事项：
　　公司公布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予限制性股票313.42万股，占总股本的0.52%，无预留权益。本次激励对象包含公司高管及骨干共计58人，授予价格为35.16元/股，分三年解禁，比例分别为40%、30%、30%。考核目标以2022年为基数，2023-2025年营收或者归母扣非净利润增长不低于15%、30%和50%。
　　评论：
　　股权激励落地，覆盖精准有力。公司于2021年4月完成股票回购，时隔近两年股权激励计划终于落地，以35.16元/股（约为市价的50%）对58名高管及骨干进行激励，覆盖更为精准且激励力度较大，人数占22年底员工总数的1.38%，对应人均可获得股票市值超350万元。本次激励对象中公司高管1人，即总经理助理詹玉峰授予占比3.96%，对应市值约877万元，填补管理层持股空白，其余301万股覆盖核心管理/技术/业务人员57人，占授予总量96.04%。本次激励重点聚焦此前未有持股的核心员工，覆盖精准有力，深度绑定公司与高管/核心骨干利益，预计可以调动人员积极性，激发组织活力。
　　转型攻坚当前，考核目标稳健。本次激励计划考核年度为2023年-2025年，业绩考核目标以22年为基数，23年、24年和25年营收或者归母扣非净利润增长分别不低于15%、30%和50%，若以底线增速测算，23年、24年和25年营收或者归母扣非净利润同增约15%、13%和15%。同时激励考核到个人层面，绩效考评划分A/B/C/D四个档次，分别对应解除限售比例为100%/100%/80%/0。从费用摊销看，预计本次激励费用1.1亿元，分四年摊销，23-26年预计摊销费用分别为0.48、0.43、0.17和0.04亿元，对净利润影响有限。我们认为公司处于转型攻坚期，稳健的激励考核目标充分考虑了现状与战略规划，兼顾改革动力与业绩潜力，有利于实现更长远、稳健的增长。
　　改革双管齐下，激励配合落地。开春以来公司改革动作频频，产品端发布兼系新品引领窖系升级，聚焦次高端价格带，配货给具备营销实力的经销商，正逐步导入省内全域，口子10/20年等老品包材消化后将退出市场。渠道端与大商达成协议，合肥营销中心发力团购、百维负责流通的格局逐渐清晰，各地陆续组建营销团队、招募团购商等动作提速。在产品和渠道改革双管齐下的关键时刻，本次股权激励将管理人员及核心骨干的利益与公司绑定，保障后续改革举措稳步推进，但仍需密切关注兼系新品推广成效及大商对待改革的态度。
　　投资建议：改革加速落地，成效仍待检验。公司全方位改革加速落地，渠道、产品和组织接连出台重要举措，本次股权激励覆盖精准有力，激发核心人员积极性，保障后续改革的执行与落地效果，但目前仍处积蓄势能与改革攻坚期，仍需持续关注渠道变化与大商意愿，跟踪兼系新品推广节奏。我们预计22-24年EPS为2.89/3.27/3.74元，考虑前期改革加速、新品焕新，叠加股权激励提振预期，我们给予23年25倍PE，对应目标价82元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期、渠道改革缓慢、徽酒竞争加剧。

研究报告全文：公司研究证券研究报告白酒2023年03月17日口子窖603589重大事项点评推荐维持目标价82元股权激励落地改革加速推进当前价元7062事项华创证券研究所公司公布2023年限制性股票激励计划草案拟向激励对象授予限制性证券分析师欧阳予股票31342万股占总股本的052无预留权益本次激励对象包含公司高管及骨干共计58人授予价格为3516元股分三年解禁比例分别为40邮箱ouyangyuhcyjscom3030考核目标以2022年为基数2023-2025年营收或者归母扣非净利执业编号S0360520070001润增长不低于1530和50证券分析师沈昊评论邮箱shenhaohcyjscom股权激励落地覆盖精准有力公司于2021年4月完成股票回购时隔近两执业编号S0360521050001年股权激励计划终于落地以3516元股约为市价的50对58名高管及证券分析师田晨曦骨干进行激励覆盖更为精准且激励力度较大人数占22年底员工总数的138对应人均可获得股票市值超350万元本次激励对象中公司高管1人邮箱tianchenxihcyjscom即总经理助理詹玉峰授予占比396对应市值约877万元填补管理层持股执业编号S0360522090005空白其余万股覆盖核心管理技术业务人员人占授予总量301579604证券分析师董广阳本次激励重点聚焦此前未有持股的核心员工覆盖精准有力深度绑定公司与高管核心骨干利益预计可以调动人员积极性激发组织活力电话021-20572598邮箱dongguangyanghcyjscom转型攻坚当前考核目标稳健本次激励计划考核年度为2023年-2025年执业编号S0360518040001业绩考核目标以22年为基数23年24年和25年营收或者归母扣非净利润增长分别不低于1530和50若以底线增速测算23年24年和25联系人刘旭德年营收或者归母扣非净利润同增约1513和15同时激励考核到个人层邮箱liuxudehcyjscom面绩效考评划分ABCD四个档次分别对应解除限售比例为100100800从费用摊销看预计本次激励费用11亿元分四年摊销23-26年预计摊销费用分别为048043017和004亿元对净利润影响有公司基本数据限我们认为公司处于转型攻坚期稳健的激励考核目标充分考虑了现状与战总股本万股6000000略规划兼顾改革动力与业绩潜力有利于实现更长远稳健的增长已上市流通股万股6000000总市值亿元42372改革双管齐下激励配合落地开春以来公司改革动作频频产品端发布兼流通市值亿元42372系新品引领窖系升级聚焦次高端价格带配货给具备营销实力的经销商正资产负债率2011逐步导入省内全域口子1020年等老品包材消化后将退出市场渠道端与大每股净资产元1426商达成协议合肥营销中心发力团购百维负责流通的格局逐渐清晰各地陆12个月内最高最低价74404050续组建营销团