本期投资提示：
　　市场预期：市场过度担忧需求总量，却忽略需求结构力量。2021年以来，由于我国经济下行、疫情反复等宏观因素的影响，房地产需求端出现了快速下行，同时又由于一系列地产调控政策收紧的影响，供给端也出现了快速收缩。在供需双弱背景下，市场中部分机构对于中国住宅需求的预期也普遍更为悲观，认为未来5-10年商品住宅需求中枢将降至10亿平、甚至更低。我们将悲观因素归类为两部分：一）过度悲观因素包括：1）城镇化率逐步饱和；2）人均住房面积空间有限；3）居民购买力下降。二）相对客观因素包括：1）总人口出现负增长；2）人口老龄化；3）三四线库存相对较高，需求透支。我们认为，上述市场担心的悲观因素值得进一步分类讨论并分析，其中过度悲观因素将是对于未来住宅需求悲观预期修正的基础，而相对客观因素则是未来住宅需求结构分化趋势的根源。
　　总量判断：预计需求中枢13.4亿平，总量规模依然可观。在我们的需求测算模型中，商品住宅需求主要由刚性需求、改善需求、更新需求三部分组成，并剔除保障房承接的需求。其中，1）刚性需求：主要由自然人口、城镇化率变化推动的城镇人口提升的需求，预计22-30年年均4.5亿平；2）改善需求：主要由人均住房面积提升推动的需求，预计22-30年年均6.0亿平；3）更新需求：主要由旧房拆迁更新推动的需求，预计22-30年年均3.0亿平；4）保障房供应：主要由保障性租赁住房等非商品住房承接的需求，预计22-30年年均承接1.9亿平。综合来看，我们估算2022-30年住宅需求年均为13.5亿平，扣减保障房供应承接需求年均1.9亿平，再加上商办等非住宅需求后，对应未来5-10年商品房需求中枢为13.4亿平，总量规模依然可观，并且目前销售超跌后已开始逐步有支撑。
　　结构判断：一二线城市更具弹性，改善需求更具挖掘潜力。展望未来，我国房地产结构将出现多维度分化。1）城市结构：一二线城市在购买力、人均住房面积改善空间、以及政策放松空间等方面相对三四线城市更有优势，后续一二线城市将享受基本面和政策面共振向上的发展机遇；2）需求结构：我国人口年龄结构的上移意味着改善型需求将逐步迎来释放期，同时从政策放松空间来看，改善需求也拥有更多的政策放松空间来释放需求。从中长期来看，随着后续我国人均GDP、人均可支配收入的提升、人均住房面积提升、人口结构变化等趋势，改善型需求或将逐步成为需求的重要组成部分、甚至是主导部分；3）房企结构：在供给过度出清的背景下，房地产行业格局进一步优化，预计本轮周期中，在一二线城市积极布局、聚焦中高端改善需求、产品力强并溢价、逆市拿地积极扩张的优质房企的市占率将大幅提升，并享受到销售和盈利双双大幅提升、实现量质双升。
　　趋势判断：料销售短期修复有约束，中期需求将回归中枢。短期来看，虽然目前销售在2022年呈现超跌后、已开始逐步有需求中枢的支撑，但需求方面，购房力和购买意愿仍需要进一步的政策支持以及一定时间的修复，这将成为短期销售修复的次要约束，而供给方面，供给主体的过度出清及补库存的困难，更是制约短期销售修复的主要约束，我们判断销售或在短期维度仍处于中枢之下，总量仍偏弱，但结构强弹性，其中预计一二线城市及改善需求将更具弹性。此外，鉴于新增供给不足和保交付担忧仍将影响新房销售，而二手房并不会受到供给约束，因而预计2023年房地产市场将呈现新房弱、二手房强的格局，并预计新房成交仍同比略有下降、而二手房成交则将同比上涨。中期来看，随着供给的修复、经济的复苏，将共同推动商品房销售在后续几年中向着需求中枢逐步均值回归。
　　投资分析意见：中期不悲观，短期有约束，结构强弹性，维持“看好”评级。我们认为，中期来看，我国未来5-10年商品房需求中枢为13.4亿平，总量规模依然可观、并不用过度悲观，并目前销售超跌后已开始逐步有支撑，预计后续销售将向着需求中枢逐步回归，但短期来看，短期销售修复仍将受到供需两端不同程度的约束拖累，供需两端政策仍需更加积极，如支持优质房企扩表和居民的合理住房消费，预计短期总量仍偏弱，但结构强弹性，其中预计一二线城市及改善需求将更具弹性，而在此背景下，优质房企将受益于政策放松和格局优化双重利好。我们维持房地产板块“看好”评级，推荐：A股：华发股份、滨江集团、招商蛇口、保利发展、建发股份、中国建筑、金地集团、新城控股、万科A，建议关注：栖霞建设；H股：华润置地、越秀地产、建发国际、中海外发展、龙湖集团、碧桂园，建议关注：绿城中国；并维持物业管理板块“看好”评级，推荐：新大正、中海物业、保利物业、华润万象、碧桂园服务、旭辉永升服务，建议关注：招商积余、万物云。
　　风险提示：房地产行业政策收紧，资金再趋紧、受限占比再提升。
　　

研究报告全文：行业及产房地产业2023年03月15日行中期不悲观短期有约束结构强弹性业研究看好中国住房需求总量及结构趋势研究行业深度相关研究本期投资提示上周成交略有回落城市及房企分化加市场预期市场过度担忧需求总量却忽略需求结构力量2021年以来由于我国经济剧-地产及物管行业周报证下行疫情反复等宏观因素的影响房地产需求端出现了快速下行同时又由于一系列地20230304-202303102023产调控政策收紧的影响供给端也出现了快速收缩在供需双弱背景下市场中部分机构券年3月12日研对于中国住宅需求的预期也普遍更为悲观认为未来5-10年商品住宅需求中枢将降至10究支持刚改合理需求供给端支持值得期亿平甚至更低我们将悲观因素归类为两部分一过度悲观因素包括1城镇化率报待-2023两会政府工作报告点评2023逐步饱和2人均住房面积空间有限3居民购买力下降二相对客观因素包括1年3月5日告总人口出现负增长2人口老龄化3三四线库存相对较高需求透支我们认为上述市场担心的悲观