分子砌块龙头企业，业绩快速增长。公司主要从事药物分子砌块和科学试剂的研发、生产和销售，主营业务规模保持良好增长态势。公司2019-2021年营业收入年复合增速达到54.94%，2022业绩快报显示全年公司实现营收8.34亿元，同比增长37.55%，归母净利1.46亿元，同比增长49.43%，扣非归母1.37亿元，同比增长52.22%。
　　全球新药研发难度不断提升，刺激药物分子砌块需求增加。分子砌块作为化学药物研发起点，伴随药物研发全流程。受全球新药研发支出不断增长、新药研发数量逐年增加、NME市场前景广阔等因素影响，药物分子砌块行业也具备了较好的发展前景。据Nature Reviews估计，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包，除去人力成本的基础上，全球药物分子砌块的市场规模到2020年为441亿美元，到2026年将为546亿美元，2020-2026年行业CAGR达到3.6%。
　　不断扩充SKU数量及拓展海外渠道，全球市场份额有望提升。公司是国内产品库最大的药物分子砌块供应商之一，常备种类超过7万种，可向客户提供超过30万种产品，产品丰富度行业领先。此外公司积极开展全球布局，在美国、欧洲、印度等全球新药研发高地进行区域中心布局，2019~2021年境外收入复合增速达到65%，2021年境外收入占比达到46%。目前国际巨头品牌优势较强。公司与海外同行相比，产品成本优势明显，随着自主品牌影响力的逐步提升，公司市占率有望持续提升。
　　盈利预测与评级：预计2022-2024年公司归母净利1.45/2.05/2.80亿元，同比增长48.9%/40.9%/36.6%。基于公司市占率提升及海外市场发力，给予2023年PE 50X，对应市值102.5亿元，对应每股目标价158元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：下游客户研发进度放缓，境外经营，汇兑损益，技术人员流失等

研究报告全文：公司深度研究毕得医药分子砌块领先企业扩SKU扩渠道提升全球市占率证券研究报告2023年03月16日毕得医药688073SH首次覆盖报告核心结论公司评级买入股票代码688073SH分子砌块龙头企业业绩快速增长公司主要从事药物分子砌块和科学试剂前次评级--的研发生产和销售主营业务规模保持良好增长态势公司2019-2021年评级变动首次营业收入年复合增速达到54942022业绩快报显示全年公司实现营收当前价格1256834亿元同比增长3755归母净利146亿元同比增长4943扣非归母137亿元同比增长5222近一年股价走势毕得医药医疗研发外包全球新药研发难度不断提升刺激药物分子砌块需求增加分子砌块作为化沪深300学药物研发起点伴随药物研发全流程受全球新药研发支出不断增长新10683药研发数量逐年增加NME市场前景广阔等因素影响药物分子砌块行业60也具备了较好的发展前景据NatureReviews估计全球医药研发支出中3714有30用于药物分子砌块的购买和外包除去人力成本的基础上全球药物-9分子砌块的市场规模到2020年为441亿美元到2026年将为546亿美元-322022-032022-072022-112023-032020-2026年行业CAGR达到36不断扩充SKU数量及拓展海外渠道全球市场份额有望提升公司是国内分析师产品库最大的药物分子砌块供应商之一常备种类超过7万种可向客户提李梦园S0800523010001供超过30万种产品产品丰富度行业领先此外公司积极开展全球布局15618259155在美国欧洲印度等全球新药研发高地进行区域中心布局20192021年limengyuanresearchxbmailcomcn境外收入复合增速达到652021年境外收入占比达到46目前国际相关研究巨头品牌优势较强公司与海外同行相比产品成本优势明显随着自主品牌影响力的逐步提升公司市占率有望持续提升盈利预测与评级预计2022-2024年公司归母净利145205280亿元同比增长489409366基于公司市占率提升及海外市场发力给予2023年PE50X对应市值1025亿元对应每股目标价158元首次覆盖给予买入评级风险提示下游客户研发进度放缓境外经营汇兑损益技术人员流失等核心数据202020212022E2023E2024E营业收入百万元39160683211211500增长率575549373348337归母净利润百万元5998145205280增长率545203654489409366每股收益EPS091150224315431市盈率PE1382836561398291市净率PB15597373431数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日索引内容目录投资要点4关键假设4区别于市场的观点4股价上涨催化剂4估值与目标价4毕得医药核心指标概览5一公司基本情况611公司发展历程612公司股权结构613业绩表现614客户结构