本周A股下跌，上证指数跌2.95%，再次验证我们安信策略——A股躁动指数的前瞻预判（上周接近0轴且出现与指数的背离，暗示本轮“冬日里的小阳春”明确进入尾声，强调：轻指数、重结构。）。市场结构上，小盘相对占优，价值风格相对偏弱，上证50下跌4.98%，沪深300下跌3.96%。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为8340亿。
　　当前市场存在内部核心矛盾正从“强预期、弱现实”转化为“弱预期、弱现实”（政策预期大致在7月之前走平，挤压式需求释放导致的“弱复苏”含金量超预期只能持续到一季度，二季度GDP读数尚可，但是真实体感边际走弱）”的争议。若转化，则是低估值高股息策略占优。更重要的是基于美联储3月加息50BP和硅谷事件的冲击使得外部交易逻辑恶化，A股市场风险偏好预将明显回落。目前，硅谷银行事件尚界定为孤立事件，后续演化需要紧密跟踪关注，若美联储3月提升加息至50BP并未受到影响，这会使得国内机构原有设想的新能源超跌反弹或被延后。
　　总结而言，在此，我们对市场的评估维持此前判断：“山腰处歇脚”+“低位股迭起”。具体而言，当前根据安信策略——A股“躁动”指数跌破零轴至-1.75%，说明本轮“小阳春”已经结束，可以明确的是人民币汇率向均衡水平（6.6-6.7）的回摆是A股市场再次走强的重要条件，市场在此之前处于“山腰处歇脚”。值得注意的是在本轮行情中，安信策略——A股估值分化指数在2月10日上升至11.37%，接近历史极值水平之后在见顶回落，最新值为8.44%，在估值分化指数持续回落的过程中，“低位股迭起”可能是把握轮动的核心。
　　对于当前结构配置的投资逻辑，“春去花还在”，虽然“小阳春”已经结束，但是当前市场回调之后，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是白酒+低估值央企蓝筹；小盘成长就是以TMT为代表的数字经济。短期超配行业：消费（食饮、智能家居、医美、消费建材）、以计算机（信创、人工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济；地产链;军工；储能、有色（铜、金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。
　　风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期、海外货币政策变化。
　　

研究报告全文：2023年3月12日策略定期报告春去花还在证券研究报告报告摘要林荣雄分析师本周A股下跌上证指数跌295再次验证我们安信策略A股躁动SAC执业证书编号S1450520010001指数的前瞻预判上周接近0轴且出现与指数的背离暗示本轮冬日linrx1essencecomcn里的小阳春明确进入尾声强调轻指数重结构市场结构彭京涛联系人上小盘相对占优价值风格相对偏弱上证50下跌498沪深300pengjtessencecomcn下跌396交易量上本周全A日均成交量有所下降周度日均成交量相关报告为8340亿当前市场存在内部核心矛盾正从强预期弱现实转化为弱预期弱现实政策预期大致在7月之前走平挤压式需求释放导致的弱复苏含金量超预期只能持续到一季度二季度GDP读数尚可但是真实体感边际走弱的争议若转化则是低估值高股息策略占优更重要的是基于美联储3月加息50BP和硅谷事件的冲击使得外部交易逻辑恶化A股市场风险偏好预将明显回落目前硅谷银行事件尚界定为孤立事件后续演化需要紧密跟踪关注若美联储3月提升加息至50BP并未受到影响这会使得国内机构原有设想的新能源超跌反弹或被延后总结而言在此我们对市场的评估维持此前判断山腰处歇脚低位股迭起具体而言当前根据安信策略A股躁动指数跌破零轴至-175说明本轮小阳春已经结束可以明确的是人民币汇率向均衡水平66-67的回摆是A股市场再次走强的重要条件市场在此之前处于山腰处歇脚值得注意的是在本轮行情中安信策略A股估值分化指数在2月10日上升至1137接近历史极值水平之后在见顶回落最新值为844在估值分化指数持续回落的过程中低位股迭起可能是把握轮动的核心对于当前结构配置的投资逻辑春去花还在虽然小阳春已经结束但是当前市场回调之后投资主线已经明确大盘价值小盘成长呼应我们的核心资产投资和产业主题投资大盘价值就是白酒低估值央企蓝筹小盘成长就是以TMT为代表的数字经济短期超配行业消费食饮智能家居医美消费建材以计算机信创人工智能传媒通信半导体为代表的数字经济地产链军工储能有色铜金主题投资关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企风险提示疫情传播超预期政策不及预期海外货币政策变化本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1策略定期报告内容目录1内部因素2月社融再超预期持续检验弱复苏含金量172外部因素2月美国小非农数据超预期3月加息提升至50