因素值得进一步分类讨论并分析其中过度悲观因素将是对于未来住宅需求悲观预期修正的基础而相对客观因素则是未来住宅需求结构分化趋势的根源证券分析师总量判断预计需求中枢134亿平总量规模依然可观在我们的需求测算模型中商袁豪A0230520120001品住宅需求主要由刚性需求改善需求更新需求三部分组成并剔除保障房承接的需求yuanhaoswsresearchcom其中1刚性需求主要由自然人口城镇化率变化推动的城镇人口提升的需求预计联系人22-30年年均45亿平2改善需求主要由人均住房面积提升推动的需求预计22-30邓力年年均60亿平3更新需求主要由旧房拆迁更新推动的需求预计22-30年年均30862123297818亿平4保障房供应主要由保障性租赁住房等非商品住房承接的需求预计22-30年dengliswsresearchcom年均承接19亿平综合来看我们估算2022-30年住宅需求年均为135亿平扣减保障房供应承接需求年均19亿平再加上商办等非住宅需求后对应未来5-10年商品房需求中枢为134亿平总量规模依然可观并且目前销售超跌后已开始逐步有支撑结构判断一二线城市更具弹性改善需求更具挖掘潜力展望未来我国房地产结构将出现多维度分化1城市结构一二线城市在购买力人均住房面积改善空间以及政策放松空间等方面相对三四线城市更有优势后续一二线城市将享受基本面和政策面共振向上的发展机遇2需求结构我国人口年龄结构的上移意味着改善型需求将逐步迎来释放期同时从政策放松空间来看改善需求也拥有更多的政策放松空间来释放需求从中长期来看随着后续我国人均GDP人均可支配收入的提升人均住房面积提升人口结构变化等趋势改善型需求或将逐步成为需求的重要组成部分甚至是主导部分3房企结构在供给过度出清的背景下房地产行业格局进一步优化预计本轮周期中在一二线城市积极布局聚焦中高端改善需求产品力强并溢价逆市拿地积极扩张的优质房企的市占率将大幅提升并享受到销售和盈利双双大幅提升实现量质双升趋势判断料销售短期修复有约束中期需求将回归中枢短期来看虽然目前销售在2022年呈现超跌后已开始逐步有需求中枢的支撑但需求方面购房力和购买意愿仍需要进一步的政策支持以及一定时间的修复这将成为短期销售修复的次要约束而供给方面供给主体的过度出清及补库存的困难更是制约短期销售修复的主要约束我们判断销售或在短期维度仍处于中枢之下总量仍偏弱但结构强弹性其中预计一二线城市及改善需求将更具弹性此外鉴于新增供给不足和保交付担忧仍将影响新房销售而二手房并不会受到供给约束因而预计2023年房地产市场将呈现新房弱二手房强的格局并预计新房成交仍同比略有下降而二手房成交则将同比上涨中期来看随着供给的修复经济的复苏将共同推动商品房销售在后续几年中向着需求中枢逐步均值回归投资分析意见中期不悲观短期有约束结构强弹性维持看好评级我们认为中期来看我国未来5-10年商品房需求中枢为134亿平总量规模依然可观并不用过度悲观并目前销售超跌后已开始逐步有支撑预计后续销售将向着需求中枢逐步回归但短期来看短期销售修复仍将受到供需两端不同程度的约束拖累供需两端政策仍需更加积极如支持优质房企扩表和居民的合理住房消费预计短期总量仍偏弱但结构强弹性其中预计一二线城市及改善需求将更具弹性而在此背景下优质房企将受益于政策放松和格局优化双重利好我们维持房地产板块看好评级推荐A股华发股份滨江集团招商蛇口保利发展建发股份中国建筑金地集团新城控股万科A建议关注栖霞建设H股华润置地越秀地产建发国际中海外发展龙湖集团碧桂园建议关注绿城中国并维持物业管理板块看好评级推荐新大正中海物业保利物业华润万象碧桂园服务旭辉永升服务建议关注招商积余万物云风险提示房地产行业政策收紧资金再趋紧受限占比再提升请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明行业深度投资案件结论和投资分析意见我们认为中期来看我国未来5-10年商品房需求中枢为134亿平总量规模依然可观并不用过度悲观并目前销售超跌后已开始逐步有支撑预计后续销售将向着需求中枢逐步回归但短期来看短期销售修复仍将受到供需两端不同程度的约束拖累供需两端政策仍需更加积极如支持优质房企扩表和居民的合理住房消费预计短期总量仍偏弱但结构强弹性其中预计一二线城市及改善需求将更具弹性而在此背景下优质房企将受益于政策放松和格局优化双重利好我们维持房地产板块看好评级推荐A股华发股份滨江集团招商蛇口保利发展建发股份中国建筑金地集团新城控股万科A建议关注栖霞建设H股华润置地越秀地产建发国际中海外发展龙湖集团碧桂园建议关注绿城中国并维持物业管理板块看好评级推荐新大正中海物业保利物业华润万象碧桂园服务旭辉永升服务建议关注招商积余万物云原因及逻辑总量方面在我们的需求测算模型中商品住宅需求主要由刚性需求改善需求更新需求三部分组成并剔除保障房承接的需求综合来看我们估算2022-2030年的住宅需求年均为135亿平其中刚性需求改善需求更新需求分别占比334442224扣减保障房供应承接需求年均19亿平对应未来9年年均116亿平米再考虑到商办等非住宅需求后对应未来9年商品房需求中枢为134亿平总量规模依然可观并且目前销售超跌后已开始逐步有支撑结构方面展望未来我国房地产结构将出现多维度分化1城市结构一二线和三四线分化加剧前者更具韧性和弹性2需求结构改善需求处于压抑状态料将成为后续需求主导部分3房企结构行业经历供给出清料优质房企集中度将大幅提升有别于大众的认识2021年以来由于我国经济下行疫情反复等宏观因素的影响房地产需求端出现了快速下行同时又由于一系列地产调控政策收紧的影响供给端也出现了快速收缩在供需双弱的背景下市场中部分机构对于中国住宅需求的预期也普遍更为悲观认为未来5-10