815分子砌块数量9二分子砌块市场空间大外包渗透率快速提升921全球医药研发投入持续增长NME市场前景广阔922分子砌块研发生产作为化药研发起点伴随药物研发全流程1023分子砌块全球竞争格局1124分子砌块国内竞争格局12三聚焦新药研发前端核心环节核心业务产品丰富1331领先的分子砌块供应商1332公司分业务拆分1433公司分产品量级拆分1534公司收入分国内外客户拆分1535公司募投项目16四盈利预测与投资建议1641关键假设1642相对估值1743绝对估值1744投资评级18五风险提示18图表目录图1毕得医药核心指标概览图5图2公司发展历程62请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日图3公司股权结构6图4公司营收及同比增长情况单位亿元7图5归母净利润及同比增长情况单位亿元7图6公司毛利率与净利率7图7公司费用率情况7图8公司历年研发费用率8图9全球医药市场规模亿美元9图10全球医药行业研发支出亿美元9图11NMEs获批数量及平均费用左轴NMEs数量10图12分子砌块使用场景10图13分子砌块市场规模及增速亿美元11图14公司的产品在新药研发的应用阶段14表12019-2021年公司前五大客户情况8表2公司分子砌块数量9表3全球主要分子砌块生产商11表4国内主要分子砌块生产商12表5毕得医药皓元医药药石科技对比12表6公司主要产品及服务应用情况13表72019-2021年公司分子砌块与科研试剂业绩14表82019-2021年公司Kg级以上及Kg级以下情况15表92019-2021年公司国内外收入情况15表10公司IPO募投项目概况16表11公司盈利预测拆分17表12可比公司估值17表13绝对估值假设及结果17表14FCFF估值敏感性分析单位元183请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日投资要点关键假设从海内外两大主力市场对公司营收进行预测1国内市场2019-2021年国内收入分别为1462327亿元同比增速5873699635占总营收比586351155396预计2022-2024年国内工业及科研客户数量增加实现收入419523649亿元同比增速2825242国外市场2019-2021年国外收入分别为103191279亿元同比增速450785444607占总营收比413748854604海外市场以欧美为主印度市场增速迅猛预计随着海外区域中心建设及人员配置不断完善2022-2024年国外收入分别为413598850亿元同比增长484542区别于市场的观点市场认为分子砌块行业门槛不高市场竞争格局较为分散难形成龙头效应我们认为第一从分子砌块行业本质特点来看之所以分子砌块集中度低源于分子砌块SKU庞大单个公司无法覆盖所有品类且同一品类不同企业提供的质量差异不大作为企业其壁垒主要在于提供的现货品类多而广提高客户粘性基于此公司重视自主研发横向扩分子砌块SKU纵向延伸服务满足客户需求截至目前公司常备分子砌块种类7万可向客户提供超过30万产品产品丰富度上行业领先第二在同品类分子砌块质量差距不大情形下企业端可通过优化合成工艺降低成本如减少反应步骤选择更为合适的原料提高收率和降低纯化成本控制副反应比例等如毕得医药在技术上不断创新分子砌块合成成本可控制在Sigma的13左右第三作为分子砌块提供商供应链稳定也是客户重视的一大因素在全球国内各区域布局中心不仅在销售端直接对接客户更在供应端及时响应客户需求海外企业在供应优势上远不及国内企业第四在客户服务上无论是CRO药企科研客户等形成稳定合作关系均需客户端一定市场考察和检验在国内市场公司2018-2021年第一大客户药明康德贡献收入占比稳定分别为123111461129104在海外市场北美市场仍为海外客户主力2021年北美收入096亿元占海外收入35同比增长53印度市场增长迅猛2021年印度市场收入062亿元占海外营收22同比增长8182预计2022-2024年海外收入增速不低于40股价上涨催化剂分子砌块SKU数量不断扩增成本优势不断凸显境外收入持续发力国内客户数量不断累积全国及海外区域中心建设扩大销售网络等估值与目标价预计2022-2024年公司整体营收832112115亿元同比增长373348337预计2022-2024年公司归母净利145205280亿元同比增长489409366基于公司市占率提升及海外市场发力给予2023年PE50X对应市值1025亿元对应每股目标价158元首次覆盖给予买入评级4请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日毕得医药核心指标概览图1毕得医药核心指标概览图资料来源公司官网西部证券研发中心5请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日一公司基本情况11公司发展历程国内分子砌块领先企业海内外客户建立合作关系毕得医药成立于2007年是一家以医药中间体相关产品