每周一谈：初识纤维素醚—“工业味精”
　　建材与建筑行业的经营情况与宏观经济高度相关，其需求端与信贷周期较为同步，又因为其中游属性，盈利能力端一定程度上与PPI周期反向相关。当下处在国内信贷周期复苏与全球PPI周期下行的窗口，这种组合在历史上并不多见，我们意图探究这类宏观环境中建筑建材行业的收益变动方向。
　　建材行业估值水平与中长期贷款增速具有较强同步性。信贷周期波动已经反映综合基建、地产等多方面的影响，虽然建材行业的需求周期高度依赖地产与基建，同时具有顺周期与逆周期属性，关于需求预期若过度聚焦于地产则容易忽略基建端支撑。信贷周期是较好综合衡量顺周期及逆周期作用的指标，其波动方向与建材几乎一致。
　　建筑行业估值与信贷周期在2018年后相关性显著降低。产业周期的变动或许是产生背离的主要因素，2018年后地方政府去隐债使得建筑行业预期发生较大变化，此后长期处于低谷，与经济整体的波动方向似乎脱敏。当前我们正处在一轮复苏的早期阶段，中长期贷款顺势向上，建材的超额有望维持。
　　考虑到信贷周期波动对全市场估值水平的影响，我们剔除市场估值的波动来探究建筑建材在何种信贷环境中能取得超额。剔除市场波动后，两个行业与信贷周期的相关性继续增强。信贷周期上行期，建筑建材通常有超额收益，建筑在18年后呈现逆周期属性。
　　从多个子行业观察，PPI落至谷底之后的一段时间里，建材可取得盈利周期的上行，受益于上游能源等原材料价格的大幅回落，例如减水剂、防水、水泥等子行业在2019年取得的超额利润率。当前这一因素很重要，在于中外的经济周期反向，国内经济周期处在复苏阶段，而PPI周期与全球需求挂钩且仍处在下行的过程状态。这一反向的组合在历史上并不常见，09年、19年曾短暂出现，而些时期正是建材取得超额利润的时期。需求复苏而成本向下是对中游行业盈利上行最友好的组合，建材有望迎来盈利周期与估值周期的共振。
　　内需弱复苏而外需承压，建材需求端底部上行且成本端压力减弱将是未来一段时间内的主要线索，而建筑有望在一带一路及中特估催化下重获类似2014年的超额收益。这一框架在过去的一周里迎来强化，国内超预期的降准显示稳增长决心以及较为良好的内需修复动能，而海外风险事件带动原油等大宗超调使得建材盈利能力回升。在短期维度上地产复苏及海外加息均可能存在节奏上的预期反复，但无法改变最终方向。
　　重点子行业跟踪：
　　玻璃：去库幅度延续关注需求复苏持续性。至3月17日，全国最新玻璃均价为1768.18元/吨，较上周五均价环比上涨1.24%。节后玻璃需求渐强，新的供给平衡正在形成。重点监测省份生产企业库存总量为6160万重量箱，较上周减少576万重量箱，降幅8.55%，继续大幅去库。继续推荐步入新成长期的旗滨集团。
　　水泥：供给修复阶段是格局变化的关键观察期。至3月17日，全国水泥均价389.92元/吨，环比上周下降0.89%。全国熟料库容比均值为51.76%，与上周相比下降3.43个百分点。全国水泥磨机开工负荷均值54.7%，较上周上升1.63个百分点，生产继续回暖。本期水泥-煤炭价格差均值为259.23元/吨，较上周四上涨1.43%。与去年同期相比，水泥燃料价格差均值下跌9.75%。
　　消费建材：即将再次进入击球区，把握调整中的布局机遇。我们认为扩品类以及集中度提升的长逻辑并未发生改变，具备Alpha属性的优质企业如雨虹、伟星、三棵树有望继续实现市占率的提升，此外成本环境也已迎来较大变化，Q3起消费建材迎来利润增速领先于营收增速，防水行业业绩底略晚却不会缺席。继续建议关注消费建材龙头东方雨虹、伟星新材、三棵树。
　　市场回顾：截至3月10日收盘，建材板块本周下跌0.66%，沪深300指数下跌0.21%，从板块排名来看，建材板块上周在申万31个板块中位列第17位。年初至今涨幅为3.2%，在申万31个板块中位列第16位。
　　个股涨幅前五名：宁夏建材、国统股份、西部建设、青松建化、海南瑞泽。
　　个股跌幅前五名：中旗新材、晶雪节能、金圆股份、宏和科技、金刚光伏。
　　投资策略：稳增长链条重点推荐规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构，迎来拐点的强者东方雨虹，处在新一轮盈利周期起点的水泥龙头海螺、华新；地产复苏首推建材中消费属性占优的伟星新材、持续兑现利润的三棵树、建议关注业绩稳健增长的板材龙头兔宝宝；新材料建议关注传统业务保持高景气同时步入新成长期的旗滨集团。
　　风险提示：地产链需求下滑，基建投资放缓，原材料价格波动。
　　