年商品住宅需求中枢将降至10亿平甚至更低而我们认为目前地产悲观因素主要分为两部分一过度悲观因素包括1城镇化率逐步饱和2人均住房面积空间有限3居民购买力下降二相对客观因素包括1总人口出现负增长2人口老龄化3三四线库存相对较高需求透支我们认为上述市场担心的悲观因素值得进一步分类讨论并分析其中过度悲观因素将是对于未来住宅需求悲观预期修正的基础而相对客观因素则是未来住宅需求结构分化趋势的根源请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共39页简单金融成就梦想行业深度目录1市场预期市场过度担忧需求总量却忽略需求结构力量611市场担忧多因素导致市场对于商品住宅中长期较悲观612有别于市场的认识三大预期差异未来需求中枢不悲观82总量判断预计需求中枢134亿平总量规模依然可观921需求构成刚性需求改善需求更新需求为住宅需求三大支撑922住宅需求三大需求支撑预计22-30年住宅需求中枢135亿平10221刚性需求城镇化率提升预计22-30年年均刚需45亿平10222改善需求人居面积提升预计22-30年年均改善需求60亿平14223更新需求旧房更新预计22-30年年均更新需求30亿平17224保障房供应预计22-30年保障房供给年均承接需求19亿平1923商品房需求预计我国中期商品房需求中枢134亿平规模可观223结构判断一二线城市更具弹性改善需求更具挖掘潜力2331城市结构一二线和三四线分化加剧前者更具韧性和弹性2432需求结构改善需求处于压抑状态料将成为后续需求主导部分2733房企结构行业经历供给出清料优质房企集中度将大幅提升304趋势判断料成交短期修复有约束中期需求将回归中枢3141新房成交趋势短期供给为主要约束中期需求回归中枢32411短期趋势短期购买力下行待修复供给短缺是关键制约32412中期趋势供给修复经济复苏共同推动需求回归中枢3342一二手房结构供给少保交付导致新房弱二手房强3443政策趋势扭转资产价格预期恢复优质房企结构性扩表355投资分析意见中期不悲观短期有约束结构强弹性维持看好评级376风险提示房地产行业政策收紧资金再趋紧受限占比再提升38请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共39页简单金融成就梦想行业深度图表目录图1多因素导致市场对于商品住宅中长期需求较悲观6图2悲观预期因素分为过度悲观因素和相对客观因素两类7图3三大预期差推动中长期需求不悲观9图4中长期商品房需求测算模型10图51952-2022年我国人口增长率11图6中国美国日本1962-2021年人口自然增长率11图71950年至今主流国家城镇化率对比13图8放缓阶段主流国家城镇化率对比13图9主流国家城镇化率静态对比14图10我国人均住房建筑面积15图11主流国家人均住房面积对比15图12人均住房面积与人均GDP正相关16图13人均住房面积与城镇人均可支配收入正相关16图14主流国家房屋更新率对比17图15预计未来改善需求将是住宅需求主要贡献组成19图16我国主要保障房分类情况21图17城镇化率人均住房面积房屋更新率为中期需求三大支撑23图18近年来一二线城市和三四线城市成交分化进一步加大24图19近年来34城中一二线城市销售面积占比逐步提升24图2034城人均GDP人均可支配收入分布情况25图21高能级城市人均住房面积相对更低26图22产业发展差异是房地产发展模式持续性的关键影响变量27图23深圳上海无锡的改善型需求占比持续提升28图24人口结构肥胖维度持续上移29图2540-60岁年龄段人口占比29图2645-60岁年龄段人口占比29图27主流房企2022年销售额同比及拿地强度比30图2831个大城市城镇调查失业率32请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共39页简单金融成就梦想行业深度图29城镇居民人均可支配收入同比32图30短期供给拖累导致成交弱复苏33图31预计我国22-30年商品房需求中枢134亿平34图3234城一手房成交同比及13城二手房成交同比35图33新房及二手房成交面积占比35图34预计我国房地产需求端中期仍有需求支撑36图35当前房地产行业产能降幅已超过行业需求中枢的降幅36表1生育支持政策持续推出11表2房龄结构占比及年均更新需求估算18表32022-2030年我国住宅需求中枢的估算18表4近年来国家密集出台相关政策促进保障性租赁住房发展20表526城十四五保障房规划情况21表6截至11月末重点一二线城市目前购房政策情况26表72023年1-2月TOP50房企销售表现31表8主流AH上市房企估值表38请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共39页简单金融成就梦想行业深度1市场预期市场过度担忧需求总量却忽略需求结构力量11市场担忧多因素导致市场对于商品住宅中长期较悲观2021年以来由于我国经济下行疫情反复等宏观因素的影响居民对于商品住宅的购买意愿和购买力出现了双双下降导致了房地产需求端出现了快速下行而同时又由于2021年以来三道红线贷款集中度管理预售资金监管等一系列调控政策收紧的影响大量房企陆续出险拿地开工快速下行导致了房地产供给端也出现了快速收缩在供需双弱的背景下2022年房地产市场销量出现了创历史新高的降幅同时房价也出现了全国性的持续下降在如此悲观环境下市场主流机构在线性外推之下对于中国住宅需求的预期也普遍更为悲观并且按照市场部分机构的悲观预测市场对于未来5-10年商品住宅需求中枢的悲观预期被进一步下调至约10亿平米较2021年商品住宅销售面积157亿平米下降36注我们采用了近期发布住宅需求研究报告的3家机构的测算结果的平均值作为近期市场对于我国住宅需求中枢的悲观预期其中1机构1预测未来10年商品住宅需求中枢12亿平米2机构2预测未来10年商品住宅需求中枢悲观7亿平米中性9亿平米乐观12亿平米3机构3预测未来10年商品房需求中枢106亿平米假设按2015-21年商品房销售面积中住宅平均占比为87调整对应商品住宅需求中枢92亿平米图1多因素导致市场对于商品住宅中长期需求较悲观资料来源Wind申万宏源研究我们认为市场对于商品住宅需求的悲观预期来自于多方面因素我们将其归类为两部分1过度悲观因素包括请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共39页简单金融成就梦想行业深度1城镇化率2021年末城镇化率达647提升速度逐步放缓2人均住房面积2020年末我国城镇城市镇人均住房建筑面积家庭户达386平米其中城市人均住房建筑面积为365平米3购买力疫情影响和经济下行压力背景下居民对于收入预期不乐观居民购买力下降2相对客观因素包括1总人口2022年末我国总人口141亿人人口自然增长率为-060人口出现负增长2人口老龄化据国家卫健委的测算预计十四五时期我国60岁及以上老年人口总量将突破3亿占比将超过202035年60岁及以上老年人口将增加到42亿左右占比将超过303三四线库存三四线城市库存相对较高并且由于上一轮周期中棚改透支了需求购买力和需求相对较弱图2悲观预期因素分为过度悲观因素和相对客观因素两类资料来源Wind统计局卫健委申万宏源研究不过我们认为上述市场担心的悲观因素值得进一步分类讨论并分析其中过度悲观因素将是对于未来住宅需求悲观预期修正的基础而相对客观因素则是未来住宅需求结构分化趋势的根源而我们本次报告将针对需求总量和结构这两方面进行深入讨论和分析请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共39页简单金融成就梦想行业深度12有别于市场的认识三大预期差异未来需求中枢不悲观我们认为未来5-10年商品住宅中期需求中枢较过去10年将有所下降但不必过于悲观主要源于1预期差一对城镇化率提升空间的低估据统计局数据2021年末我国常住人口城镇化率达647同比083pct在即将进入纳瑟姆曲线70拐点前的减速阶段市场普遍认为我国城镇化率增速将显著放缓提升空间有限从节奏来看对比主流海外国家城镇化率的发展历程主流海外国家的城镇化过程均呈现出步入60水平后的增速放缓但城镇化水平仍保持一定速率发展在十年内均提升至70以上从空间来看主流海外国家的城镇化率终点普遍在80以上因此未来城镇化率仍将有进一步提升空间此外和海外不同的是我国有常住人口城镇化率和户籍人口城镇化率两个口径上述对比的仅是常住人口城镇化率口径2021年我国户籍城镇化率仅467因此我们认为即使远期我国城镇化率达到80水平并且假设后续常住人口城镇化率停止提升在户籍城镇化率提升过程中也会催生住房需求2预期差二对人均住房面积的理解差异根据第七次人口普查数据2020年末我国城镇城市镇人均住房建筑面积家庭户达386平米其中城市人均住房建筑面积为365平米市场普遍认为我国人均住房面积相较海外对比空间已经不大但我们认为我国人均住房面积存在口径上的差异1家庭户和集体户的差异目前我国人均住房面积均仅统计家庭户考虑集体户影响后我们估算2020年末城镇常住人口人均住房建筑面积为356平米2建筑面积和使用面积的差异我国统计口径均为建筑面积而对比海外国家口径均为实际使用面积因而谨慎按照85得房率估算目前我国实际人均居住使用面积仅为303平米显著低于海外的40-65平米3预期差三对二手房分流需求的过多考虑根据七普数据2020年我国城镇存量住房来源中101的存量住房来自购买二手房市场普遍认为目前我国存量房较多二手房成交将在一定程度上分流新增商品住宅需求但在我们后文的估算模型中商品住宅需求对应住宅需求剔除保障房供应其中住宅需求主要由刚性需求改善需求更新需求三部分组成均为增量住房需求而二手房成交是存量房交易不构成增量供给也就不分流增量需求请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共39页简单金融成就梦想行业深度图3三大预期差推动中长期需求不悲观资料来源Wind统计局七普申万宏源研究2总量判断预计需求中枢134亿平总量规模依然可观21需求构成刚性需求改善需求更新需求为住宅需求三大支撑从我国住房市场来看商品住宅长期增量需求主要由城镇人口增加自然人口增加和城镇化率提升人均住房面积提升和旧房拆迁更新等三方面因素推动的需求组成在我们的住宅需求测算模型中商品房需求包括商品住宅需求和商办等非住宅需求商品住宅需求则对应住宅需求剔除保障房供应其中住宅需求主要由刚性需求改善需求更新需求三部分组成具体计算关系如下商品房需求商品住宅需求商办等非住宅需求商品住宅需求住宅需求-保障房供应住宅需求刚性需求改善需求更新需求其中1刚性需求主要由自然人口增加城镇化率提升推动的城镇人口增长带来的刚性住房需求2改善需求主要由人均住房面积提升带来的改善性住房需求请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共39页简单金融成就梦想行业深度3更新需求主要由老龄房屋拆迁带来的更新需求4保障房供应-主要由保障性租赁住房公租房等非商品住房承接的需求图4中长期商品房需求测算模型资料来源Wind统计局申万宏源研究22住宅需求三大需求支撑预计22-30年住宅需求中枢135亿平221刚性需求城镇化率提升预计22-30年年均刚需45亿