如何理解数字中国对电信运营商的影响？
　　2023年2月27日，中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》，其中明确指出建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎。我们认为数字中国背景下：1）基本面方面，运营商拥有网、云、数等构筑国内数字经济大动脉的三大关键性资源，其角色正由通信管道逐步向产业链链长转变。2）估值方面，当前运营商A股/H股平均EV/EBITDA分别为3.61/2.75倍，与全球平均对比折让32.4%/48.5%，我们认为数字中国背景下，未来若对云计算等新兴业务按PS单独估值，运营商估值仍有进一步重塑的空间。
　　观点#1：电信运营商接捧BAT成为国内云计算市场主力军
　　2022年以来，在互联网流量增长放缓背景下，云计算行业增长动力逐步由互联网转向传统企业，三大运营商接捧互联网巨头成为政府、金融等行业上云的IaaS服务主力军。根据我们的梳理，3Q22国内主要互联网云厂商合计营收为431亿元，同比增长5.8%，较2Q22继续放缓4pct。在算力网络建设及国资云的拉动下，据工信部，2022年电信运营商云计算业务合计营收同比增长118.2%，运营商云与互联网云成长性进一步分化。我们认为，数字中国规划出台后，国内千行百业数字化转型将加速，而运营商将凭借其云网融合及央企背景优势接捧BAT成为国内云计算市场主力军。
　　观点#2：电信运营商角色由“通信管道”转变为“产业链链长”
　　我们观察到，2022年以来，随着三大运营商全面发力产业数字化赛道，运营商在数字经济发展中所承担的角色，也逐步由“通信管道”转变为“产业链链长”。其中，中国移动积极担当移动信息现代产业链链长的使命，在连接移动信息产业链上下游中发挥扁担效应；中国电信与产业链伙伴开展联合技术攻关，全力带动产业链上下游企业协同创新；中国联通则作为网络安全产业链链长，运营中国网络安全产业创新发展联盟，携手近400家合作伙伴，共同筑牢网络新长城。我们认为运营商作为数字化领域各个产业链的链长，将成为产业资源的聚集地，未来在数字化转型中的战略地位也将不断提升。
　　观点#3：电信运营商或将成为数据要素市场重要参与者
　　《规划》中重点突出数据要素在数字经济时代的主线地位，继土地、劳动力、资本等拉动经济增长的要素之后，数据将作为新的生产要素，成为未来国内经济增长的又一全新引擎。三大运营商基于其业务性质，手中的数据来源广泛，可挖掘价值高，一方面运营商可以作为数据供给方参与数据要素市场；另一方面运营商在数据加工、数据流通、数据安全服务等方面也有充足的过往技术与经验积累。根据工信部数据，2022年三大运营商大数据业务增速达到58.0%，同比增加22.5pct，增速明显加快，我们认为随着数据要素市场的建设完善，运营商将凭借其数据体量与技术积累率先受益。
　　观点#4：电信运营商估值仍有进一步重塑的空间
　　22年11月以来，在基本面提速向上、国央企重估、数字中国政策等因素共同促进下，电信运营商估值逐步得到修复，但其EV/EBITDA估值仍未达到全球运营商平均水平，截至23年3月13日，三大运营商A股EV/ EBITDA均值分别为3.61倍，低于全球运营商均值5.34倍，中国移动/中国电信AH股溢价率分别为83%/72%。未来若参照中国联通董事长在3Q22业绩交流会的讲话，将云计算等新兴业务按PS估值，按23年3倍PS测算，移动/电信/联通云计算业务市值分别占当前A股总市值的23%/48%/94%，占H股总市值的23%/86% /116%，我们认为运营商仍有进一步估值重塑的空间。
　　风险提示：中美贸易摩擦加剧；云厂商资本开支投入不及预期；5G发展进程不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告科技运营商如何受益于国家数字中国战略华泰研究通信增持维持2023年3月14日中国内地专题研究通信运营增持维持研究员黄乐平PhD如何理解数字中国对电信运营商的影响SACNoS0570521050001lepinghuanghtsccomSFCNoAUZ066852365860002023年2月27日中共中央国务院印发数字中国建设整体布局规划其中明确指出建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎我们研究员余熠认为数字中国背景下1基本面方面运营商拥有网云数等构筑国内SACNoS0570520090002yuyihtsccom数字经济大动脉的三大关键性资源其角色正由通信管道逐步向产业链链长SFCNoBNC5358675582492388转变2估值方面当前运营商A股H股平均EVEBITDA分别为361275联系人王兴倍与全球平均对比折让324485我们认为数字中国背景下未来若SACNoS0570121070161wangxinghtsccom对云计算等新兴业务按PS单独估值运营商估值仍有进一步重塑的空间862138476737联系人高名垚观点1电信运营商接捧BAT成为国内云计算市场主力军SACNoS0570121080027gaomingyaohtsccom2022年以来在