事件：3月9日，美国硅谷银行爆发流动性危机，股价暴跌60.4%。3月10日，美国银行股票全线下跌。当日美国联邦存款保险公司（FDIC）发布声明，美国加州金融保护和创新部（DFPI）当日宣布关闭美国硅谷银行，并任命FDIC为破产管理人。3月10日，美国三大股指下跌，美国10年国债收益率大幅下行23bp至3.7%，美元指数小幅回落。
　　市场担心美国硅谷银行倒闭可能会造成全球美元流动性大幅收紧，并进而给资产价格带来下跌风险。本文我们将试图分析硅谷银行倒闭对美元流动性冲击如何以及对国内债市影响。
　　一、硅谷银行关闭始末
　　硅谷银行（Svb）是一家主要为高科技企业、生命科学企业、风险投资提供金融服务的区域性银行。硅谷银行业务模式与传统商业银行存在差异。传统商业银行主要经营放贷业务，而硅谷银行业务模式是针对科创类企业的“投贷联动”。在给科创企业提供贷款的同时，也对初创企业进行股权投资即PE/VC业务，这样既能获得贷款利息，也能在企业上市时获得丰厚的股权投资回报。
　　硅谷银行负债端来源更加偏向“批发融资”，资产端主要投向持有至到期的债券。截至2022年末，硅谷总资产为2118亿美元，其中持有至到期证券合计规模为913亿元，这部分资产主要是债券，货币现金规模为138亿美元，贷款规模736亿美元。负债端来看，硅谷银行负债主要是存款，规模约为1731亿美元。
　　这里需要指出的是，硅谷银行虽然负债来源是存款，但是这些存款主要是初创企业在资本市场融资得到资金并存入硅谷银行。因而这些存款更加类似“批发融资”，而“批发融资”比居民“零售存款”更加不稳定，在遇到风险冲击的时候，更容易被挤兑。
　　硅谷银行被关闭的过程可以分为四步。1）2022年为了应对通胀，美联储开展史诗级加息，目前联邦基金目标利率升至4.5%-4.75%。联储收紧货币，实体经济融资条件趋紧，科创企业融资环境变差，因而取现需求增加。硅谷银行面临的流动性压力增加，但此时由于利率上行硅谷银行前期投资的债券收益率却面临较大的浮亏。如果卖出债券应对取现需求，这些浮亏就变成实际的亏损。硅谷银行处境愈发艰难。
　　2）3月9日，硅谷银行宣布抛售210亿美元证券，主要是长期美国国债与长期抵押贷款支持证券，这将造成约18亿美元亏损。此举主要是为了应对流动性危机。而为了弥补亏损，硅谷银行计划通过发行普通股、优先股、定向增发等方式紧急融资22.5亿美元。然而这使得市场对硅谷银行风险担忧明显抬升，并对其股票恐慌性抛售。
　　3）3月9日，为加密货币行业提供服务的银行Silvergate Ban宣布倒闭。由于硅谷银行和Silvergate Bank客户具有一定的重叠，这导致市场对硅谷银行担忧进一步增加。企业客户也担心存款损失进一步加大了从硅谷银行的取款。
　　4）硅谷银行被挤兑，3月10日宣布关闭。
　　二、硅谷银行关闭是否会引发美元流动性危机
　　硅谷银行体量和风险传染性相比于2008年金融危机要小很多，美元流动性指标也并未明显收紧，这显示硅谷银行关闭事件对美元流动性冲击可控。观察美元流动性压力，可以观察Tedspred、CDS spread、FRA-OIS等指标。Ted spread是3个月美元LIBOR与美国3个月国债利差。该利差在3月8日-9日，并未明显走阔，而是处于正常水平。另外，美元指数也可以用来衡量全球美元流动性松紧，美元指数这两天没有明显上行。因而当下硅谷银行关闭对美元流动性并未造成明显收紧。
　　但是也要看到，在美联储2022年史诗级加息影响下，债券利率明显上升。对于债券头寸比较高，并且负债端依赖批发融资的其他银行来说，面临的流动性压力也不容忽视。依然需要继续观察是否还有其他美国银行也出现流动性风险。因而需要继续观察硅谷银行关闭后的影响和是否会有其他美国银行出现流动性风险，进而对美元流动性造成冲击。
　　美联储作为最后的“贷款人”，其态度和采取的措施非常关键。从货币政策操作来看，联储是否会放缓加息的节奏，FedWatch显示，3月22联储加息50bp概率为68.3%，而加息25bp的概率为31.7%。市场开始预期联储可能放缓加息节奏。如果联储放缓加息节奏则能缓和美元流动性的收紧压力。其次，观察联储是否会采取预期引导方式应对，或给有流动性压力的银行提供资金的操作。
　　三、新兴市场美元流出压力如何
　　美元流出新兴市场的速度较为温和。国际清算银行统计的数据来看，2022年Q3开始，美元开始净流出新兴市场。2023年3季度新兴市场非银部门美元融资存量为5.28万亿美元，较2季度减少了1300亿美元。由于美联储在2022年快速加息银行，美元在流出新兴市场，但是流出的速度较为温和。
