“年份”酒新品升级临近，春节有望迎来恢复性增长。口子窖“窖藏年份”系列最早于1998年上市，先是口子5年，而后2000年新推口子10年和20年，产品矩阵完整。徽酒龙头中，古井2008年推出年份原浆系列、迎驾2015年推出洞藏系列，中高端价格带具有先发优势的口子窖，在年份酒方面却发展乏力。究其原因，一方面大商模式下产品升级速度明显弱于深度分销的古井、迎驾，另一方面，近三年来的疫情影响加重渠道弊端，造成年份酒价盘下移、销售下滑。对于口子而言，年份酒调整升级已近迫切。我们预计年份酒新品12月下旬落地，整体销售于春节有望迎来恢复性增长:一是随着“新十条”疫情防控政策落地，合肥恢复节奏领先，消费场景环比有望持续向好;二是2022年春节基数不高，同时新品价盘拉升下，过渡期将刺激老品回款进度;三是合肥营销中心落地，后续抢抓复苏的策略有望实质性落地。
　　合肥营销中心逐步启用，渠道改革有望加速落地。此前合肥市场拓展主要依托当地大商，流通餐饮渠道表现尚可，但流通烟酒店、团购等严重低于预期，为此公司期望通过成立合肥营销中心加以改变。合肥营销中心将在市场调研、市场运作策略、市场执行考核、渠道销售跟进、品牌宣传与推广、经销商公司化管理、销售队伍培训等方面进行赋能提升。我们认为，公司推进的系统性改革，需从组织架构重塑，数字化信息化建设，市场/销售队伍建设等方面整体落实，如此才能切实增强对经销商能力的考核，推进渠道下沉，落实终端管控。我们期待公司坚定信心补短板，动真章推改革，以打造和强化中长期持续增长动能。
　　抓住疫后复苏和徽酒升级机遇，股权激励进入关键窗口期。此次“系统性改革”不仅彰显实际控制人发愤自雄的决心，也可看出从战略到业务，公司整体都有系统变革的诉求。期待公司以高执行力施行改革举措，抓好徽酒升级机遇。同时2023是公司股权激励关键窗口期，公司此前于2020年4月推出回购方案，截至2021年4月回购期限届满共支付1.49亿元（不含交易费用），累计回购约313万股，占总股本0.522%，回购股票拟用于对董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干的股权激励。我们认为，公司应借助此次渠道改革契机，充分利用好股权激励手段，增强改革势能并达成更好结果。
　　盈利预测与投资建议：防疫政策优化将带来消费场景持续恢复，安徽白酒市场α优势明显，徽酒次高端扩容仍将稳健延续。在行业强β下，公司年份酒升级确保春节恢复性增长、合肥营销中心启用引导改革加速落地，同时潜在股权激励护航，期待公司坚定信心补短板，动真章推改革，以强化打造中长期持续增长动能。预计公司2022-2024年营收分别为53.34/61.90/71.23亿元，同比+6.1%/+16.1%/+15.1%，归母净利润分别为17.77/20.90/24.15亿元，同比+2.9%/+17.6%/+15.6%，EPS分别为2.96/3.48/4.02元，对应2022年12月16日收盘价，PE为20.9/17.8/15.4X，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：宏观经济压力持续；次高端竞争加剧；品牌升级及渠道改革不及预期。
　　

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId白酒dyCompany口子窖603589dyStockcodetitleinvestSuggestion审慎增持维持investS发愤自雄补短板年份升级新发展uggesti公onChancreateTime12022年12月18日ge司点市场数据marketData主要财务指标评市场数据日期2022-12-16会计年度zycwzb主要财务指标20212022E2023E2024E报收盘价元6192营业收入百万元5029533461907123告总股本百万股60000同比增长25461161151流通股本百万股60000归母净利润百万元1727177720902415总市值百万元3715200同比增长35429176156毛利率739738745750流通市值百万元3715200净利率343333338339净资产百万元855571净资产收益率209192201207总资产百万元1070904每股收益元288296348402每股净资产元1426每股经营现金流元131096102105来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理relatedReport相关报告summarysummary摘要请在该此处表格内输入年份酒新品升级临近春节有望迎来恢复性增长口子窖窖藏年口子窖三季报点评收入Q3份系列最早于1998年上市先是口子5年而后2000年新推口子10有所修复省内表现更为稳健20221028年和20年产品矩阵完整徽酒龙头中古井2008年推出年份原浆系口子窖中报点评疫情致业绩列迎驾2015年推出洞藏系列中高端价格带具有先发优势的口子窖承压期待恢复性增长在年份酒方面却发展乏力究其原因一方面大商模式下产品升级速度20220826明显弱于深度分销的古井迎驾另一方面近三年来的疫情影响加重说明口子窖年报及一季报点评疫投资要点应包括公司基本特点主要业务看点研究员的投资逻情影响节奏改革继续推进渠道弊端造成年份酒价盘下移销售下滑对于口子而言年份酒调辑和推荐依据业绩预期投资评级估值分析风险提示等核心内20220428整升级已近迫切我们预计年份酒新品容12月下旬落地整体销售于春节口子窖深度徽酒升级潮正有望迎来恢复性增长一是随着新十条疫情防控政策落地合肥恢要点应区分先后次序重要的放在前面要点3-5个总字数不勇口子改革正当时20220414复节奏领先消费场景环比有望持续向好二是超过1000字2022年春节基数不高同时新品价盘拉升下过渡期将刺激老品回款进度三是合肥营销中心分析师emailAuthor落地后续抢抓复苏的策略有望实质性落地苏铖合肥营销中心逐步启用渠道改革有望加速落地此前合肥市场拓展主sucheng21xyzqcomcn要依托当地大商流通餐饮渠道表现尚可但流通烟酒店团购等严重S0190521120003低于预期为此公司期望通过成立合肥营销中心加以改变合肥营销中郭晓东心将在市场调研市场运作策略市场执行考核渠道销售跟进品牌guoxiaodongxyzqcomcn宣传与推广经销商公司化管理销售队伍培训等方面进行赋能提升S0190521080002我们认为公司推进的系统性改革需从组织架构重塑数字化信息化建设市场销售队伍建设等方面整体落实如此才能切实增强对经销商能力的考核推进渠道下沉落实终端管控我们期待公司坚定信心补短板动真章推改革以打造和强化中长期持续增长动能风险提示请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情抓住疫后复苏和徽酒升级机遇股权激励进入关键窗口期此次系统性改革不仅彰显实际控制人发愤自雄的决心也可看出从战略到业务公司整体都有系统变革的诉求期待公司以高执行力施行改革举措抓好徽酒升级机遇同时2023是公司股权激励关键窗口期公司此前于2020年4月推出回购方案截至2021年4月回购期限届满共支付149亿元不含交易费用累计回购约313万股占总股本0522回购股票拟用于对董事高级管理人员中层管理人员及核心骨干的股权激励我们认为公司应借助此次渠道改革契机充分利用好股权激励手段增强改革势能并达成更好结果盈利预测与投资建议防疫政策优化将带来消费场景持续恢复安徽白酒市场优势明显徽酒次高端扩容仍将稳健延续在行业强下公司年份酒升级确保春节恢复性增长合肥营销中心启用引导改革加速落地同时潜在股权激励护航期待公司坚定信心补短板动真章推改革以强化打造中长期持续增长动能预计公司2022-2024年营收分别为533461907123亿元同比61161151归母净利润分别为177720902415亿元同比29176156EPS分别为296348402元对应2022年12月16日收盘价PE为209178154X维持审慎增持评级风险提示宏观经济压力持续次高端竞争加剧品牌升级及渠道改革不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情附表gscwbb公司财务报表资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E流动资产68298133960711737营业收入5029533461907123货币资金1881176214271425营业成本1312139715761778交易性金融资产756787818859税金及附加7688009291068应收票据及应收账款611649753867销售费用639667743840预付款项35435467管理费用254240279321存货3541488665488511研发费用22151818其他5778财务费用-11-42-36-13非流动资产4202403238473657其他收益1000长期股权投资0000投资收益42495050固定资产2033247425722498公允价值变动收益16202020在建工程1232619312158信用减值损失-0000无形资产529538561600资产减值损失-3-2-3-3商誉0000资产处置收益261000长期待摊费用0-0-0-0营业利润2361232327493177其他407401402401营业外收入4000资产总计11031121651345415394营业外支出0000流动负债2620272829053580利润总额2365232327493177短期借款000535所得税638546660763应付票据及应付账款73892310621221净利润1727177720902415其他1882180518431824少数股东损益0000非流动负债161161161161归属母公司净利润1727177720902415长期借款0000EPS元288296348402其他161161161161负债合计2781289030663741主要财务比率股本600600600600会计年度20212022E2023E2024E资本公积977977977977成长性未分配利润6462733984519717营业收入增长率25461161151少数股东权益0000营业利润增长率399-16183156股东权益合计824992761038811653归母净利润增长率35429176156负债及权益合计11031121651345415394盈利能力毛利率739738745750现金流量表单位百万元净利率343333338339会计年度20212022E2023E2024EROE209192201207归母净利润1727177720902415偿债能力折旧和摊销179195232251资产负债率252238228243资产减值准备39912流动比率261298331328资产处置损失-261000速动比率125118104089公允价值变动损失-16-20-20-20营运能力财务费用0-42-36-13资产周转率483460483494投资损失-42-49-50-50应收帐款周转率1065413927195860880792412少数股东损益0000存货周转率407330274235营运资金的变动-785-1293-1610-1963每股资料元经营活动产生现金流量786578614632每股收益288296348402投资活动产生现金流量27213-9-32每股经营现金131096102105融资活动产生现金流量-720-709-941-602每股净资产1375154617311942现金净变动338-119-335-2估值比率倍现金的期初余额1411188117621427PE215209178154现金的期末余额1749176214271425PB45403632请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确A股市场以上证综指或深圳成指为基定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级准香港市场以恒生指数为基准美国推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数市场以标普500或纳斯达克综合指数为行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不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