互联网流量增长放缓背景下云计算行业增长动力逐步由862128972228互联网转向传统企业三大运营商接捧互联网巨头成为政府金融等行业上联系人王珂云的IaaS服务主力军根据我们的梳理3Q22国内主要互联网云厂商合SACNoS0570122080148wangke020520htsccom计营收为431亿元同比增长58较2Q22继续放缓4pct在算力网络862128972228建设及国资云的拉动下据工信部2022年电信运营商云计算业务合计营收同比增长1182运营商云与互联网云成长性进一步分化我们认为行业走势图数字中国规划出台后国内千行百业数字化转型将加速而运营商将凭借其云网融合及央企背景优势接捧BAT成为国内云计算市场主力军通信通信运营沪深30045观点2电信运营商角色由通信管道转变为产业链链长我们观察到2022年以来随着三大运营商全面发力产业数字化赛道运29营商在数字经济发展中所承担的角色也逐步由通信管道转变为产业13链链长其中中国移动积极担当移动信息现代产业链链长的使命在连4接移动信息产业链上下游中发挥扁担效应中国电信与产业链伙伴开展联合20技术攻关全力带动产业链上下游企业协同创新中国联通则作为网络安全Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23产业链链长运营中国网络安全产业创新发展联盟携手近400家合作伙伴共同筑牢网络新长城我们认为运营商作为数字化领域各个产业链的链长资料来源Wind华泰研究将成为产业资源的聚集地未来在数字化转型中的战略地位也将不断提升观点3电信运营商或将成为数据要素市场重要参与者规划中重点突出数据要素在数字经济时代的主线地位继土地劳动力资本等拉动经济增长的要素之后数据将作为新的生产要素成为未来国内经济增长的又一全新引擎三大运营商基于其业务性质手中的数据来源广泛可挖掘价值高一方面运营商可以作为数据供给方参与数据要素市场另一方面运营商在数据加工数据流通数据安全服务等方面也有充足的过往技术与经验积累根据工信部数据2022年三大运营商大数据业务增速达到580同比增加225pct增速明显加快我们认为随着数据要素市场的建设完善运营商将凭借其数据体量与技术积累率先受益观点4电信运营商估值仍有进一步重塑的空间22年11月以来在基本面提速向上国央企重估数字中国政策等因素共同促进下电信运营商估值逐步得到修复但其EVEBITDA估值仍未达到全球运营商平均水平截至23年3月13日三大运营商A股EVEBITDA均值分别为361倍低于全球运营商均值534倍中国移动中国电信AH股溢价率分别为8372未来若参照中国联通董事长在3Q22业绩交流会的讲话将云计算等新兴业务按PS估值按23年3倍PS测算移动电信联通云计算业务市值分别占当前A股总市值的234894占H股总市值的2386116我们认为运营商仍有进一步估值重塑的空间风险提示中美贸易摩擦加剧云厂商资本开支投入不及预期5G发展进程不及预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1科技如何理解数字中国对电信运营商的影响2023年2月27日中共中央国务院印发数字中国建设整体布局规划其中明确指出建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎是构筑国家竞争新优势的有力支撑我们认为数字中国背景下1基本面方面电信运营商拥有网云数等构筑国内数字经济大动脉的三大关键性资源其角色正由通信管道逐步向数字化产业链链长转变战略地位持续提升2估值方面中国联通董事长在3Q22业绩交流会上表示若按云计算厂商当前4-8倍PS估值计算联通仅产业互联网业务就有足够的估值修复空间当前运营商A股H股平均EVEBITDA分别为361275倍与全球平均对比折让324485我们认为数字中国背景下未来若对云计算等新兴业务按PS单独估值运营商估值仍有进一步重塑的空间观点1电信运营商接捧BAT成为国内云计算市场主力军数字中国政策推动运营商成为国内云计算市场发展主力互联网云与运营商云成长性或继续分化自2022年以来在互联网流量增长放缓背景下国资云算力网络等新基建相关政策为云计算需求提供了另一重保障云计算行业增长动力逐步由互联网转向传统企业三大运营商接捧互联网巨头成为政府金融等行业上云的IaaS服务主力军根据我们对阿里巴巴腾讯等国内10家布局IaaS业务的重点公司财报梳理3Q22国内主要互联网云厂商合计营收为431亿元同比增长58较2Q22继续放缓4pct在算力网络建设及国资云的拉动下三大运营商3Q22合计营收预计为334亿元同比增长955展望未来国务院引发的数字中国建设整体布局规划中指出数字基础设施为数字中国的两大基础之一要系统优化算力基础设施布局促进数字基础设施高效联通我们认为数字中国建设推动下未来算力领域资源布局有望全面铺开千行百业数字化程度持续加深驱动国内上云需求持续增长而三大运营商则有望凭借其独特的算网融合优势成为国内云计算市场的发展主力互联网云与运营商云的成长性或继续分化图表1国内重点互联网云厂商营收及同比图表2三大运营商云计算业务营收及同比亿元阿里云腾讯云亿元百度云华为云中国移动云计算业务中国电信云计算业务500金山云优刻得453000中国联通云计算业务合计YoY120