产品服务公司是高新技术企业形成了数据中心运维可视化管理系统IT资产管理系统售后服务管理系统知识共享系统等53项软件著作权公司自设立以来始终专注于互联网行业通过模式创新专业化服务形成了具备自身特点的业务模式2017年以来公司营收稳中向好2017-2021年复合增速为1045自2017年以来公司营业收入总体呈现稳中向好态势同比增长率呈现V型波动2017-2021年复合增速为10452021年公司实现营业收入1176亿元同比减少301与此同时归母净利润有所波动但整体上升较大2017-2021年复合增速为51072021年实现归母净利润071亿元同比减少2873图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元255010350300402025030200152015010101000550-1000-2000-50201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3营业收入同比增长率右轴归母净利润同比增长率右轴数据来源公司年报Wind东吴证券研究所数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司营业收入构成较为稳定IT设备业务和IT运维服务为主要收入来源自2019年至2021年IT设备业务和IT运维服务是公司营业收入的主要来源体现了公司业务结构的相对稳定712东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图32019-2021年营业收入构成1009080706050403020100201920202021IT设备业务IT运维服务其他业务数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司销售净利率和毛利率稳中有升销售费用率财务费用率和管理费用率有一定幅度的下降2017-2021年公司销售净利率分别为172512562818和601销售毛利率分别为1175117713091613和1334公司营业毛利率低于同行业可比公司平均值主要原因系1由于公司客户为大中型互联网公司和云厂商采购量大毛利率较低2同行业可比公司选取的业务分项大部分为系统集成业务除硬件设备销售外还同时提供集成设计软件配置项目实施系统调试等配套服务业务故其毛利率较公司算力设备销售业务毛利率略高2021年公司销售费用率比去年同期略有下降主要由于公司物流费用计入营业成本导致2020年起销售费用有所下降2021年度公司管理费用较2020年度增加略有增加但变动幅度不大较为稳定主要由于职工薪酬房租物业费及水电费中介机构费用增长2020年公司财务费用较2019年增加2519主要系人民币大幅升值导致汇兑损失增加所致2021年公司财务费用较2020年大幅减少7031主要系1公司归还部分银行短期借款利息支出相应减少22021年人民币汇率变化较为平稳汇兑损益大幅减少812东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平图52017-2022Q1-3销售费用率水平50640530420310201201720182019202020212022Q1-30201720182019202020212022Q1-3销售净利率销售毛利率销售费用率行业平均销售费用率行业平均净利率行业平均毛利率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图62017-2022Q1-3财务费用率水平图72017-2022Q1-3管理费用率水平21614112010-18-264-32-40201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3财务费用率行业平均财务费用率管理费用率行业平均管理费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所注图4-7中的行业平均线均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值得到相应的费用率而不是单个公司的相应费用率的加权平均这种计算方法在行业集中度比较高的时候可能会突出主营收入较大的公司的影响弱化主营收入较小的公司的影响32公司亮点全球经济复苏算力设备市场持续上涨受益于全球经济的快速复苏2021年用户对数据中心基础设施的投资持续上涨全球服务器市场出货量和销售额分别为13539万台和9922亿美元同比增长69和64中国市场表现尤为强劲销售额达到2509亿美元同比增长127持续领涨全球根据IDC数据显示2021年中国服务器市场销售额达到2509亿美元持续领涨全球在全球市场占比253同比提升14个百分点出货量达到3911万台同比增长1372公司算力设备销售业务主要算力设备为x86服务器根据IDC预测2020年-2025年中国整体服务器市场的年均复合增长率将达到1272025年中国整体服务器市场规模预计将达到4247亿美元其中x86服务器市场将达13的年均复合增长率2025年x86服务器市场规模预计达到4142亿美元912东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图82017-2020中国x86服务器市场规模出货量万台销售额亿美元4003503002502001501005002017201820192020数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司拥有完善的技术体系掌握大量自主研发的核心技术公司是高新技术企业形成了数据中心运维可视化管理系统IT资产管理系统售后服务管理系统知识共享系统等119项软件著作权公司自设立以来始终专注于互联网行业通过模式创新专业化服务形成了具备自身特点的业务模式公司在为数据中心算力设备的长期服务中积累了丰富的算力设备管理技术和经验针对客户的需求开发了一系列算力设备管理软件产品有效提高了服务效率为客户带来降低成本高效运维的业务价值公司主要核心技术涵盖算力设备销售与算力基础设施综合服务两大类业务具体情况如下1与算力设备销售相关的核心技术与算力设备销售紧密相关的核心技术主要包括稳定测试无人值守安装系统等具体核心技术如下表6亚康转债与算力设备销售相关的核心技术情况表序号核心技术名称技术来源技术特点模拟用户数使用的情况并检测各性能指标在这种压力下1稳定测试自主研发的数值情况系统在检测期间内发生宕机或者应用终止的情况通过网络启动操作系统在启动过程中客户端要求服务器分配IP地址后下载一个启动软件包到本机内存中执2无人值守安装系统自主研发行由这个启动软件包完成客户端基本软件设置从而引导预先安装在服务器中的终端操作系统数据来源Wind东吴证券研究所1012东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评2与算力基础设施综合服务相关的核心技术与运维服务相关的核心技术其主要功能是实时掌控基础设施的运行状态保证安全的工作环境具体核心技术情况如下表7亚康转债与算力基础设施综合服务相关的核心技术情况表序号核心技术名称技术来源技术特点制定契合业务标准的SOP流程在关键节点以及人为参与部分1运维流程SOP模型自主研发进行智能提醒与规范验证保证运维流程中的关键节点的正确确保员工操作中的规范保障整个运维流程的规范性支持IT服务管理流程工单SLA问题资产CMDBVMI备件供应链等ITSM应用通过制定SOP流程与加强SLA响应2ITIL生命周期流转控制自主研发加快IT解决问题和履行服务速度多维度报表量化各项运维数据从而提高服务报告质量业务全程管控有效把控风险展示机房资产设备位置链路库存状态等信息在可视化3运维可视化自主研发场景中建立一体化管理整体掌控数据中心资产设备的使用情况解决资产查看不直观资产迁移前后位置不明等难题运用信息多维分类信息搜索引擎知识数据挖掘知识推荐等组合技术能够准确的积累更新知识为知识研究提供强大数知识图谱建立与信息技4自主研发据支撑通过大量的数据积累与问题模型的拆解实现问题精术发掘准定位分析分析使用者自然语言描述理解使用者查询意图通过建立问题与答案模型可以实现同类问题的简明扼要答案数据来源Wind东吴证券研究所4风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险1112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn