上周聚焦：新一轮科技周期即将开启
　　按照三大需求的分析框架，市场自然将关注点放在消费和地产这两个处于绝对底部的经济分项，其实更多的是对其修复空间寄予一定的期待。对标第一轮疫后复苏阶段2021年的GDP表现来看，消费和地产分别贡献了4.9%和0.2%（前值-0.2%和1.2%），仅这两个分项就已贡献5个点以上的经济增长，因此，考虑到2022年也是疫情冲击导致的经济底（消费和地产分别仅贡献1.0%和-0.5%），市场对消费和地产的弹性多了一些期待。1~2月的经济数据确实也没有辜负市场的期望，消费和地产如期修复，剔除季节性后，消费和地产距离潜在趋势线仍然有1成和3成的修复空间。
　　有空间不代表有弹性，目前来看，地产和消费的阶段性反弹更像是疫情积压需求的释放，结构性问题凸显各自困境没有得到解决，持续性需要进一步观察。其一，消费内部分项呈现明显的冷热不均，场景类消费品是本轮复苏的排头兵，但商品内部的分化需要重视，汽车消费逆势回落，地产后周期小幅回暖，说明在居民收入没有本质改善的前提下，总量角度的修复持续性需要谨慎；其二，地产销售的分化凸显保交楼问题依然没做到位，二手房明显优于新房，低能级城市的新房销售相对更弱，体现了虽然疫情积压需求阶段性释放，但目前的堵点在于保交楼，也是今年稳地产政策的核心任务。
　　一个新的GDP分析框架——高技术产业将贡献一半的经济增长。随着总量性政策工具的退坡，弱复苏已经成为市场的一致预期，而紧盯着总量框架中的消费和地产似乎很难再看到超预期，同时，产业趋势和产业政策的重要性正在凸显。我们尝试构建一个新的GDP分析框架，来寻找经济周期中的结构性特征。新框架基于生产法的视角，将工业和服务业中的高技术成分提取出来，我们发现，2015年以后，高技术产业对于GDP同比的贡献率上升一个台阶，稳定在30%左右，我们所熟知的“新5比旧8好”，本质上就是增速换质量。当下，又来到了一个新的节点，未来几年高技术产业对于GDP同比贡献率有望达到一半，稳增长可以依赖新经济。
　　高技术产业已经在周期的相对底部。首先，科技制造的生产领先出口2~3个季度，其中既体现了生产先于需求启动的特性，也反映了政策在出口下行阶段逆周期调控的逻辑；其次，高技术制造业的库存周期相较于其他行业更接近历史的库存低点，而产能扩张的力度也是所有行业中最强的，体现了产业趋势正在主导经济结构调整，新周期的景气方向在高技术制造。
　　老经济与总量运行相似，长期大周期震荡向下，而高技术产业既有修复空间，又有产业趋势带来的成长性，新一轮景气周期启动在即。实际上，市场忽略了疫情对于高技术产业的长期压制，从EPMI指数来看，高技术产业的景气度从2021年年中以来就一直下行，2022年年底已经来到了历史最低点。自2023年2月《数字中国建设整体布局规划》发布，EPMI也开始出现大幅回升，我们认为，2023年是国内新一轮科技周期的起点。
　　国内经济：能源价格大幅下跌，地产销售动能放缓；下周关注：下周中国公布贷款市场报价利率。
　　风险提示：疫情反弹超预期、科技产业政策推进不及预期
　　

研究报告全文：宏观宏观研究研TableMainInfo究20230319TableAuthor报告作者董琦分析师新一轮科技景气周期即将开启021-38674711国泰君安宏观周报20230319dongqi020832gtjascom宏证书编号S0880520110001观本报告导读TableGuide12月经济数据呈现老经济链条如期修复但地产和消费的阶段性反弹更像是疫情积韩朝辉研究助理周压需求的释放结构性问题凸显各自困境没有得到根本解决实际上由于相对的景021-38038433气市场忽略了高技术产业自21年年中以来的下行科技景气周期已经处在底部报相较于老经济高技术产业未来既有修复空间又有产业趋势带来的成长性2023年hanchaohuigtjascom高技术产业有望贡献一半的经济增长新一轮景气周期启动在即证书编号S0880121120065摘要TableSummary上周聚焦新一轮科技周期即将开启TableReport相关报告按照三大需求的分析框架市场自然将关注点放在消费和地产这两个处于绝两会传递出哪些声音对底部的经济分项其实更多的是对其修复空间寄予一定的期待对标第一轮疫后复苏阶段2021年的GDP表现来看消费和地产分别贡献了49和2023031202前值-02和12仅这两个分项就已贡献5个点以上的经济增长非农就业对加息的指示意义有多大因此考虑到2022年也是疫情冲击导致的经济底消费和地产分别仅贡献2023031110和-05市场对消费和地产的弹性多了一些期待12月的经济数据风浪越大鱼越贵珍惜美债黄金顶确实也没有辜负市场的期望消费和地产如期修复剔除季节性后消费和20230306地产距离潜在趋势线仍然有1成和3成的修复空间复工复产提速内需温和修复有空间不代表有弹性目前来看地产和消费的阶段性反弹更像是疫情积压20230303需求的释放结构性问题凸显各自困境没有得到解决持续性需要进一步观新一轮产业链外迁催生新机遇察其一消费内部分项呈现明显的冷热不均场景类消费品是本轮复苏的20230301排头兵但商品内部的分化需要重视汽车消费逆势回落地产后周期小幅证回暖说明在居民收入没有本质改善的前提下总量角度的修复持续性需要券谨慎其二地产销售的分化凸显保交楼问题依然没做到位二手房明显优于新房低能级城市的新房销售相对更弱体现了虽然疫情积压需求阶段性研释放但目前的堵点在于保交楼也是今年稳地产政策的核心任务究一个新的GDP分析框架高技术产业将贡献一半的经济增长随着总量报性政策工具的退坡弱复苏已经成为市场的一致预期而紧盯着总量框架中告的消费和地产似乎很难再看到超预期同时产业趋势和产业政策的重要性正在凸显我们尝试构建一个新的GDP分析框架来寻找经济周期中的结构性特征新框架基于生产法的视角将工业和服务业中的高技术成分提取出来我们发现2015年以后高技术产业对于GDP同比的贡献率上升一个台阶稳定在30左右我们所熟知的新5比旧8好本质上就是增速换质量当下又来到了一个新的节点未来几年高技术产业对于GDP同比贡献率有望达到一半稳增长可以依赖新经济高技术产业已经在周期的相对底部首先科技制造的生产领先出口23个季度其中既体现了生产先于需求启动的特性也反映了政策在出口下行阶段逆周期调控的逻辑其次高技术制造业的库存周期相较于其他行业更接近历史的库存低点而产能扩张的力度也是所有行业中最强的体现了产业趋势正在主导经济结构调整新周期的景气方向在高技术制造老经济与总量运行相似长期大周期震荡向下而高技术产业既有修复空间又有产业趋势带来的成长性新一轮景气周期启动在即实际上市场忽略了疫情对于高技术产业的长期压制从EPMI指数来看高技术产业的景气度从2021年年中以来就一直下行2022年年底已经来到了历史最低点自2023年2月数字中国建设整体布局规划发布EPMI也开始出现大幅回升我们认为2023年是国内新一轮科技周期的起点国内经济能源价格大幅下跌地产销售动能放缓下周关注下周中国公布贷款市场报价利率风险提示疫情反弹超预期科技产业政策推进不及预期请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观周报目录1上周聚焦新一轮科技周期即将开启311消费和地产修复到哪了312老经济困境反转or困境反弹413一个新的GDP分析框架高技术产业将贡献一半的经济增长614高技术产业已经在周期的相对底部715产业政策催化下新一轮科技周期即将开启92国内经济能源价格大幅下跌地产销售动能放缓103下周关注134风险提示145附录15请务必阅读正文之后的免责条款部分2of26宏观周报1上周聚焦新一轮科技周期即将开启11消费和地产修复到哪了按照三大需求的分析框架市场自然将关注点放在消费和地产这两个处于绝对底部的经济分项其实更多的是对其修复空间寄予一定的期待对标第一轮疫后复苏阶段2021年的经济增长表现来看消费和地产分别贡献了49和02前值分别为-02和12仅这两个分项就已经贡献了5个点以上的经济增长因此考虑到2022年也是疫情冲击导致的经济底消费和地产分别贡献10和-05市场对消费和地产的弹性多了一些期待12月的经济数据确实也没有辜负市场的期望消费和地产如期修复剔除季节性之后我们判断消费和地产距离潜在趋势线分别有1成和3成的修复空间不考虑长期趋势发生改变的情况图1按照三大需求的分析框架市场自然将关注点放在消费和地产这两个处于绝对底部的经济分项1296108479787487068696760643022202201120122013201420152016201720182019202020212022消费基建投资房地产投资制造业投资其他投资净出口GDP增速数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of26宏观周报图2消费距离潜在趋势线还有1成修复空间亿元45000400003500030000250002000015000社会消费品零售总额当月值TTM社会消费品零售总额当月值剔除季节性数据来源Wind国泰君安证券研究图3地产距离潜在趋势线还有3成修复空间万立方米180001600014000120001000080006000400