研究报告全文：中国短期融资券及中期票据信用分析周报2023-03-09信用评级从发行品种看共26家发行人公告发行27支短融发行额1858亿元共105家发行人公告发行111支超短融发行额90289亿元共82家发行人公告发行93支中期票据总发行额969亿元从行业分布看本周短融中票共发行231支其中城投120支占比5195产业债方面综合投资20支电力房地产各12支高速公路10支多元金融基建设施各7支煤炭租赁各6支贸易5支钢铁化工各4支有色金属公用事业建筑建材旅游机械设备港口各2支零售资管电子通信传媒仓储物流农业各1支从外部评级看评级AAA的发行人发行额143639亿元AA发行额4445亿元AA发行额1768亿元本周短融中票公告发行额合计205769亿元比上周增加21066亿元发行额位居前五位的行业包括城投84659亿元多元金融199亿元电力162亿元房地产1486亿元和基建设施128亿元本周无疫情防控债发行CRMW方面浙商银行为23恒力CP001创设信用风险缓释凭证金额21亿元费率09浙商银行为23榆神能源MTN001创设信用风险缓释凭证金额2亿元长沙银行为23邵阳城投创设信用风险缓释凭证金额25亿元本周发行人中滨江集团恒力集团山东宏桥盈峰控股辉隆股份海通恒信红狮三一集团蛟龙集团荣盛集团海尔金控为非国有企业其余发行人为国有企业本周发行人中滨江集团辉隆股份国投资本海通恒信辽宁成大鲁西化工南京高科上海电力上海临港招商蛇口中国光大水务三峡能源首开股份越秀资本中原高速华能国际包钢股份厦门象屿中国船舶租赁中国电建中国中冶为上市公司其余发行人为非上市公司本周首次发行公募债券的发行人为辉隆股份金开国投宁保控股乌鲁木齐地铁中国船舶租赁产业债发行人中1中央汇金为央企根据国务院授权对国有重点金融企业进行股权投资收入主要来自投资收益现金流主要来自控参股企业的现金分红杠杆率很低偿债能力很强中金评级为12大唐集团为央企国内五大发电集团之一盈利受到电煤成本影响较大2021年煤价明显上行拖累盈利水平当期净利大幅亏损煤炭保供政策下2022年前三季度盈利边际改善2021年现金流产生能力下滑同时投资支出扩大出现自由现金流缺口我们预计2022年现金流将好转债务负担仍维持高位外部授信相对于短期债务规模较充裕中金评级为23三峡新能为央企长江三峡集团的上市子公司主营清洁能源发电业务以风电和光伏为主收入规模持续增长毛利率小幅提升投资收益对净利润形成补充盈利变现效率受应收款拖累投资支出高企持续存在自由现金流缺口未来仍有较大投融资压力2021年上市后净资产规模大幅增长内在偿债能力尚可短期周转无虞中金评级为34首钢集团为北京市属独资大型钢铁集团收入及盈利水平受钢铁行业景气度影响较大期间费用规模大非经常性损益对净利润影响显著盈利变现效率改善投资压力减小筹资活动现金流持续流出债务负担较重债务资本比有所下降短期流动性压力较大中金评级为3-5中船租赁为央企中国船舶集团旗下香港上市公司主营船舶及海洋装备的经营和融资租赁业务收入和盈利规模相对稳定近年利息支出下降资产质量也有所改善财务杠杆较高集团给予流动性支持深业集团为深圳市国资委全资公司房地产开发以住宅和商业为主持有多处深圳市物业目前销售规模不大净利润受投资收益影响较大经营现金流连续为负存在自由现金流缺口筹资现金流持续净流入负债规模有所上升存在净短债缺口流动性压力不大净资产规模下降广新控股为广东省国资委全资企业业务多元化但各板块运营实体主要为旗下子公司2022年前三季度因并表印尼广青营收抬升毛利率下滑投资收益是净利润重要补充盈利变现效率有所波动近年多不存在自由现金流缺口2022年前三季度财务杠杆有所抬升流动性依赖外部授信上市公司融资渠道对流动性有一定支持厦国际港务为福建省国资委实际控制企业2022年已撤回H股上市地位主要从事港口综合物流和贸易业务集装箱业务优势显著收入规模提升盈利水平下降投资收益及政府补贴对利润起到重要补充作用盈利变现效率较好投资活动现金流波动较大债务负担有所增长但仍处于行业偏低水平实质流动性压力较小国投资本为国有上市金融控股平台类