队招募团购商等动作提速在产品和渠道改革双管齐下的关键时刻本次股权激励将管理人员及核心骨干的利益与公司绑定保障后续改革市场表现对比图近12个月举措稳步推进但仍需密切关注兼系新品推广成效及大商对待改革的态度2022-03-172023-03-16投资建议改革加速落地成效仍待检验公司全方位改革加速落地渠道32产品和组织接连出台重要举措本次股权激励覆盖精准有力激发核心人员积12极性保障后续改革的执行与落地效果但目前仍处积蓄势能与改革攻坚期仍需持续关注渠道变化与大商意愿跟踪兼系新品推广节奏我们预计22-24-8220322052208221022122303年EPS为289327374元考虑前期改革加速新品焕新叠加股权激励提-28振预期我们给予23年25倍PE对应目标价82元维持推荐评级口子窖沪深300风险提示新品推广不及预期渠道改革缓慢徽酒竞争加剧主要财务指标ReportFinancialIndex相关研究报告2021A2022E2023E2024E口子窖6035892022年中报点评增长承压改革推进主营收入百万50295241605069452022-08-27同比增速25442154148口子窖6035892021年三季报点评平稳增归母净利润百万1727173419602245长改革起步同比增速354041301462021-10-28每股盈利元288289327374口子窖6035892019年中报点评收入环比市盈率倍25242219改善新品发力次高端市净率倍514640362019-08-28资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年3月16日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号口子窖重大事项点评603589图表1口子窖分季度拆分表单位百万元资料来源Wind华创证券图表2口子窖PEBand图表3口子窖PBBand90收盘价258X225X120收盘价68X58X80191X158X124X48X38X28X100706080506040304020102000资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2口子窖重大事项点评603589附录安徽口子酒业股份激励方案草案2023年3月16日公司发布2023年限制性股票激励计划草案本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为31342万股约占本激励计划草案公布日公司股本总额6000000万股的052本次授予为一次性授予无预留权益定价及来源限制性股票的授予价格为3516元股在本激励计划草案公告当日至激励对象完成限制性股票登记期间若公司发生资本公积转增股本派送股票红利股票拆细缩股配股或派息等事宜限制性股票的授予价格和权益数量将根据本激励计划做相应的调整股票来源为公司从二级市场回购的本公司人民币A股普通股股票激励对象计划授予的激励对象共计58人包括公司公告本激励计划时在公司含子公司下同任职的高级管理人员核心管理技术业务人员不含口子窖独立董事监事单独或合计持有公司5以上股份的股东或实际控制人及其配偶父母子女授予数量占总股本比例限额股权激励计划所涉及的标的股票总数累计未超过公司股本总额的1000本激励计划中任何一名激励对象通过全部在有效期内的股权激励计划获授的公司股票数量累计未超过公司股本总额的100图表4激励对象及股份分配明细姓名职位授予数量万股占授予总量比例占股本总量比例詹玉峰总经理助理1242396002核心管理技术业务人员57人301009604050合计3134210000052资料来源公司公告华创证券备注本激励计划中部分合计数与各明细数相加之和在尾数上如有差异系以上百分比结果四舍五入所致图表5核心管理技术业务人员名单序号姓名职务1王鹏核心管理技术业务人员2黄涛核心管理技术业务人员3李伟核心管理技术业务人员4李志强核心管理技术业务人员5王峰核心管理技术业务人员6孟卫东核心管理技术业务人员7王天宇核心管理技术业务人员8刘强核心管理技术业务人员9池振东核心管理技术业务人员10胡文革核心管理技术业务人员11陈彬核心管理技术业务人员12杨林核心管理技术业务人员13何磊核心管理技术业务人员14陶锐核心管理技术业务人员15李想核心管理技术业务人员16王磊核心管理技术业务人员17王标核心管理技术业务人员18周光松核心管理技术业务人员证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3口子窖重大事项点评603589序号姓名职务19张百举核心管理技术业务人员20范坤香核心管理技术业务人员21周建军核心管理技术业务人员22杨庆龙核心管理技术业务人员23孟雪梅核心管理技术业务人员24薛英核心管理技术业务人员25王建忠核心管理技术业务人员26王敏核心管理技术业务人员27刘钧核心管理技术业务人员28张飞核心管理技术业务人员29黄岳核心管理技术业务人员30任浩然核心管理技术业务人员31刘新建核心管理技术业务人员32徐辉核心管理技术业务人员33苏大勇核心管理技术业务人员34刘勇核心管理技术业务人员35张仁军核心管理技术业务人员36魏忠核心管理技术业务人员37马成梁核心管理技术业务人员38杨涛核心管理技术业务人员39况作斌核心管理技术业务人员40任刚核心管理技术业务人员41杨永振核心管理技术业务人员42田树军核心管理技术业务人员43黄建核心管理技术业务人员44朱佳文核心管理技术业务人员45杨宝成核心管理技术业务人员46刘前进核心管理技术业务人员47董锦懿核心管理技术业务人员48高凯核心管理技术业务人员49马存斌核心管理技术业务人员50张鹏核心管理技术业务人员51胡博核心管理技术业务人员52朱祖伟核心管理技术业务人员53钟帅核心管理技术业务人员54邢爱宇核心管理技术业务人员55赵宁宁核心管理技术业务人员56董晓庆核心管理技术业务人员证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