事件描述
　　公司披露2022年年报，实现营业收入1655.65亿元，yoy+13.76%，归属母公司股东的净利润162.34亿元，yoy-34.14%。其中，Q4实现营业收入351.45亿元，yoy-8.04%，环比-14.91%；归属净利润26.25亿元，yoy-48.59%，环比-18.6%。
　　事件点评
　　受大宗原料及能源价格上涨，业绩增收不增利。随着聚醚多元醇销量提升、PO/SM装置及多套精细化学品装置投产，公司聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列的主要产品销量增加，产量分别为416万吨、450万吨、98万吨，同比分别+3.88%、+12.57%、+24.11%；销量分别为418万吨、454万吨、95万吨，同比分别+7.44%、+16.4%、+24.52%；受全球大宗原料及能源价格上涨影响，产品成本上涨幅度大于收入增长幅度，毛利率同比下降，聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料毛利率分别为24.45%、3.74%、27.63%，较上年同期分别-10.62pct、-13.35pct、+6.38pct；根据百川盈孚，截至3月20日，聚合MDI 15775元/吨，yoy-13.09%，22年均价为17084.76元/吨；纯MDI 18800元/吨，yoy-18.26%，22年均价为20640元/吨；TDI 17975元/吨，yoy-7.35%，22年均价为18235.78元/吨。主要原料纯苯、动力煤、cp丙烷22年均价分别为8125元/吨、1136元/吨、737美元/吨，同比+14%、+21%、+14%。
　　公司加大资源投入，竞争力持续提升。2022年公司研发投入34.20亿元，同比增长7.95%，资本开支326.15亿，同比增长21.49%。聚氨酯业务方面，截至2022年末公司在烟台拥有110万吨/年MDI、30万吨/年TDI装置，在宁波拥有120万吨/年MDI装置，在匈牙利BC公司拥有35万吨/年MDI、25万吨/年TDI装置，在福建拥有40万吨/年的MDI装置、10万吨/年TDI装置；石化业务方面，以100万吨/年乙烯及75万吨/年丙烷脱氢装置为源头，实现产业链联动和价值链协同，公司实现自主开发POE等技术产业化，规划在烟台实施的120万吨/年乙烯及下游高端聚烯烃项目目前正在有序稳步建设中；精细化学品及新材料业务方面，ADI市场占有率持续提高，TPU产品结构持续优化，PMMA业务国内市场份额持续扩大，膜材料业务不断拓展在家用净水、钢铁、光伏新能源等领域的应用，PC产业链全线贯通，高端产品占比进一步提升，致力于打造电池化学品和电池材料产业链。
　　双碳战略稳步推进，ESG行动进一步夯实可持续发展根基。未来公司将坚持走绿色低碳安全的可持续发展道路。聚焦绿色回收，布局环保产业链，以强劲研发实力、持续扩大的MDI产能优势以及聚碳酸酯（PC）全产业链优势，进军硬泡回收、循环托盘、塑料回收领域；立足可持续材料研发，开展技术攻关，聚焦零碳社区、无醛空间、生物基和生物降解材料等应用场景，实现可持续发展；加大对新能源电池材料以及绿色能源材料的研发投入，积极跨界布局上游风电、光伏等新能源及下游电池材料、光伏和风电材料等业务领域，与隆基绿能签订战略合作协议，全方位协同光伏、氢能、建筑光伏一体化、新材料等多领域的深度合作。
　　投资建议
　　我们预计公司2023-2025年归母公司净利润187.6/218.22/244.88亿元，对应EPS为5.97/6.95/7.80元，目前股价对应2023-2025年PE为16.2/14/12.4倍，维持“买入-B”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期的风险、项目投产不及预期的风险、原料价格大幅波动的风险。
　　

研究报告全文：聚氨酯万华化学600309SH买入-B维持成本上行致业绩承压加大资源投入保障未来成长2023年3月20日公司研究公司快报公司近一年市场表现事件描述公司披露2022年年报实现营业收入165565亿元yoy1376归属母公司股东的净利润16234亿元yoy-3414其中Q4实现营业收入35145亿元yoy-804环比-1491归属净利润2625亿元yoy-4859环比-186事件点评受大宗原料及能源价格上涨业绩增收不增利随着聚醚多元醇销量提升POSM装置及多套精细化学品装置投产公司聚氨酯系列石化系列市场数据2023年3月20日精细化学品及新材料系列的主要产品销量增加产量分别为416万吨450收盘价元9708万吨98万吨同比分别38812572411销量分别为418万年内最高最低元108007375吨454万吨95万吨同比分别7441642452受全球大宗流通A股总股本亿31403140原料及能源价格上涨影响产品成本上涨幅度大于收入增长幅度毛利率同流通A股市值亿304807比下降聚氨酯系列石化系列精细化学品及新材料毛利率分别为2445总市值亿3048073742763较上年同期分别-1062pct-1335pct638pct根据百川盈孚截至月日聚合元吨年均价为基础数据2022年12月31日320MDI15775yoy-130922基本每股收益5171708476元吨纯MDI18