的研发生产销售及合成定制为主的高新技术企业总部位于上海市杨浦区理工大学国家大学科技园公司产品被广泛地应用于生命科学有机化学材料科学分析化学与其他学科的研发及生产领域销售范围遍及全球目前公司是国内分子砌块领域领先企业与诸多国内外顶尖的医药研发单位建立了合作伙伴关系图2公司发展历程资料来源公司官网西部证券研发中心12公司股权结构公司股权相对集中技术型团队重视研发截至最新公司董事戴岚女士持有3248股份为公司实际控制人戴龙持有公司1442股份图3公司股权结构资料来源公司公告西部证券研发中心13业绩表现2022全年归母利润端增速达4943业绩持续高增长公司2019-2021年分别实现营6请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日业收入249391606亿元同比增速分别为525457475486三年营业收入的年复合增速5494实现归母净利润-001亿元059亿元098亿元同比增速94155452036537于2020年实现扭亏为盈公司业绩快报披露22全年公司实现营收834亿元同比增长3755归母净利146亿元同比增长4943扣非归母137亿元同比增长5222图4公司营收及同比增长情况单位亿元图5归母净利润及同比增长情况单位亿元营业总收入营收yoy归母净利yoy9700166000081460050000712500614000008540006300004300043200002000220100001100-0220182019202020212022000-040020182019202020212022资料来源wind西部证券研发中心资料来源wind西部证券研发中心净利率水平有所提升期间费用率控制良好2019-2021年公司毛利率分别为5975444952020年度及2021年度有所下降主要因为公司产品百克级至公斤级公斤级以上产品收入比重逐渐增加销售量级不断提升销售量级放大时销售价格相对较低在控费优势及经营效率不断提升下公司净利率逐步攀升2020-2022Q3公司净利率分别为151161167图6公司毛利率与净利率图7公司费用率情况毛利率净利率销售费用率管理费用率财务费用率700035006000300050002500200040001500300010002000500100000020182019202020212022Q3000-500-100020182019202020212022Q3-2000资料来源wind西部证券研发中心资料来源wind西部证券研发中心重视自主研发研发团队及实力强大公司研发能力强大主要由具有科研能力熟悉药物分子砌块合成与开发工作的技术骨干人员构成具备丰富的化学设计合成经验截至2021年研发人员91人占当年年末员工总数的比例为17042022Q3公司研发费用率达56占营收比例相对稳定7请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日图8公司历年研发费用率研发费用率研发费用率1200100080060040020000020182019202020212022Q3资料来源wind西部证券研发中心14客户结构下游主要为CRO创新药企科研院所等客户覆盖广度逐年积累公司的终端客户主要为创新药企科研院所CRO机构等新药研发机构包括以罗氏默克辉瑞艾伯维吉利德等为代表的跨国医药企业和以恒瑞医药百济神州和黄医药科伦药业等为代表的境内医药企业以药明康德康龙化成美迪西桑迪亚AragenLifeSciencesSyngene等为代表的国内外CRO机构2019-2021年公司前五大客户销售额占销售总额比例分别为296926932096客户覆盖广度逐步积累表12019-2021年公司前五大客户情况客户名称销售金额营业收入占比1药明康德63001910392FluorochemLimited1898373133Sigma-Aldrich1613962662021年度4康龙化成1553752565AragenLifeSciencesPrivateLimitd133960221合计127058620961药明康德44189711292FluorochemLimited2620606693Sigma-Aldrich1437243672020年度4康龙化成1172422995AragenLifeSciencesPrivateLimited89235228合计105415926931药明康德28486811462FluorochemLimited2257529083康龙化成842873392019年度4中国科学院及其下属机构786653165AstaTechInc64444259合计7380162969资料来源公司公告西部证券研发中心8请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日15分子砌块数量公司不断丰富分子砌块产品库新增品种不断增加由2019末的446万种上升至2021年末的733万种丰富的分子