研究观点
　　【大市分析】
　　市场信心脆弱   仍处留离状态
　　【公司研究】
　　哔哩哔哩（BILI.US/9626.HK，买入）：聚焦提升商业效率，降本增效战略成为23年重点
　　金蝶国际(00268，买入）：云业务保持稳健增长，持续突破央国企高端市场
　　兖煤澳大利亚(03668，买入）：受益于国际煤价上涨，收入净利润创历史新高

研究报告全文：第一上海研究部新力量NewForceresearchfirstshanghaicom总第4251期2023年3月17日星期五研究观点大市分析市场信心脆弱仍处留离状态公司研究哔哩哔哩BILIUS9626HK买入聚焦提升商业效率降本增效战略成为23年重点金蝶国际00268买入云业务保持稳健增长持续突破央国企高端市场兖煤澳大利亚03668买入受益于国际煤价上涨收入净利润创历史新高评级变化评级目标价港元2023年EPS港元2024年EPS港元公司代码新旧新旧变动新旧变动新旧变动哔哩哔哩美元BILI买入买入30003000018461822-10631095334金蝶国际268买入买入18602200-1500860056-5400540033-264兖煤澳大利亚3668买入买入45205850-231074211694-8623711633-46第一上海证券有限公司咨询热线400-882-1055香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼服务邮箱Servicefirstshanghaicom网址wwwmystockhkcom第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom第一上海新力量NewForce大市分析首席策略师市场信心脆弱仍处留离状态叶尚志852-253215493月16日港股在周三弹了一下后又再继续下探寻底恒指再跌了有接近340点再创本轮跌浪的新低进一步向下朝19000点整数关下探过去而大市成交量未Linusyipfirstshanghaicomhk见有特别起色持续低于年内的日均1274亿元情况显示资金目前仍未有明显的趁低来抄进要注意港股后市可能仍处于向下探底寻底的运行模式我们估计短期仍有向下调整的空间操作上可以再耐心等待超跌出现时来捡便宜的机会现阶段由于近日接连爆发了有关银行的危机事件市场信心都变脆弱了正如我们指出正处于所谓的留离状态万一再有任何的风吹草动市场的波动性风险有随时又再加剧放大的可能于此期间尤其是下周四凌晨公布的美联储议息结果将会是市场的聚焦点至于内部方面腾讯00700和美团-W03690下周公布的业绩也将会是观察重点走势上恒指目前的好淡分水线仍见于19800点要回企至这线位以上才可以发出先回稳的信号不然的话短期仍将继续下跌寻底的运行发展另一方面如果恒指在短期内进一步跌低于18700点操作值博窗口将可以打开可以多加注意港股出现跳空下跌在盘中曾一度下跌431点低见19109点仍处寻底跌势但技术性超跌状态未见严重恒指9日RSI指标最新报3355仍高显示跌势可能仍未到最尾声阶段指数股又再普遍受压其中受外围消息影响国际金融保险股的压力比较大汇控00005跌235友邦保险01299跌509就这两只股票合共给恒指带来逾110点的跌幅另外百度集团-SW09888的文心一言新闻发布会出来了但未有太大惊喜百度股价在午后出现跳水跌了636是跌幅最大的恒指成份股恒指收盘报19204点下跌336点或171国指收盘报6482点下跌77点或118恒生科指收盘报3812点下跌54点或14另外港股主板成交量有1113亿多元而沽空金额有1717亿元沽空比例1542至于升跌股数比例是4861101日内涨幅超过10的股票有41只而日内跌幅超过10的股票有48只港股通第七日出现净流入在周四录得有逾20亿元的净流入-2-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海新力量NewForce公司研究韩啸宇哔哩哔哩BILIUS9626HK买入聚焦提升商业效率降本增效战略852-25222101成为23年重点PeterhanfirstshanghaicomhkChuckLi业绩摘要公司Q4收入614亿元同比增长63略高于市场一致预期的612亿元毛利率852-25321539203环比提升210bps经营利润率-379同比收窄330bps归母净亏损150Chucklifirstshanghaicomhk亿元每股净亏损377Non-GAAP净亏损131亿元同比收窄21高于市场一致预期的亏损143亿元全年营收219亿元同比增长13公司给出2023年全年收行业TMT入指引为240至260亿元低于市场预期的265亿元2109美元16190港股价元聚焦提升商业效率降本增效下毛利率提升至203公司加速提升商业化能力积极推进降本增效增值服务和广告是B站营收增长的主3000美元23549港目标价要动力Q4收入分别同比增长24和13公司Q4进一步关注成本控制其中市场和元销售费用同比缩减28净亏损同比收窄292023年公司将继续聚焦商业化进程42244546重点提升各项业务毛利率控制费用缩窄亏损市值8521亿美元DAU创近两年新高MAU不及预期公司未来将聚焦用户粘性增长已发行股本410亿股第四季度公司DAU达9280万同比增长29MAU同比增长20达326亿DANMAU52周高低3500美元823美元为285单DAU日均使用时长96分钟第四季度MAU增长不及预期DAUMAU比例创新高公司未来将聚焦DAU增长23年DAUMAU有望提升至30每ADS净现值490美元股价表现Story-Mode提升公司eCPM35公司日均视频播放量达39亿