800元吨yoy-182622年均价为20640元摊薄每股收益517吨TDI17975元吨yoy-73522年均价为1823578元吨主要原料纯苯动力煤丙烷年均价分别为元吨元吨美元吨每股净资产元2591cp2281251136737同比142114净资产收益率2095公司加大资源投入竞争力持续提升年公司研发投入亿元资料来源最闻20223420同比增长795资本开支32615亿同比增长2149聚氨酯业务方面分析师截至2022年末公司在烟台拥有110万吨年MDI30万吨年TDI装置在程俊杰宁波拥有120万吨年MDI装置在匈牙利BC公司拥有35万吨年MDI执业登记编码S076051911000525万吨年TDI装置在福建拥有40万吨年的MDI装置10万吨年TDI装置石化业务方面以万吨年乙烯及万吨年丙烷脱氢装置为源头邮箱chengjunjiesxzqcom10075实现产业链联动和价值链协同公司实现自主开发POE等技术产业化规划在烟台实施的120万吨年乙烯及下游高端聚烯烃项目目前正在有序稳步建设中精细化学品及新材料业务方面ADI市场占有率持续提高TPU产品结构持续优化PMMA业务国内市场份额持续扩大膜材料业务不断拓展在家用净水钢铁光伏新能源等领域的应用PC产业链全线贯通高端产品占比进一步提升致力于打造电池化学品和电池材料产业链双碳战略稳步推进ESG行动进一步夯实可持续发展根基未来公司将坚持走绿色低碳安全的可持续发展道路聚焦绿色回收布局环保产业链请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1公司研究公司快报以强劲研发实力持续扩大的MDI产能优势以及聚碳酸酯PC全产业链优势进军硬泡回收循环托盘塑料回收领域立足可持续材料研发开展技术攻关聚焦零碳社区无醛空间生物基和生物降解材料等应用场景实现可持续发展加大对新能源电池材料以及绿色能源材料的研发投入积极跨界布局上游风电光伏等新能源及下游电池材料光伏和风电材料等业务领域与隆基绿能签订战略合作协议全方位协同光伏氢能建筑光伏一体化新材料等多领域的深度合作投资建议我们预计公司2023-2025年归母公司净利润18762182224488亿元对应EPS为597695780元目前股价对应2023-2025年PE为16214124倍维持买入-B评级风险提示下游需求不及预期的风险项目投产不及预期的风险原料价格大幅波动的风险财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元145538165565183513199270212854YoY9821381088668净利润百万元2464916234187602182224488YoY1455-341156163122毛利率263166195201200EPS摊薄元785517597695780ROE349210205201191PE倍124188162140124PB倍4440342824净利率16998102110115资料来源最闻山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2公司研究公司快报财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产7229151532610817256289322营业收入145538165565183513199270212854现金3421618989225823331646622营业成本107317138132147662159315170327应收票据及应收账款86469060103031081711709营业税金及附加880913140314691523预付账款13671277157515501778营业费用10521153453347754379存货1828218185201602143822954管理费用18921966300232543274其他流动资产97804021646154416260研发费用31683420447347695047非流动资产118018149311155758161687163706财务费用147912351194779208长期投资3930622990421182014610资产减值损失-1260-256-284-308-329固定资产652337855892747100833104067公允价值变动收益7173173173173无形资产79829980111511234413424投资净收益492408408408408其他非流动资产4087354544428183668931604营业利润2942519839228792656629774资产总计190310200843216839234249253028营业外收入9745454545流动负债980029501799749101640103733营业外支出371343343343343短期借款5387344019489464648347715利润总额2915119541225812626829476应付票据及应付账款2039024205248642756528669所得税41122499288833593769其他流动负债2373926792259392759227349税后利润2503917042196942290