公司业务涉及证券信托等证券业务收入占比最高收入及利润保持增长公允价值变动收益和投资收益受证券市场波动影响较大经营现金流波动较大投资现金流小幅净流出财务杠杆水平偏高短期流动性存在一定压力母公司债务轻亦庄国投为国有独资公司北京经开区股权投资资本运作和产业金融服务平台2016年通过收购新增半导体晶片加工设备制造业务2021年新增通信板块公允价值变动收益和投资收益是净利润的主要来源2022年前三季度产生较大公允价值变动损失导致净利润不足1亿元2019-2021年及2022年前三季度经营和投资现金流持续净流出自由现金流缺口很大受益于政府持续注资债务负担不重内外流动性充裕中国金茂为央企中化集团下属子公司主要从事高档商业不动产的持有运营致力于在精选地段运营地标性和精品特色的高级酒店写字楼和商业项目2022年前三季度收入和利润有所回落我们预计后续将有所恢复盈利变现效率受经营活动现金流影响有所波动投资支出不高投资性房地产采用成本计量资产质量高债务负担轻偿债能力强短期周转依赖银行授信不过银行支持力度强上述七家发行人的中金评级均为46兴湘投资为湖南省国资委控股2022年原湖南省第二家国有资本运营平台国资公司并入定位为唯一省级国有资本运营平台本部投资组合以持有参股及控股企业股权为主收入和盈利增长净利润对投资收益依赖度很高合并范围频繁变化导致现金流波动较大净资产规模增长债务负担较轻偿债压力不大杭州滨江为自然人实际控制的上市公司深耕杭州地区的房地产开发企业2022年销售表现好于行业平均销售均价继续较高拿地强度不低存在自由现金流缺口财务杠杆不高债务结构合理西南水泥为天山股份下属川渝区域经营主体收入及盈利水平受景气度影响减值损失对利润影响大投资收益政府补贴有一定补充作用盈利变现效率下降仍存在一定投资压力债务负担有所抬升短期有一定偿债压力但实质压力可控集团内部支持力度较大越秀资本为越秀集团下属的金控上市平台实际控制人为广州市国资委以融资租赁不良资产管理投资管理期货业务为主2020年以来因广州证券不再纳入合并范围主业盈利明显下滑不过投资收益对净利润形成重要补充2021年经营现金流净流出投资现金流变动幅度趋缓债务负担较重流动性压力提升母公司有一定偿债压力江苏农垦为国有独资企业主营业务涉及农业工业商业房地产等毛利率较为稳定盈利能力在同行业中处于较优秀水平政府补贴和投资收益是盈利重要补充盈利变现效率波动较大债务负担轻偿债能力良好内外流动性充裕首开股份为国有房地产上市公司北京地产项目占比较高2022年销售量价均下降盈利规模下降2022年拿地支出明显下降经营现金流持续净流入债务负担偏重短期流动性压力不大中国供销为中华全国供销合作总社全资下属国家特大型涉农企业供销合作社系统内服务三农龙头企业收入规模稳步提升毛利率一直处于较低水平扣除非经常性损益后的营业利润持续亏损各类补贴补助和投资收益构成主要盈利来源盈利变现效率较好自由现金流持续为正债务负担重偿债压力较大近年净短债规模有所增长短期周转依赖外部授信支持鲁西化工为央企中化集团实际控制的上市公司主营化工新材料化肥业务主业周期波动明显我们认可公司园区内产业链协同带来的成本和规模优势对公司盈利能力的帮助盈利变现效率较好未累积自由现金流缺口债务负担持续减轻短期流动性稍差不过外部授信充足光大水务为央企控股的境外上市公司光大集团旗下唯一水务业务运营平台目前以污水处理为主2020年营收受疫情影响小幅下降2022年上半年毛利率有所下降PPP项目扩张盈利变现效率弱经营现金流持续为负未来尚存投资压力债务负担持续抬升短期周转压力不大上述九家发行人的中金评级均为47广物控股为国有独资公司多元化经营的贸易企业收入规模持续上升毛利率水平不高且下降期间费用规模大投资收益对净利润补充大盈利变现效率较好投资压力提升出现自由现金流缺口杠杆及短期偿债压力均有所提升但融资渠道畅通实质性压力可控威海产投为威海市国资委全资企业主业多元化2020年资产调整后划出威海商业银行威海农商行股权划入山东省港口集团山东机场股权热电业务2021年以来持续亏损热电运营补贴补充净利润贸易和热电