次同比增长77其中Story-Mode竖屏视频日均播3025放量同比增长175ecpm高于公司信息流广告用户日均使用时长达96分钟总使20用时长同比增长51月均互动数同比增长35达136亿次15105目标价3000美元23549港元维持买入评级0我们预计公司2023-2025年收入为253294332亿元三年复合增长率148归属于公司净利润-47-17-2亿元净利润率为-188-57-01考虑到近期B站将削减低毛利业务取WACC为12折现到2023年的目标价为3000美元23549港元对比当前股价仍有42244546的增长空间维持买入评级投资风险用户增长不及预期商业化不及预期美联储加息超预期风险行业竞争加剧政策风险图表1盈利预测截至12月31日止财政年度21年历史22年历史23年预测24年预测25年预测总营业收入千人民币1938368421899167253122142935817933243246变动615130156160132GAAP净利润千人民币-6808739-7507653-4759861-1662143-33609摊薄每股盈利人民币-179-190-120-41-01变动-1052-62370654986基于2109美元的市盈率估NANANANANA每股派息美元0000000010股息现价比0000000047资料来源公司资料第一上海预测-3-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海新力量NewForce罗凡环金蝶国际268买入云业务保持稳健增长持续突破央国企高端市场852-25321539Simonluofirstshanghaicomhk2022年收入略低于市场预期李京霖2022年公司收入4865亿元人民币YoY166股东应占亏损389亿元去年同期亏损302亿元亏损扩大的主要原因是公司持续加大对金蝶云星瀚及HRSaaS852-25321975的研发投入以及22年受国内疫情反复影响使得公司的部分营销和交付活动展开受Jinglinlifirstshanghaicomhk阻所致公司22年毛利润2997亿元对应毛利率616同比下降15pct净经营现金流374亿元去年同期666亿元现金存量4315亿元行业TMT股价150港币持续深化云订阅模式转型战略突破央国企市场打造标杆项目目标价186港币公司云服务收入3714亿元YoY346占比集团收入达764大型企业方面金蝶云苍穹和星瀚录得收入696亿元YoY809签订合同金额103亿金额续238费率超过110期内签约客户902家包括新签客户478家累计帮助154家企业完成国产化替代中型企业方面金蝶云星空实现收入1679亿元YoY184星空市值52125亿港币云订阅ARR同比增长312金额续费率972客户数达31000家去年同期25400已发行股本3475亿股家期内金蝶星空经营利润率超过20成为公司最重要经营现金流来源小微企业52周高低204港币89港币方面小微财务云收入达861亿元YoY631其中金蝶云星辰收入271亿元每股净现值235港元YoY3586续费率773净留存客户数28000户精斗云收入590亿元YoY259金额续费率741客户数25100家股价表现25ERP战略缩减为大中小型企业打造一箭多星产品矩阵2015公司ERP收入1152亿元YoY-187ERP占集团收入比237ERP业务战略缩减1022年公司订阅ARR为2140亿元YoY363云订阅相关合同负债1878亿元5YoY383公司继续维持之前ARR目标不变2021至2023年ARR复合增速达到050公司未来将注重打造像金蝶云星空的标准化旗舰产品在大中小型的企业市场中培养出一箭多星的产品矩阵让产品更加标准化客户的定制化需求更少并与1500个ISV生态伙伴合作开发满足客户的需求目标价186港元维持买入评级公司目前研发高峰期已过净经营现金流未来将逐步得到改善公司历时5年大力投入研发的金蝶云苍穹平台在某些性能方面超过了国际知名厂商的水平累计帮助国内154家企业完成国产替代我们认为随着国内信创的推进公司未来打造的一箭多星旗舰产品将会不断攻占利润最高的高端市场我们看好公司平台人财税生态的数字战斗力给予目标价186港元较上一收盘价有238的上涨空间维持买入评级风险因素云业务发展不及预期大型企业拓展不及预期企业上云预算缩减ERP客户转化不及预期云服务市场竞争加剧等风险图表1盈利摘要截至12月31日止财政年度2021年历史2022年历史2023年预测2024年预测2025年预测总营业收入人民币千元41741474865769570056969387188634118变动24361657171621722443净利润人民币千元-302330-389158-290853-16010441536变动-988287225264495NA基本每股盈利人民币元-009-011-008-005001变动-1535286025264495NA市盈率15NANANANA1111每股派息港元000000000000000股息现价比000000000000000资料来源第一上海预测公司资料-4-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海新力量NewForce陈晓霞兖煤澳大利亚3668买入受益于国际煤价上涨收入净利润创历史新852-25321956高xxchenfirstshanghaicomhk收入净利润创历史新高产量降低2022年受益于海外煤炭价格大幅上涨公司收入及净利润创下历史新高收入录得1055行业煤炭行业亿澳元同比95归母净利润为3586亿澳元同比增长353在国际通胀及俄乌冲突股价2845港元的背景下22