020000中国商品房销售面积当月值TTM中国商品房销售面积当月值剔除季节性数据来源Wind国泰君安证券研究12老经济困境反转or困境反弹地产和消费的回暖本质上是疫情积压需求的阶段性释放有两个分化需要重视其一消费内部分项呈现明显的冷热不均场景类消费品是本轮复苏的排头兵与高频数据印证但商品内部的分化给后续持续性敲响警钟汽车消费逆势回落地产后周期小幅回暖说明在居民收入没有本质改善的前提下总量角度的修复持续性需要谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分4of26宏观周报图4汽车和地产后周期此消彼长2015105051015限上商品当月同比必选可选地产汽车数据来源Wind国泰君安证券研究2021年数据采用以2019年为基的年均复合增速其二地产销售的分化凸显地产保交楼问题依然没做到位二手房明显优于新房低能级城市的新房销售相对更弱体现了疫情积压需求的释放目前的堵点在于保交楼也是今年稳地产政策的核心任务同时施工端钢铁开工率边际正在放缓供需两端的边际动能需要进一步验证总体来看地产和消费的阶段性反弹更像是疫情积压需求的释放结构性问题凸显各自的困境没有得到解决后续持续性需要进一步观察图5高炉开工率动能开始放缓高炉开工率908580757065601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2021年2022年2023年数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of26宏观周报图6新房销售弹性有限万平方米30大中城市商品房成交面积90807060504030201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2021年2022年2023年数据来源Wind国泰君安证券研究图7二手房近期开始降温万平方米全国主要城市二手房成交面积4540353025201510501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2021年2022年2023年数据来源Wind国泰君安证券研究13一个新的GDP分析框架高技术产业将贡献一半的经济增长随着总量性政策工具的退坡弱复苏已经成为市场的一致预期而紧盯着总量框架中的消费和地产似乎很难再看到超预期同时产业趋势和产业政策的重要性正在凸显我们尝试构建一个新的GDP分析框架来寻找经济周期中的结构性特征新框架基于生产法的视角特别地我们将工业和服务业中的高技术成分提取出来前者包括高端装备科技制造生物医药后者包括信息技术服务科研服务一个趋势性特征不容忽视2015年以后高技术产业对于GDP同比的贡献率上升一个台阶稳定在30左右我们所熟知的新5比旧8好本质上就是增请务必阅读正文之后的免责条款部分6of26宏观周报速换质量当下又来到了一个新的节点未来几年高技术产业对于GDP同比贡献率有望达到一半图8一个新的GDP分析框架产业趋势的重要性正在凸显1061109794969084797874706869677060503030221010农业传统工业建筑业地产高技术产业传统服务中国GDP不变价同比数据来源Wind国泰君安证券研究图9新5比旧8好本质上就是增速换质量1645高增速低增速4014低质量高质量35123010258206154102500中国GDP不变价同比高技术产业对GDP同比贡献率数据来源Wind国泰君安证券研究14高技术产业已经在周期的相对底部进一步我们来确定高技术产业的周期位置几个重要的坐标需要重视首先科技制造的生产领先出口23个季度其中既体现了生产先于需求启动的特性也反映了政策在出口下行阶段逆周期调控的逻辑其次高技术制造业的库存周期相较于其他行业更接近历史的库存低点而产能扩张的力度也是所有行业中最强的体现了产业趋势正在主导经济结构调整新周期的景气方向在高技术制造请务必阅读正文之后的免责条款部分7of26宏观周报图10科技制造的生产领先出口23个季度3015132011109071053201301403中国出口金额当月同比左移三个季度工业增加值高技术制造数据来源Wind国泰君安证券研究图11高技术制造业的库存周期相较于其他行业更接近历史的库存低点302520151050-5-10库存同比新兴制造库存同比传统制造库存同比消费制造数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分8of26宏观周报图12高技术制造产能扩张的力度