4口子窖重大事项点评603589序号姓名职务57陈路露核心管理技术业务人员资料来源公司公告华创证券解除限售时间本激励计划授予的限制性股票在授予日起满12个月后分三期解除限售各期解除限售的比例分别为403030图表6限制性股票解除限售期及各期解除限售时间解除限售安排解除限售时间可解除限售数量占获授权益数量比例自限制性股票授予日起12个月后的首个交易日起至限第一个解除限售期40制性股票授予日起24个月内的最后一个交易日当日止自限制性股票授予日起24个月后的首个交易日起至限第二个解除限售期30制性股票授予日起36个月内的最后一个交易日当日止自限制性股票授予日起36个月后的首个交易日起至限第三个解除限售期30制性股票授予日起48个月内的最后一个交易日当日止资料来源公司公告华创证券业绩考核目标如下图表7公司层面业绩考核目标解除限售期业绩考核目标第一个解除限售期以22年为基数23年营业收入或者净利润增长率不低于15第二个解除限售期以22年为基数24年营业收入或者净利润增长率不低于30第三个解除限售期以22年为基数25年营业收入或者净利润增长率不低于50资料来源公司公告华创证券备注1上述净利润指经审计的归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润但剔除本次及其它员工激励计划的股份支付费用影响的数值作为计算依据2上述营业收入指经审计的上市公司营业收入股份支付费用预计本次授予的权益费用总额为1111392万元该等费用总额作为本激励计划的激励成本将在本激励计划的实施过程中按照解除限售比例进行分期确认且在经营性损益列支图表823-26年限制性股票成本摊销情况单位万元限制性股票摊销成本2023年2024年2025年2026年111139248160342603416670937046资料来源公司公告华创证券备注1上述费用为预测成本实际成本与实际授予价格授予日授予日收盘价授予数量及对可解除限售权益工具数量的最佳估计相关2提请股东注意上述股份支付费用可能产生的摊薄影响3上述摊销费用预测对公司经营业绩的最终影响以会计师所出的审计报告为准4上表中合计数与各明细数相加之和在尾数上如有差异系四舍五入所致证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5口子窖重大事项点评603589附录财务预测表资产负债表TableValuationModels2利润表单位百万元20212022E2023E2024E单位百万元20212022E2023E2024E货币资金1881227535384314营业收入5029524160506945应收票据6098258941044营业成本1312133715121702应收账款2544税金及附加7687869071053预付账款35304044销售费用639629786903存货3541314837584436管理费用254262309361合同资产0000研发费用22222630其他流动资产76114589641053财务费用-11-39-39-39流动资产合计68297741919810895信用减值损失0000其他长期投资84848484资产减值损失-3-1-1-1长期股权投资0000公允价值变动收益16181818固定资产2033215522662368投资收益42504844在建工程1180123012801330其他收益1222无形资产529476428386营业利润2361231326142999其他非流动资产376376377376营业外收入4552非流动资产合计4202432144354544营业外支出0667资产合计11031120621363315439利润总额2365231226132994短期借款0000所得税638578653749应付票据534549631722净利润1727173419602245应付账款205265308351少数股东损益0000预收款项0000归属母公司净利润1727173419602245合同负债677681786903NOPLAT1719170519302216其他应付款398398398398EPS摊薄元288289327374一年内到期的非流动负债4000其他流动负债803745846971主要财务比率流动负债合计262126382969334520212022E2023E2024E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率25442154148其他非流动负债161161161161EBIT增长率424-34132148非流动负债合计161161161161归母净利润增长率35404130146负债合计2782279931303506获利能力归属母公司所有者权益824992631050311933毛利率739745750755少数股东权益0000净利率343331324323所有者权益合计824992631050311933ROE209187187188负债和股东权益11031120621363315439ROIC281244242243偿债能力现金流量表资产负债率252232230227单位百万元20212022E2023E2024E债务权益比20171514经营活动现金流786142021321722流动比率26293133现金收益1895192621572447速动比率13171819存货影响-662393-609-679营运能力经营性应收影响90-213-77-153总资产周转率05040404经营性应付影响12175125135应收账款周转天数0000其他影响-657-761537-28应付账款周转天数65636870投资活动现金流272-350-350-350存货周转天数881901822867资本支出-984-350-350-350每股指标元股权投资0000每股收益288289327374其他长期资产变化1256000每股经