年公司平均煤炭售价为378澳元吨同比168动力煤及及冶金煤价格分目标价452港元别为372180澳元吨但由于澳洲拉尼娜气象影响公司全年权益销量下降22至2930589万都吨动力煤与冶金煤分别为2460及470万吨产量下降与通货膨胀导致现金成本增加总市值3757亿港元由于公司产量减少及原材料和用工成本增长公司单位现金成本由67澳元吨上涨至94总股本1320亿股澳元吨其中原材料上涨12澳元吨至33澳元每吨员工福利上涨6澳元至22澳元吨52周高低35961635港元同时由于煤炭价格上涨以及昆士兰州提高煤炭特许使用费率使得公司单吨特许使用费上每股净资产608澳元涨至33澳元吨同比300预计2023年公司为保证产量恢复而加大设备与人工投入以及澳洲通胀压力依然较大的背景下现金成本将保持在92-102澳元吨股价表现45单位港元40现金流充裕提前归还债务免税股息提升投资价值3530公司现金流表现强劲公司提前偿还226亿美元债务预计将节省29亿澳元财务费2520用截止年底公司总债务仅剩67亿澳元预计于2023年一季度公司将偿还最后一笔1510333亿美元计息贷款为公司节省财务费用提高利润打下基础基于公司强劲的业50绩公司全年分红达到162亿澳元每股123澳元股息率达到45并且公司第一777777777777111111111111345678910111212222222222222222222323000000022200222222220202022次实行年末完税股息大大加强港股投资者实际收益国际煤价逐步回归理性公司积极恢复产能2022年末随着澳洲产量恢复以及欧洲需求疲软国际煤价出现较大下降NEWC6000K指数从400美元吨下跌至180美元吨2023年后预计国际煤价将逐步恢复理性但由于中国经济回暖俄乌冲突以及国际通胀等因素影响国际煤价将依然维持在历史相对高位产量方面由于澳洲拉尼娜天气减弱公司将加大各个矿厂的排水工作产量将逐步恢复至正常水平预计公司2023年权益可售煤炭量为3100-3600万吨目标价452港元买入评级综合国际地缘因素国内经济恢复以及对澳煤的重新放开预计公司全年煤炭售价为291澳元吨现金成本为96澳元吨及权益销量3350万吨预计2023年公司综合净利润为2859亿澳元给予公司行业平均4倍PE调整公司2023年目标价至452港元较目前价格有589上涨空间买入评级图表1盈利摘要截至12月31日2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测收入百万澳元540410548975880797510变动5695-7-17-7净利润百万澳元7913586285916601369每股收益澳元元060272217126104变动NA353-20-42-18市盈率2845港元9120254352每股股息港元345626553321265股息率122219119资料来源第一上海预测公司资料-5-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海新力量NewForce公司估值与评级表股票代码现价目标价评级21PE22PE23PE21息率22息率20-22EPS每股净资产市值港元港元倍倍倍CAGR港元亿港元零售消费李宁23316405948买入3613092400800956469601677安踏2020102912145买入32330023517013426913752793特步1368821137买入203169141295296444382216波司登399842539买入199158135357452225131457申洲国际2313785510817买入316242186208209不适用24491181海昌海洋公园225517475买入不适用不适用不适用000000不适用11868HH国际控股11121248148买入1428471480676不适用111681蒙牛乳业231932954买入23319115812815531210561301现代牧业111710814买入69654900000011816585中国飞鹤6186573874买入658665271504不适用305510旺旺151563买入132125116064333114129602日清食品147567366买入2342051842532388137970达利食品379932146买入1071039345048400172440统一220836904买入215260209478385不适用382361康师傅3221394169买入179251179892780不适用450785农夫山泉69334425727买入6225694741261262082102225奈雪的茶2150722785买入不适用不适用465000000不适用356124华润啤酒2916077507买入3884213381040954149861969青岛啤酒168793958买入3072822301541672462100519颐海国际157920853079买入24120918111713400445218恒安国际104435423持有113113111714757不适用1883407敏华控股19997161312买入12911398363419151325281维达国际33312012775买入147341181249199不适用1043242海底捞6862205214买入不适用23094860000001551561143海伦司986914261455买入不适用183529900000000280181教育宇华教育616912122买入25343200000016173