研究报告全文：行业弱复苏迎来降准及原料下行等积极变化研建筑材料行业研究周报究投资摘要评级增持维持每周一谈初识纤维素醚工业味精2022年03月19日建材与建筑行业的经营情况与宏观经济高度相关其需求端与信贷周期较为同曹旭特分析师步又因为其中游属性盈利能力端一定程度上与PPI周期反向相关当下处SAC执业证书编号S1660519040001在国内信贷周期复苏与全球PPI周期下行的窗口这种组合在历史上并不多刘宇栋研究助理见我们意图探究这类宏观环境中建筑建材行业的收益变动方向行SAC执业证书编号S1660121110016业建材行业估值水平与中长期贷款增速具有较强同步性信贷周期波动已经反映综合基建地产等多方面的影响虽然建材行业的需求周期高度依赖地产与基研建同时具有顺周期与逆周期属性关于需求预期若过度聚焦于地产则容易忽行业基本资料股票家数74略基建端支撑信贷周期是较好综合衡量顺周期及逆周期作用的指标其波动究行业平均市盈率1438方向与建材几乎一致市场平均市盈率1774周建筑行业估值与信贷周期在2018年后相关性显著降低产业周期的变动或许是行业表现走势图报产生背离的主要因素2018年后地方政府去隐债使得建筑行业预期发生较大变5化此后长期处于低谷与经济整体的波动方向似乎脱敏当前我们正处在一0轮复苏的早期阶段中长期贷款顺势向上建材的超额有望维持-5-10考虑到信贷周期波动对全市场估值水平的影响我们剔除市场估值的波动来探-15究建筑建材在何种信贷环境中能取得超额剔除市场波动后两个行业与信贷-20周期的相关性继续增强信贷周期上行期建筑建材通常有超额收益建筑在-25-3018年后呈现逆周期属性申-35从多个子行业观察PPI落至谷底之后的一段时间里建材可取得盈利周期的-40建筑材料申万沪深300港上行受益于上游能源等原材料价格的大幅回落例如减水剂防水水泥等资料来源Wind申港证券研究所子行业在2019年取得的超额利润率当前这一因素很重要在于中外的经济周证相关报告期反向国内经济周期处在复苏阶段而PPI周期与全球需求挂钩且仍处在下券1建材行业研究周报弱政策预期致行的过程状态这一反向的组合在历史上并不常见09年19年曾短暂出现调整板块即将再入击球区2023-03-12股而些时期正是建材取得超额利润的时期需求复苏而成本向下是对中游行业盈2建材行业研究周报从预期走向现利上行最友好的组合建材有望迎来盈利周期与估值周期的共振实2023-03-05份3建材行业研究周报水泥提价早于有内需弱复苏而外需承压建材需求端底部上行且成本端压力减弱将是未来一段往年复工期展现良好动能2023-02-26时间内的主要线索而建筑有望在一带一路及中特估催化下重获类似2014年的4建材行业研究周报财政加力投资限超额收益这一框架在过去的一周里迎来强化国内超预期的降准显示稳增长信号清晰重视逆周期建材2023-02-19决心以及较为良好的内需修复动能而海外风险事件带动原油等大宗超调使得公建材盈利能力回升在短期维度上地产复苏及海外加息均可能存在节奏上的预司期反复但无法改变最终方向证重点子行业跟踪券玻璃去库幅度延续关注需求复苏持续性至3月17日全国最新玻璃均价为176818元吨较上周五均价环比上涨124节后玻璃需求渐强新的研供给平衡正在形成重点监测省份生产企业库存总量为6160万重量箱较上究周减少576万重量箱降幅855继续大幅去库继续推荐步入新成长期的旗滨集团报水泥供给修复阶段是格局变化的关键观察期至3月17日全国水泥均价38992元吨环比上周下降089全国熟料库容比均值为5176与上告周相比下降343个百分点全国水泥磨机开工负荷均值547较上周上升163个百分点生产继续回暖本期水泥-煤炭价格差均值为25923元吨较上周四上涨143与去年同期相比水泥燃料价格差均值下跌975消费建材即将再次进入击球区把握调整中的布局机遇我们认为扩品类以及集中度提升的长逻辑并未发生改变具备Alpha属性的优质企业如雨虹伟星三棵树有望继续实现市占率的提升此外成本环境也已迎来较大敬请参阅最后一页免责声明证券研究报告建材行业研究周报变化Q3起消费建材迎来利润增速领先于营收增速防水行业业绩底略晚却不会缺席继续建议关注消费建材龙头东方雨虹伟星新材三棵树市场回顾截至3月10日收盘建材板块本周下跌066沪深300指数下跌021从板块排名来看建材板块上周在申万31个板块中位列第17位年初至今涨幅为32在申万31个板块中位列第16位个股涨幅前五名宁夏建材国统股份西部建设青松建化海南瑞泽个股跌幅前五名中旗新材晶雪节能金圆股份宏和科技金刚光伏投资策略稳增长链条重点推荐规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构迎来拐点的强者东方雨虹处在新一轮盈利周期起点的水泥龙头海螺华新地产复苏首推建材中消费属性占优的伟星新材持续兑现利润的三棵树建议关注业绩稳健增长的板材龙头兔宝宝新材料建议关注传统业务保持高景气同时步入新成长期的旗滨集团风险提示地产链需求下滑基建投资放缓原材料价格波动行业重点公司跟踪证券EPS元PE投资简称20212022E2023E20212022E2023E评级伟星新材07809118305326462018买入鸿路钢构207185246158817791338买入三棵树-111094295123953949买入东方雨虹174124185187426301763买入资料来源公司财报Wind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明216证券研究报告建材行业研究周报内容目录1每周一谈信贷及PPI周期中的建材与建筑42市场回顾63宏观数据基建维持高增地产周期底蓄力731竣工超预期增长弱复苏进程已经开启732稳增长仍处在落地期84本周重点子行业跟踪841玻璃去库幅度延续关注需求复苏持续性842消费建材地产预期主导估值修复1043水泥供给端全面恢复价格趋势将定乾坤115本周投资策略及重点建议136风险提示14图表目录图1信贷周期与建材建筑估值4图2信贷周期与建材建筑相对估值5图3PPI周期引入后建筑建材估值水平5图4建材申万子行业表现6图5销售面积增速引领地产周期12月移动平均同比7图630大中城市商品房成交面积7日移动平均万平米8图7固定资产投资基础设施同比增速8图8全国玻璃销售价格元吨9图9重点八省玻璃库存万重量箱9图10纯碱价格元吨10图11液化天然气价格元吨10图12丙烯酸及丙烯酸丁酯价格变动元吨10图13钛白粉金红石型价格元吨10图14市场价SBS改性沥青华东地区元吨11图15市场价SBS改性沥青华北地区元吨11图16PP市场价元吨11图17PVC市场价元吨11图18海螺水泥相对市场PB与资产盈利能力相关12图19华新水泥相对市场PB与资产盈利能力相关12图20煤炭价格在上一轮周期基本平稳点13图21水泥需求端并无明显变化万吨13图22华新水泥能源成本抬升13图23海螺水泥能源成本抬升13表1地区间玻璃均价元吨9敬请参阅最后一页免责声明316证券研究报告建材行业研究周报1每周一谈信贷及PPI周期中的建材与建筑建材与建筑行业的经营情况与宏观经济高度相关其需求端与信贷周期较为同步又因为其中游属性盈利能力端一定程度上与PPI周期反向相关信贷周期是有效的宏观经济景气同步指标很大程度上反映各个产业的扩张意愿进而映射对未来的预期影响建筑建材行业需求的同时又影响整体的估值PPI周期是全球宏观经济周期运行产生的结果建筑建材行业因为其中游属性在经济过热末期及滞涨期通常难有较好盈利表现因为原油煤炭等原材料涨价冲击毛利率当下处在国内信贷周期复苏与全球PPI周期下行的窗口这种组合在历史上并不多见我们意图探究这类宏观环境中建筑建材行业的收益变动方向建材行业估值水平与中长期贷款增速具有较强同步性信贷周期波动已经反映综合基建地产等多方面的影响虽然建材行业的需求周期高度依赖地产与基建同时具有顺周期与逆周期属性关于需求预期若过度聚焦于地产则容易忽略基建端支撑信贷周期是较好综合衡量顺周期及逆周期作用的指标其波动方向与建材几乎一致建材估值仅在2013年与信贷周期不敏感我们将比较行业相对市场的估值水平进一步分析建筑行业估值与信贷周期在2018年后相关性显著降低产业周期的变动或许是产生背离的主要因素2018年后地方政府去隐债使得建筑行业预期发生较大变化此后长期处于低谷与经济整体的波动方向似乎脱敏图1信贷周期与建材建筑估值70000建筑装饰PB左轴25建筑材料PB左轴600002中国社会融资规模新增人民币贷款中长期MA12同比右轴5000015400001300000520000010000-0500000-12016-052016-122005-112006-062007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-102005-04资料来源Wind申港证券研究所考虑到信贷周期波动对全市场估值水平的影响我们剔除市场估值的波动来探究建筑建材在何种信贷环境中能取得超额剔除市场波动后两个行业与信贷周期的相关性继续增强信贷周期上行期建筑建材通常有超额收益建筑在18年后呈现逆周期属性例如在2012年末至2013年从建筑建材绝对估值水平来看波动方向与信贷周期上行背离但考虑到市场这段时间处于较为低迷状态剔除市场的估值水平后仍能观察到建筑建材有明显超额继续印证信贷周期上行期取得超额的规律敬请参阅最后一页免责声明416证券研究报告建材行业研究周报图2信贷周期与建材建筑相对估值2建筑装饰沪深300PB2518建筑材料沪深300PB2中国社会融资规模新增人民币贷款中长期MA12同比右轴1614151211050806004-05020-12021-012005