BP21212美国非农就业数据好坏参半总体来说劳动力市场依然较为紧俏2122欧元区经济增长放缓上半年衰退或将成为现实233安信策略A股市场主要特征周度跟踪2431市场行情跟踪本周小盘相对占优价值风格相对偏弱2432市场估值跟踪本周行业估值分化指数下降2433北向资金跟踪近期建筑装饰机械设备流入较多2634市场情绪跟踪本周交易情绪有所回落27图表目录图1本周全球股市普遍下跌7图2整体而言本周低价股小盘风格占优8图3本周主要指数涨跌幅一览8图4本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块8图5本周万得全A换手率和成交额有所下降8图6本周A股市场行业轮动9图7本周基金申赎比并未明显下滑10图83月份基金发行量出现回暖迹象10图9各行业北向资金周度净买入11图10各行业北向资金月度净买入11图11本周北向资金小幅流出11图12融资买入额占A股成交额仍处于高位11图13本周融资买入额12图14安信策略A股估值分化指数进一步回落12图15当前A股躁动指数已确认跌破零轴本轮春季躁动已经结束13图16安信策略A股景气投资有效性指数与2月基本持平13图17本周DR007保持低位运行14图18一年国债收益率较上周下降14图19近期信用利差回落对应于大小盘轮动加快14图20超额利差视角下与大小盘风格相关性依旧显著14图21A股各赛道估值跟踪14图22A股消费板块估值跟踪15图23一季度行情特征对于全年的启示15图24一季度涨幅前五行业全年平均涨幅16图25一季度涨幅前五行业在不同市场环境下的超额收益16图262月社融存量同比回升18图27企业中长期贷款新增继1月后再创新高18图28春节错月影响下2月M2-M1剪刀差小幅走阔18图292月M2与社融增速剪刀差从32收窄至318图30国股银票转贴现利率足年自去年底以来持续抬升18图312月CPI同比1低于预期19图32出口超预期对东盟出口增速提升对美出口降幅维持高位19本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2策略定期报告图33当前地产销售冲高回落企稳19图342022年末以来螺纹钢现货和铜现货价格一路上行20图352023年3月水泥价格指数和建材综合指数均上升20图36本周高炉开工率全国连续9周回升20图37挖掘机开工小时数超过2022年12月20图38本周初请失业金人数激增但仍处于历史低位21图392月非农就业数据超预期强劲22图402月工资增长放缓22图41CME芝商所FOMC会议加息概率预测1103202322图422022年第四季度GDP增长放缓环比与上月持平23图43本周主要指数涨跌幅一览24图44本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块24图45本周主要指数估值变化一览25图46本周申万一级行业估值情况一览25图47A股行业估值分化指数26图48北向资金流入与上证指数26图49各行业北向资金周度净买入27图50各行业北向资金月度净买入27图51本周主要指数换手率变动27图52本周主要指数换手率变动27图53本周期限利差小幅缩窄28图54VIX指数与股权风险溢价变动28图55本周新高-新低股差值有所下降28图56本周腾落指数有所回落28图57不同期限美债收益率变化29表1本周热点概念9本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3策略定期报告本周A股下跌上证指数跌295再次验证我们安信策略A股躁动指数的前瞻预判上周接近0轴且出现与指数的背离暗示本轮冬日里的小阳春明确进入尾声强调轻指数重结构市场结构上小盘相对占优价值风格相对偏弱上证50下跌498沪深300下跌396交易量上本周全A日均成交量有所下降周度日均成交量为8340亿本周安信策略A股躁动指数已确认跌破零轴根据历史规律本轮小阳春已经结束开启调整周期从目前我们与机构投资者的交流反馈来看内部交易逻辑正在发生微妙的变化当前市场核心矛盾正从强预期弱现实转化为弱预期弱现实政策预期大致在7月之前走平挤压式需求释放导致的弱复苏含金量超预期只能持续到一季度二季度GDP读数尚可但是真实体感边际走弱一个侧面印证来自汽车行业令人咂舌的降价潮若后续扩散到其他领域说明在经济不明确的环境中企业为保住市场份额进行不计代价的降价那毫无疑问是弱预期的表现如果发生向弱预期弱现实的转化那么依据安信策略基于预期和现实博弈视角下A股投资策略框架评估应该采用低估值高股息策略占优更重要的是基于美联储3月加息50BP和硅谷事件的冲击使得外部交易逻辑恶化A股市场风险偏好预将明显回落目前硅谷银行事件尚界定为孤立事件后续演化需要紧密跟踪关注若美联储3月提升加息至50BP并未受到影响这会使得国内机构原有设想的新能源超跌反弹或被延后具体而言本周全球市场普遍下跌纳斯达克道琼斯工业指数标普500分别下跌471444和455硅谷银行的流动性危机引发投资者对美国银行体系的担忧明显压低风险偏好