250新高教2001286425买入64595054385421124345希望教育17650611买入696155364182不适用12249博彩银河娱乐集团275046518买入不适用不适用336060000不适用14962200澳门博彩控股88036149买入不适用不适用不适用000000不适用318256金沙中国192826253579买入不适用不适用254000003不适用0022124软件及互联网硬件及半导体金蝶国际26815186买入不适用不适用不适用000000不适用234521腾讯700336450买入237252222048048不适用1095132189网龙7771625买入705851338406158166887金山软件3888277403买入401554334043065不适用2560380中软国际354515117买入12111387043043不适用457159中国民航信息网络696155617买入707486318001006不适用754455百奥家庭互动2100041104买入36951391463488不适用07611美团-W36901263218买入不适用5689517000000不适用27567814小米集团-W1810109154买入114234166000000不适用6562720微盟集团2013468921买入不适用不适用496000000不适用195121创梦天地11193627买入不适用不适用8400000023033751百度-SW98881251161买入41041637500000023089003458比亚迪电子28520433买入171202133059050不适用1304460舜宇光学2382855140买入1692801941270802302215938丘钛科技147840463买入5010867526185不适用47548瑞声科技2018163617买入125212165122061不适用2122198中芯国际981172820买入1059615800000048316301367金邦达宝嘉3315145224买入70686112411310不适用28412长飞光纤68691458267买入1408980214338434153451中兴通讯76323451936买入143132113000000106746992中国电信72842739买入11511510253967992550593中国联通762557112买入109908044955712512681704中国移动941644580买入951019663064405721013768华虹半导体134731830买入204132157000000不适用2090416上海复旦1385316550买入4132081550250391685530258地产及物业华润置地110934948买入6968623984395034002489中国海外6881924336买入474948692635不适用34852106万科企业22021264247买入605046878703不适用2227240碧桂园200720836买入16272316541121不适用970508旭辉控股884073886买入0605056082669012252160新世界发展1721140买入515491414976986932239531绿景中国地产9515321买入106153153000000不适用27776碧桂园服务6098128258买入9062402604063961461414华润万象生活12094025466买入477378297094097414637919卓越商企服务6989339142买入65463349168839330941星盛商业666817845买入89675049968618813518丰盛生活服务331601721买入4775637495328505327贝壳2423457565买入不适用不适用937000000不适用3401735金融港交所3883262425买入329413347273242不适用37094136中金公司3908156242买入7566602703061511206682中国平安231850590买入6455505325851263173761-6-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海新力量NewForce股票代码现价目标价评级20PE21PE22PE20息率21息率20-22EPS每股净资产市值港元港元倍倍倍CAGR港元亿港元公用事业中国燃气384105416买入527679522522不适用1311573华润电力83616821买入4597964173452991837808龙源电力916943157买入1109064141177262783315协合新能源182071124买入71463231346932310264中国电力2380329404买入不适用1747423620200362407华润燃气1193294550买入10498884314571381819681中国水务85567595买入58574550453279794110光大绿色环保125715523买入294734710452不适用62332光大国际257331482买入304138997725不适用552203新奥能源268810681482买入14013912023922911534651207商品原材料中国心连心1866383699买入312219551898122959447东岳集团189806115买入745145422658966