债市周观点。我们认为市场的预期出现了转向，短期转入震荡走势。我们预测十年期国债期货T2306的运行区间为100.0-100.5，十年期国债220025维持2.90-2.85区间震荡。近期债市走势偏强，我们认为核心在于两点，一是经济增速定在了5%，刺激政策会相对温和，扭转了投资者的预期。二是复苏定价修正，高频指标有所回落，特别是近年来投资者密切关注的地产销售。在市场对诸多利空偏钝化的行情走势下，市场情绪逐步回暖。
　　流动性方面，在财政存款投放下，资金面逐步转松，央行也逐步回笼流动性。存单在2.75%附近需求较好，发行量回升。但是伴随着回暖下生产旺季的到来以及税期的临近，资金面或重回紧平衡，短期的流动性宽松不改变中期的资金价格中枢和cd价格中枢，短端往下的空间是有限的，对于长端而言，也难以看到趋势性的行情。
　　窄幅震荡的行情背后两大原因我们认为一是货币政策相对偏中性，债市运行的区间或和去年是类似的，20bp-30bp。二是我们在路演中汇报过债市近年来的定价规律，是在不断进化的，或者说投资者对于领先指标的预判愈发精细化，从而导致市场的定价不断提前，错误定价的机会极少，一旦出现，修正也及其迅速，这也是我们这两年看到的行情演绎的一个明显的特征。
　　回到交易策略上，我们对后市的观点转为震荡，我们判断十债的估值中枢上半年或落在2.9%，继续围绕中枢做窄幅震荡。当前这个位置我们建议跟随市场平均久期，仍然没有看到趋势性的交易机会，按照今年运行的规律来看，市场对于基本面的定价愈发靠前，尽量避免跟随市场情绪入场交易。
　　资金市场。上周央行公开市场共投放320亿，共到期10150亿，净回笼9830亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.8%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.0%。
　　一级市场。上周共发行利率债36只，总发行3749.9亿，净融资2518.6亿。其中国债共发行2220亿元，净融资1368.3亿，地方债共发行1529.9亿，净融资1150.3亿。本周预计利率债总发行2855.5亿，净融资-214.1亿，相比以往单周额度处于较低水平。
　　二级市场。上周十债活跃券220025整体处于2.90-2.87震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行逐步回笼流动性，资金面整体维持松平衡，资金价格回落。上周市场的运行整体偏强，两会公布的经济目标略低于市场的预期，刺激政策或保持温和出台的节奏，债市投资情绪转暖。进出口总值同比微降，出口端出现下行的压力。海外方面，鲍威尔称“准备加快加息速度、利率最终可能高于之前预期”，美联储的加息预期或进一步增强。信贷和社融数据均超预期，但是债市的定价较为钝化。
　　本周重点关注。资金面：本周逆回购到期320亿，MLF到期2000亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：3月15日公布2月经济数据。
　　风险提示：政策风险
　　

研究报告全文：固定预期转向短期转入震荡收固定收益行业利率债周报益投资摘要2023年03月12日债市周观点我们认为市场的预期出现了转向短期转入震荡走势我们预测曹旭特分析师十年期国债期货T2306的运行区间为1000-1005十年期国债220025维持SAC执业证书编号S1660519040001290-285区间震荡近期债市走势偏强我们认为核心在于两点一是经济增速定在了5刺激政策会相对温和扭转了投资者的预期二是复苏定价王振扬研究助理修正高频指标有所回落特别是近年来投资者密切关注的地产销售在市场定SAC执业证书编号S1660121090009对诸多利空偏钝化的行情走势下市场情绪逐步回暖期流动性方面在财政存款投放下资金面逐步转松央行也逐步回笼流动性报存单在275附近需求较好发行量回升但是伴随着回暖下生产旺季的到来1保持耐心等待配置机会固定收益以及税期的临近资金面或重回紧平衡短期的流动性宽松不改变中期的资金告行业利率债周报价格中枢和cd价格中枢短端往下的空间是有限的对于长端而言也难以2023-03-05看到趋势性的行情2中线主线开始定价固定收益行业利率债周报2023-02-26窄幅震荡的行情背后两大原因我们认为一是货币政策相对偏中性债市运行的区间或和去年是类似的20bp-30bp二是我们在路演中汇报过债市近年来的3固定收益定期固定收益行业利率债定价规律是在不断进化的或者说投资者对于领先指标的预判愈发精细化周报2023-02-19从而导致市场的定价不断提前错误定价的机会极少一旦出现修正也及其4寻找不确定中的确定性利率交易的迅速这也是我们这两年看到的行情演绎的一个明显的特征定价规则与投资策略2023-02-14回到交易策略上我们对后市的观点转为震荡我们判断十债的估值中枢上半5资金中枢正在变化固定收益行业利年或落在29继续围绕中枢做窄幅震荡当前这个位置我们建议跟随市场率债周报2023-02-12申平均久期仍然没有看到趋势性的交易机会按照今年运行的规律来看市场港对于基本面的定价愈发靠前尽量避免跟随市场情绪入场交易证资金市场上周央行公开市场共投放