研究报告全文：证券研究报告摩托车及其他2023年03月15日摩托车行业报告成长中的大排量两轮车三部曲系列之摩托车评级推荐首次覆盖杨仁文证券分析师马川琪联系人S0350521120001S0350121090021yangrwghzqcomcnmacqghzqcomcn1相关报告电动两轮车行业报告全球化与油改电两轮车三部曲系列之电动两轮车2023-01-13请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2重点关注公司及盈利预测20230315EPSPE重点公司代码股票名称投资评级股价20212022E2023E20212022E2023E603129SH春风动力13364301466707574828681890买入首次覆盖000913SZ钱江摩托2305052080115272928952007买入首次覆盖603766SH隆鑫通用50401904505429401114937未评级001696SZ宗申动力674042--1732--未评级003033SZ征和工业3910096199278286019661406未评级资料来源wind资讯国海证券研究所注未评级公司盈利预测来自wind一致预期请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要中国摩托车行业发展历程城镇化推动行业发展政策限摩驱动油转电玩乐型需求正处成长期1上世纪90年代-2007年行业红利期1994-2007年CAGR达到12成为世界摩托车产销第一大国22008-2011年国产品牌优势期年销量平均稳定于2642万辆伴随城镇化建设与经济快速发展我国摩托车行业设计生产及营销体系逐步建立占全球摩托销量比例超过5032012-2015年油改电替代期销量平均每年下降204万辆受禁摩令与油改电影响摩托车销量持续下滑42016-2020年结构转型期平均年销量1679万辆总量阶段趋稳伴随国内消费升级趋势摩托车需求从实用转向休闲玩乐大排量车型销量保持高速增长行业总量阶段趋稳实用转玩乐总量阶段趋稳我国摩托车以通勤需求为主受禁摩政策电动两轮车与汽车替代影响2016年开始产销量趋于平稳结构转换伴随我国居民消费能力提升理念转变大排量摩托需求崛起2022年国产大排量摩托销量达553万辆同比增长662对标海外国家和地区大排量摩托车峰值年销量超过10辆万人预计我国未来大排量摩托车年销量可达150万辆以上成长空间大国内大排量摩托市场持续扩容单车利润较高是行业重点发展方向行业竞争格局2021年通路车CR10近50大排量摩托快速扩容行业整体出口占比高2022年海外销量占比达552022年大排量摩托CR3为41受大量新摩企加入影响相比2020年下降2头部品牌产品更丰富研发实力强预计未来市场将进一步向龙头企业集中国产品牌具有性价比优势与海外品牌错位竞争在海外和国内的品牌影响力持续提升中国大排量品牌崛起之路国产制造实力海外摩企合作国内摩企以常规摩托起家充分融合海外技术与设计推出自有玩乐摩托品牌以较高的性价比借助短视频平台导流贴合户外运动社交玩乐个性表达等需求实现了快速增长国产头部摩企海外营收占比4-7成对标海外企业国产头部摩企在品牌形象产品设计技术研发运营管理等方面快速进步未来可期大排量摩托品牌经营趋势量增在于市场扩容性能优迭代快的产品价增在于产品结构升级品牌形象提升利增在于提价规模效应投资建议与重点关注标的看好国内大排量摩托需求的快速崛起渗透率持续提升且利润空间更高首次覆盖摩托车行业给予推荐评级推荐行业龙头公司春风动力钱江摩托看好两家公司产品研发创新能力强品牌持续升级渠道管理优化加强海外拓展充分受益大排量市场的扩容风险提示禁摩限摩政策加码风险经济下行需求不足风险行业竞争格局恶化风险供应链涨价风险外汇波动风险海外需求波动风险产品推新不及预期风险海外市场拓展不及预期风险市场波动估值中枢下降风险国内外公司并不具备完全可比性对标的相关资料和数据仅供参考请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4摩托车分类国产玩乐型摩托性价比高以二线及以下城市为主要市场250070602000全国燃油摩托车销量万辆内销总量阶段趋稳出口占比整体呈上升趋势60通勤用两轮摩托555550545342150048454042434441出口量万辆内销量万辆出口占比3737301000192134禁摩政策电动车替代17211765159915612413931301201139119950094610309709881032929928916993高速发展向高质量转移904928869898765622851813629709614107868217280020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120224008070钱江摩托持续推进渠道优化升级性价比玩乐摩托春风动力门店分布二三线城市为主30060国内深化实施Benelli及QJiang渠道直营模式改革继云南广西浙闽后重点推进了北京皖苏沪陕西广东的改制门店数家20037440国产品牌崛起占比151001220隆鑫通用加强省会城市旗舰店升级价格优势消费理念变化318628200截至2021年底国内形象店335家已建成以北京西安杭州一线新一线二线其他重庆成都等直辖市省会城市为核心的经销渠道网络1000890895180745799754754高端玩乐摩托652国产品牌价格与海外品牌存在差距1205001621301066