734182紫金矿业28991191502买入179131117187261811354683山东黄金17871451533买入不适用198172038054不适用772125中国神华10882482722买入866358113794940019794928兖矿能源11712165579买入5927261076191212022577411天齐锂业96965028254买入1833741000274不适用259082兖煤澳大利亚36682845452买入96212622001944不适用2600376工业制造和基建比亚迪12112003156买入1716247120007046122138002196吉利汽车1759161648买入16810982206230165781916长城汽车23338481864买入173133121000000不适用652263广汽集团2238473684买入655049000000不适用846147中升控股8813228082买入8566562343034171890730敏实集团42518443035买入1319997000000不适用1271211时代电气38983455496买入191201169145151不适用2788189赛晶科技58017517买入766219139052196不适用11827雅迪控股158517741982买入340254202100194384175366中集安瑞科389979412买入159132110601322365497161海天国际1882221304买入104104933483531311221353三一国际631735118买入166127102211287237337232郑煤机5647381447买入594134677963495101718中国能源建设399610416买入59494521321390258434信义玻璃868136820买入48109971038453不适用813563华润水泥1313436775买入39454111931032不适用804304海螺水泥914286537买入384946922775不适用40521518天瑞水泥125258654买入636158000000不适用505170玖龙纸业2689573113买入4538338146202321229269天工国际826242408买入91756427541317529068TCL电子1070315买入1949458548387不适用72477力劲科技5588762688买入30215997068137不适用244121创维集团7514017买入5860491107609107786106保利协鑫能源380019145买入824745000000不适用131518京东方精电710155258买入3442151680971421828419114思摩尔国际696996164买入102213178406135不适用392583中国波顿3318305448买入16216211400000024332533亿和控股8381013买入1126336297495300015918英恒科技17604591044买入2301338315324085630350医药中国生物制药1177429674买入247207191186212232198808国药控股109923828买入8661483503922601983743石药集团1093788124买入15113912621821788267940中国中药57042266买入99170133332176不适用490213同仁堂国药3613133134买入18218015521121867405111康哲药业8671232205买入918075422499162619302远大医药5124337买入64766025421547380154康希诺生物-B618549988买入57110690000000不适用3920121药明生物2269488659买入5433692820000006648082082复宏汉霖-B269611962873买入不适用468150000000不适用51762爱帝宫2860512买入1618311420220256102922康基医疗99978431085买入228205165000000193310105康方生物99264555005买入不适用不适用不适用000000不适用474383复锐医疗16961508225买入60428021975471866008670美股好市多美元COST48726647买入30302600257626306820642002159新东方美元EDU3711513买入148不适用7422000000不适用237063好未来美元TAL60174买入不适用不适用751000000不适用60039Meta美元META20493145买入149230247000000不适用45405500苹果美元AAPL15585190买入27325124405805837141625092京东美元JD397980买入264185155000000不适用66111243网易美元NTES855190买入2211951611121292132278652哔哩哔哩美元BILI223430买入不适用不适用不适用00000047849092亚马逊美元AMZN10004164买入309不适用505000000不适用297210204奈飞美元NFLX31006430买入26725420700000039246131380英伟达美元NVDA25541180持有1502672141900800885910516385