-112006-062007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-082022-032022-102005-04资料来源Wind申港证券研究所当前我们正处在一轮复苏的早期阶段中长期贷款顺势向上建材的超额有望维持本轮上行在结构上与历史中多次顺周期上行有较明显的差异信贷中居民中长期贷款低迷企业中国央企或贡献了扩表的重要力量因此中长期贷款的上行中有更强的逆周期属性考虑到建材的需求同时来自于地产等顺周期及基建等逆周期因素虽然地产仍处在低迷期但信贷周期的综合结果已是一轮上行的开启建材或已迎来边际上行期向后展望无论是地产的修复还是逆周期调节继续发力本轮信贷周期上行都将为建材带来更多积极变化当前位置仅需担心节奏无需担心方向从多个子行业观察PPI落至谷底之后的一段时间里建材可取得盈利周期的上行受益于上游能源等原材料价格的大幅回落例如减水剂防水水泥等子行业在2019年取得的超额利润率当前这一因素很重要在于中外的经济周期反向国内经济周期处在复苏阶段而PPI周期与全球需求挂钩且仍处在下行的过程状态这一反向的组合在历史上并不常见09年19年曾短暂出现而些时期正是建材取得超额利润的时期需求复苏而成本向下是对中游行业盈利上行最友好的组合这一阶段企业间竞争亦处在尚未白热化阶段而当前仍处在这一周期运行状态的早期建材有望迎来盈利周期与估值周期的共振图3PPI周期引入后建筑建材估值水平敬请参阅最后一页免责声明516证券研究报告建材行业研究周报25建筑装饰沪深300PB1500建筑材料沪深300PB2中国社会融资规模新增人民币贷款中长期MA12同比右轴1000PPI当月同比右轴155001050000-5002006-062012-112005-112007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-10-052005-04-1-1000资料来源Wind申港证券研究所内需弱复苏而外需承压建材需求端底部上行且成本端压力减弱将是未来一段时间内的主要线索而建筑有望在一带一路及中特估催化下重获类似2014年的超额收益这一框架在过去的一周里迎来强化国内超预期的降准显示稳增长决心以及较为良好的内需修复动能而海外风险事件带动原油等大宗超调使得建材盈利能力回升在短期维度上地产复苏及海外加息均可能存在节奏上的预期反复但无法改变最终方向建议把握建材调整后的配置机遇而建筑有望在一带一路及中特估催化下重获类似2014年的超额收益带动估值明显修复2市场回顾市场回顾截至3月17日收盘建材板块本周下跌066沪深300指数下跌021从板块排名来看建材板块上周在申万31个板块中位列第17位年初至今涨幅为32在申万31个板块中位列第16位个股涨幅前五名宁夏建材国统股份西部建设青松建化海南瑞泽个股跌幅前五名中旗新材晶雪节能金圆股份宏和科技金刚光伏图4建材申万子行业表现300200100000水泥制品水泥制造涂料防水材料耐火材料其他建材玻纤制造管材玻璃制造-100-200-300资料来源Wind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明616证券研究报告建材行业研究周报3宏观数据基建维持高增地产周期底蓄力31竣工超预期增长弱复苏进程已经开启地产周期的底部逐步清晰年初销售及开工降幅显著缩窄竣工超预期增长2023年1-2月商品房累计销售151亿平米同比下滑363降幅较22年全年缩窄2067pcts累计新开工面积136亿平米同比下滑935降幅较22年全年缩窄3002pcts竣工面积132亿平米同比增长802降幅较22年全年收窄23pcts供给端政策的出台将继续给竣工端带来弹性开工及拿地有望随销售回暖逐步好转本轮竣工周期仍在运行中21年中的销售高峰预计将对23年竣工交房带来明显支撑而2022年实际竣工面积因房企资金原因偏离应有竣工周期预计也将在2023年回补开年竣工端的明显回暖是这一周期逻辑的验证当前政策逐步向保优质主体演变同时放松地产行业融资有望助力23年竣工保持较高景气而开工及拿地仍取决于销售回暖由于地产企业尚有较多土地储备我们判断开工将领先于拿地扭转颓势图5销售面积增速引领地产周期12月移动平均同比8000商品房销售面积12MA同比房屋竣工面积12MA同比房屋新开工面积12MA同比600040002000000-2000-4000-6000资料来源Wind申港证券研究所政策调控方向已愈加明显静待居民购房信心修复当前地产对宏观经济的拖累愈加显著引发较为严峻的就业信贷环境当前国内推动宽货币与较强逆周期调节政策促复苏而海外流动性继续收紧且衰退预期加强海内外流动性政策及经济周期的错位愈加强化实际意味着我国维持宽货币的时间和空间均在收窄且当前对经济有较强支撑的出口或在海外衰退中边际转弱在有限的时间里扭转宏观经济的颓势尤为重要而地产是稳内需最关键的一环近期政策密集发布确认了高层的施政意图其意义大于政策的效果本身弱复苏基调仍然清晰34月低基数作用下地产边际复苏趋势明确从高频数据观察30大中城市商品房成交面积中枢已显著高于2022年下半年考虑到2022年34月基数偏低复苏效应将较为明显缓慢复苏趋势愈加清晰销售面积有望逐步恢复至接近2021年下半年水平敬请参阅最后一页免责声明716证券研究报告建材行业研究周报图630大中城市商品房成交面积7日移动平均万平米1400030大中城市商品房成交面积MA712000100008000600040002000000资料来源Wind申港证券研究所32稳增长仍处在落地期基建投资增速整体较稳稳增长项目落地期投资有望保持较高增速2022年广义基建同比上升1218较上月上升066pcts狭义基建不含电力同比上升9较上月增速下降04cts图7固定资产投资基础设施同比增速4000广义基建累计同比狭义基建累计同比300020001000000-1000-2000-3000-4000资料来源Wind申港证券研究所制造业投资仍是扩内需大环境下重要投资手段但全年来看在外需走弱背景下顺周期扩张的力量薄弱或呈现前高后低趋势产业项目已成为稳增长重要抓手政府投资产业园区是专项债重点投向此外工业企业信贷增长强劲我们看好制造业固定资产投资在基数较高的情况下保持一定增长韧性全年或呈现前高后低趋势当前累计制造业固定资产投资同增81环比回落1pcts4本周重点子行业跟踪41玻璃去库幅度延续关注需求复苏持续性产线变动情况根据卓创资讯全国浮法玻璃生产线共计305条在产239条日熔量共计160530吨周内产能无变化价格与库存价格震荡趋势延续复工阶段供需仍在拉锯静待需求侧进一步改善根据卓创资讯至3月17日全国最新玻璃均价为176818元吨较上周五敬请参阅最后一页免责声明816证券研究报告建材行业研究周报均价环比上涨124华南价格明显提涨其他区域均有一定复苏而价格进一步上行的空间受存货及远期的竣工预期影响在更长期的格局上仍然期待供给端继续出清寻找新的平衡点当前基于地产竣工偏乐观预期使得年末冷修产线少于预期2023年竣工修复背景下玻璃价格或继续展现弹性但不宜对空间及持续性有过高预期表1地区间玻璃均价元吨区域本周均价上周均价环比华北154246152986082华东18304180624132华中1658416464072华南199408192608341资料来源卓创资讯申港证券研究所库存明显降低需求复苏强度具有较大波动性或为中下游库存周期影响根据卓创资讯至3月16日重点监测省份生产企业库存总量为6160万重量箱较上周减少576万重量箱降幅855库存天数约3213天较上周减少3天本周重点监测省份产量122617万重量箱消费量180217万重量箱产销率14698当下库存降至接近22年水平展现较强下游备货强度反映竣工预期走强价格弹性仍需要库存趋势进一步明确短期的巨幅波动或来自于库存向中下游转移同时权益类资产经过一轮调整后再次具备配置性价比若股价与基本面趋势持续背离则存在现阶段性配置机会图8全国玻璃销售价格元吨图9重点八省玻璃库存万重量箱3500201920202021800020192020202120222023300070002500600020005000400015003000100020005001000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源卓创资讯申港证券研究所资料来源卓创资讯申港证券研究所成本及利润浮法玻璃行业整体的亏损逐渐缩窄石油焦装置有较大盈利修复弹性据卓创资讯本周国内重碱新单送到终端价格在3050-3150元吨纯碱市场总体呈平稳态势液化天然气价格呈波动下降趋势管道气燃料玻璃本周毛利-7907元吨较上周增加1636元吨华北动力煤玻璃本周毛利-11632元吨较上周上涨422元吨石油焦为燃料玻璃本周毛利-351元吨较上周增加398元吨光伏玻璃投资价值在行业整体拔估值新增产能投放下价格偏稳盈利端弹性以量增为主据卓创资讯20mm镀膜面板主流大单价格185元平方米环比持平32mm镀膜主流大单报价255元平方米环比持平目前库存天数2626天环比减少519全国光伏玻璃在产生产线共计417条日熔量合计82330吨环比增加123敬请参阅最后一页免责声明916证券研究报告建材行业研究周报光伏玻璃板块行情主要受到光伏景气度催化提升估值展望全年单位盈利端仍以量增为主产能倍增破局的传统玻璃龙头仍是首选新增产能将制约光伏玻璃产品价格上行横向比较光伏玻璃板块标的传统玻璃龙头旗滨集团产能增长的弹性最大且股价隐含的光伏玻璃盈利预期最低意味着较高的安全边际图10纯碱价格元吨图11液化天然气价格元吨40001000035009000800030007000600025005000200040003000150020001000100005000202323202285202175202148202117202064201995201887201829201762201663201654201644201635201624201615201597201588201579201569201527201518202251020181152016119201510720145132022113202291920226222022325202221120219272021816202152120212242020828202071720204222020310202011920191262019725201961320194292019318201912920189182018626201851420183292017105201782520177142017424201731320171312016930201682220167112015126201511620155102015410201531120141292014119201491020148112014712201461220144132014314201421220141132013914201381520137162013616201351720134172013318201321620152016201720182019202020212022202320233172020112620211224202111122020101520191023201812172017122820171116201612212014101020131213201311132013101420221216资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所数据截止2023年3月17日数据截止2023年3月17日玻璃后市展望维持弱复苏基调传统玻璃业务底部蓄力新材料孕育生机保交楼带来玻璃价格向上修复的预期毕竟地产企业资金端的修复意味着竣工端的回升本轮淡季过后或再次贡献弹性现货市场的变化暂未出现核心矛盾在于当前浮法玻璃在产产线仍偏高静待本轮周期底部的出清节奏近期持续去库积蓄良好趋势当前玻璃期货价格升水而纯碱期货价格贴水隐含玻璃企业传统业务盈利能力修复趋势我们充分看好玻璃龙头传统业务的投资价值此外创新业务的进展也赋予龙头企业中长期成长空间再造一个新旗滨42消费建材地产预期主导估值修复供给端政策尽出后静待需求侧政策政策预期刺激消费建材显著修复短期内多个消费建材迎来大反弹接下来或有的催化是需求侧政策的出台及年底销售的回暖分别对应政策面及基本面在此之前消费建材波动或缺乏一定方向波动加大但底部明确即便中期地产地下台阶成立消费建材领域也会有极多投资机会地产预期悲观之时亦是投资机遇关键词是其他固定资产投资及存量消费化各个子行业均有机会防水行业将受益于一轮新的制造业投资周期而管材涂料龙头有望在品牌端构筑更宽广的护城河庞大人口基数决定了与居住相关的产业长期有着巨大市场当前配置主线是业绩修复弹性首选需求较强的竣工端上一轮地产销售传导及存量改造且成本下行最显著的管材涂料行业伟星三棵树Q3业绩已扭转颓势向上并符合我们长期以来对净利润增速跑赢营收增速的判断由于成本端采取加权平均法低成本并未完全在报表端体现近期价格筑底环比改善的丙烯酸丁酯玻璃塑料等原材料或显示竣工端需求处在加强进程中图12丙烯酸及丙烯酸丁酯价格变动元吨图13钛白粉金红石型价格元吨敬请参阅最后一页免责声明1016证券研究报告建材行业研究周报2019202020212022202325000丙烯酸丁酯-06丙烯酸价差出厂价丙烯酸国内500002200000出厂价丙烯酸丁酯国内200002000000180000015000160000010000140000050001200000100000000102040507080911122018-012018-092019-052020-012020-092021-062022-022022-10资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所图14市场价SBS改性沥青华东地区元吨图15市场价SBS改性沥青华北地区元吨600060005000500040004000300030002000200010001000002019202020212022202320192020202120222023资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所数据截止2023年3月17日数据截止2023年3月17日图16PP市场价元吨图17PVC市场价元吨15000110002020201920212022202320202019202120222023100001300090001100080009000700060007000500050001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源卓创资讯申港证券研究所资料来源卓创资讯申港证券研究所基本面趋势及投资者心中预期变化催动股价波动假设流动性稳定这两个因素共同决定了龙头是周期底部反转的首选龙头在周期底部有着较强的经营韧性行业萎缩期其相对壁垒在扩大基本面往往率先筑底而整个产业周期的预期变化时市场往往先对龙头产生较为乐观的预期在反转初期带来较大的估值弹性这在历史上曾多次重演43水泥供给端全面恢复价格趋势将定乾坤根据卓创资讯截止2023年3月17日全国水泥均价38992元吨环比上周下降089本轮价格提涨或许反映更为有序的竞争格局本周北方采暖季结束山东河南河北等省份熟料线陆续开窑复产山西因库存较大延迟到4月1日开窑南方省份熟料线也陆续结束一季度停窑恢复正常生产市场供应端逐步释放敬请参阅最后一页免责声明1116证券研究报告建材行业研究周报复工有力推进库存下降开工率上行预计随供给端修复库容比下降趋缓开工率将延续上行根据卓创资讯全国熟料库容比均值为5176与上周相比下降343个百分点全国水泥磨机开工负荷均值547较上周上升163个百分点生产继续回暖本周水泥燃料价格差均值为25923元吨较上周四上涨134与去年同期相比水泥燃料价格差均值下跌975下一阶段观察错峰生产结束后供需两端匹配情况水泥行业PB估值水平与其盈利能力正相关盈利能力走强是超额收益的主要来源我们发现海螺水泥与华新水泥相对于沪深300的PB水平高度正相关这在短周期里非常合理毕竟PB水平反映的便是市场对于资产取得回报能力的预期但在长周期里这种定价预期不免过于线性隐含的是当前的盈利水平将在长周期里持续叠加行业预期的负反馈最终形成周期底的极低估值当下这种过于线性的定价方式将伴随周期逐步扭转而这种扭转的必要条件是行业盈利能力走强届时行业将迎来业绩与估值的双重修复创造超额收益毫无疑问当前水泥的极低估值不仅仅反映当前资产质量即回报率的降低还反映着投资者对于未来水泥在长周期里业绩下滑幅度及持续性的疑虑这种疑虑来自于房地产与基建共同下台阶的预期但这种心中的预期更容易伴随经济周期发生扭转我们认为这中长期里的下行预期并非水泥研究框架中的主要矛盾毕竟行业整体已处于极低估值已充分考虑甚至有可能过度考虑水泥行业未来递减的现金流图18海螺水泥相对市场PB与资产盈利能力相关图19华新水泥相对市场PB与资产盈利能力相关18海螺水泥相对沪深300PB左轴1025华新水泥相对沪深300PB左轴1416912海螺水泥当季度ROE右轴华新水泥当季度ROE右轴1482101278615165084412063042050021-2000-4资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所水泥行业盈利能力取决于量价成本三个要素量高度依赖于下游需求宏观周期地产周期价是需求与供给共同作用的结果产业周期成本则与上游产业周期负相关过去价格是盈利能力上行的主要动力进而催动水泥行业超额收益在上一轮自16年-20年的水泥行情中价是最大的变量处在持续上行通道中需求侧偏平稳成本同样无明显变化价格的持续上行来自于行业的竞合与供给侧改革2021年以来这三个变量均出现了明显变化导致水泥板块持续下跌行业竞合在弱需求作用下趋弱价格的上行在弱需及供给结构共同作用下结束而煤炭产业的变化让水泥承受较大的盈利压力敬请参阅最后一页免责声明1216证券研究报告建材行业研究周报图20煤炭价格在上一轮周期基本平稳点图21水泥需求端并无明显变化万吨40000陕西煤炭价格指数综合3000000产量水泥当月值35000250000030000200000025000200001500000150001000000100005000500000000000资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所煤炭是水泥行业近期盈利能力承压的重要原因水泥行业的成本中煤炭占较大比重2021年煤炭价格上行的过程中华新水泥能源成本占比抬升52pcts海螺水泥能源成本占比同样提升52pcts2022年这一压力延续华新水泥2022Q3ROE降至238海螺水泥2022Q3ROE降至143原材料及折旧等其他成本变化不大因此煤炭是水泥需要研究的主要成本项考虑到上游产业同样具有较强的周期性我们认为今年盈利端的压力偏阶段性拐点终至即便当前仍不明朗图22华新水泥能源成本抬升图23海螺水泥能源成本抬升120燃料和动力原材料折摊人力及其他120燃料及动力人工成本折旧费用原材料其他10010080806060404058253502455442020002020202120202021资料来源公司公告申港证券研究所资料来源公司公告申港证券研究所基于以上框架水泥行业的买点或出现以下指标或其预期出现重要变化之时三者并不需要同时出现需求量或其预期上行地产开工基建开工水泥价格或其预期上行供需共同作用的结果行业竞合的加强成本或其预期下行当前阶段我们判断行业竞合维持水泥价格趋稳量在地产完成下台阶基础上偏稳煤炭价格周期的转向或将贡献水泥盈利能力最大的弹性并成为超额收益的重要来源5本周投资策略及重点建议稳增长链条重点推荐规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构迎来拐点的强者东方雨虹地产复苏首推建材中消费属性占优的伟星新材持续兑现利润的三棵树建议关注业绩稳健增长的板材龙头兔宝宝新材料建议关注传统业务保持高敬请参阅最后一页免责声明1316证券研究报告建材行业研究周报景气同时步入新成长期的旗滨集团6风险提示地产链需求下滑基建投资放缓原材料价格波动敬请参阅最后一页免责声明1416证券研究报告建材行业研究周报研究助理简介刘宇栋俄克拉荷马州立大学硕士具备3年美国能源部制造业课题研究经历3年国内大型建筑企业工作经验建筑业与制造业复合背景赋予对建材行业的深度理解拥有与建材发展高度融合的国际化视角擅长从产业的角度挖掘建材行业机会2021年11月加入申港证券任建材研究员分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人独立研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处不受任何第三方的影响和授意本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅最后一页免责声明1516证券研究报告建材行业研究周报免责声明申港证券股份有限公司简称本公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性和完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更申港证券研究所已力求报告内容的客观公正但报告中的观点结论和建议仅供参考不构成所述证券的买卖出价或征价投资者不应单纯依靠本报告而取代自身独立判断应自主作出投资决策并自行承担投资风险投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载资料意见及推测仅反映申港证券研究所于发布本报告当日的判断本报告所指证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会产生波动在不同时期申港证券研究所可能会对相关的分析意见及推测做出更改本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告仅面向申港证券客户中的专业投资者本公司不会因接收人收到本报告而视其为当然客户本报告版权归本公司所有未经事先许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如转载或引用需注明出处为申港证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制发布转载和引用者承担行业评级体系申港证券行业评级体系增持中性减持增持报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率5以上中性报告日后的6个月内相对于市场基准指数收益率介于-55之间减持报告日后的6个月内相对弱于市场基准指数收益率5以上市场基准指数为沪深300指数申港证券公司评级体系买入增持中性减持买入报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率15以上增持报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率515之间中性报告日后的6个月内相对于市场基准指数收益率介于-55之间减持报告日后的6个月内相对弱于市场基准指数收益率5以上敬请参阅最后一页免责声明1616证券研究报告