销售爆发式增长，卡度尼利上市半年即突破5亿元。康方生物2022年度产品市场销售额为11.04亿元，而上年同期为2.12亿元，同比增长422%。其中，PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利上市半年实现销售额5.46亿元；而与正大天晴合作的PD-1单抗派安普利单抗全年销售5.58亿元，同比增长164%。
　　费用控制严谨、有序投入。康方生物2022年的研发开支为13.23亿元（+18%），研发开支的增长主要来自于更多的产品推进至后期临床测试阶段。公司的研发投入在22年小幅增长，我们估计，随着公司在手现金的充沛，以及更多临床项目的开展，研发开支仍将维持增长的态势。2022年，公司的销售及营销开支为5.53亿元（+209%），营销开支占收入的比例约为66.0%，公司对于销售费用的控制严谨。
　　核心分子注册性临床顺利推进，管线厚度不断加强。卡度尼利一线治疗宫颈癌和胃癌的适应症3期临床入组均已完成，有望在今年底有数据读出；而肝细胞癌术后辅助治疗的3期临床正在入组过程中，正在进行的注册性临床将为卡度尼利开拓大适应症的市场。依沃西单抗治疗EGFR-TKI耐药后NSCLC的3期临床已经入组完成，预计将在今年读出数据后申报NDA；而一线治疗PD-L1阳性NSCLC和一线治疗sqNSCLC的3期临床正在进行中。并且，依沃西单抗预计将在今年启动海外注册性临床。莱法利单抗（AK117）预计将在今年开启注册性临床，而自免领域的AK102、AK101也预计将在今年提交NDA。
　　风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；海外开发失败的风险
　　投资建议：维持“买入”评级
　　由于依沃西单抗海外权益的授权带来的收益，我们大幅上调2023年的营收预测至51.17亿元（前值20.45亿元），净利润预测至19.76亿元（前值-1.70亿元），且新增2025年盈利预测。预计2023~25年公司营收51.17、30.04、45.42亿元；归母净利润19.76、-2.60、6.36亿元。公司的卡度尼利销售表现优异，依沃西单抗预计今年提交上市申请且开启海外注册性临床，后续管线丰富，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年03月19日康方生物-B09926HK买入卡度尼利销售快速增长研发与国际化持续推进核心观点公司研究海外公司财报点评销售爆发式增长卡度尼利上市半年即突破5亿元康方生物2022年度产医药生物生物制品品市场销售额为1104亿元而上年同期为212亿元同比增长422其证券分析师陈益凌证券分析师陈曦炳中PD-1CTLA-4双抗卡度尼利上市半年实现销售额546亿元而与正大天021-609331670755-81982939chenyilingguosencomcnchenxibingguosencomcn晴合作的PD-1单抗派安普利单抗全年销售558亿元同比增长164S0980519010002S0980521120001费用控制严谨有序投入康方生物2022年的研发开支为1323亿元18基础数据研发开支的增长主要来自于更多的产品推进至后期临床测试阶段公司的研投资评级买入维持合理估值发投入在22年小幅增长我们估计随着公司在手现金的充沛以及更多收盘价4600港元总市值流通市值3868938689百万港元临床项目的开展研发开支仍将维持增长的态势2022年公司的销售及营52周最高价最低价52601150港元销开支为553亿元209营销开支占收入的比例约为660公司对近3个月日均成交额30541百万港元于销售费用的控制严谨市场走势核心分子注册性临床顺利推进管线厚度不断加强卡度尼利一线治疗宫颈癌和胃癌的适应症3期临床入组均已完成有望在今年底有数据读出而肝细胞癌术后辅助治疗的3期临床正在入组过程中正在进行的注册性临床将为卡度尼利开拓大适应症的市场依沃西单抗治疗EGFR-TKI耐药后NSCLC的3期临床已经入组完成预计将在今年读出数据后申报NDA而一线治疗PD-L1阳性NSCLC和一线治疗sqNSCLC的3期临床正在进行中并且依沃西单抗预计将在今年启动海外注册性临床莱法利单抗AK117预计将在今年开启注册性临床而自免领域的AK102AK101也预计将在今年提交NDA风险提示创新药研发失败或进度低于预期海外开发失败的风险资料来源Wind国信证券经济研究所整理相关研究报告投资建议维持买入评级康方生物-B09926HK-AK112第一期首付款到账关注海外由于依沃西单抗海外权益的授权带来的收益我们大幅上调2023年的营收临床进展2023-02-01康方生物-B09926HK-AK112达成对外授权协议全球化开预测至5117亿元前值2045亿元净利润预测至1976亿元前值-170发迈出坚实一步2022-12-09康方生物-B09926HK-卡度尼利获批上市期待商业化及亿元且新增2025年盈利预测预计202325年公司营收51173004后续管线进展2022-08-274542亿元归母净利润1976-260636亿元公司的卡度尼利销售表康方生物-B09926HK-重磅品种卡度尼利获批上市期待商业化快速推进2022-07-02现优异依沃西单抗预计今年提交上市申请且开启海外注册性临床后续管专注创新的双抗龙头重磅产品进入收获期2022-03-30线丰富维持买入评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元226838511730044542---27135109-413512净利润百万元-1075-11681976-260636------2691---3447每股收益元-128-139235-031076EBITMargin-5703-1253359-23270净资产收益率ROE-340-443428-60128市盈率PE-316-291172-1306534EVEBITDA-313-397202-812783市净率PB10731288736780681资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告销售爆发式增长卡度尼利上市半年即突破5亿元康方生物2022年度产品市场销售额为1104亿元而上年同期为212亿元同比增长422其中22年6月29日上市的PD-1CTLA-4双抗卡度尼利商品名开坦尼半年实现销售额546亿元而与正大天晴合作的PD-1单抗派安普利单抗商品名安尼可全年销售558亿元同比增长164图1康方生物2022和2021年产品销售情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理市场销售额指本集团销售开坦尼及安尼可取得的产品收入综合收入指本集团市场销售额