　　新兴市场与美国经济增速差是影响新兴市场美元流动性的主要因素。新兴市场国家与美国经济增速差与新兴市场美元流入增速正相关性较好。根据IMF的预测，2023年新兴市场国家GDP增速预计为3.7%，这与2022年增速差不多，而美国2023年经济增速将回落至1.1%。因而2023年新兴市场国家经济与美国经济增速差扩大，美元流出压

研究报告全文：TableSummary硅谷银行事件对美元流动性冲击如何债券研究方正证券研究所证券研究报告债券点评20220311分析师TABLEANALYSISINFO张伟事件3月9日美国硅谷银行爆发流动性危机股价暴跌604登记编号S12205220400023月10日美国银行股票全线下跌当日美国联邦存款保险公司FDIC发布声明美国加州金融保护和创新部DFPI当TableAuthor日宣布关闭美国硅谷银行并任命FDIC为破产管理人3月10日美国三大股指下跌美国10年国债收益率大幅下行23bp相关研究至37美元指数小幅回落城投债到期及行权压力测试TABLEREPORTINFO市场担心美国硅谷银行倒闭可能会造成全球美元流动性大幅收20221023二十年回眸债市与周期2002紧并进而给资产价格带来下跌风险本文我们将试图分析硅年利率反转20221020谷银行倒闭对美元流动性冲击如何以及对国内债市影响全国城农商行债券分析手册山东一硅谷银行关闭始末篇20221020如何看待天津债务包袱城投区域分硅谷银行Svb是一家主要为高科技企业生命科学企业风析手册之天津篇20221016险投资提供金融服务的区域性银行硅谷银行业务模式与传统全国城农商行债券分析手册浙江商业银行存在差异传统商业银行主要经营放贷业务而硅谷篇20221010银行业务模式是针对科创类企业的投贷联动在给科创企业方正固收信贷社融跟踪经验线索宏观分析工具箱220221005提供贷款的同时也对初创企业进行股权投资即PEVC业务河北城投整合下机会在哪城投区这样既能获得贷款利息也能在企业上市时获得丰厚的股权投域分析手册之河北篇20221004资回报美国债券市场百年变迁海外债券市场观察120220930硅谷银行负债端来源更加偏向批发融资资产端主要投向持有至到期的债券截至2022年末硅谷总资产为2118亿美元其中持有至到期证券合计规模为913亿元这部分资产主要是债券货币现金规模为138亿美元贷款规模736亿美元负债端来看硅谷银行负债主要是存款规模约为1731亿美元这里需要指出的是硅谷银行虽然负债来源是存款但是这些存款主要是初创企业在资本市场融资得到资金并存入硅谷银行因而这些存款更加类似批发融资而批发融资比居民零售存款更加不稳定在遇到风险冲击的时候更容易被挤兑硅谷银行被关闭的过程可以分为四步12022年为了应对通胀美联储开展史诗级加息目前联邦基金目标利率升至45-475联储收紧货币实体经济融资条件趋紧科创企业融资环境变差因而取现需求增加硅谷银行面临的流动性压力增加但此时由于利率上行硅谷银行前期投资的债券收益率却面临较大的浮亏如果卖出债券应对取现需求这些浮亏就变成实际的亏损硅谷银行处境愈发艰难23月9日硅谷银行宣布抛售210亿美元证券主要是长期美国国债与长期抵押贷款支持证券这将造成约18亿美元亏损此举主要是为了应对流动性危机而为了弥补亏损硅谷银行计划通过发行普通股优先股定向增发等方式紧急融资225亿美元然而这使得市场对硅谷银行风险担忧明显抬升并对其股票恐慌性抛售33月9日为加密货币行业提供服务的银行SilvergateBan1敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究宣布倒闭由于硅谷银行和SilvergateBank客户具有一定的重叠这导致市场对硅谷银行担忧进一步增加企业客户也担心存款损失进一步加大了从硅谷银行的取款4硅谷银行被挤兑3月10日宣布关闭二硅谷银行关闭是否会引发美元流动性危机硅谷银行体量和风险传染性相比于2008年金融危机要小很多美元流动性指标也并未明显收紧这显示硅谷银行关闭事件对美元流动性冲击可控观察美元流动性压力可以观察TedspredCDSspreadFRA-OIS等指标Tedspread是3个月美元LIBOR与美国3个月国债利差该利差在3月8日-9日并未明显走阔而是处于正常水平另外美元指数也可以用来衡量全球美元流动性松紧美元指数这两天没有明显上行因而当下硅谷银行关闭对美元流动性并未造成明显收紧但是也要看到在美联储2022年史诗级加息影响下债券利率明显上升对于债券头寸比较高并且负债端依赖批发融资的其他银行来说面临的流动性压力也不容忽视依然需要继续观察是否还有其他美国银行也出现流动性风险因而需要继续观察硅谷银行关闭后的影响和是否会有其他美国银行出现流动性风险进而对美元流动性造成冲击美联储作为最后的贷款人其态度和采取的措施非常关键从货币政策操作来看联储是否会放缓加息的节奏FedWatch显示3月22联储加息50bp概率为683而加息25bp的概率为