近期海外节奏：在美联储杀需求控通胀的模式下，通胀控制需要从商品端传导到服务端，商品总需求回落成为美联储政策转向的必要条件。硅谷银行事件使风险偏好下降，同样利空海外定价商品（原油、部分有色），而国内社融数据的超预期向好和黑色和建材商品需求的上涨使得国内定价商品获得支撑并向上。
　　黑色系后续超预期点或仍来自于政策端和实际效果，目前得到验证。需求增幅快于供应，产业矛盾累积缓慢。2月信贷数据再超预期，对旺季需求形成支撑。地产销售上周环比回落，两会经济预期相对平稳，后市政策预期降低，市场交易逻辑从强预期向强现实过度。钢材需求强劲提高产业链利润中枢，当前钢厂以积极复产为主，原料需求仍有支撑，正反馈逻辑有望延续，短期价格预计偏强运行。
　　有色方面，受海外收紧叠加风险偏好回落，国内需求指标尚未得到验证，因此短期观望为宜。
　　原油方面，反弹沽空机会得到验证，带动化工价格同样承压。当前美国原油继续累库，但俄罗斯意外减产对油价形成支撑。金融端，参考美联储通胀调控目标价位，原油价格高点应在77.6美元以下，金融风险使美国经济加速回落，同时近期美国出行需求不及预期，原油出现累库，因此价格整体承压。逢高沽空，77-80美元附近即可操作。
　　化工方面，需求端来看，聚酯工厂开工延续回升，但产销增速放缓，预计短期有累库压力。目前国内需求边际改善，但聚酯亏损扩大或导致开工继续上行空间有限，PTA开工回升，叠加原油价格走弱，PTA或面临下行压力。乙二醇：需求端来看，聚酯工厂开工延续回升，终端需求内外分化。目前供应端压力增大，叠加油价下行成本下移，短期期价或有压力。
　　贵金属方面，在避险情绪支撑下，美国经济需求收缩预期加快，通胀预期进一步回落，经济数据显示萎靡，前期韧性被证伪。尽管服务业通胀回落将较慢，但目前已经在逐渐下降的通道中，预计年底将明显下降。系统性风险方面，我们新增欧央行对中、美、欧的系统性压力指数指标，近期虽然反弹但整体可控。综上，我们认为，预计后续仍有经济走弱和降息预期等交易点，建议逢低买入，长线持有。
　　

研究报告全文：投资咨询业务资格证监许可2012669号空头主导原油有色预计继续承压黑色短期观望大宗商品策略周报20230319大宗商品策略研究团队屈涛从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutaociticsfcom重要提示本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎第一部分市场逻辑跟踪主要投资机会推荐大宗商品逻辑及投资机会多国内空海外近期海外节奏在美联储杀需求控通胀的模式下通胀控制需要从商品端传导到服务端商品总需求回落成为美联储政策转向的必要条件硅谷银行事件使风险偏好下降同样利空海外定价商品原油部分有色而国内社融数据的超预期向好和黑色和建材商品需求的上涨使得国内定价商品获得支撑并向上黑色系后续超预期点或仍来自于政策端和实际效果目前得到验证需求增幅快于供应产业矛盾累积缓慢2月信贷数据再超预期对旺季需求形成支撑地产销售上周环比回落两会经济预期相对平稳后市政策预期降低市场交易逻辑从强预期向强现实过度钢材需求强劲提高产业链利润中枢当前钢厂以积极复产为主原料需求仍有支撑正反馈逻辑有望延续短期价格预计偏强运行有色方面受海外收紧叠加风险偏好回落国内需求指标尚未得到验证因此短期观望为宜原油方面反弹沽空机会得到验证带动化工价格同样承压当前美国原油继续累库但俄罗斯意外减产对油价形成支撑金融端参考美联储通胀调控目标价位原油价格高点应在776美元以下金融风险使美国经济加速回落同时近期美国出行需求不及预期原油出现累库因此价格整体承压逢高沽空77-80美元附近即可操作化工方面需求端来看聚酯工厂开工延续回升但产销增速放缓预计短期有累库压力目前国内需求边际改善但聚酯亏损扩大或导致开工继续上行空间有限PTA开工回升叠加原油价格走弱PTA或面临下行压力乙二醇需求端来看聚酯工厂开工延续回升终端需求内外分化目前供应端压力增大叠加油价下行成本下移短期期价或有压力贵金属方面在避险情绪支撑下美国经济需求收缩预期加快通胀预期进一步回落经济数据显示萎靡前期韧性被证伪尽管服务业通胀回落将较慢但目前已经在逐渐下降的通道中预计年底将明显下降系统性风险方面我们新增欧央行对中美欧的系统性压力指数指标近期虽然反弹但整体可控综上我们认为预计后续仍有经济走弱和降息预期等交易点建议逢低买入长线持有2板块投资机会工业品预计继续承压贵金属仍将偏强板块逻辑重点关注逢高沽空77-油气金融风险使美国经济加速回落同时近期美国出行需求不及预期原油