我们认为硅谷银行的流动性危机蔓延至金融系统并引发金融危机的可能性较小体量不算大客户优质容易被接管美当局有能力处理好该问题但可能对美联储加息的节奏和路径产生一定影响不论从资产端还是负债端来看硅谷银行的破产都有其特殊性2008年金融危机后巴塞尔协议进一步加强了对银行业的监管这使得银行尤其是大银行的资产负债表都相对稳健硅谷银行事件最大的影响可能在于提升了美联储对于银行资产负债表的关注进而改变其加息路径后续有两大重点关注的对象一是证券占资产比例较大账面亏损较多的银行是否会面临较多提款如果挤兑能够避免意味着风险基本可控二是美联储官员的表态要密切关注美联储如何看待银行业风险以及对加息路径的潜在影响春去花还在虽然小阳春已经结束但是当前市场回调之后投资主线已经明确大盘价值小盘成长呼应我们的核心资产投资和产业主题投资大盘价值就是白酒低估值央企蓝筹小盘成长就是以TMT为代表的数字经济值得注意的是一季度相对占优的板块在全年继续占优的把握比较大我们整理从2008年以来共15年的数据一季度排名前五的行业在全年基本可以获得超额仅有2014年和2011年两年例外整体胜率达到86进一步考虑不同市场环境可以发现当一季度大盘上涨时一季度涨幅前五的行业平均超额收益在30以上从外一季度的大盘涨跌在64的年份里和全年大盘走向相同即在多数年份一季度上涨则全年上涨增量资金方面近期公募基金发行呈现低位回暖迹象但整体水平依然较低在北向资金出现阶段性流出保险资金当前加仓要求较为严格两融交易持续高位活跃的状态下公募机构定价权依然受到压制我们看到安信策略A股景气投资有效性指数依然处于较低水平具体而言我们以普通股票型偏股混合型灵活配置型作为主动型基金的统计口径以基金成立日为统计日期今年的1月和2月的发行量分别是128亿元和121亿元而3月至今新成立基金的份额就达到12166亿元已经与2月相持平从当前的趋势看3月主动型基金发行有望回暖从而为市场带来增量资金同时近期较弱的市场表现并未增加基民的赎回意愿截至本周五基金申赎比为103保持在平衡线以上内部因素我们认为经济弱复苏含金量超预期是当前市场的根本支撑对于复苏到底是挤压式需求释放还是自发式持续修复的决断两次重要会议之间3月初至4月本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4策略定期报告底是关键窗口期结合当前高频数据传递的信号来看我们依旧认为3月消费内需改善的信号是具备持续性的具体而言继2月PMI超预期后2月社融数据再度超预期改善目前来看企业生产积极性较高出口的回落速度比预期更慢楼市也出现回暖的信号尤其是社融数据方面2月新增社融316万亿元同比多增195万亿元超过市场预期社融存量增速为99较上月提升05pct实体信贷政府债券与未贴现银行承兑汇票等同比强于2022年同期对实体经济发放的人民币贷款增加182万亿元同比多增9241亿元为历史新高2月企业中长期贷款新增11万亿元继1月后再创新高这佐证了企业资本开支投入持续升温年内由去库存转向补库存的概率增加住户贷款增加2081亿元其中短期贷款增加1218亿元中长期贷款增加863亿元居民中长期贷款一年多来首次实现同比多增但考虑到错月效应居民加杠杆的积极性仍然较低利率下行引致的提前还贷需求仍在影响居民端的新增信贷外部因素2月美国小非农数据超预期3月美联储加息提升至50BP具体而言小非农数据超预期2月美国ADP就业人数增长242万强于增加20万人的预期工资增速略有放缓未离职人员工资同比增长72较上月下降01从历史来看失业救济申请人数仍然处于低位表明劳动力市场依然非常紧张鲍威尔鹰派表态货币市场预期3月加息50bp鲍威尔提到我们没有走上预设的道路并在周二的评论中提到央行加息可能会超过预期暗示美联储有可能加息50bp以对抗通胀总结而言当前市场存在内部核心矛盾正从强预期弱现实转化为弱预期弱现实的争议若转化则是低估值高股息策略占优更重要的是基于美联储3月加息50BP和硅谷事件的冲击使得外部交易逻辑恶化A股市场风险偏好预将明显回落目前硅谷银行事件尚界定为孤立事件后续演化需要紧密跟踪关注若美联储3月提升加息至50BP并未受到影响这会使得国内机构原有设想的新能源超跌反弹或被延后在此我们对市场的评估维持此前判断山腰处歇脚低位股迭起具体而言当前根据安信策略A股躁动指数跌破零轴至-175说明本轮小阳春已经结束可以明确的是人民币汇率向均衡水平66-67的回摆是A股市场再次走强的重要条件市场在此之前处于山腰处歇脚值得注意的是在本轮行情中安信策略A股估值分化指数在2月10日上升至1137接近历史极值水平之后在见顶回落最新值为844在估值分化指数持续回落的过程中低位股迭起可能是把握轮动的核心对于当前结构配置的投资逻辑春去花还在虽然小阳春已经结束但是当前市场回调之后投资主线已经明确大盘价值小盘成长呼应我们的核心资产投资和产业主题投资大盘价值就是白酒低估值央企蓝筹小盘成长就是以TMT为代表的数字经济短期超配行业消费食饮智能家居医美消费建材以计算机信创人工智能传媒通信半导体为代表的数字经济地产链军工储能有色铜金主题投资关