砌块库能够不断满足客户需要的新品类药物分子砌块有助于助力下游客户新药研发表2公司分子砌块数量2019年末2020年末2021年末分子砌块储备数万种446532733资料来源公司招股书西部证券研发中心二分子砌块市场空间大外包渗透率快速提升21全球医药研发投入持续增长NME市场前景广阔全球医药市场规模保持稳健增长据EvaluatePharma数据2020年全球医药市场总量为13841亿美元2015-2020年CAGR为461预计到2024年将达到16395亿美元2021-2024年CAGR达到430全球新药的研发支出持续保持增长的态势据EvaluatePharma数据全球医药研发开支2020年达到1908亿美元2015-2020年研发支出CAGR达到496未来医药研发支出有望呈现稳健增长的态势预计2024年研发开支可达2270亿美元2021-2024年研发支出CAGR达到443图9全球医药市场规模亿美元图10全球医药行业研发支出亿美元全球医药市场规模亿美元全球医药行业研发支出亿美元同比增速右轴同比增速右轴18000490250060016000480470500140002000460120004004501500100004403004308000100060004202004104000400500100200039003800000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E资料来源Evaluatepharma西部证券研发中心资料来源Evaluatepharma西部证券研发中心公司产品主要应用于医药企业的新分子实体药物NME研发项目发展前景与NME研发密切相关从2007年到2019年NME获批数量总体呈上升的态势平均研发费用高企与以往NME主要集中在肿瘤学领域不同越来越多的NME用于治疗罕见病其中大量NME为孤儿药创新药领域的拓展将有助于药物分子砌块市场的进一步扩大9请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日图11NMEs获批数量及平均费用左轴NMEs数量NMEs数量平均费用十亿美元707606505404303202101002007200820092010201120122013201420152016201720182019资料来源公司招股书西部证券研发中心22分子砌块研发生产作为化药研发起点伴随药物研发全流程分子砌块研发生产作为化学药物研发起点会伴随药物研发全流程在新药研发前期对分子砌块需求为种类丰富结构新颖但主要在分子细胞水平层面测试需求量在mgg级在研发的中后期临床候选物阶段PCC化学结构式已经确定对分子砌块的需求改变为片段固定需求量大幅上升至10kg-100kg级别商业化供应阶段升至100kg-1t级别图12分子砌块使用场景资料来源公司招股书西部证券研发中心全球医药研发支出稳步增长的情况下分子砌块行业具备较好的发展前景据NatureReviews估计全球医药研发支出中有30用于药物分子砌块的购买和外包据此估算10请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日在除去人力成本的基础上全球药物分子砌块的市场规模到2020年为441亿美元到2026年将为546亿美元2020-2026年行业CAGR达到36图13分子砌块市场规模及增速亿美元分子砌块市场规模亿美元同比增速右轴600546851953273449547475006864584244364413956374561400340350319325485546244330038543492942833200250263188210011510020122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E资料来源公司招股书西部证券研发中心23分子砌块全球竞争格局海外龙头公司成立时间早在产品SKU上具有一定优势海外龙头公司成立时间早业务覆盖面广产品数量多具有明显优势海外著名的分子砌块企业大多为综合型企业如Sigma-Aldrich德国默克子公司AlfaAesar赛默飞子公司其均面向全球市场布局产品线几乎覆盖了基础研究医疗诊断和生物制药生产链的各个环节同时业内也不乏聚焦于分子砌块产品的企业大多集研发生产贸易为一体在产品数量和产品系列上具有明显优势如业内龙头Combi-BlocksEnamine等其中第一梯队SigmaCombi-BlocksEnamine全球市占率合计10以上表3全球主要分子砌块生产商公司2021年收入业务类型简介产品种类默克是全球领先的医药健康生命科学及高性能材料行业科技公司2015生命科学类产品分899亿欧元生年收购Sigma-Aldrich后者称为默克旗下生命科学业务部是全球最大的默克Sigma-Aldrich综合型子砌块活性化合命科学事业部化学试剂供应商旗下包括Sigma-AldrichFlukaRdh等数个品牌物30万种Sigma-Aldrich公司的产品基本覆盖了化学试剂的各个领域TCI产品线分布广泛涵盖化学生命科学分析化学材料科学等细分领域成立于1984年为满足化学界日益发展的需求也接受新的有机TokyoChemicalIndustryCoLtd分子砌块在售产品-综合型化学品及各种中间体的委托合成在中国美国欧洲和印度均设有分公TCI数超过3万种司梯希爱上海化成工业发展有限公司是TCI在上海化学工业园区设立的独资子公司1486亿美元赛默飞是科学服务领域的领导者产品主要包括分析仪器实验室设备实验室产品试剂耗材和软件等并向客户提供实验室综合解决方案AlfaAesar为分子砌块在售产品赛默飞AlfaAesar综合型和生物制药服全球性的科研化学品金属和材料的生产商及供应商2015年被赛默飞世总数超过46万种务尔收购成为赛默飞世尔的一部分Combi-Blocks总部位于美国圣地亚哥是集研发生产和销售于一体的知名试剂商拥有专业的研发团队和全球采购团队公司产品主要集中于分分子砌块在库产品CombiBlocks-聚焦型子砌块领域各品类都较为齐全硼酸类产品是其优势产品Combi-Blocks数近4万种在美国日本和韩国市场都有较大的市场份额成为多数科研院所的首选11请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日公司2021年收入业务类型简介产品种类试剂品牌Enamine总部位于乌克兰其产品类别主要涵盖合成砌块筛选库和片段库在产品类型和品种数上同行业中有绝对的优势Enamine是很多小分子砌块在库产品Enamine-聚焦型众产品的独家供应市场可替代性较小在美国欧洲和日本市场份额也总数超过10万种较大资料来源各公司官网西部证券研发中心24分子砌块国内竞争格局公司专攻高附加值分子砌块已享有一定品牌知名度国内竞争对手中毕得医药专注于提供高附加值的分子砌块产品已拥有一定的品牌知名度国内药物分子砌块研发和生产企业的发展时间较短发展程度较低受益于国内外药物研发投入的持续增加小分子研发的基石分子砌块在研发端和生产端有望展现良好的增长潜力国内优质企业有望凭借技术成本和快速响应优势获取更大的市场份额表4国内主要分子砌块生产商公司2021年收入亿元分子砌块产品数产品特点常备品种7万可提产品包括特色杂环化合物含氟化合物手性化合物毕得医药61供30万氨基酸及衍生物硼酸及其养生物等专注于提供分子砌块产品包括芳香杂环常见饱和脂常备种类19万可环类和四元环类分子砌块系列公斤级以下前端分子砌药石科技1202提供超过13万块业务与皓元医药分子砌块和工具化合物业务具有可比性阿拉丁288超过37万种高端化学领域对标分子砌块皓元医药962约52万种临床前药物研发阶段分子砌块和工具化合物资料来源公司年报公司招股说明书西部证券研发中心表5毕得医药皓元医药药石科技对比皓元医药毕得医药药石科技常备种类19万可提供超过13万分子砌块SKU万种约52万种常备品种7万可提供30万工具化合物SKU万种约19种-运营品牌MCE乐研ChemScene毕得BLDAmbeed-2021年分子砌块收入亿元478分子砌块与工具化合物合计收入533246公斤级以下2021年分子砌块收入增速509合计收入增速5322682021年分子砌块收入占总营收比493合计收入占比882052021年分子砌块毛利率702合计毛利率552722021年整体毛利率5414954812021年整体净利率2001614192021年销售费用率718130202021年管理费用率1181061252021年研发费用率10758952021年财务费用率0640814资料来源公司年报西部证券研发中心12请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日三聚焦新药研发前端核心环节核心业务产品丰富31领先的分子砌块供应商公司的主要产品为药物分子砌块和科学试剂药物分子砌块和科学试剂均直接服务于客户新药研发过程新药研发企业需要对成千上万种候选化合物进行筛选评估和优化候选化合物是由多个药物分子砌块通过化学合成的方法连接在一起不同类型的药物分子砌块具有不同的性质和功能候选化合物也会表现出不同的特点公司的药物分子砌块按分子结构特征分为苯环类杂环类及脂肪族类药物分子砌块等科学试剂按照功能分为催化剂配体及活性小分子化合物表6公司主要产品及服务应用情况产品类别产品介绍产品种类产品示例图应用领域杂环类分子砌块包括芳香杂环和非芳香杂环分子砌块药物分子砌块主要应用于药物靶点发现苗头化苯环类分子砌块包括苯包括从毫克级到千克级合物的筛选和优化先导类萘类蒽类等母环结药物分子砌块主要类型化合物的筛选和优化临药物分子砌块构的分子砌块有苯环类杂环类及脂床候选物的确定等新药肪族类分子砌块等脂肪族类分子砌块包括研发关键环节可大幅节脂肪环和非脂肪环分子省研发时间提高研发效砌块代表性的有环戊烷率类环已烷类等环烷类化合物螺环类桥环类并环类等非杂环化合物活性小分子化合物包括加速化合物反应过程提抑制剂激动剂和天然产高反应收率的催化剂类物等产品及具有活性的小分子化合物研发人