营现金流131237355287融资活动现金流-720-676-519-596每股净资产1375154417511989借款增加4-400估值比率股利及利息支付-716-720-816-933PE25242219股东融资0000PB5544其他影响-848297337EVEBITDA21211917资料来源公司公告华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6口子窖重大事项点评603589食品饮料组团队介绍组长首席分析师欧阳予浙江大学本科荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士6年食品饮料研究经验曾任职于招商证券研发中心2020年加入华创证券2021年获新财富最佳分析师评选第一名白酒研究小组组长高级分析师沈昊澳大利亚国立大学硕士2019年加入华创证券研究所大众品研究小组组长高级分析师范子盼中国人民大学硕士4年消费行业研究经验曾任职于长江证券2020年加入华创证券研究所分析师彭俊霖上海财经大学金融硕士曾任职于国元证券2020年加入华创证券研究所分析师田晨曦伯明翰大学硕士2020年加入华创证券研究所研究员杨畅南佛罗里达大学硕士2020年加入华创证券研究所研究员刘旭德北京大学硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员严晓思上海交通大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员柴苏苏南京大学经济学硕士2022年加入华创证券研究所公司总裁助理研究所所长消费升级研究中心负责人董广阳上海财经大学经济学硕士14年食品饮料研究经验曾任职于招商证券瑞银证券自2013至2021年获得新财富最佳分析师五届第一两届第二一届第三获金牛奖最佳分析师连续三届第一连续三届全市场最具价值分析师获水晶球最佳分析师连续三届第一获新浪金麒麟上证报最佳分析师评选连续三届第一证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7口子窖重大事项点评603589华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲北京机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom刘懿副总监010-63214682liuyihcyjscom侯春钰资深销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom侯斌资深销售经理010-63214682houbinhcyjscom北京机构销售部过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom蔡依林高级销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖高级销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝高级销售经理010-63214682gulinglanhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom张娟副总经理深圳机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom张嘉慧高级销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom深圳机构销售部邓洁高级销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom王春丽销售经理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞总经理助理上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷上海机构销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超上海机构销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅副总监021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊资深销售经理021-20572506wujun1hcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级销售经理021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜高级销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮高级销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom段佳音广州机构销售总监0755-82756805duanjiayinhcyjscom广州机构销售部周玮销售经理zhouweihcyjscom王世韬销售经理wangshitao1hcyjscom潘亚琪总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳副总监021-20572559wangziyanghcyjscom私募销售组江赛专资深销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom汪戈高级销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8口子窖重大事项点评603589华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9