出现累库因此价格整体承压80美元附近即可操作近期主要矛盾点在经济重启与气温较暖之间的博弈煤炭即将进入需求淡季且今年GDP目标较低煤价缺乏大幅煤炭区间操作上涨动能但经济恢复预期电厂补库及大秦线检修预期支撑煤价预计近期煤炭价格震荡运行PTA短期检修结束增加导致PTA开工率有所回升现货价格下行加工费继续回落需求端来看聚酯工厂开工延续回升但产销增速放缓预计短期有累库压力目前国内需求边际改善但聚酯亏损扩大或导致开工继续上行空间有限化工PTA开工回升叠加原油价格走弱PTA或面临下行压力乙二醇目前供需格局仍偏宽松近期油价下行成本下移油逢高沽空制装置利润修复需求端来看聚酯工厂开工延续回升终端需求内外分化目前供应端压力增大叠加油价下行成本下移短期期价或有压力在避险情绪支撑下美国经济需求收缩预期加快近期通胀预期进一步回落经济数据显示萎靡前期韧性被证伪尽管服务业通胀回落将较慢但目前已经在逐渐下降的通道中预计年底将明显下降因此我们预计联邦基金利率高点在黄金白银多头贵金属5附近加息趋于终点系统性风险方面我们新增欧央行对中美欧的系统性压力指数指标近期虽然反弹但整白银弹性强于体可控预计不会发生系统性风险综上我们认为近期贵金属价格偏强预计后续仍有经济走弱和降息预期等交易黄金点建议逢低买入长线持有白银弹性强于黄金海外衰退预期下风险偏好下降使有色价格整体承压基本面上虽然当前国内精铜产量在快速上升但国内下游消费继续复苏且铜价下跌提振下游消费若后续情绪消退后铜价下方仍有支撑铝云南减产落地短期内供给端对盘短期逢高沽空面的扰动减少下游开工订单继续改善且铝社库拐点已现本周铝锭继续去库因此当前宏观面继续施压价格为宜后续观有色但基本面逐步好转后续价格或将逐渐企稳察国内需求能锌矿端过剩已向锭端过剩兑现3月锌锭供给增加预期较强并且受电价下跌影响海外增产预期也较强下游消费否提振继续回暖锌继续去库展望后续由于当前基本面矛盾并不突出且近期继硅谷银行破产后瑞信事件令市场风险偏好进一步下降海外衰退预期较强3板块投资机会黑色短期情绪充分释放等待回调后新机会上周钢材供需维稳产业矛盾累积缓慢基建需求旺盛1-2月地产数据降幅收窄叠加央行超预期降准对旺季需求长线多头思形成支撑但成本端焦煤产量两会后恢复铁矿发运季节性回升虽然炉料刚需尚可但钢厂维持低原料库存运转模黑色路短期预式炉料价格偏弱导致成本驱动减弱海外风险加剧市场风险偏好下降预计短期价格仍然震荡运行区间操作为计震荡主后期重点关注钢材产量回升速度需求延续表现海外风险事件发展美联储议息会议结果建材玻璃持续关注现货产销纯碱基本面驱动暂缓更多受预期影响玻璃真实需求有待验证下游库存水平不高关注地产复苏建材供应产线复产增加基本面好转有限企业库存或继续累积高库存仍旧压制玻璃价格盘面低位震荡纯碱需求端玻逢低做多机会璃总日熔预期向上重碱需求上行供应端产量短期难有增量现实驱动暂缓盘面更多受宏观以及消息面影响4主要大宗商品价格跟踪海外风险使工业商品承压贵金属上涨类别商品主力合约周涨幅月涨幅年涨幅黄金3653161贵金属白银593863铜-26-28-40铝-03-17-100有色金属锌-18-18-69镍-25-131145不锈钢-07-54-83螺纹钢-1419-30热轧卷板-1025-33铁矿石-0314301焦炭-39-19-90黑色焦煤-43-15-198动力煤0000436玻璃06-03-56纯碱-1923-76NYMEX天然气-135-133-127布伦特原油-122-128-81沥青-72-4786能源化工甲醇-20-32-40PTA-2029111PVC-21-27-281资料来源Wind中信期货研究所5海外总览SVB事件加速海外需求回落加息高点或有限市场定价衰退美联储缩表进程受阻截至3月17日美国金融地方银行业ETF企稳恐慌情绪暂缓但市场对于美国主权信用信心受损美国5年CDS攀升加息预期方面3月10日市场尚计入今年年中5以上终端利率黑天鹅事件爆发后市场终端利率预期大幅下挫至47附近并计价5月加息见顶并随后开启降息进程尽管美国各方面协力防止流动性危机蔓延市场加息预期仍然保持低位截至3月15日当周美联储贴现窗口贷出1528亿美元缩表进程短期受阻由于流动性风险浮出水面预计美联储收紧进程将更为复杂为了追踪本次风险情况我们更新了金融业与地方银行ETF以及欧洲央行的中美欧系统性风险指数数据显示近期风险上扬尚未迎来拐点但系统性风险压力不大美国2月CPI同比6前值64核心CPI同比55前值56环比04前值05值得关注的业主等价租金同比上涨8前值78环比上涨07前值07并未出现改善去除房租的服务业通胀同比上涨69前值72环比上涨01前值