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企具体而言经过本周的收集整理在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论1内部因素2月社融再超预期弱复苏含金量几何2外部因素2月美国小非农数据超预期3月加息50BP或已成定局市场将如何定价本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5策略定期报告结合近期与市场投资者的交流复盘本周全球和A股的行情与市场环境有以下几个特征值得关注第一本周全球权益市场方面本周全球市场普遍下跌恒生科技指数领跌美股方面纳斯达克道琼斯工业指数标普500分别下跌471444和455硅谷银行的流动性危机引发投资者对美国银行体系的担忧明显压低风险偏好硅谷银行事件始于周三公司宣布出售投资组合中价值210亿美元的可售证券导致第一季度税后亏损18亿美元同时宣布通过发行普通股和可转换优先股筹集225亿美元投资者出于对公司流动性的担忧纷纷取出存款造成恐慌式的挤兑本周五硅谷银行由美国联邦存款保险公司FDIC接管正式宣告破产硅谷银行是目前全美第16大银行资产规模为2120亿美元与普通银行不同硅谷银行存款和贷款的客户群体主要由加州的科技公司和初创公司构成正是这一特性放大了其在加息周期的脆弱性量化宽松期间硅谷银行的资产负债表大规模扩张资产端由于短时间没有足够的贷款客户硅谷银行大量购买了MBS和美国长期国债这类资产在美联储进入加息周期后快速贬值积累了大量账面损失负债端一方面美联储加息使得银行必须增加存款利率来留住客户这使得银行的资金成本上升更重要的是由于其存款客户大多是科技企业和初创企业在金融条件收紧时这类企业的提款需求上升于是硅谷银行必须卖出亏损的资产来应对流动性需求账面亏损于是变成了实际亏损我们认为硅谷银行的流动性危机蔓延至金融系统并引发金融危机的可能性较小但可能对美联储加息的节奏和路径产生一定影响第一不论从资产端还是负债端来看硅谷银行的破产都有其特殊性资产端美联储的持续加息的确使许多银行都发生了账面损失但损失的程度主要取决于资产的分布硅谷银行的资产中各类证券国债MBS等的价值达到1200亿美元占全部资产的的567这一比例远超其他公司此外只有当持有期限小于到期期限时债券的账面损失才会成为真正的损失因此硅谷银行破产的另一要素在于储户的超预期提款需求而这主要是由于在负债端硅谷银行的储户以初创公司和科技公司为主这类主体在加息周期面临经营困难因此产生大量取款需求其他银行的资金来源主要是消费者存款并不面临这一风险第二2008年金融危机后巴塞尔协议进一步加强了对银行业的监管这使得银行尤其是大银行的资产负债表都相对稳健从宏观审慎的角度巴引入了对杠杆率的监管标准同时建立逆周期资本监管框架防止金融机构资产负债表的过度扩张和过度承担风险控制金融业的系统性风险而针对08年以前大规模扩张并引发的金融危机的表外业务和资产证券化产品巴提高了再证券化风险暴露的资本要求并规定信用转换系数以测算表外风险最后针对大银行巴提出了额外的监管要求因此当前美国多数银行尤其是大银行的资产都较为稳健杠杆率较低爆发全面金融风险的概率较小第三硅谷银行事件最大的影响可能在于提升了美联储对于银行资产负债表的关注进而改变其加息路径后续有两大重点关注的对象一是证券占资产比例较大账面亏损较多的银行是否会面临较多提款如果挤兑能够避免意味着风险基本可控二是美联储官员的表态要密切关注美联储如何看待银行业风险以及对加息路径的潜在影响综上美股本周的下跌更多反映硅谷银行黑天鹅事件对风险偏好的影响一旦银行业的整体风险得到控制美股的中长期定价逻辑仍会和此前维持一致本周公布的另一重要数据是二月劳动力市场数据虽然非农就业人数超预期上行但失业率同样超预期36vs34并且平均时薪增速低于预期可以视作劳动力市场稍稍降温的信号叠加硅谷银行事件对银行业流动性带来的冲击降息预期反而在增加我们认为短期来看压制美股的主要因素是硅谷银行事件对风险偏好的冲击而一旦银行业风险被证伪受劳本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6策略定期报告动力市场放缓影响美股反而存在修复空间中长期来看随着劳动力市场的再平衡与总需求的下滑盈利的下滑将使美股承压欧洲股市本周普遍下行法国CAC40德国DAX英国富时100分别下跌173127251本周欧股下跌主要反映了美国硅谷银行事件对风险偏好的冲击支撑欧洲股市在今年上涨较多的核心因素依然是关于软着陆甚至不衰退的乐观预期欧元区2月份的商业活动增长速度为9个月来最快步伐大幅提高了欧元区在本季度避免衰退的可能性同时中国的开放预计在下半年带来对欧洲产品以及旅游业的外部需求以上因素仍然可能继续支撑欧洲股市上涨但需要警惕的是上述因素的定价已经较为充分而伴随各国央行加息所带来的需求收缩将在未来的一年逐渐显现由此带来企业盈利的下滑与此同时之前公布的欧洲核心通胀数据超预期上行可能进一步提升紧缩预期从而对估值造成压力我们维持上周观