事件：北京时间3月10日晚9:30，美国公布2月非农就业数据。
　　核心结论：2月美国新增非农就业人数再超预期，劳动参与率延续回升，但失业率时隔3个月再次回升、薪资增速环比也延续放缓。本次数据公布后，美联储加息预期大幅降温。继续提示：预计美联储3月和5月将各加25bp，之后大概率停止加息。短期重点关注美国2月CPI（3/14公布）。
　　1、美国新增非农再超预期，失业率上升0.2个百分点至3.6%，薪资增速不及预期。
　　>主要数据一览：美国2月新增非农就业人数31.1万，高于预期值20.5万，前值由51.7万下修至50.4万；失业率3.6%，高于预期值和前值3.4%；劳动力参与率62.5%，是疫情后的最高水平，高于预期值和前值62.4%，较疫情前（2020年2月，下同）低0.8个百分点；平均时薪同比4.6%，低于预期值4.7%，但高于前值4.4%；环比0.2%，低于预期值和前值0.3%。
　　>分行业看：休闲和酒店业新增就业10.5万，较疫情前仍有41万缺口，分项看，餐饮场所新增就业7万，住宿新增就业1.4万；教育和保健服务新增就业7.4万，其中医疗和保健服务新增就业4.4万；零售业新增就业5.0万，其中百货零售商新增就业3.9万；专业和商业服务新增就业4.5万。制造业就业减少0.4万，就业岗位减少均来自非耐用品制造；信息业就业减少2.5万，其中电影和录音业就业减少0.9万，出版业减少0.5万；运输仓储业就业减少2.2万。
　　>薪资增速：私人非农平均时薪增速整体小幅上升，私人服务生产项10个月来首次回升，商品生产项小幅回落。2月私人非农企业生产和非管理人员平均时薪同比5.3%，较上月升0.1个百分点，环比0.5%；商品生产平均时薪同比5.6%，较上月回落0.2个百分点，环比0.1%；私人服务生产平均时薪同比5.3%，较上月回升0.2个百分点，环比0.5%。具体行业看，休闲和酒店业平均时薪延续高增，同比6.9%，环比0.5%；金融活动和运输仓储业时薪环比超过1%，分别为1.1%、1.0%。
　　2、非农公布后，美股震荡下跌、美债收益率下行，美联储加息预期大幅降温。
　　>主要资产表现：非农公布后，标普500指数期货震荡下跌，最终收跌1.08%；10年期美债收益率下行20bp，收于3.70%；美元指数快速下跌后小幅反弹，收盘下跌0.64%至104.6；黄金现货价格大幅上涨2.01%，收于1867.9美元/盎司。
　　>加息预期变化：利率期货显示，非农公布后美联储加息预期大幅降温，3月从大概率加息50bp降至大概率加息25bp；5月加息25bp，之后可能停止加息，也可能再加25bp；终端利率从5.5%降至5.3%左右；最早于11月开始降息，全年大概率降息50bp。
　　3、美联储加息节奏：预计3月和5月将各加25bp，之后大概率停止加息。
　　>新增非农为何与失业率背离？2月新增非农就业人数再超预期，但失业率回升0.2个百分点至3.6%，二者之间的背离可能有以下两个原因：1）劳动力参与率回升，2月新增劳动力41.9万，其中就业人数增加17.7万，失业人数则3个月以来首次正增24.2万；2）调查口径不一致，美国就业调查包括居民和企业两种口径，其中失业率数据源自居民调查，新增非农就业数据源自企业调查，2月企业口径的新增就业多于居民调查的新增就业，可能由于从事多份工作的人数上升。
　　>美联储货币政策节奏展望：加息近尾声，降息在路上，3月大概率加息25bp。我们在前期报告《复盘美联储9轮周期，停止加息与降息的条件有哪些？》中曾指出，在判断美联储何时停止加息以及降息时，更应关注新增非农就业人数、而非失业率。1981年之后（低通胀时期）的6轮加息停止前，新增非农就业人数平均为25.9万人，失业率平均为5.1%；1974-1981年（高通胀时期）的3轮加息停止前，新增非农就业人数平均为9.4万人，失业率平均为6.2%。鉴于当前的美国经济表现比过去9轮货币政策转向时更弱，并且通胀已开始快速回落，本轮美联储货币政策转向时对应的就业和通胀水平，大概率会介于1984-2019与1974-1981两个时期的平均值之间。据此可大致推断如下：本轮美国新增非农就业跌至20万以下、且CPI同比和核心CPI同比跌至4%以下时，美联储大概率就会停止加息，并在不久后开始降息。当前就业已开始接近停止加息条件，根据我们测算，6月美国CPI、核心CPI同比降至3%、4%左右。继续提示：从目前的情况看，我们认为美联储3月和5月将各加25bp，之后大概率会停止加息；考虑到美国经济趋于衰退，下半年大概率降息，并且降息时点和幅度均有可能超预期。短期重点关注美国2月CPI（3/14公布）。
