事项：
　　3月9日，国家统计局公布2月物价数据，CPI与PPI同比增速回落。2月CPI、PPI同比分别为1%、-1.4%，环比分别为-0.5%、0.0%。数据公布后，债市情绪向好。
　　平安观点：
　　CPI大幅回落，主要因猪肉、服务环比下跌
　　2月CPI同比增速较1月大幅回落0.8个百分点至1%，低于Wind一致预期的1.8%。结构上看，CPI食品项与非食品项同比分别为2.6%、0.6%，显著低于2011年后可比期限（春节在1月，剔除2020年）的历史平均值4.7%、1%。核心CPI增速回落，显示消费需求的修复较为温和，经济供给张力较强，通胀压力不大。
　　猪价跌幅扩大，鲜菜转跌，带动食品项大幅下降。2月CPI食品项同比2.6%，较上月下降3.6个百分点；环比-2%，较上月下降4.8个百分点。主因：（1）2月猪肉价格环比下跌11.4%，较1月跌幅再次扩大。自去年12月开始，猪价跌落成本线已超过3个月，养殖端目前仍处于亏损状态。2月17日，发改委公告开展年内第一批中央冻猪肉储备收储工作，规模2万吨。2月27日当周，猪粮比价回升至过度下跌二级预警区间。后续伴随消费需求继续释放，猪肉价格将逐步企稳。但综合猪周期来看，底部确认特征并不突出，短期内上行压力不大。（2）菜价环比下跌4.4%，较前值19.6%明显回落。2月气温回升，蔬菜供给增加。叠加春节因素减弱，菜价明显回落，28种蔬菜批发价月跌幅7.95%。（3）鸡蛋环比下跌3.6%，较1月有所下滑，为传统淡季特征。节后终端和家庭都以消耗库存为主，采购量锐减。海外禽流感蔓延，国际蛋价涨幅较大。但我国全球第一鸡蛋生产国，自给能力较强。后续蛋价或存在小幅扰动，但对通胀中枢整体影响不大。
　　春节后居民出行有所减弱，非食品项小幅回落。2月CPI非食品项同比0.6%，较上月下降0.6个百分点；环比-0.2%，较上月下降0.5个百分点。主因：节后居民出行需求回落，旅游大幅回落，环比下降6.5%。交通工具、交通工具使用和通讯工具跌幅也较为明显，环比分别达-0.1%、-1.4%和0.6%。但同比来看，旅游仍有3%的涨幅，显著高于可比期限2月平均表现（1.5%）。整体来看，服务性消费的修复带来了一些结构性的涨价，但力度并不强劲。
　　生产资料受建筑拖累，生活资料全面偏弱
　　2月PPI同比增长-1.4%，小幅低于Wind一致预期为-1.3%，前值为-0.8%。PPI生产资料和生活资料同比分别为-2.0%和1.1%。
　　地产表现较弱，基建支撑黑色、有色。PPI生产资料同比-2.0%，较前值下降0.6个百分点；环比0.1%，较前值上升0.6个百分点。结合工业生产者购进价格来看，（1）生产资料环比上升主要受黑色金属（1.2%）、有色金属（0.9%）拖动，源于经济修复预期向好，直接受益于基建形成实物工作量。（2）建筑材料（-1.0%）、农副产品（-1.0%）、木材（-0.7%）、燃料动力（-0.5%）跌幅居前，对环比走势形成主要拖累。其中建筑材料跌幅较大，主要由于节后地产开复工相对滞后。（3）行业出厂价格中，黑色金属（3.9%）、有色金属（2.1%）涨幅居前，与环比分项一致，印证需求较强。（4）煤炭对PPI仍有拖累，且或将减弱。煤炭环比下跌2.2%，但近期煤炭刚需采购渐多，产地外购价格调整后，产地整体氛围火热，个别煤矿开始调涨价格。由于个别地区尚有顶仓现象，煤炭还会对PPI有所拖累，但幅度或继续走小。
　　耐用消费品表现偏弱。PPI生活资料同比1.1%，较前值下降0.4个百分点；环比-0.3%，与前值持平。分项来看，耐用消费品（-0.5%）、一般日用品（-0.3%）、衣着（-0.3%）、食品（-0.1%），均呈现环比下降。结合CPI分项通信工具（-0.6%）、家用器具（0%）的环比走势来看，手机、家电等耐用消费品销售偏弱向上游传导。食品项环比虽然仍然为负，但延续1月修复态势，或与餐饮消费活动改善有关。
　　通胀暂不对债市构成压力，后续观测重点在于经济活动
　　现阶段，市场对通胀的关注主要源于，海外经济体疫后通胀压力凸显，货币条件大幅收紧对债市形成明显利空。从2月物价数据来看，通胀阶段性回落速度较市场预期更快，尚不对债市构成明显压力。因此，物价数据公布后，10年期国债收益率立即下行0.5bp，随后缓慢震荡下行，午后下行接近1bp。