扣除分销成本之后的收入费用控制严谨有序投入康方生物2022年的研发开支为1323亿元18研发开支的增长主要来自于更多的产品推进至后期临床测试阶段公司的研发投入在22年小幅增长我们估计随着公司在手现金的充沛以及更多临床项目的开展研发开支仍将维持增长的态势2022年公司的销售及营销开支为553亿元209营销开支占收入的比例约为660而销售费用销售及营销开支分销成本为823亿元180销售费用率约为744公司对于销售费用的控制严谨图2康方生物研发费用亿人民币资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告卡度尼利首个获批上市的PD-1双抗大适应症开拓顺利推进卡度尼利在2022年6月29日获NMPA批准上市成为首个获批上市的PD-1双抗除了已经获批上市的二三线宫颈癌适应症卡度尼利的一线宫颈癌适应症和一线胃癌适应症的3期临床已经入组完成单药肝细胞癌术后辅助治疗的3期正在进行入组另外卡度尼利还在进行和自有管线中的AK109AK117等分子联用的早期探索性临床图3卡度尼利临床布局资料来源公司公告国信证券经济研究所整理依沃西单抗AK112达成高额海外授权协议全球化开发进程加速推进2022年12月6日康方生物与美国的biotech公司Summit签订许可协议授予Summit在美国加拿大欧洲及日本开发及商业化依沃西的独家权利公司将获得5亿美元的首付款及最高可达50亿美元的总交易金额包括产品开发注册及商业化里程碑款项以及依沃西产品净销售额的低双位数百分比的提成截至目前康方生物已经收到了全部的首付款大幅充盈了公司的在手现金预计Summit将在今年开展依沃西在美国的注册性临床获CDE授予三项突破性疗法认定多项注册性临床进行中依沃西单抗在2022年下半年连续获得CDE授予三项突破性疗法认定分别是1联合化疗治疗EGFR-TKI耐药的EGFR阳性nsNSCLC2一线治疗PD-L1阳性NSCLC3联合多西他赛治疗PD-1PD-L1耐药的NSCLC并且依沃西单抗的多项注册性临床正在进行中1联合化疗治疗EGFR-TKI耐药的EGFR阳性NSCLC的注册性临床已经完成入组预计将在今年读出数据并且进行NDA的申报2单药一线治疗PD-L1阳性NSCLC的注册性临床正在入组中3联合化疗一线治疗sqNSCLC的注册性临床已经启动图4依沃西单抗临床布局资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图5莱法利单抗临床布局资料来源公司公告国信证券经济研究所整理图6肿瘤领域其他分子临床布局资料来源公司公告国信证券经济研究所整理后续产品进入临床平台价值不断体现康方生物在22年共有3个分子进入到临床阶段分别为AK115NGF单抗AK129PD-1LAG-3双抗和AK130TIGITTGF-beta双抗另外AK131PD-1CD73双抗和AK132CLDN182CD47双抗目前正处于临床前阶段请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物26422092232422792278营业收入226838511730044542应收款项31442814028231244营业成本3194512285409存货净额19734210111203营业税金及附加00000其他流动资产00513045销售费用11527197314761770流动资产合计31523058398334784053管理费用13661522179319382045固定资产13532000216122112250财务费用421726770无形资产及其他131721298643投资收益00000资产减值及公允价值投资性房地产287256256256256变动00000长期股权投资010101010其他收入52524182193204资产总计48065496653960416612营业利润134315521948570453短期借款及交易性金融负债46446168220278营业外净收支85129137148143应付款项21131015356102利润总额125814222085422595其他流动负债399605310281241所得税费用00313089流动负债合计6561361631556621少数股东损益183254203162130长期借款及应付债券8041421142114211421归属于母公司净利润107511681976260636其他长期负债66166166166166长期负债合计8701587158715871587现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计15262948221821432208净利润107511681976260636少数股东权益11688291453583资产减值准备00000股东权益31642636461143514987折旧摊销00182193204负债和股东权益总计48065496653960416612公允价值变动损失00000财务费用421726770关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动341761145372522每股收益128139235031076其它183254203162130每股红利000000000000000经营活动现金流12921246809143188每股净资产376313548517593资本开支0647300200200ROIC-33-2537-178其它投资现金流11019603947ROE-34-4443-613投资活动现金流110853300239247毛利率8689909091权益性融资00000EBITMargin-570-12536-237负债净变化625618000EBITDAMargin-570-12539-1711支付股利利息00000收入增长271511-4151其它融资现金流1113152785258净利润增长率-----269---345融资活动现金流113915502785258资产负债率3452292825现金净变动43549231451息率0000000000货币资金的期初余额26842642209223242279PE3162911721306534货币资金的期末余额26422092232422792278PB107129747868企业自由现金流01520299331248EVEBITDA3140208178权益自由现金流056740347249资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询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