070重点研发方向504850000技术品牌共同提升本田X-ADV雅马哈MT-09宝马F900R春风动力钱江摩托骁750钱江摩托贝纳利隆鑫通用相仿排量车型国产品牌价格低于海外品牌海外品牌700CL-X752S650DS价格万元人民币排量cc资料来源wind摩托车商会钱江摩托财报隆鑫通用财报各品牌官网国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5奢侈品vs玩乐消费品有所重叠逻辑不同非奢侈品奢侈品是否奢侈品价格决定门店集中一线城市是否玩具用途决定工具型玩具型工具型玩具型门店集中二三线城市摩托车目前高端通勤摩托产品极少奢侈品与玩具差异与不同嘉陵摩托春风动力赛车哈雷定位500034万国产摩托增长主要市场639万量级消费群体汽车马自达轿车丰田跑车宾利轿车法拉利跑车城市布局176万358万2738万3057万驱动因素单位元人民币截止2022年2月推广渠道服饰优衣库套头衫卡西欧手表爱马仕衬衫劳力士腕表2001000价格更高28万62万价格更高资料来源各品牌官网天猫旗舰店摩托范得物汽车之家国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6驱动因素经济发展催生玩乐社交需求政策产业推动需求落地1400040000人均GDP可支配收入持续上升前提经济发展为基础1200035000100003000025000经济发展800020000收入上升6000人均GDP美元左轴15000全国居民人均可支配收入元人民币右轴生活水平提高40001000020005000-0经济发展199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021推动需求变化政策允许需求释放内驱因素需求向实用以外转移关注玩乐个性社交外驱因素政策边际放松新旅行方式快节奏城市生活下舒缓压力感受自然风光的一种玩乐方式玩乐属性地域文化特色新载体摩托旅游新型融合方式来活跃旅游市场禁摩令边际放松部分地区尝试放松禁摩政策税收政策2019年7月起150cc以下的摩托无需交购置税玩乐属性增强摩托车的定义从代步工具转向休闲运动消费品个性表达产业发展降低门槛进一步推动需求为个性买单摩托车消费者多热爱表达生活态度外驱因素产业发展短视频平台流量抖音等平台为消费者提供更多了解摩托车的途径国产摩托车品牌兴起春风动力钱江摩托等品牌成长社交属性社交属性拉风潮流等标签加持话题性强消费者群体扩大选择变广价格降低消费者门槛降低资料来源wind有驾用车国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7摩托市场国内大排量高速增长企业积极投入处于快速成长期大排量摩托年销量峰值万人年消费量预计可达10-12辆即全国年销量150-170万辆优质供给国产品牌性价比高政策放松部分地区尝试放松禁摩政策理念转变玩乐型消费接受程度上升摩托驾照北京市报考人数持续增长新增摩企家2019年起高速增长以摩托车为其主要产品品牌并从事摩托车制造业与零售批发的企业202020212022H1555467396227253报考人数万人16519612018519920118214917520122013201420152016201720182019202020212022国产20212022年大排量摩托销量持续高速增长研发费用万元人民币国内龙头企业研发投入持续上升6067600005050000406624000030658665533000020333200001020110000065-202020212022201720182019202020212022前3Q223季度销量万辆增速春风动力钱江摩托资料来源wind企查查摩托车商会北京日报钱江摩托财报国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8目录一发展历程玩乐需求崛起国内大排量摩托处于高速增长期11两轮车分类聚焦中短距离出行需求分为实用交通与运动玩乐12发展历程限摩驱动油转电内销出口并重玩乐型需求崛起13行业复盘城镇化驱动产业起步限摩推动油改电消费升级推动玩乐需求14总量推算参考海外地区国内大排量摩托峰值销量预计可达10-12辆万人15产品结构中排量占据主要销量大排量车型量价齐升16竞争格局2021年通路车CR10近50大排量市场扩容新玩家涌入17行业趋势收入增速大于销量增速18结构趋势总量阶段趋稳大排量玩乐需求快速增长请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9目录二国产摩托产品爆款驱动经销渠道主导内销出海并重政策局部松动产品趋势车型分类紧跟需求热门车型降低门槛各品牌均布局电动211玩乐摩托分类分为旅行-跑车-都市车都市车门槛低易流行212产品趋势运动风格低驾驶门槛高性价比车型热度高213产品趋势玩乐型摩托电动化注重性能品牌发展海外品牌合作短视频平台引流打造国产大排量品牌221品牌势能国产品牌价格显著低于海外提价技术升级空间大222品牌矩阵传统摩托向自有进口品牌升级布局电动持续创新223营销平台短视频推广效果优于其他平台限摩政策一线城市限摩力度大二线城市市区限摩少数城市无禁令231禁摩政策一线城市严格禁摩232禁摩政策高线城市禁摩程度各不相同摩托车友好程度差别大233禁摩政策二线城市明令禁摩区域多集中在市区中心请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