　　预计通胀大概率不会成为年内制约债市的主要利空。海外通胀的主要背景是能源涨价、劳动力缺口及MMT背景下的供需缺口。而从我国的情况来看，各方面均未出现通胀压力。（1）能源独立性较高，电力紧张后，煤炭产量攀升，火电阶段性回补水电、风电不足造成的缺口，工业和居民用电成本均保持稳定。（2）劳动力的“疤痕效应”不明显，从PMI看疫情达峰后各行业均快速复工，并未反馈劳动力不足，提前退休等劳动力退出的信号尚未出现。此外，服务业的薪酬上涨大概率伴随着餐饮、服务、旅游等产品的涨价，目前的信号也并不明显。（3）制造业底蕴浓厚，目前制造业产能利用率处于2016年以来中性水平，意味着供需矛盾不突出。而且，从两会报告看，年内出现类似MMT或直升机撒钱等需求端的刺激政策幅度可能比较温和。（4）疫后经济修复阶段，通胀虽在1月小幅上行，

研究报告全文：债券债券2023年03月09日报债券日思录告服务价格弱于海外疫后债市通胀压力较低证券分析师事项3月9日国家统计局公布2月物价数据CPI与PPI同比增速回落2月CPI刘璐投资咨询资格编号PPI同比分别为1-14环比分别为-0500数据公布后债市情S1060519060001LIULU979pingancomcn绪向好债平安观点券CPI大幅回落主要因猪肉服务环比下跌点2月CPI同比增速较1月大幅回落08个百分点至1低于Wind一致预期评的18结构上看CPI食品项与非食品项同比分别为2606显著低于2011年后可比期限春节在1月剔除2020年的历史平均值471核心CPI增速回落显示消费需求的修复较为温和经济供给张力较强通胀压力不大猪价跌幅扩大鲜菜转跌带动食品项大幅下降2月CPI食品项同比26较上月下降36个百分点环比-2较上月下降48个百分点主因12月猪肉价格环比下跌114较1月跌幅再次扩大自去年12月开始猪价跌落成本线已超过3个月养殖端目前仍处于亏损状态2月17日发改委公告开展年内第一批中央冻猪肉储备收储工作规模2万吨2月27日当周猪粮比价回升至过度下跌二级预警区间后续伴随消费需求继续释放猪肉价格将逐步企稳但综合猪周期来看底部确认特征并不突出短期内上行压力不大2菜价环比下跌44较前值196明显回落2月气温回升蔬菜供给增加叠加春节因素减弱菜价明显回落28种蔬菜批发价月跌幅7953鸡蛋环比下跌36较1月有所下滑为传统淡季特征节后终端和家庭都以消耗库存为主采购量锐减海外禽流感蔓延国际蛋价涨幅较大但我国全证球第一鸡蛋生产国自给能力较强后续蛋价或存在小幅扰动但对通券胀中枢整体影响不大研春节后居民出行有所减弱非食品项小幅回落2月CPI非食品项同比06较上月下降06个百分点环比-02较上月下降05个百分点究主因节后居民出行需求回落旅游大幅回落环比下降65交通工报具交通工具使用和通讯工具跌幅也较为明显环比分别告达-01-14和06但同比来看旅游仍有3的涨幅显著高于可比期限2月平均表现15整体来看服务性消费的修复带来了一些结构性的涨价但力度并不强劲生产资料受建筑拖累生活资料全面偏弱2月PPI同比增长-14小幅低于Wind一致预期为-13前值请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券日思录为-08PPI生产资料和生活资料同比分别为-20和11地产表现较弱基建支撑黑色有色PPI生产资料同比-20较前值下降06个百分点环比01较前值上升06个百分点结合工业生产者购进价格来看1生产资料环比上升主要受黑色金属12有色金属09拖动源于经济修复预期向好直接受益于基建形成实物工作量2建筑材料-10农副产品-10木材-07燃料动力-05跌幅居前对环比走势形成主要拖累其中建筑材料跌幅较大主要由于节后地产开复工相对滞后3行业出厂价格中黑色金属39有色金属21涨幅居前与环比分项一致印证需求较强4煤炭对PPI仍有拖累且或将减弱煤炭环比下跌22但近期煤炭刚需采购渐多产地外购价格调整后产地整体氛围火热个别煤矿开始调涨价格由于个别地区尚有顶仓现象煤炭还会对PPI有所拖累但幅度或继续走小耐用消费品表现偏弱PPI生活资料同比11较前值下降04个百分点环比-03与前值持平分项来看耐用消费品-05一般日用品-03衣着-03食品-01均呈现环比下降结合CPI分项通信工具-06家用器具0的环比走势来看手机家电等耐用消费品销售偏弱向上游传导食品项环比虽然仍然为负但延续1月修复态势或与餐饮消费活动改善有关通胀暂不对债市构成压力后续观测重点在于经济活动现阶段市场对通胀的关注主要源于海外经济体疫后通胀压力凸显货币条件大幅收紧对债市形成明显利空从2月物价数据来看通胀阶段性回落速度较市场预期更快尚不对债市构成明显压力因此物价数据公布后10年期国债收益率立即下行05bp随后缓慢震荡下行