320亿共到期10150亿净回笼9830亿公开市场操作七天逆回购利率为20资金面整体保持中性偏松上周券质押式回购隔夜加权利率维持在18质押式回购隔夜七天加权利率维持在股20份一级市场上周共发行利率债36只总发行37499亿净融资25186亿其中国债共发行2220亿元净融资13683亿地方债共发行15299亿净有融资11503亿本周预计利率债总发行28555亿净融资-2141亿相比以限往单周额度处于较低水平公二级市场上周十债活跃券220025整体处于290-287震荡行情货币政策方面公开市场操作上央行逐步回笼流动性资金面整体维持松平衡资金司价格回落上周市场的运行整体偏强两会公布的经济目标略低于市场的预期证刺激政策或保持温和出台的节奏债市投资情绪转暖进出口总值同比微降出口端出现下行的压力海外方面鲍威尔称准备加快加息速度利率最终券可能高于之前预期美联储的加息预期或进一步增强信贷和社融数据均超研预期但是债市的定价较为钝化究本周重点关注资金面本周逆回购到期320亿MLF到期2000亿关注央报行针对流动性的续做情况基本面3月15日公布2月经济数据风险提示政策风险告敬请参阅最后一页免责声明证券研究报告固定收益定期内容目录1债市周观点311流动性观察312一级市场413二级市场52高频数据跟踪63本周重点关注84风险提示8图表目录图1资金利率单位3图2AAA同业存单到期收益率1年单位4图3全市场质押式回购量单位亿4图4各期限国债到期收益率单位5图5各期限国开到期收益率单位5图6期限利差单位6图7隐含税率单位bp6图8高炉开工率单位6图9开工率汽车轮胎全钢胎单位6图10开工率汽车轮胎半钢胎单位6图11开工率江浙地区涤纶长丝单位6图12单周30大中城市商品房成交面积单位万平方米7图13当周日均销量乘用车厂家零售单位辆7图14LME3个月铜期货价格单位美元吨7图15布伦特原油期货价格单位美元桶7图16螺纹钢期货价格单位元吨8图17生猪期货价格单位元吨8表1利率债一级发行概览单位亿4敬请参阅最后一页免责声明210证券研究报告固定收益定期1债市周观点我们认为市场的预期出现了转向短期转入震荡走势我们预测十年期国债期货T2306的运行区间为1000-1005十年期国债220025维持290-285区间震荡近期债市走势偏强我们认为核心在于两点一是经济增速定在了5刺激政策会相对温和扭转了投资者的预期二是复苏定价修正高频指标有所回落特别是近年来投资者密切关注的地产销售在市场对诸多利空偏钝化的行情走势下市场情绪逐步回暖流动性方面在财政存款投放下资金面逐步转松央行也逐步回笼流动性存单在275附近需求较好发行量回升但是伴随着回暖下生产旺季的到来以及税期的临近资金面或重回紧平衡短期的流动性宽松不改变中期的资金价格中枢和cd价格中枢短端往下的空间是有限的对于长端而言也难以看到趋势性的行情窄幅震荡的行情背后两大原因我们认为一是货币政策相对偏中性债市运行的区间或和去年是类似的20bp-30bp二是我们在路演中汇报过债市近年来的定价规律是在不断进化的或者说投资者对于领先指标的预判愈发精细化从而导致市场的定价不断提前错误定价的机会极少一旦出现修正也及其迅速这也是我们这两年看到的行情演绎的一个明显的特征回到交易策略上我们对后市的观点转为震荡我们判断十债的估值中枢上半年或落在29继续围绕中枢做窄幅震荡当前这个位置我们建议跟随市场平均久期仍然没有看到趋势性的交易机会按照今年运行的规律来看市场对于基本面的定价愈发靠前尽量避免跟随市场情绪入场交易11流动性观察上周央行公开市场共投放320亿共到期10150亿净回笼9830亿公开市场操作七天逆回购利率为20资金面整体保持中性偏松上周质押式回购隔夜加权利率维持在18质押式回购隔夜七天加权利率维持在20图1资金利率单位250存款类机构质押式回购加权利率1天存款类机构质押式回购加权利率7天2001501000500002023-03-062023-03-072023-03-082023-03-092023-03-10资料来源Wind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明310证券研究报告固定收益定期上周一年期AAA同业存单到期收益率回升至273持平于政策利率图2AAA同业存单到期收益率1年单位277同业存单到期收益率AAA1年2762752742732722712702023362023372023382023392023310资料来源Wind申港证券研究所上周全市场质押式回购成交量回升至67万亿杠杆小幅下跌图3全市场质押式回购量单位亿72000成交量银行间质押式回购710007000069000680006700066000650002023-03-062023-03-072023-03-082023-03-092023-03-10资料来源Wind申港证券研究所12一级市场上周共发行利率债36只总发行37499亿净融资25186亿其中国债共发行2220亿元净融资13683亿地方债共发行15299亿净融资11503亿本周预计利率债总发行28555亿净融资-2141亿相比以往单周额度处于较低水平表1利率债一级发行概览单位亿本周发行上周发行本周偿还上周偿还本周净融上周净融资资国债17602220224228