10目录国产出海与海外品牌深度合作海外收入比重大241营收分布头部品牌海外收入占比约4-7成242销售结构国产品牌2021年海外增长明显243海外合作收购合资代工多模式合作技术品牌共升级244摩托车产业链整车厂商与上游高度关联下游渠道多元化245成本结构原材料成本占比大246春风动力渠道内销外销共发展海外依赖经销商247线下销售主导O2O模式兴起公司分析长期看好龙头公司钱江摩托春风动力251钱江摩托国内收入为主2021年摩托车收入占比提升至94252钱江摩托费率下降盈利提升261春风动力全地形车收入约为摩托车两倍海外占比高262春风动力品牌形象佳经营能力强费用下降明显请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11目录三公司财务国产摩企追赶国际品牌净利率提升空间大31营收构成隆鑫通用钱江摩托以摩托为主春风动力摩托占三四成32业务条线钱江摩托车业务占比毛利率最高33盈利能力国产品牌净利率有较大提升空间34费用拆分重视研发销售管理费率持续下降351杜邦分析净利率为ROE变化主要驱动因素352杜邦拆解哈雷杠杆净利水平高推高ROE36现金质量国产品牌净利润转化现金流能力强现金收回效率高37运营能力净经营周期持续优化主要品牌下游控制能力提升四投资建议及风险提示41重点关注公司及盈利预测春风动力首次覆盖42重点关注公司及盈利预测钱江摩托首次覆盖43投资建议与重点关注标的44风险提示附表1春风动力首次覆盖盈利预测表附表2钱江摩托首次覆盖盈利预测表请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12一发展历程玩乐需求崛起国内大排量摩托处于高速增长期请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1311两轮车分类聚焦中短距离出行需求分为实用交通与运动玩乐两轮车聚焦短距离出行自行车电动两轮车摩托车产品举例山地车公路车通勤车折叠车电动自行车电动踏板车货运摩托大排量跑车核心需求运动休闲低成本通勤高性价比出行低价运输中长距离运输极限运动需求相似需求相似性能要求较低性能要求更高脱离实用运动为主实用为主脱离实用玩乐为主电动车轻便化摩托车电动化性能提升产品发展性能提升边界缩小边界缩小自行车电动化电动车性能提升电气化图例资料来源各公司官网京东官网国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1412发展历程限摩驱动油转电内销出口并重玩乐型需求崛起1994-2007年2008-2011年2012-2015年2016-2020年行业红利期国产品牌优势期油改电替代期结构转型期驱动因素农村城镇化建设电动车汽车替代通勤用需求阶段趋稳高性价比优势农村经济快速发展禁限摩托相关法律法规玩乐个性需求上升成果体现完整开发生产及营销体系占据全球摩托车销量的比例小排量摩托车产销量下降玩乐型摩托品牌春风动力于拥有独立自主的知识产权已超过50大排量休闲玩乐摩托销量上升2017年8月上市世界摩托车产销第一大国2012-2015年2008-2011年2016-2020年1994-2007年销量年均下滑204万辆6000年度销量均值2642万辆年度销量均值1679万辆70销量CAGR12500060销量情况504000摩托车万辆电动两轮车万辆城镇化率403000302000202750266927012545254323632289100021932127188314721664177516821715155817371702109281004112711541232129852378487900199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020资料来源春风动力招股书国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1513行业复盘城镇化驱动产业起步限摩推动油改电消费升级推动玩乐需求1994-2007高速增长2005起出现结构化变动2018起2022年1-9月大排量销量同比增长6343经济因素城镇化率初步提升城镇化率有所提高人均GDP提高人口向城市转移人口持续转移舒适可支配收入上升通勤需求激增通勤需求持续上升向汽车转移需求发生变化需求层面通勤需求较基本通勤需求细分化性价比通勤需求降低玩乐需求上升向电动车转移需求提升推动销量上升需求转移销量下降需求变化推动新品类产品角度摩托车销量高速增长摩托车销量放缓下降玩乐型摩托车销量高速增长快速发展优势阶段主要车型小排量实用型摩托替代阶段主要车型电动车结构升级阶段主要车型大排量玩乐型摩托通路车弯梁车电动车全地形车跑车资料来源worldbankwind摩托车商会国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1614总量推算参考海外地区国内大排量摩托峰值销量预计可达10-12辆万人中国大排量摩托年销量峰值预测参考运动文化相近的日本和中国台湾的大排量摩托车销量峰值变化我们预计中国万人年销量峰值可达10-12辆即全国年销量150-170万辆距离当前国内销量仍有较大空间若禁摩限摩政策宽松峰值或将更高30202004年至2022年11月中国台湾大排量摩托万人年销量变化趋势251511011120959610848373717015595271007080910100807100055001020042