06显示增速放缓有改善迹象但回落正常区间仍任重道远美国2月PPI进一步验证美国通胀正处于逐步改善阶段美国2月PPI同比46前值57预期54环比-01前值03预期03核心PPI同比44前值5预期52环比02前值05预期04整体低于市场预期另外由于半成品PPI一定程度上领先于最终产品PPI预计中短期内PPI将继续下行高通胀与美联储紧缩的货币政策正对美国消费施压美国2月零售销售环比下降04前值3同比增加54核心零售销售环比0高于市场预期-02但相对前值28明显下滑细分项看13个零售细分中有9个品类零售销售下降家具餐饮汽车杂货店零售领跌环比跌幅分别为-25-22-18-182月零售销售涨幅最大的为医疗及个人护理环比增加09分析认为美国2月零售下降物价压力有所缓解一定程度上表明美联储前期紧缩的货币政策在消费端的作用逐渐体现叠加加息环境下金融业的动荡消费者对经济衰退的担忧正在加强2月的零售数据下滑或仅是开端6海外总览SVB事件影响犹存央行进退维谷美国消费者信心四个月以来首次下降美国3月密歇根大学消费者信心指数录得634前值67预期67根据密歇根大学的报告3月消费者信心的回落在硅谷银行倒闭事件发生前就已经完全体现主要还是由于高物价的压力导致市场情绪下降另外美国3月密歇根大学1年通胀预期由上个月的41回落至38仍然高于新冠大流行发生前两年的23-35年通胀预期由29下降至28长期通胀预期仍然较高新冠大流行前约为22-26综合来看由于消费者对经济衰退预期逐渐增加叠加近期金融行业的持续动荡未来消费者信心或进一步下降通胀预期或更为波动欧央行仍然如期加息50bp本次会议有几点需要关注1通胀方面欧央行本次下调了未来三年的通胀预测同时表示通胀将会在长时间内保持较高的水平潜在的价格压力仍然强劲主要是受到过去能源成本上涨的逐步传导经济重新开放和工资上涨带来的被压抑需求的推动2经济活动方面若金融业动荡加剧世界其他地区经济疲软欧元区经济面临下行风险但在基准情况下欧央行预计经济将在未来几个季度修复随着供应情况的继续改善信心逐渐恢复以及企业处理大量积压订单工业生产预计会回升工资增长和能源价格下跌将部分抵消许多家庭因高通胀而遭受的购买力损失反过来这也将支撑消费者支出3对于近期的银行业动荡3月的会议声明缺少了指引一定程度上表明若市场动荡持续央行可能会转向不那么激进的货币政策综合来看本次会议拉加德继续强调了后续加息决定的数据依赖性同时也表明不会在价格稳定和金融稳定间权衡必要时将会使用各自的工具解决各自的问题因此鉴于瑞信事件给市场带来的风险但欧元区仍然面临通胀压力我们认为欧央行5月或继续加息但加息幅度或根据近期银行事件的发展有所权衡7大宗商品国内宏观驱动国内复苏进度较稳社融社融超预期结构持续改善2月新增人民币贷款181万亿元预期15万亿元同比多增5800亿元新增社融316万亿元预期22万亿元同比多增19430亿元本次社融超预期主要是由于1春节效应导致去年基数偏低并影响专项债发行节奏2企业信心改善银行信贷开门红政策刺激融资财政收入有所下滑支出增速回升公共财政收入增速下滑与去年高基数有一定相关性但也反映出经济活动以及疫情对收入的拖累财政支出端的上升但结构来看主要是卫生健康社保就业等硬支出而我们更为关注的基建段表现较为一般对于基建的拉动主要还将着力于专项债以及政策性开发性金融工具地产投资有所修复到位资金出现改善全国房地产开发投资-57预期-10降幅大幅收窄其中施工降幅明显收窄竣工端好转迅速同比转正至8或表明相关资金以及保竣工等政策已经逐步开始发力我们对竣工以及施工端好转的持续性保持乐观态度预计随着销售回暖以及房企融资好转将有进一步好转空间本周公布2月经济数据供需两端均出现明显回暖其中需求侧恢复更为亮眼生产方面规模以上工业增加值在出口数据明显下滑以及高基数的影响下生产仍有韧性需求方面1社零受益于疫后消费场景修复消费恢复较为强劲超市场预期但结构上来看汽车消费仍有明显拖累作为占比最高的商品若后续汽车消费并无明显好转疫后红利出尽后的消费情况仍存在隐患2固定资产投资同比55受益于财政前置近期基建维持高景气度拉动投资正向增长地产端恢复最为亮眼总的来说2月经济数据实现开门红消费端受益于内生动力自主回弹后续持续性仍待观察投资端地产基建好转明显且作为政策抓手相对可持续本周央行宣布于3月27日降准025个百分点超市场预期此番降准或反映1经济稳步复苏实现目标仍需政策推动在运用好宏观政策组合拳的主题下后续政策或接踵而至2缓解由于开年以来的天量信贷使银行负债端的压力8大宗商品国内中观需求跟踪当前经济活动情况有所好转建筑业景气度跟踪地产竣工端改善明显基建端实物工作量季节性回升