517-482213683地方债109551529982743795268111503总计28555374993069612312-214125186资料来源Wind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明410证券研究报告固定收益定期13二级市场上周十债活跃券220025整体处于290-287震荡行情货币政策方面公开市场操作上央行逐步回笼流动性资金面整体维持松平衡资金价格回落上周市场的运行整体偏强两会公布的经济目标略低于市场的预期刺激政策或保持温和出台的节奏债市投资情绪转暖进出口总值同比微降出口端出现下行的压力海外方面鲍威尔称准备加快加息速度利率最终可能高于之前预期美联储的加息预期或进一步增强信贷和社融数据均超预期但是债市的定价较为钝化36十债全天小幅震荡收于289央行开展70亿7天期逆回购操作当日3360亿逆回购到期单日净回笼3290亿两会公布的经济目标略低于市场的预期早盘收益率小幅下行在政策目标下刺激政策或保持温和出台的节奏债市投资情绪转暖37十债全天维持2895-288震荡央行开展30亿7天期逆回购操作当日4810亿逆回购到期单日净回笼4780亿资金面均衡偏宽松隔夜价格出现回落早盘公布的进出口总值同比微降出口短期具有下行的压力债券收益率继续小幅下行38十债全天维持28925-2885震荡央行开展40亿7天期逆回购操作当日1070亿逆回购到期单日净回笼1030亿鲍威尔昨晚称准备加快加息速度利率最终可能高于之前预期短端美债继续上行小幅带动早盘高开全天资金面宽松下债市仍然呈现震荡39十债全天维持28925-288震荡央行开展了30亿7天期逆回购操作当日730亿逆回购到期单日净回笼700亿元资金面宽松转均衡通胀数据仍然显示偏弱的通胀压力债市全天继续维持窄幅震荡310十债全天维持28825-287震荡央行开展了150亿7天期逆回购操作当日180亿逆回购到期单日净回笼30亿本周净回笼9830亿资金面均衡转宽松尾盘出台了信贷和社融数据均超预期但是债市的定价较为钝化图4各期限国债到期收益率单位图5各期限国开到期收益率单位中债国债到期收益率2年中债国债到期收益率5年中债国开债到期收益率2年中债国开债到期收益率5年中债国债到期收益率10年中债国开债到期收益率10年30029033028031027029026025027024025023023022021021020019020233620233720233820233920233101701502023362023372023382023392023310资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明510证券研究报告固定收益定期图6期限利差单位图7隐含税率单位bp中债国债到期收益率10年-中债国债到期收益率2年1850隐含税率中债国开债到期收益率10年-中债国开债到期收益率2年180005004517500400351700030165002502016000150101550005150000020233620233720233820233920233102023362023372023382023392023310资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所2高频数据跟踪生产端我们主要选取了钢铁汽车化工等行业的高频指标来跟踪生产状况3月9日高炉开工率820较3月2日上涨09个百分点3月9日汽车全钢胎开工率687较3月2日下跌06个百分点3月9日汽车半钢胎开工率738较3月2日下跌01个百分点3月9日江浙地区涤纶长丝开工率752较3月2日上涨08个百分点图8高炉开工率单位图9开工率汽车轮胎全钢胎单位900201920202021202220239002019202020212022202380080070070060060050050040040030030020020010010000135791113151719212325272931333537394143454749510013579111315171921232527293133353739414345474951资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所图10开工率汽车轮胎半钢胎单位图11开工率江浙地区涤纶长丝单位80020192020202120222023120020192020202120222023700100060080050040060030040020010020000001357911131517192123252729313335373941434547495113579111315171921232527293133353739414345474951资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所注释横轴为每年的周数敬请参阅最后一页免责声明610证券研究报告固定收益定期需求端我们主要选取了地产和汽车作为需求的观察指标3月5日单周30大中城市商品房成交面积为3406万平方米较2月26日环比下跌