平1自然人口方面预计自然人口增长率趋近0左右据统计局数据2022年我国总人口141亿人出生率为677同比-008pct死亡率为737同比002pct对应人口自然增长率为-060同比-009pct对比海外来看2005-2020年美国平均人口增长率为741990-2010年日本平均人口增长率为19参考海外城镇化步入趋缓阶段其人口增长趋势相应逐步放缓以及我国目前人口增长率现状预计未来我国人口自然增长率或逐渐趋近于0但另一方面我国的生育政策持续放宽随着二孩三孩政策放开各地配套支持政策也不断落地有望逐步提振生育水平综合考虑出生率及死亡率趋势以及生育支持政策预计人口自然增长率趋近0左右按照人口自然增长率为0假设预计2030年我国总人口为141亿人略低于卫计委预测的2030年我国总人口145亿人和联合国贸易和发展会议预测的146亿人请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共39页简单金融成就梦想行业深度图51952-2022年我国人口增长率人口增长率50040030020010000195519611976198219881997200320091958196419671970197319791985199119942000200620122015201820211001952出生率死亡率自然增长率资料来源Wind国家统计局申万宏源研究图6中国美国日本1962-2021年人口自然增长率人口增长率300250200150100500050197019721974198619881990200020022004201620182020196219641966196819761978198019821984199219941996199820062008201020122014100人口增长率中国人口增长率日本人口增长率美国资料来源Wind国家统计局申万宏源研究表1生育支持政策持续推出时间会议文件主要内容20131115十八届三中全会实施单独二孩政策201611十八届五中全会全面实施一对夫妇可生育两个孩子政策2021531中共中央政治局会议实施一对夫妻可以生育三个子女政策及配套支持措施国家医疗保障局办公室关于做确保参保女职工生育三孩的费用纳入生育保险待遇支付范围各地医保部门要按202176好支持三孩政策生育保险工作规定及时足额给付生育医疗费用和生育津贴待遇的通知完善三孩生育政策配套措施促进出生人口性别比趋于正常提高优生优育服务国务院关于印发中国妇女发展水平增加优质普惠托育服务供给推进教育公平与优质教育资源供给落实产202198纲要和中国儿童发展纲要的通假制度和生育津贴探索实施父母育儿假推动将3岁以下婴幼儿照护服务费用知纳入个人所得税专项附加扣除加强住房等支持政策减轻生育养育教育负担请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共39页简单金融成就梦想行业深度将困境儿童及其家庭支持与保障作为家庭支持政策的优先领域加快完善家政服务标准提高家庭服务智慧化和数字化水平鼓励用人单位创办母婴室和托育托管服务设施实施弹性工时居家办公等灵活的家庭友好措施做好人口监测把生育登记和出生信息统计作为出生人口监测的重要途径推动国家卫生健康委办公厅关于完2021129健全覆盖全人群和全生命周期的人口监测体系密切监测生育形势和人口变动趋善生育登记制度的指导意见势为实施三孩生育政策及配套支持措施提供信息支撑完善三孩生育政策配套措施将3岁以下婴幼儿照护费用纳入个人所得税专项附2022311十三届全国人大加扣除推动生育支持政策落地见效国家医保局财政部国家税合理提高居民医保生育医疗费用保障水平切实支持三孩生育政策减轻生育医2022630务总局关于做好2022年城乡疗费用负担促进人口长期均衡发展居民基本医疗保障工作的通知资料来源Wind政府官网申万宏源研究2城镇化率预计2030年我国城镇化率提升至724据统计局数据2021年末我国常住人口城镇化率达647同比083pct在即将进入纳瑟姆曲线70拐点前的减速阶段城镇化率增速有所放缓进入缓慢提升阶段对比主流海外国家城镇化率的发展历程包括美国日本韩国俄罗斯德国等在内的主流海外国家在城镇化率步入60阶段后城镇化率提升速度均有所放缓对比各国缓慢提升阶段具体来看美国在1950-1960期间城镇化率由642提升至700年均提升058pct日本在1961-1971期间城镇化率由642提升至727年均提升085pct韩国在1985-1995期间城镇化率由649提升至782年均提升134pct俄罗斯在1972-1982期间城镇化率由641提升至706年均提升07pct各主流海外国家的城镇化过程均呈现出步入60水平后的增速放缓但城镇化水平仍保持一定速率发展在十年内均提升至70以上综合来看海外主流国家城镇化率放缓阶段的10年时间年均城镇化率提升086pct按照国家统计局数据2021年我国城镇化率达647按照海外主流国家年均提升速率假设对应2030年我国城镇化率提升至724使用ETS模型基于2001-2021我国城镇化率数据进行时间序列分析预测对应2030年我国城镇化率提升至730与海外主流国家城镇化率放缓阶段的10年内的增长情况接近略高于联合国预测的706与国家人口发展规划20162030年中要求的70目标谨慎假设下我们选取724作为我国2030年城镇化水平的预测数较2021年提升825pct需要注意的是我们目前仅测算到2030年的我国城镇化率724对比海外来看城镇化率终点普遍在80以上因此未来城镇化率仍将有进一步提升空间此外和海外不同的是我国有常住人口城镇化率和户籍人口城镇化率两个口径上述对比