建筑业施工需求螺纹与水泥随着当前项目开复工率持续回升带动相关螺纹以及建材的需求量出现季节性回升与去年同期相比已正增长建筑业竣工需求玻璃与PVC玻璃开始出现去库近期表观消费量小幅上升PVC近期需求持续反弹库存累库动力不足基建中观高频跟踪石油沥青开工率铜杆开工率球墨铸铁管的加工费近期实物工作量有所下滑挖机与重卡2月挖机销量出现回升背后的主要原因是春节错位效应以及地产复苏稍有起色制造业景气度跟踪2月以来汽车销量增速有所回升空调排产显著修复发电量近期耗煤量随着春节假期结束工业生产逐渐恢复但近期天气持续回暖带动电厂耗煤量季节性回落汽车新能源销量的增长达到了一个瓶颈阶段在2023年新能源政策退市后销量增长会是一个严峻的问题新能源车型前期涨价过多订单较少再叠加特斯拉等头部企业降价造成了消费者的观望情绪环比下降较大家电根据空调排产数据2月空调产量同比显著拉升预计国内房地产销售逐渐改善会帮助空调销量持续修复但海外需求预计进一步下滑出口近期出口集装箱运价指数持续回落领国出口下滑明显反映外需压力还在扩大总结进入2023年以来从建筑相关景气度来看本周施工端和竣工端需求出现明显分化制造业方面汽车产销2月份的数据有所回升2月的家电排产数据显示需求显著修复出口方面结合邻国出口开始下滑当前外需压力有所扩大综合整体中观需求的角度来看当前经济活动情况有所好转内需向好外需压力犹存9布伦特与WTI原油期货月差大幅走弱布伦特原油期限结构WTI原油期限结构美元桶最近一天最近一周最近一月最近三月美元桶最近一天最近一周最近一月最近三月84798277807578737671746972677065M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6布伦特原油月差WTI原油月差美元桶M1-M2M1-M3M1-M6美元桶M1-M2M1-M3M1-M632321211100-1-1-1-2-120221220221220230120230120230220230220230320221220221220230120230120230220230220230310迪拜与SC迪拜结构继续走强而SC月差大跌Dubai原油期限结构SC原油期限结构美元桶最近一天最近一周最近一月最近三月元桶最近一天最近一周最近一月最近三月8558083570815607955077540755307352071695106750065490M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6Dubai原油月差SC原油月差美元桶M1-M2M1-M3M1-M6元桶M1-M2M1-M3M1-M6102081561045200-5-2-10-4-15-6-2020221220221220230120230120230220230220230320221220221220230120230120230220230220230320230311成品油月差结构整体有所反弹ICE取暖油期限结构IPE柴油期限结构RBOB汽油期限结构美元加仑最近一天最近一周美元吨最近一天最近一周美元加仑最近一天最近一周最近一月最近三月33最近一月最近三月900最近一月最近三月27880322631860840253820292480028780232776022267402125720247002M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6ICE取暖油月差IPE柴油月差RBOB汽油月差美元加仑M1-M2M1-M3M1-M6美元吨M1-M2M1-M3M1-M6美元加仑M1-M2M1-M3M1-M606160031400502120100040180036004002-0120001-02-200-40-03202212202301202301202302202303202212202301202301202302202303202212202301202301202302202303资料来源Bloomberg中信期货研究所12能源板块近月压力继续增大WTI库存小幅回升月差震荡SC库存回落月差走弱近月压力增大美元桶千桶元桶WTI原油连一-连三美国商业原油库存万桶10490000SC近月-SC连三库存期货INE原油1401200480000812047000010010006460000804500006080044400004060024300002042000004000410000-20-40-2400000200-60-800202