事件
　　春23转债（113667.SH）于2023年3月17日开始网上申购：总发行规模为5.70亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产500万套汽车电子镁铝结构件项目和补充流动资金。
　　当前债底估值为82.5元，YTM为3.18%。春23转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.61%（2023-03-15）计算,纯债价值为82.50元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。
　　当前转换平价为94.33元，平价溢价率为6.01%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年09月23日至2029年03月16日。初始转股价10.4元/股，正股春秋电子3月15日的收盘价为9.81元，对应的转换平价为94.33元，平价溢价率为6.01%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.10%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价10.4元计算，转债发行5.70亿元对总股本稀释率为11.10%，对流通盘的稀释率为11.10%，对股本有一定的摊薄压力。
　　观点
　　我们预计春23转债上市首日价格在111.63~124.36元之间，我们预计中签率为0.0020%。综合可比标的以及实证结果，考虑到春23转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在111.63~124.36元之间。我们预计网上中签率为0.0020%，建议积极申购。
　　苏州春秋电子科技股份有限公司致力于为客户提供消费电子产品结构件模组及相关精密模具从设计、模具制造到结构件模组生产的一站式服务。公司的主营业务为消费电子产品结构件模组及相关精密模具的研发、设计、生产和销售；公司的主要产品为笔记本电脑及其他电子消费品的结构件模组及相关精密模具。
　　2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为23.07%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒V型”波动，2017-2021年复合增速为23.07%。2021年，公司实现营业收入39.90亿元，同比增加11.41%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2017-2021年复合增速为17.61%。2021年实现归母净利润3.06亿元，同比增加24.20%。
　　公司营业收入构成较为稳定，结构件模组和模具为主要收入来源。自2019年至2021年，结构件模组和模具收入仍是公司营业收入的主要来源，体现了公司业务结构的相对稳定。
　　公司销售净利率和毛利率大体稳定，销售费用率略有下降，财务费用率和管理费用率有一定幅度的波动。2017-2021年，公司销售净利率分别为9.20%、6.12%、7.71%、6.89%和7.53%，销售毛利率分别为20.71%、18.24%、19.61%、18.05%和15.79%。
　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收点评固收点评20230320春23转债结构件模组领域的领先企业2023年03月20日TableSummaryTableTag事件证券分析师李勇春23转债113667SH于2023年3月17日开始网上申购总发行规执业证书S0600519040001模为570亿元扣除发行费用后的募集资金净额用于年产500万套汽010-66573671车电子镁铝结构件项目和补充流动资金liyongdwzqcomcn当前债底估值为825元YTM为318春23转债存续期为6年中证券分析师陈伯铭证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-AA-票面面值为100元执业证书S0600523020002票面利率第一年至第六年分别为030050100150200chenbmdwzqcomcn250公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年AA-中债企业债到期收益率6612023-03-15计算纯债价值相关研究为8250元纯债对应的YTM为318债底保护一般地产库存去化走到哪一步当前转换平价为9433元平价溢价率为601转股期为自发行结束2023-03-19之日起满个月后的第一个交易日至转债到期日止即年月620230923平煤转债低硫优质主焦煤主日至2029年03月16日初始转股价104元股正股春秋电子3月15日的收盘价为981元对应的转换平价为9433元平价溢价率为601要供应商2023-03-18转债条款中规中矩总股本稀释率为1110下修条款为153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩按初始转股价104元计算转债发行570亿元对总股本稀释率为1110对流通盘的稀释率为1110对股本有一定的摊薄压力观点我们预计春23转债上市首日价格在1116312436元之间我们预计中签率为00020综合可比标的以及实证结果考虑到春23转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在25左右对应的上市价格在1116