　　风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告宏观经济研究2023年03月11日宏观点评美国2月失业率上升离停止加息还有多远事件北京时间3月10日晚930美国公布2月非农就业数据作者核心结论月美国新增非农就业人数再超预期劳动参与率延续回升但失业率时隔个月再次23分析师熊园回升薪资增速环比也延续放缓本次数据公布后美联储加息预期大幅降温继续提示预计美执业证书编号S0680518050004联储3月和5月将各加25bp之后大概率停止加息短期重点关注美国2月CPI314公布邮箱xiongyuangszqcom1美国新增非农再超预期失业率上升02个百分点至36薪资增速不及预期相关研究主要数据一览美国2月新增非农就业人数311万高于预期值205万前值由517万下修1美国1月就业大超预期对美联储有何影响至504万失业率36高于预期值和前值34劳动力参与率625是疫情后的最高水平2023-02-04高于预期值和前值624较疫情前2020年2月下同低08个百分点平均时薪同比462美国1月CPI高于预期但通胀压力未扩散低于预期值47但高于前值44环比02低于预期值和前值03分行业看休闲和酒店业新增就业105万较疫情前仍有41万缺口分项看餐饮场所新增就2023-02-15业7万住宿新增就业14万教育和保健服务新增就业74万其中医疗和保健服务新增就业3复盘美联储9轮周期停止加息与降息的条件有44万零售业新增就业50万其中百货零售商新增就业39万专业和商业服务新增就业45哪些2023-02-12万制造业就业减少万就业岗位减少均来自非耐用品制造信息业就业减少万其中电04254加息近尾声美股能乐观吗美联储2月议息影和录音业就业减少09万出版业减少05万运输仓储业就业减少22万会议点评2023-02-02薪资增速私人非农平均时薪增速整体小幅上升私人服务生产项10个月来首次回升商品生产5美国通胀加速下行黄金能否迎来牛市项小幅回落2月私人非农企业生产和非管理人员平均时薪同比53较上月升01个百分点环2023-01-13比05商品生产平均时薪同比56较上月回落02个百分点环比01私人服务生产平均时薪同比53较上月回升02个百分点环比05具体行业看休闲和酒店业平均时薪延续高增同比69环比05金融活动和运输仓储业时薪环比超过1分别为11102非农公布后美股震荡下跌美债收益率下行美联储加息预期大幅降温主要资产表现非农公布后标普500指数期货震荡下跌最终收跌10810年期美债收益率下行20bp收于370美元指数快速下跌后小幅反弹收盘下跌064至1046黄金现货价格大幅上涨201收于18679美元盎司加息预期变化利率期货显示非农公布后美联储加息预期大幅降温3月从大概率加息50bp降至大概率加息25bp5月加息25bp之后可能停止加息也可能再加25bp终端利率从55降至53左右最早于11月开始降息全年大概率降息50bp3美联储加息节奏预计3月和5月将各加25bp之后大概率停止加息新增非农为何与失业率背离2月新增非农就业人数再超预期但失业率回升02个百分点至36二者之间的背离可能有以下两个原因1劳动力参与率回升2月新增劳动力419万其中就业人数增加177万失业人数则3个月以来首次正增242万2调查口径不一致美国就业调查包括居民和企业两种口径其中失业率数据源自居民调查新增非农就业数据源自企业调查2月企业口径的新增就业多于居民调查的新增就业可能由于从事多份工作的人数上升美联储货币政策节奏展望加息近尾声降息在路上3月大概率加息25bp我们在前期报告复盘美联储9轮周期停止加息与降息的条件有哪些中曾指出在判断美联储何时停止加息以及降息时更应关注新增非农就业人数而非失业率1981年之后低通胀时期的6轮加息停止前新增非农就业人数平均为259万人失业率平均为511974-1981年高通胀时期的3轮加息停止前新增非农就业人数平均为94万人失业率平均为62鉴于当前的美国经济表现比过去9轮货币政策转向时更弱并且通胀已开始快速回落本轮美联储货币政策转向时对应的就业和通胀水平大概率会介于1984-2019与1974-1981两个时期的平均值之间据此可大致推断如下本轮美国新增非农就业跌至20万以下且CPI同比和核心CPI同比跌至4以下时美联储大概率就会停止加息并在不久后开始降息当前就业已开始接近停止加息条件根据我们测算6月美国CPI核心CPI同比降至34左右继续提示从目前的情况看我们认为美联储3月和5月将各加25bp之后大概率会停止加息考虑到美国经济趋于衰退下半年大概率降息并且降息时点