点基本面的边际好转将继续支撑欧洲股市但动力有所减弱而中长期来看随着时间的推进由需求收缩带来的盈利下滑将给欧洲股市带来一定压力从短期的角度硅谷银行事件可能对风险偏好有一定影响但对于欧洲股市的基本面影响不大港股方面本周港股全面下跌恒生指数收1931992点跌幅607恒生科技指数收报378222点跌幅1019其中跌幅最大的是资讯科技业和医疗保健业分别下跌964和859本周港股的跌势主要源于市场对美联储加息幅度和终点的重调整以及硅谷银行事件对风险偏好的冲击本周美联储主席在国会听证会上的表现偏鹰美元指数上涨美联储3月加息50bp的概率增加本周国内公布的经济数据偏中性利好驱动不强2月CPI同比增长1PPI同比增长-14继续下降我们认为随着国内经济基本面复苏的确定性逐渐增强以及美联储加息预期的逐渐消化港股短期面临的压力将有所减弱而从中期来看国内的经济修复将带动港股公司的业绩上行随着恒指的盈利预测逐渐上调业绩的恢复将在未来继续支撑港股上行接下来港股走强需要国内经济数据以及企业盈利的进一步确认风险则在于下周美国公布的通胀数据以及硅谷银行事件的进一步发酵图1本周全球股市普遍下跌资料来源Wind安信证券研究中心第一本周A股下跌上证指数跌295创业板指跌215充分验证我们安信策略A股躁动指数的前瞻预判市场结构上小盘相对占优价值风格相对偏弱其中上证50下跌498沪深300下跌396中证1000下跌243创业板指下跌215科创50下跌054交易量上本周全A日均成交量有所下降周度日均成交量为8340亿本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7策略定期报告图2整体而言本周低价股小盘风格占优资料来源Wind安信证券研究中心图3本周主要指数涨跌幅一览图4本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图5本周万得全A换手率和成交额有所下降资料来源Wind安信证券研究中心结构层面上整体来看本周小盘占优价值风格相对偏弱本周芯片等方向领涨赛道板块相对抗跌具体而言其一随着两会召开半导体芯片等国家安全方向有望得到政策支持相关板块表现良好光刻胶626半导体硅片606半导体设备264等板块受益上涨其二随着数字中国相关政策规划出台数字经济细分板块迎来补涨需求卫星互联网175等板块上涨本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8策略定期报告表1本周热点概念热点主题近一周涨幅近一月涨幅主要事件荷兰光刻机巨头阿斯麦ASML9日发布声明称ASML预计必须申请许可证方可出口DUV设备新的出口管制措施并不针对所有浸润式光刻胶626110光刻系统先进程度相对较低的浸润式光刻系统已能很好满足成熟制程为主的客户的需求3月7日国家第三代半导体技术创新中心苏州江苏第三代半导体研究院与智慧芽联合发布2023Micro-LED产业技术洞察白皮半导体硅片606092书白皮书显示截至2022年6月Micro-LED全球专利储备已超过4万件在全球Micro-LED专利申请量TOP15的企业中中国企业占据一半以上近日全国标准化工作会议召开提出今年国家标准化管理委员会将进一步加强新兴技术领域标准研制提升产业标准化水平国家标半导体设备264009准化管理委员会主任田世宏表示强化卡脖子领域标准制定瞄准重要领域和交叉领域加快工业母机半导体设备等领域标准制定据中国通信标准化协会8日消息航天通信技术工作委员会航天通信系统工作组TC12WG1第7次会议日前召开本次会议重点讨论通过了基于5G的卫星互联网第1部分总体要求行业标准立项申卫星互联网175791请该标准项目预期完成基于5G的卫星互联网总体技术规范形成包括核心网承载网接入网以及操作维护系统等在内的总体技术规范近期国务院办公厅印发中医药振兴发展重大工程实施方案方案提出加快促进中药材种业发展大力推进中药材规范种植开展中医药068756中医医院信息化基础达标建设推进中医医院通用电子信息系统的开发和试点应用资料来源Wind安信证券研究中心图6本周A股市场行业轮动资料来源Wind安信证券研究中心第三增量资金方面近期公募基金发行呈现回暖迹象我们以普通股票型偏股混合型灵活配置型作为主动型基金的统计口径以基金成立日为统计日期今年的1月和2月的发行量分别是128亿元和121亿元而3月至今新成立基金的份额就达到12166亿元已经与2月相持平从当前的趋势看3月主动型基金发行有望回暖从而为市场带来增量资金同时近期较弱的市场表现并未增加基民的赎回意愿截至本周五基金申赎比为103保持在平衡线以上本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9策略定期报告另外本周融资余额占A股流通市值比为210相比上周进一步回升融资盘持续净流入期间净买入额达7449亿元为连续第六周净买入融资净融资买入额占A股成交额为770处于近一年较高水平北向资金方面海外对国内复苏预期有所降温叠加人民币贬值本周北向资金累计净流出10