公司发布2022年年报，全年营业收入3549亿元，同比+8.3%，归母净利润72.99亿元，同比+15.8%。公司业绩符合预期，产业互联网业务快速增长，云计算收入翻倍，公司“5G+云+大数据”的综合优势不断凸显。伴随ARPU的提升、资本开支的温和增长与成本费用的良好控制，公司业绩有望实现持续快速增长，ROE稳步提升。在传统业务业绩改善和估值回升、云计算分部估值的共同推动下，中国联通有望持续取得较好表现。我们认为中国联通A股和港股的合理目标价分别为7.5元、9.6港元，维持“买入”评级。
　　▍业绩高质量增长，预期盈利能力持续提升。2022年，公司营业收入3549亿元，同比+8.3%，增速创九年新高；服务收入3193亿元，同比+7.8%；EBITDA 990亿元，同比+3.0%；A股归母净利润72.99亿元，同比+15.8%，港股股东应占利润167.4亿元，同比+16.5%。公司业绩符合预期，预期公司在国资委“一利五率”考核下将更加注重经营质量。2023年公司目标为：主营业务收入稳健增长，净利润保持两位数增长，ROE继续提升。
　　▍收入结构：产业互联网快速增长，云计算收入翻倍。
　　1）移动业务：截止2022年末，移动用户3.23亿户，全年净增558万户；移动ARPU值44.3元，较去年同期+0.4元。我们预期伴随经济复苏与出行增加，流量需求有望快速增长，公司移动ARPU值有望取得更好表现。
　　2）固网业务：截止2022年末，宽带接入用户1.04亿户，全年净增858万户；宽带接入ARPU值38.8元，较去年同期-2.5元。2022年宽带ARPU值下降，主要原因是公司宽带用户的快速增长与公司在中国南方地区宽带市场的加速拓展，公司宽带ARPU值有望逐步企稳回升。
　　3）产业互联网业务：全年产业互联网收入705亿元，同比+29%。联通云收入361亿元，同比+121%，2022年落地省级政务云十余个，医院上云两百余家。联通云推出自研操作系统CULinux、自研数据库CUDB，自主可控云全栈产品实现100%自研；大数据收入40亿元，同比+58%；物联网业务收入86亿元，同比+42%，物联网终端联接累计到达3.86亿户，首次实现“物超人”。我们认为，中国联通在云计算、物联网、大数据等领域优势凸显，有望凭借“5G+云+大数据”的综合优势实现产业互联网业务的快速增长，我们预期2023年联通云收入超500亿元。
　　▍成本分析：营业成本增速与收入增速匹配，预期折旧摊销占收比持续下降。2022年，公司营业成本3426亿元，同比+8.0%，与收入增速基本匹配。具体来看，公司网运成本、折旧摊销、员工成本、销售费用、销售通信产品成本分别同比+6.3%、+1.4%、+3.0%、+7.0%、+13.2%。得益于近年资本开支的良好管控及网络共建共享，公司折旧摊销增速较低，我们认为伴随公司资本开支温和增长，公司折旧摊销占收比将呈下降趋势。从长期来看，预计公司对销售费用、网运成本的管控将进一步加强，公司成本费用的节约有望进一步打开利润率增长空间。
　　▍资本开支：总量小幅提升，算力加大投入。2022年公司资本开支742亿元，同比+7.5%，其中5G完成投资330.5亿元；预计2023年资本开支769亿元，同比+3.6%；2022年算力网络资本开支124亿元，预计2023年达到149亿元，同比+20.2%。算力布局方面，2022年IDC机架规模达36.3万，预计2023年达到39万；2022年MEC节点超400个，预计2023年达500个；2022年新增31万5G基站，其中17万站为900M基站，预期2023年将进一步推动900M基站建设。我们认为，公司在5G领域900M基站的投入，将进一步提升网络质量和网络覆盖水平。公司在算力网络加大投入，有助于进一步提升云网融合能力，为云计算长期发展奠定良好基础。预期未来公司资本开支增速将低于收入增速，资本开支结构将进一步向算力网络领域倾斜。
　　▍分红派息：派息率提升至50%，持续加大股东回报。2022年，公司股息合计每股人民币0.274元，派息率提升至50%。过去5年，公司每股股息年均复合增长高达19.6%。我们预期未来公司将进一步提升盈利能力和股东回报。参考2022年5月国资委提出的《提高央企控股上市公司质量工作方案》，方案强调要强化上市公司内生增长和创新发展、增进上市公司市场认同和价值实现。我们认为中国联通作为优质央企，有望进一步提升对股东的回报。
　　▍拟分拆智网科技上市，公司整体价值有望进一步提升。根据公司公告，中国联通拟将间接控股子公司智网科技分拆至科创板上市。目前，智网科技主要布局车联网联接、车联网运营、创新应用三大业务板块，中国联通目前持有智网科技约69%的股份。本次分拆，将有利于优化公司的产业布局，打造车联网领域的专精特新能力，并为公司深化子公司价值经营探索路径。
　　▍风险因素：中国5G发展不及预期；公司产业互联网业务发展不及预期；公司ARPU提升不及预期；公司5G用户渗透率不及预期；公司与中国电信共建共享成效不及预期；公司分红比例提升不及预期；公司成本费用控制不及预期。
　　▍投资建议：公司发布2022年年报，全年营业收入3549亿元，同比+8.3%，归母净利润72.99亿元，同比+15.8%。公司业绩符合预期