也是所有行业中最强的302520151050-5-10-15-20投资同比新兴制造投资同比传统制造投资同比消费制造数据来源Wind国泰君安证券研究15产业政策催化下新一轮科技周期即将开启实际上市场忽略了疫情对于高技术产业的长期压制从EPMI指数来看高技术产业的景气度从2021年年中以来就一直下行2022年年底已经来到了历史最低点因此相较于老经济高技术产业既有修复空间又有产业趋势带来的成长性在每一轮高技术产业周期底部政府往往会出台力度较大的科技政策推动新一轮周期的开启例如2015年3月的关于深化体制机制改革加快实施创新驱动发展战略的若干意见2019年8月的金融科技FinTech发展规划2019-2021年2023年2月的数字中国建设整体布局规划我们认为2023年是国内新一轮科技周期的起点请务必阅读正文之后的免责条款部分9of26宏观周报图132月的EPMI大幅回升战略性新兴产业EPMI706560555045401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20162017201820192023数据来源Wind国泰君安证券研究图14新一轮科技周期即将开启6220修订中华人民共60和国促进科技成果金融科技转化法FinTech发展规1558划20192021年数字中国建设整体布5610局规划5452550关于深化体制机制改革0加快实施创新驱动发展战48略的若干意见46-5中国EPMIMA12工业增加值高技术制造数据来源Wind国泰君安证券研究2国内经济能源价格大幅下跌地产销售动能放缓从上中下游角度来看原油焦炭价格加速下行螺纹钢价格回落动力煤价格持平土地成交面积震荡城市拥堵指数企稳猪肉及工艺品价格均呈下降趋势蔬菜批发价格小幅回升利率基本持平企业债收益率震荡下行人民币汇率升值上游原油焦炭价格加速下行3月17日当周国际原油价格加速下行趋势焦炭价格继续下跌Mylpic矿价指数小幅上升阴极铜价格继续回调中游螺纹钢价格回落动力煤价格持平钢铁开工率继续回升3月17日当周螺纹钢价格回落动力煤价格持平水泥价格小幅上行钢铁产能利用率高炉开工率均继续回升请务必阅读正文之后的免责条款部分10of26宏观周报下游土地成交面积震荡城市拥堵指数企稳3月17日当周100大中城市成交土地面积震荡上海地铁客运量北京拥堵延时指数回落通胀猪肉及工艺品价格均呈下降趋势蔬菜批发价格小幅回升3月17日当周蔬菜批发价格指数小幅回升猪肉平均批发价下降南华工业品价格指数延续下降趋势金融利率基本持平企业债收益率震荡下行人民币汇率升值3月17日当周利率方面10年期国债利率和期限利差基本与上周持平企业债收益率震荡下行信用利差小幅上行1年期国债利率回落汇率方面人民币兑美元人民币兑欧元均贬升值人民币兑日元贬值表1上中下游角度看高频数据同比变动水平值分类指标名称水平值趋势03-1003-1702-2403-0303-1003-17期货结算价连续WTI原油-277-352763797767667期货结算价连续布伦特原油-243-316832858828730现货价原油美国西德克萨斯中级轻质原油WTI-277-352763797767667上游现货价原油英国布伦特Dtd-321-364820853824723南华焦煤指数-51-325069495748374637MyIpic矿价指数综合-73061364137513831399期货结算价连续螺纹钢-97-1404255438745084230唐山钢厂产能利用率10961813781780742755中游唐山钢厂高炉开工率7932302595587548579水泥价格指数全国-173-1811376138114111414期货结算价连续动力煤-56-60801080108014801430大中城市商品房成交面积3615973153367732713433下游拥堵延时指数北京175285226210215212地铁客运量上海3473977120610122520121800116070平均批发价猪肉136122208210208205通胀山东蔬菜批发价格指数总指数-61-1321900184315801601南华工业品价格-16-01396839843899378210年国债利率04007291290286286期限利差-184-004062058060061中债企业债到期收益率AAA1年47006282286283280中债企业债到期收益率AA1年38007292297293292中债企业债到期收益率AA1年16-001306305300298信用利差中债企业