员主要包括催化剂配体使用这类产品生成苗头科学试剂及活性小分子化合物催化剂及配体贵金属均化合物先导化合物进相催化剂膦配体廉价而通过大量活性测试筛金属催化剂选和优化有研究价值的先导化合物最终确定临床候选物资料来源公司招股书西部证券研发中心公司的药物分子砌块深入参与新药研发核心环节现代新药研发全生命周期的关键阶段包括新药研发前端临床前研究临床研究NDA注册和上市阶段商业化生产等新药研发前端主要包括靶点发现阶段和药物发现阶段对药物分子砌块的需求主要表现为高技术多品类微小剂量及多频次等特点且对药物分子砌块的功能新颖性功能多样化要求更高随着业务规模的增长公司不断增选技术壁垒高且市场前景可观的药物分子砌块品种扩大量级生产逐步实现从满足新药研发实验室量级需求至新药研发更大量级需求的战略推进更全面更充分地助力新药研发提升新药研发的效率13请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日图14公司的产品在新药研发的应用阶段资料来源公司招股书西部证券研发中心32公司分业务拆分公司以分子砌块业务为核心近年持续高增长公司主营业务收入持续增长主要来源于药物分子砌块和科学试剂其中2019-2021年药物分子砌块占主营业务收入比重为908890880产品收入为226348533亿元同比增速分别为47754532表72019-2021年公司分子砌块与科研试剂业绩亿元201920202021药物分子砌块亿元226348533Yoy477540532占总营收比908890880平均价格元g93685516平均成本元g369287231药物分子砌块毛利率604581552科学试剂亿元023044073yoy1300913659占总营收比92113120平均价格元g8596239平均成本元g393321714请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日亿元201920202021科研试剂毛利率542517442资料来源公司招股说明书公司问询函西部证券研发中心33公司分产品量级拆分分子砌块销售收入主要以Kg级以下为主对应产品毛利率较高公司分子砌块销售量级以Kg级别以下为主2018-2021年Kg级以下分子砌块收入占总营收9326955488498764Kg级以下分子砌块销售量小定价高对应毛利率水平高基本在60左右相较2018-2020年Kg级别以上分子砌块毛利率分别为18351992848表82019-2021年公司Kg级以上及Kg级以下情况亿元20182019202020211kg级别以上亿元011011045075Yoy113052664收入占总营收比67451151236毛利率183519902848未公布2kg级别以下亿元152238346531yoy565454535收入占总营收比9326955488498764毛利率641161676112未公布资料来源公司招股说明书公司问询函西部证券研发中心34公司收入分国内外客户拆分国内外市场齐头发力凭借高质量多品类切入客户供应2019-2021年国内收入分别为1462327亿元同比增长5873699635占总营收586351155396公司同步兼顾发力海外市场2021年海外收入279亿元占总营收46其中北美市场仍为海外客户主力2021年北美收入096亿元占海外收入35同比增长53印度市场增长迅猛2021年印度市场收入062亿元占海外营收22同比增长8182表92019-2021年公司国内外收入情况2019202020211国内收入亿元1462327yoy587036996350国内占总营收比586351155396国内毛利率5844534847632国外收入亿元103191279yoy450785444607国外占总营收比413748854604国外毛利率617555485165a北美收入033063096yoy93255339占海外收入比31583291345615请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日201920202021b欧洲收入044073092yoy67332504占海外收入比425338383285c印度收入013034062yoy155948182占海外收入比128717772211资料来源公司招股说明书公司问询函西部证券研发中心35公司募投项目募投项目奠定核心业务快速增长基础公司募投项目主要分两大类1药物分子砌块区域中心项目以药物分子砌块相关核心技术为依托在全球范围布局区域中心拟在美国印度上海成都新建四个区域中心并对公司现有区域中心进行扩充升级本项目总投资金额为2800000万元2研发实验室项目在企业现有产品线的基础上对企业现有产品线进行技术支撑的同时加大对新产品新技术的研发力度特别是对相关系列产品配套服务与工艺能力的研究开发表10公司IPO募投项目概况项目名称项目投资总额万元药物分子砌块区域中心项目2800000研发实验室项目743561补充流动资金800000