研究报告全文：测绘转债上市定价分析2023-03-08概要测绘转债T日为2023年3月2日星期四规模407亿元根据我们的新券定价模型我们认为按当前市场情况其上市定位可能在117元附近正股分析发行人测绘股份作为全国第一家省会城市改制的测勘院在江苏省地理信息产业市占率排名第一公司主营业务为工程勘测地理信息系统集成测绘22年前三季度分别贡献营收比例59712331155公司业务主要集中于江苏省内22年前三季度江苏省内营收占比8237客户绝大多数为国家机关事业单位或国企3Q22末应收账款余额中其占比合计828621年公司收购易图地信进一步深耕区域性专业市场提升公司整体市占率公司2019-2021年营业收入净利润CAGR分别为1714060后者主要受疫情期间项目实施回款等受影响所致据公司最新发布的业绩预告公司预计2022年净利润同比下降约844-1577整体来看我们认为值得注意的有1公司业务资质齐全在江苏省内地位稳固公司前身系南京市测绘勘察研究院在江苏省内深耕多年市场地位稳固经过多年发展已形成较为齐全的资质体系拥有工程勘察综合甲级资质及9个专业甲级测绘资质目前公司业务通过差异化竞争策略已覆盖26个省市自治区但行业整体仍具很强的区域性特征延续自早期各级区域性测绘局直属单位的竞争格局仍然存续我们认为在未来一段时间内公司业务或仍将与江苏省绑定后续增长空间可关注地理信息与信息化技术融合带来的常态化差别化个性化实时化新应用场景2公司业务具有明显季节性营收多集中于四季度公司主要客户采购服务通常于各年度上半年履行相关预算审批招投标及商务谈判流程公司根据客户要求于下半年提交成果并取得客户验收确认因此第四季度确认收入占比较高该季节性因素部分地导致了公司22年前三季度毛利率并未大幅变化的情况下费用率大幅上涨带来的净利率下滑本次转债募集资金主要用于城市生命线安全监控平台项目与算力中心及生产基地建设项目前者主要运用云计算大数据等信息技术拟在南京市重点区域进行动态监测建设城市生命线安全工程后者则是公司推动数字化转型进程的基础项目建设算力中心增加公司算力节点正股估值中等弹性较弱公司当前PETTM为275x位于自身历史较高水平PBMRQ为183x位于自身历史较高水平整体估值在同行业企业中处于中等水平正股总市值规模1942亿元流通盘占比4601股权质押比例为7212023年04月03日将有495的限售股解禁公司实控人为江红涛卢祖飞个人性质截至去年三季度末第一大股东南京高投科技有限公司持有公司股份495正股机构关注度较低近180日波动率为2409弹性较弱条款及定价转债规模较小债底保护较弱本期转债规模41亿元转股期起点2023年9月8日初始转股价1348元最新平价约9688元期限60年票面利率分别为020040100150200250到期赎回价格1150元面值对应的YTM为315债底约为7293元债底保护较弱其余条款均保持主流形式定价层面公司在江苏省地理信息产业市占率排名第一业务主要集中于江苏省内客户绝大多数为国家机关事业单位或国企我们认为在未来一段时间内公司业务或仍将与江苏省绑定后续增长空间可关注地理信息与信息化技术融合带来的常态化差别化个性化实时化新应用场景正股估值中等弹性较弱转债规模较小条款常规根据我们的新券定价模型我们认为按当前市场情况其上市定位可能在117元附近风险项目推进及回款进度不及预期市场竞争加剧