598亿元本周北向资金对于建筑装饰机械设备国防军工休闲服务医药生物等板块比较偏好银行非银金融有色金属农林牧渔汽车等卖出居前月度视角来看近一月北向资金增配居前的行业有机械设备计算机食品饮料建筑装饰传媒北向资金卖出居前的行业有医药生物有色金属农林牧渔电子非银金融图7本周基金申赎比并未明显下滑资料来源Wind安信证券研究中心图83月份基金发行量出现回暖迹象资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10策略定期报告图9各行业北向资金周度净买入图10各行业北向资金月度净买入资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图11本周北向资金小幅流出资料来源Wind安信证券研究中心图12融资买入额占A股成交额仍处于高位资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11策略定期报告图13本周融资买入额资料来源Wind安信证券研究中心第四进一步从我们提出的特色指标来看第一从安信策略A股估值分化指数来看该指数从去年10月28日见底以来持续回升上周A股估值分化指数达到1137接近历史极值水平从历史规律来看A股估值分化指数运行到在12附近区间后往往会迎来一轮明显的风格切换因此2月第二周我们明确提出当前A股估值分化指数已经到了相当敏感的位置后续轮动的本质很可能是机构非重仓方向的低位股补涨近两周的行情来看我们的判断无疑是准确的随着高位板块的回落本周A股估值分化指数进一步回落至919上周为1011往后看在估值分化指数收敛的阶段低位股迭起将继续行业轮动的主要特征第二从A股躁动指数来看上周我们明确提示躁动指数与上涨的大盘已经形成背离我们认为从历史上看这是本轮春季躁动行情接近尾声的信号而在本周A股躁动指数跌破零轴至-175再度确认本轮阶段性顶点已经出现第三从景气投资有效性指数来看该指数在2021年8月见顶后快速下行在2022年1月达到历史低位-1557并在2022年4月-1376形成双底结构2022年6月-7月有小幅反弹后再度下行目前来看截至今年3月该指数已经下降至-1487与2月基本持平当前来看景气投资有效性仍在筑底的过程中图14安信策略A股估值分化指数进一步回落资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12策略定期报告图15当前A股躁动指数已确认跌破零轴本轮春季躁动已经结束资料来源Wind安信证券研究中心图16安信策略A股景气投资有效性指数与2月基本持平资料来源Wind安信证券研究中心第五流动性方面近期银行间资金利率均小幅回落核心原因在于缴税跨月窗口资金需求回落前期央行大量逆回购对冲了资金需求一定程度上缓解了流动性紧张情绪近日的缩量逆回购操作下亦未引起利率上升证明流动性现阶段尚属充裕具体而言本周DR007在3月6日降至183之后保持低位跨月后资金面转松3月10日升至203银行间资金趋紧的态势有所缓解国债短端利率本周下行一年期国债收益率本周环比下降600BP报收232上周报收226十年期国债收益率环比下降399BP报收286整体而言市场利率震荡中枢仍然高于去年年末这意味着对复苏预期的基调没有改变我们的观点的得到验证此前的回升一部分是定价复苏一部分是央行在引导资金利率围绕政策利率波动在经济企稳向上仍存不确定性的情况下资金面不会持续紧张从信用利差的角度看产业债信用利差延续上周回落趋势本周报收10562BP前值11149BP从历史规律看信用利差的上行对应于大盘相对跑赢小盘进一步考虑剔除流动性风险溢价的超额利差仅含信用风险溢价本周环比同样下行250BP本周报收6022BP前值6272P本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页13策略定期报告图17本周DR007保持低位运行图18一年国债收益率较上周下降资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图19近期信用利差回落对应于大小盘轮动加快图20超额利差视角下与大小盘风格相关性依旧显著资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心第六对于当前主要赛道估值的评估来看当前主要指数已经完成了一定程度的估值修复沪深300当前处于近三年1728中证500和中证1000分别修复至近三年535和2099分位当前高景气赛道的估值仍处在低位锂电池新能源车储能光伏等板块均处于近三年最低分位数水平消费板块内部旅游和零售已经处于近三年较高水平白酒医美医疗服务等核心板块仍处于估值偏低水平有向上进一步修复等空间图21A股各赛道估值跟踪当前是否低当前是否低当前是否低10年分位数PETTM于2022年4月PETTM于2021年3PETTM于2019年1月年初至今涨赛道PE-TTM3年分位数或上市以202242626日的估值2021320月20日的估2019144日