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120221-11台湾250cc摩托车销量万万人年销量辆万人台湾人均GDP同比右1960年至2021年日本大排量摩托万人年销量变化趋势161201412412110011312107809193939693108884607873676667677066664086262605651555252536465045485050502042423838383942323537373331373142526011131720406200401968197819881998200819601965196619671969197019711972197319741975197619771979198019811982198319841985198619871989199019911992199319941995199619971999200020012002200320042005200620072009201020112012201320142015201620172018201920202021日本250cc摩托车销量万万人年销量辆万人日本人均GDP同比右资料来源同花顺中国台湾公路总局wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1715产品结构中排量占据主要销量大排量车型量价齐升国内各排量cc摩托车销量250大排量增长最高各排量cc摩托车价格带大排量车型价格高范围广全国2020年销量万辆全国2021年销量万辆yoy单位元人民币230000700占总销量82270截止2022年2月6586005733605004751501300001550004003647403046300302107207187198319750000200201381372631156900033000100682776105000333201400065001200000电动两轮车110125250-750国产250-750进口800进口50110125150250250各排量cc摩托车出口量2021年中排量车型增长明显各排量cc摩托车国内销量占比中排量为主3504045占总出口量7894103003540402343035250323030252612002520258150300320151511716231622971510016898174510101415561217985087355244094786505817-0050110125150250501101251502502502020出口量万辆2021出口量万辆yoy2020占比2021占比资料来源钱江摩托2021年年报摩托范app国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1816竞争格局2021年通路车CR10近50大排量市场扩容新玩家涌入头部公司销量与市占率通路车竞争格局更稳定2021通路车竞争格局CR3仅23CR10近5025014大长江隆鑫通用11612200宗申动力力帆101508234464新大洲本田银翔491289484461001887404035五羊本田洛阳北方972896411438158005010749887168828628117077272广州大运广东大治00大长江隆鑫通用宗申动力力帆新大洲本田银翔五羊本田洛阳北方其他2021销量万辆2020销量万辆2021市占率大排量摩托国内市占率2020-2022年CR3分别为433741国产大排量摩托销量20212022年持续高速增长60其他553万辆隆鑫通用无极系列销量yoy66250钱江摩托QJMOTOR57春风动力333万辆6359其他40325隆鑫通用无极系列销量yoy658钱江摩托QJMOTOR30201万辆86春风动力211620321142518251401021165912491110415702220202021202220205816820214022022资料来源wind摩托车商会各公司2021年年报国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1917行业趋势收入增速大于销量增速主要品牌收入亿元人民币-2主要品牌收入增速7445041680400374CAGR2017-20216035012441655404030040302725019920200170150107086859520172018201920202021100566338453246-20502314--40钱江摩托春风动力宗申动力隆鑫通用宝马摩托哈雷戴维森春风动力宝马摩托哈雷戴维森2016201720182019202020212022H12022前三季度钱江摩托隆鑫通用宗申动力收入增长大于销量增长主要品牌销量万辆主要品牌销量增速400-31003567535031080300CAGR2016-2021280603225003944-5402628200201501331121090761004-20404440-16501618192421193511-40-2018201920202021钱江摩托春风动力宗申动力隆鑫通用宝马摩托哈雷戴维森春风动力宝马摩托哈雷戴维森20172018201920202021钱江摩托隆鑫通用宗申动力资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明20