合计4343561资料来源公司招股书西部证券研发中心四盈利预测与投资建议41关键假设从海内外两大主力市场对公司营收进行预测1国内市场2019-2021年国内收入分别为1462327亿元同比增速5873699635占总营收比586351155396预计2022-2024年国内工业及科研客户数量增加实现收入419523649亿元同比增速2825242国外市场2019-2021年国外收入分别为103191279亿元同比增速450785444607占总营收比413748854604海外市场以欧美为主印度市场增速迅猛预计随着海外区域中心建设及人员配置不断完善2022-2024年国外收入分别为413598850亿元同比增长484542基于以上核心假设我们预计2022-2024年分别实现营收832112115亿元同比增速分别为373348337预计2022-2024年公司归母净利145205280亿元同比增长48940936616请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日表11公司盈利预测拆分百万元20182019202020212022E2023E2024E国内收入92146200327419523649yoy587370635282524国内占总营收564586512540503467433国外收入71103191279413598850yoy451854461481447422国外占总营收436414489460497533567北美收入336396145214310yoy932534504845北美占海外316329346353637总营收16324939160683211211499yoy525575549373348337资料来源公司公告wind西部证券研发中心42相对估值选取国内分子砌块相关标的皓元医药药石科技阿拉丁作为可比公司可比公司2023年PE平均值达到33X公司专攻于前端分子砌块对标海外龙头Sigma预计2022-2024年公司归母净利同比增长489409366基于公司处于高成长阶段给予2023年PE50X对应市值1025亿元对应每股目标价158表12可比公司估值每股收益EPS元股PE公司简称总市值亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E皓元医药120186331491603423药石科技140177251346402820阿拉丁58067108145543828平均值513324毕得医药82224315431564029资料来源wind西部证券研发中心43绝对估值我们采用FCFF方法对公司进行估值模型参数假设如下表得出公司每股价值14968元表13绝对估值假设及结果估值假设结果永续增长率g300企业价值百万元803317贝塔值102股权价值百万元971654无风险利率Rf35总股本百万股6492市场的预期收益率Rm630每股价值元14968有效税率Tx12股权资本成本Ke636加权平均资本成本WACC636资料来源Wind西部证券研发中心17请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日表14FCFF估值敏感性分析单位元永续增长率g235247259272286300315331347365383WACC49818542192151999220900219722325724821267662924632511370005231720017755183911912619985209992221323693255322787730965549160201648117006176071830219113200722122022619243582657457714975153611579716293168611751718284191902027521597232406051404414369147341514515614161501677117495183511937620624636132121348613792141371452614968154751606016744175521852066712463126951295413244135691393614353148311538416030167937011178611984122041244812721130281337413768142191474115350736111731134211529117371196712224125131284013212136371412977310614107601092011096112921150911751120241233212682130838111010510230103671051810684108681107311301115581184812178资料来源Wind西部证券研发中心44投资评级预计2022-2024年公司整体营收832112115亿元同比增长373