100万平方米3月5日乘用车销售当周日均量未更新图12单周30大中城市商品房成交面积单位万平方米图13当周日均销量乘用车厂家零售单位辆18000060002019202020212022202320192020202120222023160000500014000040001200001000003000800002000600004000010002000000013579111315171921232527293133353739414345474951147101316192225283134374043464952资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所商品价格我们主要选取了铜原油来观察全球经济复苏运势以及国内的螺纹和生猪来观察国内的经济和通胀情况LME3个月铜3月10日收盘价为8770相比于3月3日下跌208点布伦特原油期货3月10日收盘价为828相比于3月3日下跌31点螺纹钢期货活跃合约3月10日收盘价为4328相比于3月3日上涨79点生猪期货活跃合约3月10日收盘价为16150相比于3月3日下跌890点图14LME3个月铜期货价格单位美元吨图15布伦特原油期货价格单位美元桶120000期货官方价LME3个月铜14000期货结算价连续布伦特原油100000130001200080000110001000060000900080004000070006000200005000400000资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明710证券研究报告固定收益定期图16螺纹钢期货价格单位元吨图17生猪期货价格单位元吨700000期货结算价活跃合约螺纹钢350000期货结算价活跃合约生猪6000003000005000002500004000002000003000001500002000001000001000005000000000资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所3本周重点关注资金面本周逆回购到期320亿MLF到期2000亿关注央行针对流动性的续做情况基本面3月15日公布2月经济数据4风险提示政策风险敬请参阅最后一页免责声明810证券研究报告固定收益定期分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人独立研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处不受任何第三方的影响和授意本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅最后一页免责声明910证券研究报告固定收益定期免责声明申港证券股份有限公司简称本公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性和完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更申港证券研究所已力求报告内容的客观公正但报告中的观点结论和建议仅供参考不构成所述证券的买卖出价或征价投资者不应单纯依靠本报告而取代自身独立判断应自主作出投资决策并自行承担投资风险投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载资料意见及推测仅反映申港证券研究所于发布本报告当日的判断本报告所指证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会产生波动在不同时期申港证券研究所可能会对相关的分析意见及推测做出更改本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告仅面向申港证券客户中的专业投资者本公司不会因接收人收到本报告而视其为当然客户本报告版权归本公司所有未经事先许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如转载或引用需注明出处为申港证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制发布转载和引用者承担行业评级体系申港证券行业评级体系增持中性减持增持报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率5以上中性报告日后的6个月内相对于市场基准指数收益率介于-55之间减持报告日后的6个月内相对弱于市场基准指数收益率5以上市场基准指数为沪深300指数申港证券公司评级体系买入增持中性减持买入报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率15以上增持报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率515之间中性报告日后的6个月内相对于市场基准指数收益率介于-55之间减持报告日后的6个月内相对弱于市场基准指数收益率5以上敬请参阅最后一页免责声明1010证券研究报告