312436元之间我们预计网上中签率为00020建议积极申购苏州春秋电子科技股份有限公司致力于为客户提供消费电子产品结构件模组及相关精密模具从设计模具制造到结构件模组生产的一站式服务公司的主营业务为消费电子产品结构件模组及相关精密模具的研发设计生产和销售公司的主要产品为笔记本电脑及其他电子消费品的结构件模组及相关精密模具2017年以来公司营收稳步增长2017-2021年复合增速为2307自2017年以来公司营业收入总体呈现稳步增长态势同比增长率倒V型波动2017-2021年复合增速为23072021年公司实现营业收入3990亿元同比增加1141与此同时归母净利润也不断浮动2017-2021年复合增速为17612021年实现归母净利润306亿元同比增加2420公司营业收入构成较为稳定结构件模组和模具为主要收入来源自2019年至2021年结构件模组和模具收入仍是公司营业收入的主要来源体现了公司业务结构的相对稳定公司销售净利率和毛利率大体稳定销售费用率略有下降财务费用率和管理费用率有一定幅度的波动2017-2021年公司销售净利率分别为920612771689和753销售毛利率分别为2071182419611805和1579风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评内容目录1转债基本信息42投资申购建议53正股基本面分析731财务数据分析732公司亮点94风险提示11212东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图表目录图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元7图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元7图32019-2021年营业收入构成8图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平8图52017-2022Q1-3销售费用率水平8图62017-2022Q1-3财务费用率水平9图72017-2022Q1-3管理费用率水平9图8截至2021年公司精密结构件及精密模具的主要客户10图92016-2021年全国塑料制品产量及增长情况11表1转债发行认购时间表4表2春23转债基本条款4表3募集资金用途单位万元5表4债性和股性指标5表5相对价值法预测春23转债上市价格单位元6312东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评1转债基本信息表1转债发行认购时间表时间日期发行安排1刊登募集说明书及其摘要募集说明T-22023-03-15书提示性公告发行公告网上路演公告T-12023-03-161网上路演2原股东优先配售股权登记日1发行首日T2023-03-172刊登可转债发行提示性公告3原股东优先配售认购日缴付足额资金1刊登网上中签率及优先配售结果公告T12023-03-202根据中签率进行网上申购的摇号抽签1刊登网上中签结果公告T22023-03-212网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款1保荐机构主承销商根据网上资金到账情T32023-03-22况确定最终配售结果和包销金额1刊登发行结果公告T42023-03-232向发行人划付募集资金数据来源公司公告东吴证券研究所表2春23转债基本条款转债名称春23转债正股名称春秋电子转债代码113667SH正股代码603890SH电子-消费电子-消费电发行规模570亿元正股行业子零部件及组装存续期2023年03月17日至2029年03月16日主体评级债项评级AA-AA-2023年09月23日至转股价104元转股期2029年03月16日票面利率030050100150200250向下修正条款存续期1530851到期赎回到期后五个交易日内公司将以本次可转债票面面值的115含最后一赎回条款期利息全部赎回2提前赎回转股期内1530130含130未转股余额不足3000万元1有条件回售最后两个计息年度连续30个交易日收盘价低于转股价70回售条款2附加回售投资项目实施情况出现重大变化且被证监会认定为改变募集资金用途数据来源公司公告东吴证券研究所412东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评表3募集资金用途单位万元项目名称项目总投资拟投入募集资金年产500万套汽车电子镁铝结构件项目41237004000000补充流动资金17000001700000合计58237005700000数据来源募集说明书东吴证券研究所表4债性和股性指标债性指标数值股性指标数值纯债价值8250元转换平价以20230315收盘价9433元2122纯债溢价率以面值100计算平价溢价率以面值100计算601318数据来源公司公告东吴证券研究所当前债底估值为825元YTM为318春23转债存续期为6年中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-AA-票面面值为100元票面利率第一年至第六年分别为030050100150200250公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年AA-中债企业债到期收益率6612023-03-15计算纯债价值为8250元纯债对应的YTM为318债底保护一般当前转换平价为9433元平价溢价率为601转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2023