的仅是常住人口城镇化率口径2021年我国户籍城镇化率仅467因此我们认为即使远期我国请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共39页简单金融成就梦想行业深度城镇化率达到80水平并且假设后续常住人口城镇化率停止提升在户籍城镇化率提升过程中也会催生住房需求图71950年至今主流国家城镇化率对比城镇化率100080060040020000195319561959196219651968197119741977198019831986198919501992199519982001200420072010201320162019美国日本韩国俄罗斯德国中国资料来源Wind联合国各国统计局申万宏源研究图8放缓阶段主流国家城镇化率对比城镇化率800750700650600NN1N2N3N4N5N6N7N8N9N10美国1950-1960日本1961-1971韩国1985-1995俄罗斯1972-1982中国2020-2030资料来源Wind联合国各国统计局申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共39页简单金融成就梦想行业深度图9主流国家城镇化率静态对比城镇化率1000900800700600500日本英国美国加拿大韩国法国德国意大利中国资料来源Wind联合国各国统计局申万宏源研究注我国有常住人口城镇化率和户籍人口城镇化率两个口径上述对比的仅是常住人口城镇化率口径2021年我国户籍城镇化率仅467预计后续具备将更大提升空间我们认为住宅长期刚性需求主要由城镇人口增加自然人口增加和城镇化率提升推动其中由于出生率的持续下降自然人口的增速已经逐步放缓城镇人口的增加则主要来自于城镇化率的提升根据假设预计2030年我国总人口为141亿人城镇化率724对应2030年城镇人口达102亿人根据七普数据2020年末我国城镇人均住房面积为386平米家庭户口径考虑集体户影响后估算20202021年末我国常住人口人均住房面积分别为356371平米因此根据中期刚性需求2030年城镇人口-2021年城镇人口人均住房面积测算出2022-2030年我国由城镇化率提升带来的刚性需求合计为405亿平米对应22-30年9年年均需求45亿平米222改善需求人居面积提升预计22-30年年均改善需求60亿平根据第七次人口普查数据2020年末我国城镇城市镇人均住房建筑面积家庭户达386平米其中城市人均住房建筑面积为365平米值得注意的是目前所用的人均住房面积均仅统计家庭户因此实际为家庭户口径一定程度上可以理解为户籍人口口径人均住房面积区别于常住人口口径人均住房面积考虑集体户影响后我们估算2020年末城镇常住人口人均住房建筑面积为356平米注目前仅宁波鄞州区公布了集体户人均住房面积为家庭户的35假设按照集体户人均住房面积为386平米35即135平米并加权2020年末城镇家庭户人口76亿人集体户人口10亿人估算2020年末城镇常住人口人均住房建筑面积为356平米请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共39页简单金融成就梦想行业深度图10我国人均住房建筑面积中国人均住房面积50038640036529230330021822420010000200020102020城市人均住房面积城镇人均住房面积资料来源Wind历次人口普查各国统计申万宏源研究横向对比海外来看目前我国人均住房面积和海外对比处于较低水平考虑到我国统计口径均为建筑面积而对比海外国家口径均为实际使用面积因而谨慎按照85得房率按照浙江省七普数据和统计年鉴数据估算目前存量得房率约84估算目前我国实际人均居住使用面积仅为303平米显著低于日本的39平米德国的46平米瑞士的466平米美国的669平米注按照浙江省第七次人口普查系列分析浙江城镇人均住房使用面积395平米并按照2021年浙江统计年鉴浙江城镇人均住房建筑面积47平米估算浙江省住房得房率为84图11主流国家人均住房面积对比平米人均住房面积80706050403020100瑞士日本中国美国德国俄罗斯西班牙拉脱维亚哈萨克斯坦资料来源WindCEIC数据库各国统计局申万宏源研究注中国人均住房面积按85得房率估算使用面积口径下的人均住房面积请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共39页简单金融成就梦想行业深度从人均住房建筑面积与人均GDP历史数据的相关性分析来看人均住房建筑面积与人均GDP存在显著的线性正相关经过模型拟合人均GDP每增长1000元城镇居民人均住房建筑面积平均增长0174平米按照十四五规划和2035年远景目标纲要的要求2035年人均GDP达到中等发达国家水平取现阶段发达经济体入门水平18万美元作为目标对应2022-30年年均增速将达到322030年我国的人均GDP将达到1076万元按照模型预测估算2030年我国考虑集体户调整后的人均住房建筑面积将达到424平米对应还原为家庭户后的人均住房建筑面积459平米对应考虑得房率后的人均住房使用面积360平米值得注意的是我们目前仅测算到2030年的人均住房面积我们认为随着我国人均GDP人均可支配收入的持续提升未来人均住房面积仍将进一步提升并且考虑到我国人均住房使用面积2020年仅为30平米以及估算2030年也仅为36平米对比海外发达国家的39-67平米仍有着非常大的提升空间图12人均住房面积与人均GDP正相关图13人均住房面积与城镇人均可支配收入正相关平米平米人均住房建筑面积人均住房建筑面积y00002x25534y00002x23