光环新网IaaS业务合计YoY4504025001004003535030200080300252501500602020015100040150101005002050500001Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A2021A2022E2023E资料来源BloombergFactsetCanalys华泰研究资料来源BloombergFactsetCanalys华泰研究三大运营商数字化资本开支加码推动云服务向算力服务升级工信部副部长张云明在2022年中国算力大会上表示截至2022年6月我国在用数据中心机架总规模超590万服务器规模约2000万台算力总规模超150EFLOPS近五年平均增速30位居全球第二在5G投资高峰的末期运营商在以云计算算力网络为代表的数字化转型方向的投资比重逐步增加有望推动我国算力建设进一步提速其中免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2科技1中国移动2022年的算力网络资本开支预计为480亿元将新增约4万IDC机架及18万台云服务器公司预计未来算力网络的相关资本开支会逐步增长2中国联通也将进一步夯实算力根基据公司2022年年报预计中国联通2023年算力网络资本开支将达到149亿元同比增长203中国电信2022年的产业数字化资本开支将同比增长617至279亿元将新增45万IDC机架及16万台云服务器公司2021年末的算力总规模达到21EFLOPS公司表示将加快算力规模建设预计算力总规模将以超过年均80的复合率增长预计十四五末期将达到163EFLOPS图表3运营商加码数字化资本开支推动云服务向算力服务演进资料来源信通院云计算白皮书2022公司公告华泰研究运营商等国资企业在云计算行业中重要性提升云基础设施国产化进程加速国资云架构下云基础设施的建设运营方多为运营商或相关国资企业例如中国首个国资监管云服务由中国电信牵头联合中国电科中国电子等多个央企共同完成在国资云推动下运营商等国资企业在云计算行业中重要性提升市场份额由2019年的12提升至2021年的23我们认为国资云的推广有望加速云基础设施国产化进程以浙江省国资云为例其建设采用全国产化信创服务器作为底层基础设施依托具有国产自主知识产权的飞天云底座搭建而成在国资云建设背景下云基础设施国产化进程有望加速图表4运营商云在公有云IaaS市场份额由2019年的12逐步提升至2021年的232019年公有云IaaS市场格局2020年公有云IaaS市场格局2021年公有云IaaS市场格局其他其他其他292224移动云9华为云光光环新网环新网Ucloud金15华为云山云1012阿里云阿里云阿里云腾讯云363734腾讯云11腾讯云1111天翼云天翼云天翼云121314资料来源信通院华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3科技观点2电信运营商角色从通信管道转变为产业链链长从通信管道走向产业链链长电信运营商在产业数字化转型中战略地位提升运营商作为基础通信运营企业具有网络数据技术的天然基因在云AI物联网边缘计算等新ICT技术在5G环境中走向融合的阶段电信运营商在数字经济发展中承担的角色也正由铺路走向赋能即不仅仅提供数字经济发展的底层基础设施更将致力于在应用端赋能千行百业数字化转型具体而言在云计算业务中SaaSPaaS业务收入贡献提升1H22中国电信PaaSSaaS业务收入占比27同比增长150增速明显快于IaaS业务的105中国移动PaaSSaaS业务收入占比达28边缘云增速达177云数业务增速达到1065G行业应用领域中国移动在智慧矿山智慧工厂智慧电力等多个行业进入规模复制阶段2021年累计签约5G行业商用案例超过11000个三大运营商勇担产业链链长发挥创新主体作用12022年科技周暨移动信息产业链创新大会上中国移动董事长杨杰表示公司积极担当移动信息现代产业链链长的使命进一步聚合产业链在连接移动信息产业上下游过程中发挥扁担效应全力打造具有更强创新力更高附加值更加安全可靠的移动信息现代产业链2中国联通则作为网络安全现代产业链链长将为链长建设调动更多力量投入更多资源聚集更多要素特别是在工信部国资委指导下运营中国网络安全产业创新发展联盟携手近400家合作伙伴共同筑牢坚强网络新长城3中国电信董事长柯瑞文表示公司勇当现代产业链链长强化创新链和产业链的融合对接与产业链伙伴开展联合技术攻关全力带动产业链上中下游大中小企业协同创新融通发展收入层面产业互联网业务增速换挡已成为运营商收入增长主要驱动力1H22三大运营商产业互联网业务合计营收1440亿元同比增长30增速较2021年上升3pct据工信部2022上半年国内运营商新兴业务营收同比增长363已成为拉动运营商业绩增长的主要驱动力1H22电信业务总计增长83其中有58个百分点的收入增长由产业互联网业务拉动的其中数据中心云计算大数据物联网业务同比增长分别为1731392564和269图表5三大运营商产业互联网营收及其增速图表6运营商新兴业务收入2022年快速增长中国移动中国联通电信业务收入累计同比亿元中国电信中国移动YOY右轴新兴业务收入累计同比中国联通YOY右轴中国电信YOY右轴云业务收入累计同比右轴40145120070351401000603013550800251304060020125301512040020101152001051100001052019202020211H222022M22022M42022M62022M82022M102022M12资料来源公司公告华泰研究资料来源工信部华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4科技图表7中国移动中国联通中国电信1H22产业互联网业务收入1H22收入亿元同比增长占服务收入比中国移动IDC14724534行业云18993944ICT10935526其他37-3309DICT收入总计482442113中国电信天翼云2811008138IDC17911188其他组网专线等129-33564产业数字化收入总计589190290中国联通IDC12413383物联网4344129联通云1871432126其他15-76510产业互联网收入总计369318248资料来源公司公告华泰研究观点3电信运营商或将成为数据要素市场重要参与者我国数据要素市场政策顶层设计不断深入自2014年3月大数据首次被写入政府工作报告后我国数据战略布局逐步推开2019年十九届四中全会首次提出数据要素可作为生产要素按贡献参与分配明确数据要素地位2022年起数据要素市场化建设明显提速十四五数字经济发展规划要求壮大数据要素市场规模开展数据要素市场培育试点工程2022年12月关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见提出构建数据基础制度体系推动数据在更大范围内有序流动与合理集聚为后续数据价值化应用指明了方向2023年3月正式组建国家数据局负责协调推进数据基础制度建设统筹数字资源图表8我国数据战略布局发展情况资料来源各政府官网华泰研究三大运营商手中数据资源丰富来源广泛在数据要素市场中扮演重要角色1与其他数据要素产业链参与者相比三大运营商拥有海量的用户数据资源可以在产业链上游作为数据供给方参与数据要素市场2运营商作为数字经济底座可在产业链中游环节数据加工数据流通数据安全等模块提供数据脱敏隐私计算等服务3运营商也可以助力数据交易所的建立如中国移动中国联通分别参股了郑州数据交易中心上海数据交易所免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5科技图表9数据要素产业链上中下游代表企业资料来源拓尔思官网各公司官网华泰研究业务层面三大运营商持续布局大数据业务皆已形成特色产品线1中国移动公司于2021年打造梧桐大数据平台现已形成梧桐应急洞察人口云信文旅终端大数据产品为金融政务交通等9大行业推出150多款产品与解决方案2中国电信经过多年发展天翼大数据旗下形成鲲鹏星图飞龙等多个大数据平台设计终端智慧运营房地产大数据数据精准营销大数据PaaS平台等2022年起中国电信持续关注数据安全问题以旗下天翼数据融通平台天翼安全大脑安全管家隐私哨兵等产品持续保障政企与个人用户数据安全3中国联通公司已在数据治理数据应用数据安全数据服务等方面布局多类产品其中政务大数据平台等助力数字政府建设向纵深发展图表10三大运营商大数据产品线资料来源各公司官网华泰研究收入层面大数据业务发展迅速有望成为运营商新兴增长点根据工信部数据2022年三大运营商大数据业务增速达到580同比增加225pct增速明显加快根据中国联通2022年年报2022年公司大数据业务营收40亿元同比增长58连续三年大数据业务营收居于运营商首位我们认为随着数据要素市场建设的完善各参与主体交易日益频繁三大运营商将凭借其数据体量与技术积累率先受益其大数据业务仍将保持高速增长并为其业绩增长注入强劲动能免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6科技图表112020-2022年三大运营商大数据业务同比增长率图表122017-2022中国联通大数据业务收入情况三大运营商大数据业务同比增长亿元中国联通大数据业务收入同比增速右轴70453504060300355025030402002530201501520100101050500020201H2120211H222022201720182019202020212022资料来源工信部华泰研究资料来源公司公告华泰研究估值层面数据资产有望进表运营商估值亟待重构2022年12月9日财政部印发企业数据资源相关会计处理暂行规定征求意见稿明确企业将数据资产纳入会计报表进行会计确认计量记录与报告对于内部使用确认为无形资产外部交易确认为存货此前大部分企业将数据要素计入费用数据资产纳入会计报表后将会降低企业费用提升企业资产三大运营商拥有丰富的数据资源未来数据资产进表后将会提升企业资产总量运营商估值将有望进一步修复图表13数据资产进表的两种确认方式图表14近1年三大运营商PBLF情况18中国移动中国联通中国电信161412100806042022-03-012022-07-012022-11-012023-03-01资料来源财政部企业数据资源相关会计处理暂行规定华泰研究注截至2023年3月13日资