的估值水跌幅度来分位数水平值水平平锂电池23850000003785是5979是3865是-227新能源车272300028064946是3242是1548否-203储能424500010255808是4588是21390是-049光伏24432339422784是3135是2122否415半导体产业3940268910113250否10922是3761否1700CRO28494122965078是7044是4390是673创新药3197246915462788否6341是3099否544白酒3529179773853725是2774否2039否713美容护理4230189357244445是2809否2812否-332航天军工7967260636436253否10499是5175否911茅指数2469123573522502是2144否1573否176宁组合397600020195370是5983是3549否-001科创504076144013603526否6457是是351上证5094717703339953是860否857否004创业板指35370004284008是5231是2827否101中证10003035209916002402否3873是2173否823中证5002375535025371560否2516是1637否580沪深3001175172832481125否1106否1030否247资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页14策略定期报告图22A股消费板块估值跟踪料来源Wind安信证券研究中心第七我们观察到一季度相对占优的板块在全年继续占优的把握比较大我们整理了从2008年以来共15年的数据一季度排名前五的行业在全年基本可以获得超额仅有2014年和2011年两年例外整体胜率达到86而一季度的大盘涨跌在64的年份里和全年大盘走向相同即在多数年份一季度上涨则全年上涨具体而言一季度占优板块在全年大概率有超额收益如果计算每年一季度涨幅前五行业在全年的平均涨幅可以看到相比较大盘而言一季度前五行业的领先优势非常明显进一步考虑不同市场环境下一季度行情与全年行情的关联可以发现当一季度大盘上涨时一季度涨幅前五的行业平均超额收益在30以上而当一季度大盘下跌时一季度涨幅前五的行业平均超额收益则降至20以下上述结论不仅进一步印证了可以从一季度的主线判断全年主线的结论同时说明在一季度市场环境较好的条件下对于一季度涨幅靠前的行业可以抱有更乐观的预期图23一季度行情特征对于全年的启示年份202220212020201920182017201620152014201320122011201020092008一季度指数涨幅-1065-090-9832393-418383-15121587-391-143288427-5133034-3400全年指数涨幅-151348013872230-2459656-12319415287-675317-2168-14317998-6539煤炭钢铁农林牧渔计算机计算机家用电器食品饮料计算机综合美容护理有色金属建筑材料传媒有色金属农林牧渔房地产公用事业医药生物农林渔牧社会服务食品饮料煤炭传媒社会服务环保家用电器钢铁综合汽车房地产一季度涨幅前五行综合环保美容护理食品饮料医药生物国防军工银行纺织服饰轻工制造医药生物房地产家用电器计算机综合家用电器业银行银行计算机非银金融美容护理美容护理有色金属轻工制造计算机电子非银金融房地产社会服务建筑材料计算机建筑装饰社会服务通信电子房地产建筑装饰农林牧渔电力设备电力设备国防军工煤炭综合电子房地产社会服务煤炭电力设备社会服务电子社会服务食品饮料食品饮料计算机非银金融传媒房地产银行电子汽车电力设备综合有色金属电力设备食品饮料银行家用电器煤炭轻工制造建筑装饰计算机非银金融食品饮料医药生物煤炭医药生物全年涨幅排名前五社会服务煤炭食品饮料家用电器食品饮料钢铁建筑材料纺织服饰钢铁环保美容护理房地产机械设备有色金属农林牧渔行业交通运输基础化工国防军工建筑材料农林牧渔非银金融计算机社会服务房地产电子建筑装饰传媒美容护理家用电器建筑装饰美容护理钢铁美容护理计算机美容护理有色金属电力设备传媒交通运输家用电器家用电器公用事业计算机电子通信一季度排名前五全是是是是是是是是否是是否是是是年是否有超额收益一季度指数涨跌与资料来源Wind安信证券研究中心同向反向反向同向同向同向反向同向反向同向同向反向同向同向同向全年是否同向本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页15策略定期报告图24一季度涨幅前五行业全年平均涨幅料来源Wind安信证券研究中心图25一季度涨幅前五行业在不同市场环境下的超额收益料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页16策略定期报告1内部因素2月社融再超预期持续检验弱复苏含金量结合当前高频数据传递的信号来看我们依旧认为3月消费内需