607R096737R09707363535333431332927322531100002000030000400005000060000700002500030000350004000045000元元资料来源Wind国家统计年鉴七普申万宏源研究资料来源Wind国家统计年鉴七普申万宏源研究考虑集体户的影响我们估算2021年我国城镇常住人口人均住房面积达371平米并根据模型预测结果考虑到人均住房面积与人均GDP相关性更为显著我们采用人均住房面积与人均GDP相关性模型估算2030年我国城镇常住人口人均住房面积达424平米并考虑前文预测2030年城镇人口达102亿人因此根据中期改善需求2030年城镇人口2030年城镇常住人口人均住房面积-2021年城镇常住人口人均住房面积测算出2022-2030年我国由人均住房面积提升带来的改善性需求合计为536亿平米对应22-30年9年年均需求60亿平米请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共39页简单金融成就梦想行业深度223更新需求旧房更新预计22-30年年均更新需求30亿平存量住房更新率方面美国房屋更新率为03-05日本住宅类公寓法定耐用年数为47年对应存量住房更新率为14721韩国钢筋混凝土建造的建筑物可以使用的法定年限平均为40年对应存量住房更新率为140252016-2018年全国棚改总套数分别为606609和580万套按照平均50平米套估算2016-2018年拆迁面积分别为3030和29亿平米估算分别对应当年拆迁率131211根据清华大学恒隆房地产研究中心黄禹刘洪玉徐跃进2016年发布的我国城镇住房拆除率及其影响因素研究2002-2013年我国城镇存量住房平均拆除率为089而如果考虑到目前我国土地使用权期限为70年按照170估算对应未来每年城镇存量住房更新率应为14因此预计我国目前存量房更新率或维持在09-14区间对比海外国家来看处于相对合理水平图14主流国家房屋更新率对比30房屋更新率252015100500韩国日本中国美国资料来源WindCEIC数据库各国统计局注日本和韩国按照法定房屋耐用年限估算实际更新率或低于估算值另一方面由于存量住房内部因房龄结构的差异导致不同房龄住宅的更新率差异较大第六次人口普查披露的房屋建成年份处于1949-1959年1960-1969年1970-1979年1980-1989年的四类住房面积到第七次人口普查分别同比下降4453427040892988房龄越高的住房更新率更高因此我们基于第七次人口普查披露的每年各房龄住宅占比以10年为一段划分假设2000年以前建成房屋按照70年的基础建筑年限2000年以后建成房屋按照100年的基础建筑年限不同房龄的住宅的期望建筑年限按年份依次递减对2021-2030年各房龄住宅更新情况进行预测结果表明2022-2030年城市住房更新需求合计271亿平米对应22-30年9年年均更新需求为30亿平米请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共39页简单金融成就梦想行业深度值得注意的是从楼龄结构来看根据七普数据2000年以前建成的房屋占比约2752000-2009年建成的房屋占比约350而2009年之后建成的房屋占比约375而在我们的估算模型中我们对2000年以后建成的房屋按100年折旧对应拆迁率仅1并且假设2009年的房屋在未来10年均不拆除因此测算结果更偏保守实际更新需求预计将更多表2房龄结构占比及年均更新需求估算亿平米1949之前1949-19591960-19691970-19791980-19891990-19992000-2009合计2021E0040050040120511101153012022E0040050040120511101153012023E0040050040120511101153012024E0040050040120511101153012025E0040050040120511101153012026E0040050040120511101153012027E0040050040120511101153012028E0040050040120511101153012029E0040050040120511101153012030E00400500401205111011530122-30合计0380430391094589921032271122-30年均004005004012051110115301资料来源Wind七普申万宏源研究注从第七次人口普查与第六次人口普查的数据来看建成时间越早的房屋拆迁率越高因此我们将2000年以前建成的房屋按照民用住宅70年产权计考虑到2000年以后建成的房屋建筑质量相对较高按100年折旧假设当前存量住宅在剩余产权折旧期限内折旧例如60年房龄以上的按剩余10年折旧对不同房龄结构住房分别得到101053321的拆迁率水平综合之下对应2022-30年年均总体拆迁率水平为10综合来看我们估算2022-2030年的住宅需求合计为1212亿平米对应22-30年9年年均住宅需求为135亿平米其中1刚性需求合计405亿平米未来9年年均45亿平米2改善需求合计536亿平米未来9年年均60亿平米3更新需求合计271亿平米未来9年年均30亿平米表32022-2030年我国住宅需求中枢的估算城镇住宅存量总人口城镇化率城镇常住人口常住人口人均住年份亿平米亿元亿人房面积平米2000441127362469620051077131430561922010190713450067285201522791385137