317市场开始预期联储可能放缓加息节奏如果联储放缓加息节奏则能缓和美元流动性的收紧压力其次观察联储是否会采取预期引导方式应对或给有流动性压力的银行提供资金的操作三新兴市场美元流出压力如何美元流出新兴市场的速度较为温和国际清算银行统计的数据来看2022年Q3开始美元开始净流出新兴市场2023年3季度新兴市场非银部门美元融资存量为528万亿美元较2季度减少了1300亿美元由于美联储在2022年快速加息银行美元在流出新兴市场但是流出的速度较为温和新兴市场与美国经济增速差是影响新兴市场美元流动性的主要因素新兴市场国家与美国经济增速差与新兴市场美元流入增速正相关性较好根据IMF的预测2023年新兴市场国家GDP增速预计为37这与2022年增速差不多而美国2023年经济增速将回落至11因而2023年新兴市场国家经济与美国经济增速差扩大美元流出压力较2022年会缓和硅谷银行关闭事件风险尚可控并未造成美元流动性明显收紧另外23年新兴市场国家经济与美国经济增速差扩大综合来看无需过度担忧美元流出新兴市场四海外避险情绪升温美元指数倾向于上行这对国内债市偏友好疫情防控优化后中国经济将稳步向上而美国将逐步走弱中美经济增速差扩大美元流出中国的压力可控从避险情绪的角度来看硅谷银行关闭海外避险情绪提升这或将带来美元走强而过去经验显示美元指数与中国利率走2敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究势具有较好的负相关性因而硅谷银行关闭事件对国内债市偏利好风险提示硅谷银行事件影响超预期美国其他银行也出现危机联储更加鹰派3敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评图表1Tedspread并未明显走阔图表2避险情绪升温会给美元指数带来支撑LIBOR美元3个月-美国国债收益率3个月LIBOR美元3个月-美国国债收益率3个月美元指数右轴14121412011512111010810508100069506900404858002027500702010-012013-012016-012019-012022-012010-012013-012016-012019-012022-01资料来源Wind方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所图表3新兴市场美元流动图表4美元指数与中国国债利率走势负相关新兴市场美元流入增速中债国债到期收益率年美元指数右轴新兴市场与美国经济增速差10274912022115174411010512391007952349085-32980-875-1324702000-032004-042008-052012-062016-072010-012013-012016-012019-012022-01资料来源Wind方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所图表5联储加息概率截止3月11日议息会议日期425-450450-475475-500500-525525-550550-575575-600600-625625-65020233220032680002023530002257220002023614000428501800202372600032245264020239200215373312200202311100000052036202312130520362810100202413100211273320612024320029233124102020245131124302292002024619819282514510020247311827251451000资料来源WindFedWatch方正证券研究所4敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改公司投资评级的说明强烈推荐分析师预测未来半年公司股价有20以上的涨幅推荐分析师预测未来半年公司股价有10以上的涨幅中性分析师预测未来半年公司股价在-10和10之间波动减持分析师预测未来半年公司股价有10以上的跌幅行业投资评级的说明推荐分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数中性分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平减持分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数地址网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层5