业务影响经营现金流理财申赎对投资现金流造成扰动剩余支出压力不大2019年重组后债务负担有所下降短期仍有一定偿债压力不过政府支持力度较大邯郸交建为邯郸市国资委实际控制的公路龙头企业主要收入来源为高速公路车辆通行费对青兰高速邯郸段依赖度较高两条一级公路已先后停止收费收入整体保持增长毛利率保持在较好水平但财务费用侵蚀盈利严重政府补助是净利润重要来源2020年受疫情影响经营业绩大幅下滑净利润亏损受其他应收款影响盈利变现效率波动较大投资压力尚可偿债压力一般当前流动性尚可面临一定代偿风险兴业资管为兴业银行实际控制的福建省第二家地方AMC以不良资产收购处置及投资业务为主业不良资产处置效率较好收入和盈利绝对规模不大近年财务费用和计提减值增加持续进行不良资产收购及金融资产投资经营现金流持续净流出财务杠杆很高实际控制人兴业银行给予公司较强的授信支持西安投资为西安市财政局下属的金融领域和财政扶持产业的政府投资主体和出资人代表收入主要来自信托业务投资收益和政府补贴补充净利润不过持续计提较大金额减值经营现金流受压缩委贷业务及往来款影响较大近年来不存在自由现金流缺口债务集中在母公司层面财务杠杆不高资产流动性整体偏弱且面临回收风险关注到孙公司债务逾期问题尚未解决中电信息为央企中电信息集团全资下属企业传统业务为电子信息产品产销收购中国系统后新增高科技工程数字与信息服务等业务元器件分销规模扩张及中国系统并表后收入大幅增长盈利水平偏低非经常性损益是净利润重要来源盈利变现效率弱化短期内固定资产投资压力可控2021年净资产大幅增长存在一定偿债压力债务期限结构不佳周转依赖外部授信和金融资产的流动性支持中轻工集团为央企子公司国内轻工行业的创新型企业集团规模较小2017年并入保利集团近年毛利率有所改善不过扣除非经常性损益后的营业利润仍然薄弱净利润主要依赖投资收益和政府补助近年盈利变现效率较好投资支出规模较小财务杠杆不重内外流动性较充裕上述七家发行人的中金评级均为4-8恒力集团为民营企业主要从事炼化PTA和聚酯产品的生产销售收入规模持续保持增长炼化项目贡献了主要的利润2021年原材料采购款大幅增加导致经营现金流回落未来仍有较大投融资压力财务杠杆有所下降不过债务负担仍较重短期周转压力较大海发宝诚第一大股东为中远海发实控人为国务院国资委主营融资租赁业务以公共服务建设民生消费工业装备等行业为主区域和客户集中度较低息差保持稳定2021年以来不良率和关注类资产占比边际下降持续存在自由现金流缺口受益于增资扩股资本金实力增强资产负债期限匹配程度尚可辉隆股份为安徽省供销社控股的省内主要承担农资储备供应职能的农资流通企业主要从事农资化工业务收入规模扩大毛利率持续提升净利润增长明显盈利变现效率下降投资规模增加自由现金流波动债务资本比基本稳定存在净短债缺口冀中能源为河北省属国有企业下属3家上市公司煤炭业务为主要盈利来源河北省第一大煤炭企业非煤业务收入占比高毛利率偏低2021年以来盈利改善但归母表现仍弱盈利变现效率有所改善但仍不高去年以来自由现金流转正债券市场持续净偿债导致存续债券规模大幅下降但总债务和净短债规模仍大债券基本集中在今年内到期云天化集团为云南省国资委控股企业以化肥为主另涉及磷矿采选磷化工玻纤新材料有机化工贸易等业务具有较强资源和规模优势近两年处于景气周期财务费用对利润侵蚀较为严重盈利变现效率尚可固定资产支出有所增加债务负担较重尤其母公司层面偿债能力较弱金华金投为金华市属企业2022年6月合并金华银行主业覆盖市场经营管理商品销售等2022年合并范围扩大后新增银行担保业务合并范围扩大后收入盈利规模有望显著提升非经常性损益补充净利现金流产生能力有望提升现金流波动较大净资产规模债务负担均有上升流动性压力不大宝湾物流为国有企业主营仓储物流业务营收规模维持增长利润规模较小经营现金流持续净流入但存在自由现金流缺口债务规模逐年增长短期流动性压力不大包钢股份为内蒙古区属最大的钢铁上市公司收入规模波动毛利水平受钢铁及稀土行业景气度影响2021年有明显改善盈利变现效率波动大投资持续净流出不存在自由现金流缺口债务