928720203213141639903562021339414164791371请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共39页简单金融成就梦想行业深度2030E44931417241024242022E-2030E城405年均45刚性需求来自城镇化率提升带来的城镇人口增加镇住宅刚性需求2022E-2030E城536年均60改善需求来自人均居住面积提升镇住宅改善需求2022E-2030E城271年均30更新需求来自老旧城镇住宅拆除更新镇住宅更新需求2022E-2030E年1212年均1352022-2030年合计住宅新增需求年均城镇住宅需求资料来源Wind城镇房屋概况统计公报中国指数研究院申万宏源研究2011-2020年我们估算刚性需求改善需求更新需求分别占比3853752402022-2030年我们预计刚性需求改善需求更新需求分别占比334442224分别较2011-2020年-5167-16pct改善需求占比将逐步提升因而我们认为未来5-10年中我国新增住房需求的主导构成将由刚性需求转为改善需求图15预计未来改善需求将是住宅需求主要贡献组成刚性需求改善需求更新需求占比1002402248060375442402038533402011-20202022-2030刚性需求改善需求更新需求资料来源Wind统计局申万宏源研究224保障房供应预计22-30年保障房供给年均承接需求19亿平据住建部表示十四五期间全国计划筹建保障性租赁住房870万套国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见提到保障性租赁住房主要解决符合条件的新市民青年人等群体的住房困难问题以建筑面积不超过70平方米的小户型为主据此估算2021-2025年十四五期间全国计划新增保障性租赁住房61亿平米对应2021-25年年均12亿平米此外我们根据26个城市的住房发展十四五规划保障性租赁住房占保障房总体平均比例为657我们假设十四五保障性租赁住房规划数占所有保障房的657估算十四请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共39页简单金融成就梦想行业深度五保障房总新增套数为1325万套对应2021-25年年均19亿平米考虑到保障性租赁住房支持政策密集出台中期保障性住房或将在供给端持续承担非商品房承接角色并且考虑到目前我国城镇化率提升进程放缓我们按照十四五规划假设2026-30年年均新增保障性租赁住房套数持平于2025年的180万套5年合计900万套并考虑到其占比维持在657再扩大至2026-30年保障房供应套数合计估算为1370万套对应2022-30年保障房供应面积合计约171亿平米对应未来9年年均19亿平米表4近年来国家密集出台相关政策促进保障性租赁住房发展时间发布单位文件会议名称政策要点2009-2011年廉租住房保从2009年起到2011年争取用三年时间基本解决747万户现有城市200905住建部障规划低收入住房困难家庭的住房问题关于加快发展公共租赁住201006国务院公共租赁住房供应对象主要是城市中等偏下收入住房困难家庭房的指导意见202010中共中央十四五规划建议完善长租房政策扩大保障性租赁住房供给要高度重视保障性租赁住房建设加快完善长租房政策逐步使租购住房202012国务院中央经济工作会议在享受公共服务上具有同等权利通过增加土地供应安排专项资金集中建设等办法切实增加保障性租202103国务院政府工作报告赁住房和共有产权住房供给202104国务院中央政治局会议增加保障性租赁住房和共有产权住房供给防止以学区房等名义炒作房价发展保障性租赁住房工作座由政府给予政策支持引导多主体投资多渠道供给坚持小户型低租202105住建部谈会金重点利用存量土地和房屋建设保障性租赁住房关于进一步做好基础设施将保障性租赁住房包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项202106发改委领域不动产投资信托基金目纳入试点项目REITs试点工作的通知加快完善以公租房保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体关于加快发展保障性租赁202106国务院系城市人民政府要坚持供需匹配科学确定十四五保障性租赁住房住房的意见建设目标和政策措施制定年度建设计划并向社会公布202107国务院中央政治局会议加快发展租赁住房落实用地税收等支持政策切实增加供给科学确定十四五保障性租赁住房建设目标新增保障发展保障性租赁住房工作现性租赁住房占新增住房供应总量的比例应力争达到30以上上海广202110住建部场会州深圳计划十四五时期新增保障性租赁住房分别为476040万套间均占新增住房供应总量的45左右要推进保障性住房建设支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求202112国务院中央政治局会议促进房地产业健康发展和良性循环关于进一步完善和落实积202207住建部极生育支持措施的指导意十四五期间全国计划筹集建设保障性租赁住房870万套间见中共中央宣传部举行新时代2021年2022年全国建设筹集330万套间保障性租赁住房202209住建部住房和城乡建设事业高质量十四五40个重点城市计划新增保障性租赁住房650万套间发展举措和成效新闻发布会资料来源国务院发改委住建部申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共39页简单金融成就梦想