研究报告全文：业绩高质量增长云计算收入翻倍中国联通600050SH00762HK2022年年报点评202339中信证券研究部核心观点公司发布2022年年报全年营业收入3549亿元同比83归母净利润7299亿元同比158公司业绩符合预期产业互联网业务快速增长云计算收入翻倍公司5G云大数据的综合优势不断凸显伴随ARPU的提升资本开支的温和增长与成本费用的良好控制公司业绩有望实现持续快速增长ROE稳步提升在传统业务业绩改善和估值回升云计算分部估值的共同推动下中国联通有望持续取得较好表现我们认为中国联通A股和港股黄亚元的合理目标价分别为75元96港元维持买入评级通信行业首席分析师业绩高质量增长预期盈利能力持续提升2022年公司营业收入3549亿元同比83增速创九年新高服务收入3193亿元同比78EBITDA990S1010520040001亿元同比30A股归母净利润7299亿元同比158港股股东应占利润1674亿元同比165公司业绩符合预期预期公司在国资委一利五率考核下将更加注重经营质量2023年公司目标为主营业务收入稳健增长净利润保持两位数增长ROE继续提升收入结构产业互联网快速增长云计算收入翻倍1移动业务截止2022年末移动用户323亿户全年净增558万户移动ARPU值443元较去年同期04元我们预期伴随经济复苏与出行增加流量需求有望快速增长公司移动ARPU值有望取得更好表现2固网业务截止2022年末宽带接入用户104亿户全年净增858万户宽带接入ARPU值388元较去年同期-25元2022年宽带ARPU值下降主要原因是公司宽带用户的快速增长与公司在中国南方地区宽带市场的加速拓展公司宽带ARPU值有望逐步企稳回升3产业互联网业务全年产业互联网收入705亿元同比29联通云收入361亿元同比1212022年落地省级政务云十余个医院上云两百余家联通云推出自研操作系统CULinux自研数据库CUDB自主可控云全栈产品实现100自研大数据收入40亿元同比58物联网业务收入86亿元同比42物联网终端联接累计到达386亿户首次实现物超人我们认为中国联通在云计算物联网大数据等领域优势凸显有望凭借5G云大数据的综合优势实现产业互联网业务的快速增长我们预期2023年联通云收入超500亿元成本分析营业成本增速与收入增速匹配预期折旧摊销占收比持续下降2022年公司营业成本3426亿元同比80与收入增速基本匹配具体来看中国联通600050SH公司网运成本折旧摊销员工成本销售费用销售通信产品成本分别同比得益于近年资本开支的良好管控及评级买入维持63143070132当前价600元网络共建共享公司折旧摊销增速较低我们认为伴随公司资本开支温和增长目标价750元公司折旧摊销占收比将呈下降趋势从长期来看预计公司对销售费用网运总股本31804百万股成本的管控将进一步加强公司成本费用的节约有望进一步打开利润率增长空流通股本百万股30962间总市值1908亿元近三月日均成交额2491百万元资本开支总量小幅提升算力加大投入2022年公司资本开支742亿元同52周最高最低价607331元比75其中5G完成投资3305亿元预计2023年资本开支769亿元同近1月绝对涨幅2146比362022年算力网络资本开支124亿元预计2023年达到149亿元近月绝对涨幅67003同比202算力布局方面2022年IDC机架规模达363万预计2023年近12月绝对涨幅6872达到39万2022年MEC节点超400个预计2023年达500个2022年新增31万5G基站其中17万站为900M基站预期2023年将进一步推动900M基站建设我们认为公司在5G领域900M基站的投入将进一步提升网络质证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明中国联通年年报点评600050SH00762HK2022202339量和网络覆盖水平公司在算力网络加大投入有助于进一步提升云网融合能力为云计算长期发展奠定良好基础预期未来公司资本开支增速将低于收入增速资本开支结构将进一步向算力网络领域倾斜分红派息派息率提升至50持续加大股东回报2022年公司股息合计每股人民币0274元派息率提升至50过去5年公司每股股息年均复合增长高达196我们预期未来公司将进一步提升盈利能力和股东回报参考2022年5月国资委提出的提高央企控股上市公司质量工作方案方案强调要强化上市公司内生增长和创新发展增进上市公司市场认同和价值实现我们认为中国联通作为优质央企有望进一步提升对股东的回报拟分拆智网科技上市公司整体价值有望进一步提升根据公司公告中国联通拟将间接控股子公司智网科技分拆至科创板上市目前智网科技主要布局车联网联接车联网运营创新应用三大业务板块中国联通目前持有智网科技约69的股份本次分拆将有利于优化公司的产业布局打造车联网领域的专精特新能力并为公司深化子公司价值经营探索路径风险因素中国5G发展不及预期公司产业互联网业务发展不及预期公司ARPU提升不及预期公司5G用户渗透率不及预期公司与中国电信共建共享成效不及预期公司分红比例提升不及预期公司成本费用控制不及预期投资建议公司发布2022年年报全年营业收入3549亿元同比83归母净利润7299亿元同比158公司业绩符合预期产业互联网业务快速增长云计算收入翻倍公司5G云大数据的综合优势不断凸显伴随ARPU的提升资本开支的温和增长与成本费用的良好控制公司业绩有望实现持续快速增长ROE稳步提升我们预计中国联通2023-2025年归母净利润为8500亿9924亿11680亿元原2023-2024年预测为8533亿9928亿元在传统业务业绩改善和估值回升云计算分部估值的共同推动下中国联通有望持续取得较好表现对中国联通A股进行分部估值对公司传统业务给予PE估值对公司云计算业务给予PS估值传统业务方面给予中国联通A股传统业务2023年20X中国移动和中国电信2023年Wind一致预期利润对应PE均值为16X考虑到联通更高的利润增速给予一定估值溢价云计算业务参考AWS7X-8XPS的估值水平考虑到运营商云和海外云计算龙头的技术和盈利能力差距我们适当对运营商云给予折价保守给予中国联通云计算业务2023年3XPS预计2023年云业务收入520亿元综上我们认为中国联通A股的合理目标价为75元维持买入评级考虑到港股市场对电信运营商的常见估值方式为PB我们对中国联通港股进行PB估值参考中国联通港股过去十年PB中枢为073X给予中国联通港股2023年07XPB我们认为中国联通港股的合理目标价分别为96港元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元3278544935494388386870364249390446799058营业收入增长率YoY79839098101净