年09月23日至2029年03月16日初始转股价104元股正股春秋电子3月15日的收盘价为981元对应的转换平价为9433元平价溢价率为601转债条款中规中矩下修条款为153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩总股本稀释率为1110按初始转股价104元计算转债发行570亿元对总股本稀释率为1110对流通盘的稀释率为1110对股本有一定的摊薄压力2投资申购建议我们预计春23转债上市首日价格在1116312436元之间按春秋电子2023年3月15日收盘价测算当前转换平价为9433元1参照平价评级和规模可比标的富春转债转换平价8547元评级AA-发行规模570亿元丰山转债转换平价10290元评级AA-发行规模500亿元海优转债转换平价9178元评级AA-发行规模694亿元3月15日转股溢价率分512东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评别为4319224646882参考近期上市的精锻转债上市日转换平价8732元睿创转债上市日转换平价11986元天23转债上市日转换平价8173元上市当日转股溢价率分别为4071207143403以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型解释变量为行业转股溢价率1评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率2前十大股东持股比例3和上市前一日中证转债成交额取对数4被解释变量为上市首日转股溢价率得出的最优模型为y89750221104201034344该模型常数项显著性水平为0001其余系数的显著性水平为01005005和0001基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型其中电子行业的转股溢价率为2386中债企业债到期收益为6612022年三季报显示春秋电子前十大股东持股比例为48582023年3月15日中证转债成交额为67643869920元取对数得2494因此可以计算出春23转债上市首日转股溢价率为2171综合可比标的以及实证结果考虑到春23转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在25左右对应的上市价格在1116312436元之间表5相对价值法预测春23转债上市价格单位元转股溢价率正股价20002200250028003000-59321075310932112011147011649-3952109801116311437117121189520230315收盘价9811131911508117911207412263310101165911853121451243612630510301188512083123801267812876数据来源Wind东吴证券研究所我们预计原股东优先配售比例为6457春秋电子的前十大股东合计持股比例为485820220930股权较为集中假设前十大股东80参与优先配售其他股东中有50参与优先配售我们预计原股东优先配售比例为6457我们预计中签率为00020春23转债发行总额为570亿元我们预计原股东优先配售比例为6457剩余网上投资者可申购金额为202亿元春23转债仅设置网上发行近期发行的爱玛转债评级AA规模2000亿元网上申购数约101016万户百畅转债评级A规模420亿元100378万户浙矿转债评级AA-规模32亿612东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评元103738万户我们预计春23转债网上有效申购户数为101711万户平均单户申购金额100万元我们预计网上中签率为000203正股基本面分析31财务数据分析苏州春秋电子科技股份有限公司致力于为客户提供消费电子产品结构件模组及相关精密模具从设计模具制造到结构件模组生产的一站式服务公司的主营业务为消费电子产品结构件模组及相关精密模具的研发设计生产和销售公司的主要产品为笔记本电脑及其他电子消费品的结构件模组及相关精密模具公司是笔记本电脑结构件供应商中较少的拥有自主模具设计生产能力的生产企业春秋电子依托模具制备经验其模具开发精度可达001-002mm子公司上海崴泓是中国模具工业协会第七届理事会理事单位同时被授予中国大型注塑模具重点骨干企业称号并被国内领先的家电及汽车厂商授予产品品质认证2017年以来公司营收稳步增长2017-2021年复合增速为2307自2017年以来公司营业收入总体呈现稳步增长态势同比增长率倒V型波动2017-2021年复合增速为23072021年公司实现营业收入3990亿元同比增加1141与此同时归母净利润也不断浮动2017-2021年复合增速为17612021年实现归母净利润306亿元同比增加2420图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元4590706040803050357040306030255020202040101530010-101020-20510-300000-40201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3营业收入同比增长率右轴归母净利润同比增长率右轴数据来源公司年报Wind东吴证券研究所数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司营业收入构成较为稳定结构件模组和模具为主要收入来源自2019年至2021年结构件模组和模具收入仍是公司营业收入的主要来源