203202204202201202202202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202112202201202204202207202210202301资料来源WindMysteel中信期货研究所13黑色板块炉料仍维持Back结构螺纹维持Back铁矿Back结构维持元吨最近一天最近一周元吨元吨最近一天最近一周元吨铁矿4600螺纹4960最近一月最近一年右轴980最近一月最近一年右轴87096045004940860940440049209208504300490090084088042004880860830410048608408208204000484081080039004820780800M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6焦炭整体呈Back结构焦煤期限结构走平元吨最近一天焦炭最近一周元吨元吨焦煤元吨310039002800最近一天最近一周3400最近一月最近一年右轴最近一月最近一年右轴33003000380026003200290024003700310028002200300036002700200029003500280026001800270025003400160026002400330014002500M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6资料来源WindWindMysteel中信期货研究所14黑色板块炉料近月相对偏强螺纹库存回落月差走弱10合约预期增强铁矿库存回落月差回升近月持续走强元吨万吨螺纹钢库存与月差万吨3001500元吨螺纹05-10螺纹钢库存铁矿石库存与月差100铁矿05-09进口铁矿石港口总库存950013008020011006090001004090020850007000500-208000-100-40300-607500-200100-80-300-100-10070002022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-01202201202203202205202207202209202211202301202303焦炭库存回落月差走强近月相对偏强焦煤库存回升月差走弱近月有所走弱元吨万吨焦炭钢库存与月差元吨焦煤库存与月差万吨2002003001700焦炭05-09焦炭总库存焦煤05-09焦煤总库存180180160160250150014014020013001201201001001501100808010090060604040507002020000500202201202203202205202207202209202211202301202303202201202203202205202207202209202211202301202303资料来源WindMysteel中信期货研究所15有色板块整体为Back结构铜远月维持弱Back铝期限结构变弱Back最近一天最近一周元吨最近一天铝最近一周元吨元吨元吨最近一月铜最近一年右轴18600228406950072900最近一月最近一年右轴228206900018500728002280068500727001840022780680002276067500726001830022740670007250018200227206650072400181002270066000226807230065500180002266065000722001790022640M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6锌的Back结构维持镍的Back结构延续元吨最近一天锌最近一周元吨元吨最近一天镍最近一周元吨23000最近一月最近一年右轴25600210000最近一月最近一年右轴2250002280020500025550220000200000226002550019500021500022400190000210000222002545018500022000180000205000254002180017500020000025350170000216001650001950002140025300M1M2M3M4M5M6M1M2M3M4M5M6资料来源WindMysteel中信期货研究所16有色板块铜铝等品种远月预期转弱铜库存回升月差走强远月预期转弱