债到期收益率AAA1年-36-005052054056055信用利差中债企业债到期收益率AA1年-57-004062064066068金融信用利差中债企业债到期收益率AA1年-120-012076072073074中间价美元兑人民币10489689691697691中间价欧元兑人民币5750731733737733中间价100日元兑人民币-60-28513506511518美元指数6260105261045310465103861年国债利率015011229232226225DR007003014256203217236R007-029-012243207221232资料来源Wind国泰君安证券研究从需求端角度来看商品房销售开始走弱乘用车销量企稳回升基建企稳庞源指数回落混凝土平均产能利用率延续上行趋势出口小幅回升CCFI综合指数CICFI综合指数小幅下行消费全国商品房销售开始走弱全国二手房挂牌出售价格及数量较上周均有下降3月17日当周地产销售方面全国商品房成交面积持续下行全国城市二手房销售面积与挂牌量指数较上周小幅下降乘用车销售方面厂家零售及批发销量均呈现上升趋势投资基建企稳庞源指数回落混凝土平均产能利用率延续上行趋势3月17日当周建材综合指数小幅下降玻璃期货结算价同比继续上行混凝土平均产能利用率延续上升趋势浮法平板玻璃市场价与上周持平出口出口小幅回升CCFI综合指数CICFI综合指数小幅下行3月17日当周除了CBCFI综合指数及CCFI综合指数CICFI综合指数回落外其余运价请务必阅读正文之后的免责条款部分11of26宏观周报指数均保持上升趋势表2三大需求角度看高频数据同比变动水平值分类指标名称水平值趋势03-1003-1702-2403-0303-1003-17漂阔浆中纸指数152106124312041474147430大中城市商品房成交面积361597315336773271343330大中城市商品房成交面积一线城市25867554072465076130大中城市商品房成交面积二线城市369514184420241806174330大中城市商品房成交面积三线城市439705768928814929城市二手房出售挂牌价指数全国-44-431876187718741873消费城市二手房出售挂牌量指数全国-265-290672434551520城市二手房出售挂牌价指数一线城市17202302229822982300城市二手房出售挂牌价指数二线城市-57-561781178417811779城市二手房出售挂牌价指数三线城市-58-591669167116691664城市二手房出售挂牌量指数一线城市-387-40713486107100城市二手房出售挂牌量指数二线城市-259-312669433559529城市二手房出售挂牌量指数三线城市-228-2151210789986941建材综合指数-116-1171486148615071504期货结算价连续玻璃-269-2211503146715161559投资市场价浮法平板玻璃485mm全国旬-2751757174617381738庞源指数-175-28796709910100509440混凝土平均产能利用率-291-22719181617CBCFI煤炭综合指数-284-292703733777775CCBFI综合指数-57-1071058107310781086CCFI综合指数-699-705107810581021993CICFI综合指数-207-2281191116811371125出口波罗的海干散货指数BDI-473-407883121114241535成品油运输指数BCTI-136639557899051070原油运输指数BDTI1162891338148314871579上海航运交易所欧美舱位平均利用率--100100100100资料来源Wind国泰君安证券研究从产业链角度来看农产品期货价格多数呈现下降状态石油化工产品价格总体呈下跌走势黑色产品价格多数下跌有色产品价格回升数量略多于下降的数量电子产业链景气度回升汽车生产景气度回落农产品期货价格跌多涨少3月17日当周从CRB现货价格来看除食品小幅回升外家畜和油脂价格均下降从期货收盘价来看除了鸡蛋CBOT小麦和CBOT玉米小幅上涨优质强筋小麦价格持平外其余食品价格较上周皆呈下降趋势石油化工产品价格总体呈下跌走势黑色产品价格多数下跌有色产品价格回升数量略多于下降的数量3月17日当周石油化工景气度下行石油化工产品价格均延续了下跌趋势黑色产品价格多数下跌有色产品价格回升的数量略多于下降的数量汽车生产端景气