利润百万元6305477299498500499924411167997净利润增长率YoY142158165168177每股收益EPS基本元020023027031037毛利率2524252526净资产收益率ROE423473533601680每股净资产元469485501519540PE300261222194162PB1312121211PS0605050404EVEBITDA2020272422资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind202339请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中国联通年年报点评600050SH00762HK2022202339利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入327854354944386870424939467991货币资金462737003692670132457184303营业成本247361268881290854317480345791存货18461882225823672568毛利率246242248253261应收账款1935227971237352598929370税金及附加14271397193420402143其他流动资产5878146381480464907350430销售费用3221234455386874291948203流动资产126252146269166709209886266671销售费用率9897100101103固定资产310916303280278057242804201331管理费用2478022981266942974633695长期股权投资4841651051510515105151051管理费用率7665697072无形资产2717329846398464984659846财务费用97748168423823390其他长期资产80528114241132505152809172285财务费用率00-02-04-06-07非流动资产467033498418501459496509484513研发费用479268367737892410296资产总计593284644687668168706395751183研发费用率1519202122短期借款385502000投资收益43774328380033402890应付账款123440139165148165161493177005EBITDA101609103444767628509593986其他流动负债111312108317107310113811121411营业利润1769620401238672777232666流动负债235138247984255474275304298416营业利润率540575617654698长期借款18351828182818281828营业外收入638778760725754其他长期负债2010147601476014760147601营业外支出526812535550560非流动性负债2193649429494294942949429利润总额1780720367240922794832860负债合计257074297413304903324732347845所得税33913716472353006223股本3099131804318043180431804所得税率190182196190189资本公积8044381824818248182481824少数股东损益81119352108691272314957归属于母公司所149217154370159493165167171885归属于母公司股有者权益合计630572998500992411680东的净利润少数股东权益186993192904203773216496231454净利率股东权益合计1921222325336210347274363266381663403338负债股东权益总593284644687668168706395751183计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润1441616651193692264826637增长率折旧和摊销7134270726652237225379473营业收入79839098101营运资金的变化9967-360377041566017212营业利润135153170164176其他经营现金流1624717934-3048-4954-5345净利润142158165168177经营现金流合计11197210170889249105608117977利润率资本支出-72047-72467-67500-66252-66512毛利率246242248253261投资收益43774328380033402890EBITDAMargin310291198200201其他投资现金流-710912012-718-1041-938净利率1921222325投资现金流合计-74780-56127-64418-63953-64560回报率权益变化102946000净资产收益率4247536068负债变化-2318-4803-50200总资产收益率1111131416股利支出-2075-2724-3378-4250-4962其他其他融资现金流-21528-20368168423823390资产负债率433461456460463融资现金流合计-25910-24949-2196-1868-1572现金及现金等价所得税率1901821961901891128120632226343978751846股利支付率物净增加额432475500500500资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5