348337预计2022-2024年公司归母净利145205280亿元同比增长489409366基于公司市占率提升及海外市场发力给予2023年PE50X对应市值1025亿元对应每股目标价158元首次覆盖给予买入评级五风险提示1下游客户研发进度放缓风险公司的产品为新药研发和商业化生产过程中所需要的从毫克到百千克级的药物分子砌块及科学试剂由于公司的药物分子砌块科学试剂产品在研发初期成功的应用在这些新药研发项目中随着新药研发阶段不断向前推进需求量会不断增加因此公司产品销售增长受制于客户新药研发进展如果公司客户新药研发进展缓慢公司收入增长将受到限制2境外运营风险如果未来公司境外销售所在国家或地区的政治经济形势经营环境产业政策法律政策等发生不利变化或者因为发行人国际化管理能力不足导致在正常经营过程中出现违约侵权等情况引发诉讼或索赔将会对发行人的经营产生不利影响3汇兑损益风险随着公司出口的增长及汇率波动的加剧如果人民币对美元或者其他外币大幅升值公司外销产品市场竞争力将有所下降同时产生汇兑损失进而对公司经营业绩带来不利影响4技术人员流失风险公司从事的药物分子砌块和科学试剂的研发与生产为技术密集型业务高素质专业人才是公司的核心竞争要素公司经过多年的经营已初步建立了行业内具有较强竞争力的技术团队但由于行业近些年发展迅速对专业人才需求与日俱增如后续发展过程中出现人才流失或人才短缺的情况将给公司正常经营带来不利影响18请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元202020212022E2023E2024E利润表百万元202020212022E2023E2024E现金及现金等价物91193165217801933营业收入39160683211211500应收款项99142183249315营业成本179306419563748存货净额219477572678865营业税金及附加23467其他流动资产486555销售费用5178102137180流动资产合计458818241227123118管理费用7399141188252固定资产及在建工程1531455768财务费用105-9-19-22长期股权投资00000其他费用-收入70-21-0无形资产10000营业利润71115177245335其他非流动资产3457586167营业外净收支-1-0-0-0-0非流动资产合计5088103118136利润总额70115177244334资产总计508906251428303254所得税费用1117324055短期借款170000净利润5998145205280应付款项125248336447591少数股东损益00000其他流动负债12222归属于母公司净利润5998145205280流动负债合计143250338449593长期借款及应付债券00000财务指标202020212022E2023E2024E其他长期负债028000盈利能力长期负债合计028000ROE23619610490111负债合计143277338449593毛利率544495496498501股本4549656565营业利润率181189213218223股东权益364629211123812661销售净利率151161175183187负债和股东权益总计508906251428303254成长能力营业收入增长率575549373348337现金流量表百万元202020212022E2023E2024E营业利润增长率1533619545382367净利润5998145205280归母净利润增长率1731654489409366折旧摊销-912986偿债能力利息费用105-9-19-22资产负债率283306134159182其他-56-179-75-61-110流动比319328714605526经营活动现金流4-6571132153速动比166137545453380资本支出-9-23-24-23-23其他-7153000每股指标与估值202020212022E2023E2024E投资活动现金流-8029-23-23-23每股指标债务融资-18-2281922EPS091150224315431权益融资190166140200BVPS561969335336684099其它-45-6000估值筹资活动现金流12713714111922PE1382836561398291汇率变动PB15597373431现金净增加额511021459129152PS208134987354数据来源公司财务报表西部证券研发中心19请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究毕得医药2023年03月16日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D20请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明