度下行电子产业链回升3月17日当周钢胎开工率小幅回升半钢胎开工率下降电子产业链景气度回升费城半导体指数上升表3产业链角度看高频数据请务必阅读正文之后的免责条款部分12of26宏观周报同比变动水平值分类指标名称水平值趋势03-1003-1702-2403-0303-1003-17CRB现货指数食品-89-77530527520524CRB现货指数油脂-145-151708700688685期货收盘价活跃合约白砂糖79655966604063156142期货收盘价活跃合约菜籽粕-252-2543192303530442969期货收盘价活跃合约菜籽油-294-28798771006592278831期货收盘价活跃合约豆粕-80-1143859376337993701期货收盘价活跃合约豆油-200-2058950904085608182期货收盘价活跃合约黄大豆1号-96-1335613554855715446期货收盘价活跃合约黄大豆2号-158-1824664456744864309食品饮料期货收盘价活跃合约黄玉米03-062867283828502836期货收盘价活跃合约鸡蛋05514430441243874447期货收盘价活跃合约棉花-329-34814285147501434013900期货收盘价活跃合约苹果-94-679234905490828647期货收盘价活跃合约优质强筋小麦-116-1123200305030503050期货收盘价活跃合约油菜籽-34-806042599159585770期货收盘价活跃合约棕榈油-354-2868354841879127808期货收盘价连续CBOT大豆-105-1161529153115221476期货收盘价连续CBOT小麦-495-351706697662709期货收盘价连续CBOT玉米-175-157650648627635纺织服装澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数-134-151932923895874能源期货结算价欧盟排放配额27062941891967846费城半导体指数周-89-842935302829243084电子机械DXI指数周-432-44124105237922347223151钢胎开工率同比增加109323689693687689汽车半钢胎开工率同比增加2560737739738734OPEC一揽子原油价格-310-296820838807738库存量商业原油全美-308-3186517643562996163库存量原油API-185-1442671260825412507期货收盘价活跃合约PVC-308-3186517643562996163期货收盘价活跃合约甲醇-185-1442671260825412507期货收盘价活跃合约精对苯二甲酸PTA-48025638576257345710石油化工期货收盘价活跃合约聚丙烯-169-1337918787977077560期货收盘价活跃合约沥青-31133772393638893615期货收盘价活跃合约燃料油-243-2712888303929422635期货收盘价活跃合约天然橡胶-146-12212590126051199011675期货收盘价活跃合约线型低密度聚乙烯LLDPE-126-978335836781848030市场价中间价聚氯乙烯PVC乙烯法全国-322-3306593654164386351中国盛泽化纤价格指数-53-49985991991991煤炭库存秦皇岛港8671560517545545期货结算价连续焦煤-24-4843008257925791691市场价主焦煤-120-1202280225022002200MySpic指数扁平-134-1291392141014281427MySpic指数镀锌-120-1071028103510421042MySpic指数焊管-140-1241675168217011707MySpic指数冷板-137-1251099111011231125MySpic指数螺纹-118-1191718171717351726MySpic指数热卷-137-1341537156115781575MySpic指数无缝管-138-1291270127112841291MySpic指数线材-106-1071874187918951883黑色MySpic指数型材-147-14218391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