规模波动债券存量下降仍存在一定流动性压力上述八家发行人的中金评级均为59盈峰集团为民企业务集中在环保制造金融和文化等领域2021年因剥离业务营收下滑毛利率逐年下降非经常性性损益对净利影响大现金流波动较大债务负担波动小幅抬升存在一定流动性压力中金评级为5城投债发行人中以股权从属关系为依据重庆交投河南资源云南投控为省级平台自治区直辖市分别为重庆市城市轨道交通建设运营和沿线资源开发一体化的企业河南省重要的自然资源开发投融资和唯一的土地指标投资收储及交易平台云南省综合性国有资本投资运营总平台中金评级分别为354-珞璜建司磁湖高新湖州产投南京地铁江津华信临汾投资南昌建投龙岩汇金无锡公用乌鲁木齐地铁运城城投涪陵交通大足实业太湖新城盐城国投长发集团盐城东方粤交投合建投武汉市政新庐陵邵阳城投景国资武汉旅游伊犁国投珠海交通淮南建发盐城交投为市级平台地级市直辖市下辖区县及国家级新区分别为各自区域不同领域的基础设施建设土地开发主体和或保障房建设国资运营主体中金评级方面南京地铁为3粤交投合建投锡公用为3-南昌建投为4长发集团为4湖州产投临汾投资乌鲁木齐地铁太湖新城盐城国投珠海交通盐城交投为4-江津华信龙岩汇金盐城东方武汉市政吉安新庐陵景国资武汉旅游伊犁国投淮南建发为5珞璜建司磁湖高新运城城投涪陵交通大足实业邵阳城投为5高淳国资苍南国投宁乡国资高淳经开张家城投香城投资江宁城建城发投资东台惠民宁保控股海曙广聚为区县级平台地级市下辖行政区县及发展新区县级市直辖市特殊功能区含经开区高新区合署行政区主要从事区域内基础设施建设土地整理国资运营等中金评级方面张家城投江宁城建海曙广聚为4-宁乡国资香城投资城发投资为5高淳国资苍南国投宁保控股为5高淳经开东台惠民为5-湖北科投烟台业达钱江世纪城榆神能源吴江经开济南高新江北新城金开国投西安高新为园区级平台经开区高新区保税区等各类型园区及较小的规划发展区域分别为武汉东湖高新区烟台经开区杭州萧山钱江世纪城榆林经开区苏州吴江经开区济南高新区南京浦口高新区金华经开区西安高新区的开发主体中金评级方面湖北科投济南高新西安高新为4-烟台业达钱江世纪城吴江经开为5榆神能源江北新城为5金开国投为5-本周永续中票有23成都城投MTN00123成都环境MTN00223大唐陕西MTN00123闽漳龙MTN00523中电投MTN00223豫交投MTN00223中原高速MTN00123华能MTN00623华能MTN00723济南高新MTN00123江宁城建MTN00123苏新国资MTN00223温州名城MTN00123武汉市政MTN00123象屿股份MTN00123大唐集MTN001能源保供特别债23中电建设MTN00123供销MTN00123中冶MTN005成都城投成都环境集团大唐陕西漳龙集团国家电投河南交通投资集团济高控股江宁城建新区国资温州名城武汉市政大唐集团中国供销集团为非上市公司强制付息条款中分红条款约束力并不强因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关信用资质强的主体出于再融资需求维护资本市场形象动力强我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大基于此23大唐陕西MTN00123闽漳龙MTN00523济南高新MTN00123江宁城建MTN00123苏新国资MTN002的中金债项评级在主体评级基础上下调一档此外由于23闽漳龙MTN00523济南高新MTN00123江宁城建MTN001在破产清算时的清偿顺序劣后于发行人其他待偿还债务融资工具有比较强的次级属性23闽漳龙MTN00523济南高新MTN00123江宁城建MTN001的中金债项评级在主体评级基础上再下调一档即连续下调两档本周发行人不涉及外部评级调整亦庄国投近年业务板块有所拓展受益于政府持续注资债务负担不重内外流动性充裕金华金投2022年6月合并金华银行后收入盈利现金流产生能力净资产规模显著提升流动性压力不大本次我们将两家发行人中金评级分别上调一小档至45