阿里巴巴美元BABA8222118买入121294257000000不适用52832129拼多多美元PDD945211082买入1047274199000000不适用11951191微软美元MSFT2762300买入341285304080087293245920577冬海集团美元SE78271668买入不适用不适用不适用000000不适用1336438Salesforce美元CRM1873290买入42812661328000000214159231864特斯拉美元TSLA18413310买入113050944400000031191425819波音美元BA20319260买入不适用不适用643000000不适用25091207直觉外科美元ISRG24052237持有5166665940000001083370859富途美元FUTU4614210买入1628455000000105454462A股贵州茅台人民币60051917519922293买入4203522991241481571529222005牧原股份人民币002714485380买入37018499350284不适用8842656陕西煤业人民币6012251879182买入10094933994261595831822三一重工人民币6000311737243买入122144119259219不适用6301472隆基股份人民币6010124013059买入138108851551832687763031伊利股份人民币6008872915374买入2031801523443781778701862重庆啤酒人民币6001321228114660买入510434348163191127433594海天味业人民币60328875449295买入477484406106106不适用5563178五粮液人民币000858191222021买入318279234157178不适用28317422恩捷股份人民币0028121060726000买入3472071470280489551544946长安B200625323544买入6227231065790266692320-7-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海新力量NewForce披露事项与免责声明披露事项免责声明本报告由第一上海证券有限公司第一上海编制仅供机构投资者一般审阅未经第一上海事先明确书面许可就本报告之任何材料内容或印本不得以任何方式复制摘录引用更改转移传输或分发给任何其他人本报告所载的数据工具及材料只提供给阁下作参考之用并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据或就其作出要约或要约邀请也不构成投资建议阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策本报告及任何资料材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标财务情况风险承受能力或任何特别需要阁下应综合考虑到本身的投资目标风险评估财务及税务状况等因素自行作出本身独立的投资决策本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生但对于本报告所载预测意见和预期的公平性准确性完整性或正确性并不作任何明示或暗示的陈述或保证第一上海或其各自的董事主管人员职员雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任对于本报告所载信息的准确性公平性完整性或正确性不可作出依赖第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经就本报告所载信息评论或投资策略发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点信息意见和估计均按现况提供不提供任何形式的保证并可随时更改恕不另行通知第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法一九三四年证券法或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商此外第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法下简称为投资顾问法投资顾问法及一九三四年证券法一起简称为有关法例或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问在没有获得有关法例特别豁免的情况下任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务包括但不限于在此档内陈述的内容皆没有意图提供给美国人此档及其复印本均不可传送或被带往美国在美国分发或提供给美国人在若干国家或司法管辖区分发发行或使用本报告可能会抵触当地法律规定或其他注册发牌的规例本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用2023第一上海证券有限公司版权所有保留一切权利第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话8522522-2101传真8522810-6789网址HttpwwwmyStockhkcom-8-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放