925707非流动负债2061224489210831871714719少数股东损益39180893410871219长期借款156441616813879111427267归属母公司净利润2464916234187602182224488其他非流动负债49688321720375767451EBITDA3846329959330223825142396负债合计118614119506120832120357118452少数股东权益31974492542765137732主要财务比率股本31403140314031403140会计年度2021A2022A2023E2024E2025E资本公积21612160216021602160成长能力留存收益636717205585655101474119226营业收入9821381088668归属母公司股东权益684997684590581107379126843营业利润1488-326153161121负债和股东权益190310200843216839234249253028归属于母公司净利润1455-341156163122获利能力现金流量表百万元毛利率263166195201200会计年度2021A2022A2023E2024E2025E净利率16998102110115经营活动现金流2792236337225013659334400ROE349210205201191净利润2503917042196942290925707ROIC183128132139139折旧摊销7228828183651018211655偿债能力财务费用147912351194779208资产负债率623595557514468投资损失-492-408-408-408-408流动比率0705060709营运资金变动-72468821-64223424-2593速动比率0503030406其他经营现金流1915136678-293-169营运能力投资活动现金流-28758-34325-14479-15411-13096总资产周转率0908090909筹资活动现金流17587-17188-4429-10448-7998应收账款周转率195187190189189应付账款周转率5762606161每股指标元估值比率每股收益最新摊薄785517597695780PE124188162140124每股经营现金流最新摊薄889115771711651096PB4440342824每股净资产最新摊薄21822447288534204040EVEBITDA911211099178资料来源最闻山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3公司研究公司快报分析师承诺本人已在中国证券业协会登记为证券分析师本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本人对证券研究报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎分析结论具有合理依据本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿本人承诺不利用自己的身份地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利投资评级的说明以报告发布日后的6--12个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中A股以沪深300指数为基准新三板以三板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级新股覆盖新三板覆盖报告及转债报告默认无评级评级体系公司评级买入预计涨幅领先相对基准指数15以上增持预计涨幅领先相对基准指数介于5-15之间中性预计涨幅领先相对基准指数介于-5-5之间减持预计涨幅落后相对基准指数介于-5--15之间卖出预计涨幅落后相对基准指数-15以上行业评级领先大市预计涨幅超越相对基准指数10以上同步大市预计涨幅相对基准指数介于-10-10之间落后大市预计涨幅落后相对基准指数-10以上风险评级A预计波动率小于等于相对基准指数B预计波动率大于相对基准指数请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4公司研究公司快报免责声明山西证券股份有限公司以下简称公司具备证券投资咨询业务资格本报告是基于公司认为可靠的已公开信息但公司不保证该等信息的准确性和完整性入市有风险投资需谨慎在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映发布当日的判断在不同时期公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突公司在知晓范围内履行披露义务本报告版权归公司所有公司对本报告保留一切权利未经公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯公司版权的其他方式使用否则公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