改善的信号是具备持续性的具体而言继2月PMI超预期后2月社融数据再度超预期改善目前来看企业生产积极性较高出口的回落速度比预期更慢楼市也出现回暖的信号因此我们认为经济基本面的确定性复苏是当前行情的根本支撑而对于复苏到底是挤压式需求释放还是自发式持续修复的决断两次重要会议之间3月初至4月底是关键窗口期具体而言社融数据方面2月新增社融316万亿元同比多增195万亿元超过市场预期社融存量增速为99较上月提升05pct实体信贷政府债券与未贴现银行承兑汇票等同比强于2022年同期对实体经济发放的人民币贷款增加182万亿元同比多增9241亿元为历史新高虽然相比往年2月份没有春节假期影响但这仍反映了国家促进实体经济发展的要求银行体系开门红的信贷惯例下对于实体经济有了更多侧重就微观层面上讲此前我们强调过二手房市场出现回暖迹象春江水暖鸭先知企业部门已经对经济环境和政策号召感知明显投资意愿产生趋势性扭转2月企业中长期贷款新增11万亿元继1月后再创新高这佐证了企业资本开支投入持续升温年内由去库存转向补库存的概率增加住户贷款增加2081亿元其中短期贷款增加1218亿元中长期贷款增加863亿元居民中长期贷款一年多来首次实现同比多增但考虑到错月效应居民加杠杆的积极性仍然较低利率下行引致的提前还贷需求仍在影响居民端的新增信贷作为社融数据的领先指标2023年以来银票转贴现利率迅速冲高2月份票据利率仍然保持高位半年国股直贴利率已经超过25这在某种程度上证明银行信贷投放较好无需票据作为投放规模的补充故而利率才能走高进一步佐证了信贷在需求端的回暖货币数据方面2月M2同比增长129环比提升03pctM1同比增长58环比下降09pct春节错月下M1波动较大M2与M1剪刀差小幅走阔M2与社融增速剪刀差从32收窄至3反映实体经济融资需求有实质性的增强通胀数据方面2月CPI同比10相较于1月下降11pct环比-05均低于此前市场预期主要原因在于食品项CPI的超预期回落尤其是猪肉价格在2月环比大幅下降114此外还叠加了春节错月效应对于同比数据的影响从2月的通胀数据来看需求复苏的斜率还是较为温和的换言之通胀成为货币政策掣肘的可能性较低出口数据方面1-2月出口以美元计同比增长-68好于预期跌幅减少31pct这一点与2月PMI新出口订单分项传递的信号一致表明外需下行斜率有所放缓具体来说对美出口同比下降扩大至218降幅高于去年12月的1951对东盟出口增速自去年11月份来持续攀升分别为518748900此外对欧日出口降幅缩小地产数据方面近期楼市销售迎来一波强势反弹当前30城商品房7日移动平均成交面积同比上涨44已涨至4442万平米决策层的发言同样表示随着疫情形势的好转和疫情防控政策的调整近期房地产市场交易活跃性有所上升房企尤其是优质房企融资环境明显改善与楼市回暖相呼应的是包括螺纹钢水泥玻璃等在内的建材价格保持上涨态势其中螺纹钢现货价格自2022年11月起见底回升当前价格较年初上涨473水泥价格在春节后见底本周水泥价格指数上涨219当前相较2月初华东地区水泥价格环比提升728珠江-西江地区则环比提升471除此之外建材价格综合指数进一步回升至15002较年初上涨242另外铜现货的价格也在震荡上行较年初上涨473但2月下旬以来波动明显从上游开工情况来看高炉开工率进一步回升至8200上周为8107为连续第九周环比改善汽车轮胎半钢胎和全钢胎开工率分别为7379和6867分别较上周微微回落006pct和066pct2月份挖掘机开工小时数为764超过2022年1月2月同比增长612环比增长180本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页17策略定期报告图262月社融存量同比回升图27企业中长期贷款新增继1月后再创新高资料来源wind安信证券研究中心资料来源wind安信证券研究中心图28春节错月影响下2月M2-M1剪刀差小幅走阔图292月M2与社融增速剪刀差从32收窄至3资料来源wind安信证券研究中心资料来源wind安信证券研究中心图30国股银票转贴现利率足年自去年底以来持续抬升资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页18策略定期报告图312月CPI同比1低于预期资料来源Wind安信证券研究中心图32出口超预期对东盟出口增速提升对美出口降幅维持高位资料来源Wind安信证券研究中心图33当前地产销售冲高回落企稳资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页19策略定期报告图342022年末以来螺纹钢现货和铜现货价格一路上行资料来源钢联数据安信证券研究中心图352023年3月水泥价格指数和建材综合指数均上升资料来源钢联数据安信证券研究中心图36本周高炉开工率全国连续9周回升图37挖掘机开工小时数超过2022年12月资料来源wind安信证券研究中心资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页20