和幅度均有可能超预期短期重点关注美国2月CPI314公布风险提示美国通胀美联储货币政策地缘冲突等持续超预期请仔细阅读本报告末页声明2023年03月11日图表1美国新增非农就业人数再超预期图表2美国失业率较上月升02个百分点至36仍处历史低位失业率劳动力参与率右轴千人新增非农就业人数新增非农就业3MMA16642000141500126310001050086260461-5002-100006020-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0220-0220-0821-0221-0822-0222-0823-02资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表3美国2月新增私人非农主要由休闲酒店业教育和保健服务专业商业服务贡献千人2023-022023-012022-122月存量就业环比右轴1400712006100058004600340022001000-20-01-40-02休零建教政专批其采金制公运信闲售筑育府业发他矿融造用输息和业业和和业服业活业事仓业酒保商务动业储店健业业业业服服务务资料来源Wind国盛证券研究所图表4金融活动运输仓储业信息业2月平均时薪环比最高22023-022023-012022-12151050-05-1金运信休零专建公其批教制采融输息闲售业筑用他发育造矿活仓业和业和业事服业和业业动储酒商业务保业店业业健业服服务务资料来源Wind国盛证券研究所P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月11日图表5私人服务生产薪资增速回升图表62月企业口径新增非农高于居民口径新增非农总计商品生产新增非农就业-企业口径私人服务生产核心PCE千人新增非农就业-居民口径930008250072000615005100045003201-5000-100020-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0220-0220-0821-0221-0822-0222-0823-02资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表7非农公布后标普500期货震荡下跌美债收益率下行图表8非农公布后金现上涨美元指数下跌资料来源Bloomberg国盛证券研究所资料来源Bloomberg国盛证券研究所图表9非农公布后美联储加息预期大幅降温联邦基金利率期货隐含的加息次数一次25bp数字下降表示降息次2月非农公布前2月非农公布后43837363535293032928242425241921615131310605023-0323-0523-0623-0723-0923-1123-1224-01资料来源Bloomberg国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月11日图表10历次美联储停止加息和降息前美国主要就业指标表现加息停止前数值3M平均末次加息时间新增非农就业失业率名义时薪同比增速实际时薪同比增速2018-121173832092006-061694738012000-052944038051995-023485626-011989-022955336-091984-083327435-071981-05837390-161980-031036273-651974-05945161-411984-2019平均2595134001974-1981平均946275-41降息开始前数值3M平均首次降息时间新增非农就业失业率名义时薪同比增速实际时薪同比增速2019-071593635172007-09074641172001-011193941071995-071265727-041989-061625140-121984-102887436-071981-06647490-111980-041076373-701974-071035270-361984-2019平均1445137031974-1981平均916378-39资料来源WindBloomberg国盛证券研究所注新增非农就业单位为万人其他指标单位均为风险提示美国通胀美联储货币政策地缘冲突等持续超预期P4请仔细阅读本报告末页声明2023年03月11日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP5请仔细阅读本报告末页声明