铝库存回落月差走强远月预期转弱吨美元吨吨美元吨LME铜升贴水0-3总库存LME铜LME铝升贴水0-3总库存LME铝15020000060100000018000090000010040800000160000207000005014000060000005000000120000400000-20300000100000-50-4020000080000100000-600-10060000202210202202202202202203202204202204202205202206202206202207202208202208202209202211202211202212202301202301202302202303202206202301202202202202202203202204202204202205202206202207202208202208202209202210202211202211202212202301202302202303锌库存回落月差走强远月预期转弱镍库存回升月差走弱近月相对偏弱美元吨锌升贴水总库存锌吨美元吨吨200LME0-3LME200000LME镍升贴水0-3总库存LME镍2001600001800001400001501600001001200001400000100120000100000100000-10080000508000060000-2006000040000040000-3002000020000-4000-500202202202202202203202204202204202205202206202206202207202208202208202209202210202211202211202212202301202301202302202303202206202211202202202203202204202204202205202206202207202208202208202209202210202211202212202301202301202302202303202202资料来源WindMysteel中信期货研究所17能源价格全线回落能源价格全线回落本周欧洲天然气价格环比下跌341美元百万英热欧洲煤炭价格环比下跌002美元百万英热布伦特下跌176美元百万英热单位WTI环比下跌178美元百万英热单位NYMEX天然气下跌009美元百万英热单位国内煤炭下跌005美元百万英热单位欧洲天然气价格最高按单位热值来看欧洲天然气原油国内煤炭欧洲煤炭美国天然气全球原油及成品油运行油品价格全线回落布油下跌981美元桶NYMEX轻质原油下跌994美元桶RBOB汽油下跌606美元桶ICE取暖油下跌72美元桶ICE柴油价格下跌382美元桶核心化石能源热值价格全球核心原油及成品油价格TTF天然气热值价格NYMEX天然气热值价格布油连一NYMEX轻质原油连一WTI热值价格Brent热值价格美元桶美元百万英热单位NYMEXRBOB连一ICE取暖油连一100IPE煤炭热值价格秦皇岛港动力煤价格ICE柴油连一80150601004020500202233020226302022930202212312022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-02资料来源同花顺iFindWind中信期货研究所18原油俄罗斯石油产量再次回升俄石油产量再次回升EIA数据显示俄罗斯石油产量俄罗斯油品海运出口2023年2月俄石油产量1113万桶日201920202021俄罗斯原油俄罗斯成品油百万桶日百万桶日126环比上升17万桶日202220235俄罗斯油品出口下降2月俄罗斯原114油海运出口432万桶日环比下降94万桶日成品油海运出口218万桶310日环比下降435万桶日合计油2品出口量为650万桶日环比下降19138万桶日近期不同数据商提供的1234567891011120220322042205220622072208220922102211221223012302俄罗斯出口船期存在较大差异或因俄罗斯原油分地区出口俄罗斯成品油分地区出口大量俄油转换为浮仓库存或目的地未百万桶日中国印度欧洲土耳其百万桶日欧洲非洲亚太其他明251816214121510810605040200220322042205220622072208220922102211221223012302220322042205220622072208220922102211221223012302资料来源路透CDU-TEK中信期货研究所19