体现了公司业务结构的相对稳定712东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图32019-2021年营业收入构成1009080706050403020100201920202021结构件模组模具其他业务数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司销售净利率和毛利率大体稳定销售费用率略有下降财务费用率和管理费用率有一定幅度的波动2017-2021年公司销售净利率分别为920612771689和753销售毛利率分别为2071182419611805和1579公司营业毛利率高于同行业可比公司平均值公司不断优化产品结构保持技术领先维持了高于同行业可比公司的平均营业毛利率2021年公司销售费用与上年同期相比略有增长但销售费用率基本保持稳定2021年度公司管理费用较2020年度增加130569万元主要系随着公司扩张营业收入增长公司管理人员职工薪酬金额也有所增长2020年度与2021年度由于美元兑人民币汇率持续走低公司账面出现较大汇兑损失2022年上半年度财务费用下降主要系美元兑人民币汇率持续走高公司账面出现较大汇兑收益图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平图52017-2022Q1-3销售费用率水平50640530420310201201720182019202020212022Q1-30201720182019202020212022Q1-3销售净利率销售毛利率销售费用率行业平均销售费用率行业平均净利率行业平均毛利率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所812东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图62017-2022Q1-3财务费用率水平图72017-2022Q1-3管理费用率水平16431421211008-16-24-32-40201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3财务费用率行业平均财务费用率管理费用率行业平均管理费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所注图4-7中的行业平均线均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值得到相应的费用率而不是单个公司的相应费用率的加权平均这种计算方法在行业集中度比较高的时候可能会突出主营收入较大的公司的影响弱化主营收入较小的公司的影响32公司亮点公司具备完备的产品谱系在所从事的行业内有显著优势春秋电子属于消费电子产品主要结构件细分行业依托其从精密模具设计制造到消费电子产品精密结构件模组的一体化整体的服务能力是行业中的领军企业之一目前在国内结构件模组制造服务行业中产销规模较大研发设计能力较强模具设计与制造技术较高的专业企业较少多数企业并不能提供完整的结构件模组仅仅能够完成结构件模组中一小部分结构件的生产众多金属加工厂和塑胶制品厂的目标市场分散市场专业化程度较低占每个细分行业的市场份额很小只有少数已经登陆内地具有先发优势的外资企业或像春秋电子胜利精密等抓住契机高速成长起来的本土企业通过参与高层级客户的新产品研发过程提供增值服务体现自身独特价值进入高端市场与终端品牌客户建立战略合作关系在行业内取得了一定的竞争优势和较大的市场份额912东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图8截至2021年公司精密结构件及精密模具的主要客户数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司所处行业稳定发展公司迎来新的发展机遇公司主要模具产品属于塑料成型模具由于塑料产品在人们生产生活中受到广泛运用成型模具也成为模具产品中最常见的一种使用的成型方法众多包括注塑成型压塑成型吹塑成型等多种方法公司使用的产品成型方式是注塑成型具体工艺是将模具装夹在注塑机上后将熔融塑料注进成型模腔内同时控制特定压力特定温度和特定时间等关键指标当塑料在腔内冷却定型后将上下模分开通过顶出体系将成品从模腔顶出模具成品顶出后上下模具再闭合进行下一次注塑整个注塑进程循环进行注塑成型方法适用于全部热塑性塑料和部分热固性塑料是塑料产品成型采用的最普遍的方法由于塑料产品与人们生产生活密切联系对产品质量要求较高因此注塑成型对模具加工精度的要求也非常高成型模具是塑料零部件及其制品行业的重要支撑装备我国汽车家电等主机行业快速发展产能持续增加同时随着技术进步塑料零部件使用比例持续上升直接推动了我国成型模具行业的快速发展绝大部分塑料制品的成型都依赖于成型模具因此塑料制品行业的快速发展对成型模具行业形成了旺盛的市场需求目前塑料模具已占据国内模具总产值的45成为最主要的一种模具产品1012东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图92016-2021年全国塑料制品产量及增长情况产量万吨同比增长90008800067000460002500004000-23000-420001000-60-8201620172018201920202021数据来源中商情报局东吴证券研究所4风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险1112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn