事件：北京时间3月17日，中国人民银行决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。我们认为此次降准虽时间略超预期，但在当前经济复苏起步、流动性相对紧张的阶段，降准释放长期资金仍具有必要性和迫切性。往后来看，我们认为：1.本次降准是今年两会后的第一次降准，一定程度上传递出了货币政策保持平稳的信号，市场无需过度担心政策收力；2.稳增长的背景下，信贷增长仍将保持稳定性和持续性，从今年中期资金供给角度上来看后续仍有1-2次降准空间，但时点可能相对后移，此外按照降准1个百分点大致带动LPR报价下行5BP的规律来看，本月LPR报价有一定小幅下调可能。
　　本次降准时点是否合意？本轮降准力度符合预期，但降准时点略超预期。一方面，国常会并未预告。从近十次降准节奏来看，降准往往紧跟于国常会宣布之后落地，但本次降准之前国常会并未预告。不过，在国新办举行的“权威部门话开局”系列主题新闻发布会中，易纲行长提及“用降准的办法来提供长期的流动性，支持实体经济，综合考虑还是一种比较有效的方式”，尽管未暗示降准时间节点，但仍向市场明确降准下有空间。
　　另一方面，本次降准紧跟超额续作中期借贷便利。今年一季度中期借贷便利分别净投放790亿元、1990亿元、2810亿元，多月净投放使得降准预期有所下调。且后续二季度中期借贷便利总回笼仅4000亿元，不太构成降准置换中期借贷便利的理由。
　　降准仍具有必要性和迫切性。尽管降准时点略超预期，但降准必要性仍然存在。主要包括以下三点理由：
　　市场仍需流动性呵护。开年以来资金面波动较大，自1月3日起DR007利率共有28个交易日超过7天逆回购利率，绝对水平和波动率超出央行合意水平，且2月跨月后资金利率再度呈现单边上行。从央行操作上来看，2月央行启用了巨额逆回购对冲资金面紧张，其中2月22日7天逆回购余额最高达到10460亿元，但短期资金对于流动性改善效果有限。3月跨季期间市场仍需中长期流动性供给呵护。
　　长期资金投放填补流动性缺口。1-2月信贷回暖效果良好，对于超储消耗有所增加。根据货币当局资产负债表测算，2023年1月超储率大致为1.03%，相较去年12月实际值2%水平大幅下降。随着金融系统扩表，超储规模扩张需要相应的长期资金投放，以2022年为例，上缴结存利润和两次降准分别投放1.13万亿元和1万亿元长期资金，共计约2万亿元长期资金，对应至2023年，长期资金投放仍有必要，问题在于当前缺口有多大。从2月短期资金投放量来看，7天逆回购余额最高为10460万亿；从一季度中长期资金投放量来看，中期借贷便利和此次降准分别净投放5590亿元、约5000亿元，共计10590亿元。因此，本次降准叠加中期借贷便利净投放基本上可以填补2月以来的流动性缺口。
　　经济复苏仍在途中。1-2月金融数据表现超预期，但经济数据仍有待加强，一方面内需释放偏慢，以汽车为代表的大宗消费品依然相对疲弱，其中汽车类社零同比下降9.4%。另一方面失业率上升，2月城镇调查失业率为5.60%，环比上升0.1%，其中16-24岁人口调查失业率为18.1%，同样呈现环比上升，稳就业目标亟待政策继续发力。
　　风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期

研究报告全文：宏观经济证券研究报告点评报告2023年3月18日3月17日降准点评降准旨在填补流动性缺口事件北京时间3月17日中国人民银行决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率025个百分点本次下调后金融机构加权平均存款准备金率约为76我们认为此次降准虽时间略超预期但在当前经济复苏起步流动性相对紧张的阶段降准释放长期资金仍具有必要性和迫切性往后来看我们认为1本次降准是今年两会后的第一次降准一定程度上传递出了货币政策保持平稳的信号市场无需过度担心政策收力2稳增长的背景下信贷增长仍将保持稳定性和持续性从今年中期资金供给角度上来看后续仍有1-2次降准空间但时点可能相对后移此外按照降准1个百分点大致带动LPR报价下行5BP的规律来看本月LPR报价有一定小幅下调可能本次降准时点是否合意本轮降准力度符合预期但降准时点略超预期一方面国常会并未预告从近十次降准节奏来看降准往往紧跟于国常会宣布之后落地但本次降准之前国常会并未预告不过在国新办举行的权威部门话开局系列主题新闻发布会中易纲行长提及用降准的办法来提供长期的流动性支持实体经济综合考虑还是一种比较有效的方式尽管未暗示降准时间节点但仍向市场明确降准下有空间另一方面本次降准紧跟超额续作中期借贷便利今年一季度中期借贷便利分别净投放790亿元1990亿元2810亿元多月净投放使得降准预期有所下调且后续二季度中期借贷便利总回笼仅亿元不太构4000成降准置换中期借贷便利的理由降准仍具有必要性和迫切性尽管降准时点略超预期但降准必要性仍然存在主要包括以下三点理由市场仍需流动性呵护开年以来资金面波动较大自1月3日起DR007相关研究报告利率共有28个交易日超过7天逆回购利率绝对水平和波动率超出央行1-2月经济数据点评固定投资先行回升内合意水平且2月跨月后资金利率再度呈现单边上行从央行操作上来需复苏有待加强20230316看月央行启用了巨额逆回购对冲资金面紧张其中月日天逆1-2月进出口数据点评年内出口或有结构性22227亮点20230307回购余额最高达到10460亿元但短期资金对于流动性改善效果有限3月跨季期间市场仍需中长期流动性供给呵护长期资金投放填补流动性缺口1-2月信贷回暖效果良好对于超储消耗中银国际证券股份有限公司有所增加根据货币当局资产负债表测算2023年1月超储率大致为具备证券投资咨询业务资格103相较去年12月实际值2水平大幅下降随着金融系统扩表超宏观经济储规模扩张需要相应的长期资金投放以2022年为例上缴结存利润和两次降准分别投放113万亿元和1万亿元长期资金共计约2万亿元长证券分析师孙德基期资金对应至2023年长期资金投放仍有必要问题在于当前缺口有861066229363多大从2月短期资金投放量来看7天逆回购余额最高为10460万亿dejisunbocichinacom证券投资咨询业务证书编号S1300522030002从一季度中长期资金投放量来看中期借贷便利和此次降准分别净投放5590亿元约5000亿元共计10590亿元因此本次降准叠加中期借贷便利净投放基本上可以填补2月以来的流动性缺口证券分析师朱启兵861066229359经济复苏仍在途中1-2月金融数据表现超预期但经济数据仍有待加qibingzhubocichinacom强一方面内需释放偏慢以汽车为代表的大宗消费品依然相对疲弱证券投资咨询业务证书编号S1300516090001其中汽车类社零同比下降94另一方面失业率上升2月城镇调查失业率为560环比上升01其中16-24岁人口调查失业率为181同样呈现环比上升稳就业目标亟待政策继续发力风险提示经济下行压力加大流动性超预期收紧地产复苏不及预期事件北京时间3月17日中国人民银行决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率025个百分点不含已执行5存款准备金率的金融机构本次下调后金融机构加权平均存款准备金率约为76本次降准时点是否合意本轮降准力度符合预期但降准时点略超预期一方面国常会并未预告从近十次降准节奏来看降准往往紧跟于国常会宣布之后落地但本次降准之前国常会并未预告不过在国新办举行的权威部门话开局系列主题新闻发布会中易纲行长提及用降准的办法来提供长期的流动性支持实体经济综合考虑还是一种比较有效的方式尽管未暗示降准时间节点但仍向市场明确降准下有空间另一方面本次降准紧跟超额续作中期借贷便利今年一季度中期借贷便利分别净投放790亿元1990亿元2810亿元多月净投放使得降准预期有所下调且后续二季度中期借贷便利总回笼仅4000亿元不太构成降准置换中期借贷便利的理由同为基础货币投放方式降准相较于中期借贷便利而言成本更低因此降准置换中期借贷便利成为央行一种常用的降成本手段如2021年12月全面降准释放约1万亿元资金同时净回笼4500亿元中期借贷便利降准仍具有必要性和迫切性尽管降准时点略超预期但降准必要性和迫切性仍然存在主要包括以下三点理由市场仍需流动性呵护开年以来资金面波动较大自1月3日起DR007利率共有28个交易日超过7天逆回购利率绝对水平和波动率超出央行合意水平且2月跨月后资金利率再度呈现单边上行从央行操作上来看2月央行启用了巨额逆回购对冲资金面紧张其中2月22日7天逆回购余额最高达到10460亿元但短期资金对于流动性改善效果有限3月跨季期间市场仍需中长期流动性供给呵护长期资金投放填补流动性缺口1-2月信贷回暖效果良好对于超储消耗有所增加根据货币当局资产负债表测算2023年1月超储率大致为103相较去年12月实际值2水平大幅下降随着金融系统扩表超储规模扩张需要相应的长期资金投放以2022年为例上缴结存利润和两次降准分别投放113万亿元和1万亿元长期资金共计约2万亿元长期资金对应至2023年长期资金投放仍有必要问题在于当前缺口有多大从2月短期资金投放量来看7天逆回购余额最高为10460万亿从一季度中长期资金投放量来看中期借贷便利和此次降准分别净投放5590亿元约5000亿元共计10590亿元因此本次降准叠加中期借贷便利净投放基本上可以填补2月以来的流动性缺口经济复苏仍在途中1-2月金融数据表现超预期但经济数据仍有待加强一方面内需释放偏慢以汽车为代表的大宗消费品依然相对疲弱其中汽车类社零同比下降94另一方面失业率上升2月城镇调查失业率为560环比上升01其中16-24岁人口调查失业率为181同样呈现环比上升稳就业目标亟待政策继续发力综上所述我们认为此次降准虽时间略超预期但在当前经济复苏起步流动性相对紧张的阶段降准释放长期资金仍具有必要性和迫切性往后来看我们认为1本次降准是今年两会后的第一次降准一定程度上传递出了货币政策保持平稳的信号市场无需过度担心政策收力2稳增长的背景下信贷增长仍将保持稳定性和持续性从今年中期资金供给角度上来看后续仍有1-2次降准空间但时点可能相对后移此外按照降准1个百分点大致带动LPR报价下行5BP的规律来看本月LPR报价有一定小幅下调可能2023年3月18日3月17日降准点评2图表1今年以来资金面波动加剧图表2今年以来超储率下降较快资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券图表3降准后股债表现时间提及降准降准方式上证综指表现10年期国债表现bpT1T5T1T5国常会提及适时适度运用降准等20221125全面降准025个百分点075176300376货币政策工具国常会提及适时运用降准等货币2022413全面降准025个百分点122002025699政策工具总理提及运用多种货币工具适2021123全面降准05个百分点050002525275时降准国常会提及适时运用降准等货币202177全面降准05个百分点0790017241198政策工具国常会提及综合运用降准再贷2020617未降准012000275188款等工具国常会提及进一步实施对中小银2020331定向降准两次每次05个百分点0570233491030行的定向降准国常会提及抓紧出台普惠金融定2020310向降准措施并额外加大对股份制定向降准05-1个百分点0942070511005银行的降准力度总理提及进一步研究采取降准和20191223定向降准再贷款和再贴现等多种全面降准05个百分点067000126339措施国常会提及及时运用普遍降准和全面降准05个百分点定向降准201994096002300052定向降准等政策工具两次每次05个百分点国常会提及抓紧建立对中小银行2019417定向降准三次每次05个百分点040002349405实行较低存款准备金的政策框架国常会提及完善普惠金融定向降20181224全面降准两次每次05个百分点0880073701218准政策2018107-定向降准1个百分点372052052272国常会提及运用定向降准等货币2018620定向降准05个百分点137040301525政策工具资料来源中国人民银行万得中银证券注T5为后续五个交易日风险提示经济下行压力加大流动性超预期收紧地产复苏不及预期2023年3月18日3月17日降准点评3披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年3月18日3月17日降准点评4风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证券邮编200121投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供给接电话862168604866受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施追中银国际研究有限公司究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的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