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7科技观点4电信运营商估值仍有进一步重塑空间2022年11月1日以来在基本面提速向上国央企重估数字中国政策等因素共同促进下电信运营商估值逐步得到修复但EVEBITDA估值仍未达到全球运营商平均水平A股电信运营商板块累计上涨7242其中中国移动A股上涨4634中国电信A股上涨8469中国联通A股上涨8364电信运营商板块估值逐步得到修复截至23年3月13日A股市场中中国移动中国电信PB估值已达到全球运营商平均水平中国联通PB估值仍低于全球运营商平均水平三大运营商EVEBITDA估值仍低于全球运营商平均水平H股市场中对比全球平均PB及EVEBITDA三大运营商仍有一定估值修复空间图表15全球主要电信运营商估值比较股息率分红率PBxEVEBITDAxPEx公司代码收盘价2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E中国大陆港股中国移动-H941HK6497146036096092089271245221954881822中国电信-H728HK456235995083080078429408379128211441012中国联通-H762HK605005007047046044123109094964856748平均值0750730712752542321067961861A股中国移动-A600941CH9834066036169161153283256237166215301417中国电信-A601728CH733995995151147142440402370234221041866中国联通-A600050CH612194596120117113361335325257422001927平均值147141136361331311219319451737全球美国VerizonVZUS3677055110172154136635627609712785782ATTTUS184602-104121114650621591710760737亚洲除中国大陆外HKT-SS6823HK10569911520219223226951919915165615931535LGUPlusCorp032640KS1087005984213058055052304283270716634593SKTelecom017670KS46500071480630870840823463363121123926851KTCorp030200KS2975006593977048045043280254240653562526NipponTelegraph9432JP396403033474175158145664642617125311411074TelekomunikasiTLKMIJ407003686000311290277567526489161814561360欧洲BTGroupPlcBTALN14725396000115095090433423425736728783TelefonicaTEFSM397786979091094094544533516115011471048OrangeORAFP1086569561086086084497482460961930874平均值1331281225345134951026969924注数据截至3月13日资料来源Bloomberg华泰研究从历史复盘的维度看三大运营商PB估值刚刚修复至其过去五年平均估值水平EVEBITDA方面截至23年3月13日中国移动H股EVEBITDA估值为248略高于其过去五年平均225倍中国电信H股EVEBITDA估值为469高于其过去五年平均275倍中国联通H股EVEBITDA估值为137倍低于其过去五年均值175PB方面中国移动H股PB估值为095与其过去五年平均PB095相当中国联通H股PB估值为047略低于其过去五年PB均值050倍中国电信H股PB估值为083略高于其过去五年均值063倍免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8科技图表16中国移动-H股TTMEVEBITDA5年图表17中国移动-H股TTMPB5年xEVEBITDAAveragexPBratioAverage451SD-1SD161SD-1SD4014351230102508200615100405020000Jun-18Jun-18Jun-19Jun-20Jun-21Jun-22Jun-19Jun-20Jun-21Jun-22Mar-20Mar-20Mar-18Mar-19Mar-21Mar-22Mar-18Mar-19Mar-21Mar-22Dec-18Sep-19Dec-19Sep-20Dec-20Sep-21Dec-21Sep-22Dec-22Sep-18Dec-18Sep-19Dec-19Sep-20Dec-20Sep-21Dec-21Sep-22Dec-22Sep-18资料来源Bloomberg华泰研究资料来源Bloomberg华泰研究图表18中国电信-H股TTMEVEBITDA5年图表19中国电信-H股TTMPB5年xEVEBITDAAveragexPBratioAverage501SD-1SD101SD-1SD4509400835073006250520041503100205010000Jun-18Jun-19Jun-20Jun-21Jun-22Jun-18Jun-19Jun-20Jun-21Jun-22Mar-20Mar-18Mar-19Mar-21Mar-22Mar-20Mar-18Mar-19Mar-21Mar-22Sep-18Dec-18Sep-19Dec-19Sep-20Dec-20Sep-21Dec-21Sep-22Dec-22Dec-18Sep-19Dec-19Sep-20Dec-20Sep-21Dec-21Sep-22Dec-22Sep-18资料来源Bloomberg华泰研究资料来源Bloomberg华泰研究图表20中国联通-H股TTMEVEBITDA5年图表21中国联通-H股TTMPB5年xxEVEBITDAAveragePBratioAverage40101SD-1SD1SD-1SD350908300725062005150403100205010000Jun-18Jun-19Jun-20Jun-21Jun-22Mar-20Mar-18Mar-19Mar-21Mar-22Sep-18Dec-18Sep-19Dec-19Sep-20Dec-20Sep-21Dec-21Sep-22Dec-22Jun-18Jun-19Jun-20Jun-21Jun-22Mar-20Mar-18Mar-19Mar-21Mar-22Dec-18Sep-19Dec-19Sep-20Dec-20Sep-21Dec-21Sep-22Dec-22Sep-18资料来源Bloomberg华泰研究资料来源Bloomberg华泰研究数字中国背景下运营商产业数字化业务有望延续高增长态势带动估值提升中国联通董事长在3Q22业绩交流会上表示预计联通云2022年将实现300亿左右销售收入若按云计算厂商当前4-8倍PS估值计算联通仅产业互联网业务就有足够的估值修复空间23年3月8日中国联通公布2022年年报联通云收入同比增长121至363亿元新旧动能转换趋势更加显著免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9科技参照联通董事长3Q22业绩会上的讲话若将运营商新兴业务按PS估值三大运营商估值仍有进一步重塑的空间若按联通董事长在3Q22业绩会上的讲话将运营商云计算等新兴业务以PS估值参照云计算可比公司平均PSTTM396倍将运营商云业务按2023年3倍PS测算中国移动中国电信中国联通云计算业务合计测算市值分别为2730亿2958亿1800亿元分别占当前公司A股总市值的225481935分别占公司H股总市值的2328641160我们认为数字中国规划背景下运营商在数字基础设施及数据资源体系两大领域均是核心参与方其产业数字化业务将延续当前高增长态势带动公司估值提升图表22云计算IDC公司平均PS估值图表23三大运营商云计算业务PS估值测算注数据截至2023年3月13日注数据截至2023年3月13日资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究预测风险提示1中美贸易摩擦加剧中美贸易关系存在一定的不确定性贸易摩擦激化或将在短期内影响上游核心芯片供应2云厂商资本开支投入不及预期数据中心需求同云厂商资本开支相关若云厂商放缓资本开支投入对于数据中心的需求将产生影响35G发展进程不及预期运营商及5G产业链公司与5G发展进程息息相关若5G整体发展不及预期则将对产业链需求造成影响免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10科技免责声明分析师声明本人黄乐平余熠兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11科技香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师黄乐平余熠本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入中国移动600941CH中国移动941HK华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽亦不试图促进购买或销售该等证券如任何投资者为美国公民取得美国永久居留权的外国人根据美国法律所设立的实体包括外国实体在美国的分支机构任何位于美国的个人该等投资者应当充分考虑自身特定状况不以任何形式直接或间接地投资本报告涉及的投资者所在国相关适用的法律法规所限制的企业的公开交易的证券其衍生证券及用于为该等证券提供投资机会的证券的任何交易该等投资者对依据或者使用本报告内容所造成的一切后果华泰证券股份有限公司华泰金融控股香港有限公司华泰证券美国有限公司及作者均不承担任何法律责任评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12科技法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13