午后下行接近1bp预计通胀大概率不会成为年内制约债市的主要利空海外通胀的主要背景是能源涨价劳动力缺口及MMT背景下的供需缺口而从我国的情况来看各方面均未出现通胀压力1能源独立性较高电力紧张后煤炭产量攀升火电阶段性回补水电风电不足造成的缺口工业和居民用电成本均保持稳定2劳动力的疤痕效应不明显从PMI看疫情达峰后各行业均快速复工并未反馈劳动力不足提前退休等劳动力退出的信号尚未出现此外服务业的薪酬上涨大概率伴随着餐饮服务旅游等产品的涨价目前的信号也并不明显3制造业底蕴浓厚目前制造业产能利用率处于2016年以来中性水平意味着供需矛盾不突出而且从两会报告看年内出现类似MMT或直升机撒钱等需求端的刺激政策幅度可能比较温和4疫后经济修复阶段通胀虽在1月小幅上行但经济韧性较强服务业扩张迅速未出现明显的通胀预期有利于未来通胀保持平稳5从通胀结构走势来看我国CPI走势变化更接近于越南等东南亚国家而非欧美越南疫情于2022年3月达峰其CPI自4月开始缓慢上行连续三月环比读数依次为018038069越南通胀上行初期主要受服务类分项文娱116教育096驱动食品餐饮呈环比负增餐饮-005食料-032在连续涨价形成较强的通胀预期后越南通胀压力才开始全面上行目前我国食品项环比负增服务项未现明显压力通胀压力将远弱于欧美及东南亚各国观察物价压力拐点的窗口期或在二季度末通胀在读数上呈现压力可能要到四季度今年经济增长目标较为谨慎上半年政策观察等待由经济自主修复的色彩较浓从猪周期和PPI周期来看我们认为猪肉价格快速上涨可能较小PPI触底时间或在4月前后在低基数的加持下经济自然修复将至少延续到二季度末政策也将视经济活动的强度出现发力或克制的倾向届时通胀乃至政策对债市的影响才会真正显现防守应对等待信号短期内核心观察点仍然在资金面和信贷数据跨月后央行公开市场操作迅速转为净回笼资金利率快速接近政策利率水平限制短端下行空间经济修复仍是今年最重要的宏观环境信贷数据发布在即影响将最为直接前期银行信贷项目储备较多票据利率尚处高位信贷压力下长端持续存在上行压力近期机构多进行波段操作债市趋势性机会较少总体来看信贷数据继续表现亮眼可能性较大后市继续防守应对小仓位交易等待信号由于收益率水平上下限空间不大可视利率水平开展波段交易风险提示货币政策转向通胀超预期大宗商品价格超预期上行请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券日思录图表1CPI同环比表格资料来源Wind平安证券研究所图表2PPI同环比表格资料来源Wind平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容平安证券研究所投资评级股票投资评级强烈推荐预计6个月内股价表现强于市场表现20以上推荐预计6个月内股价表现强于市场表现10至20之间中性预计6个月内股价表现相对市场表现在10之间回避预计6个月内股价表现弱于市场表现10以上行业投资评级强于大市预计6个月内行业指数表现强于市场表现5以上中性预计6个月内行业指数表现相对市场表现在5之间弱于大市预计6个月内行业指数表现弱于市场表现5以上公司声明及风险提示负责撰写此报告的分析师一人或多人就本研究报告确认本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎免责条款此报告旨为发给平安证券股份有限公司以下简称平安证券的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其他人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠但平安证券不能担保其准确性或完整性报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任除非法律法规有明确规定客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问此报告所载观点并不代表平安证券的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券股份有限公司2023版权所有保留一切权利平安证券研究所电话4008866338深圳上海北京深圳市福田区益田路5023号平安金融中上海市陆家嘴环路1333号平安金融北京市西城区金融大街甲9号金融街中心B座25层大厦26楼心北楼16层邮编518033邮编200120邮编100033