研究报告全文：证券研究报告宏观深度报告中国宏观宏观深度报告报告日期2023年03月07日出口结构重于趋势2023年1-2月进出口数据的背后核心观点分析师李超执业证书号S12305200300022023开年出口低迷符合市场一致预期我们认为未来有两大领域可能出现亮点独立lichao1stockecomcn于全球衰退和外需利空通过份额提升或者产业成长带动相关品类出口积极增长其分析师张浩一是发达经济体贫富差距扩大导致收入K型分化催生消费降级和全球滞胀环境推动执业证书号S1230521050001zhanghao1stockecomcn企业降本战略我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额纺服轻工机械家电家具等领域的中高端品类或将受益其二是全球科技周期及碳中和进程的推进相关报告有望在全球衰退环境下走出产业发展的独立趋势带动我国机电产品和新能源品类新12月外储预计人民币汇率能源车光伏等的出口增长短期有望趋稳20230307出口阶段性承压关注供给侧韧性22023年财政预算报告怎么2023年1-2月以人民币计价出口同比增速09略低于我们预期的24较看夺回失去的牛市系列2022年Q4有所回升结构层面机电产品出口增长劳密产品下降1-2月我研究之十五20230307国出口机电产品203万亿元增长04占出口总值的58出口劳密产品3政府工作报告如何看57332亿元下降74占164夺回失去的牛市系列研究之十我们认为短期海外滞胀叠加高库存去库进程放大牛鞭效应的冲击效果导致我四20230305国出口阶段性承压我们对后续出口不悲观提示关注我国供给的相对优势一方面相比海外供给的优势带动我国出口部门溢价能力提升出海抢订单也有助提升份额另一方面提示关注未来出口部门的两大结构性亮点滞胀趋势叠加高库存放大对我国出口冲击出口短期继续承压当前海外经济滞胀趋势更为清晰全球主要消费国PMI指数进一步走弱美国1月2月制造业PMI再创新低下行至48下方日本及欧元区2月制造业PMI也维持在477和485的较低水平通胀层面美欧通胀仍位于较高水平1月CPI同比分别为64和86滞胀状态下美国经济从2022年下半年起逐步开启去库进程进而对其进口需求产生较大冲击并对我国出口产生拖累美国2022年Q4进口出现显著下滑1112月自中国进口同比分别达到-238和-247与之对应的是2023年1-2月我国对美国出口同比-152我们认为滞胀环境叠加高库存去库进程放大了对我国出口的冲击导致出口阶段性承压目前较2022年Q4有一定小幅回升重点提示关注供给侧对出口形成的支撑考虑短期承压背后逻辑和全球面临的潜在滞胀冲击我们继续坚定提示对全年出口无需过度悲观相比需求侧更应该关注供给侧逻辑其一是海外供给面临多重约束和冲击脆弱性提升而我国供应链优势随着经济修复有望进一步提升其二是在全球滞胀环境下我国供给优势将在产品性价比供应链成本企业议价能力提升等层面有所凸显将成为出口韧性的重点来源特别是在海外企业降本和消费降级中抢占更多市场份额海外供给面临一系列地缘政治冲突工人罢工供应链中断资产负债表恶化等冲击扰动海外供给具体表现在以下方面1企业资产负债表受挫扰动扩产意愿2疫情高通胀等因素加剧贫富差距体现为社会撕裂和民粹主义抬头工人提高工资诉求提升工会对抗力量增强在挪威韩国加拿大美国等地接连出现大规模工人罢工物价-工资螺旋式上升与罢工冲击供应链稳定性施压海外供给2022年以来罢工事件不断出现3滞胀预期加剧企业扩产意愿受限4全球供应链仍面临多重不确定性冲击受疫情地缘政治因素成本冲击等因素影响根据我们梳理全球供应链仍面临多重不确定性冲击采购生产物流仓储分销等领域均有表现海外滞胀中国复苏我国供给优势将逐步凸显海外滞胀环境下疫后我国经济进入渐进修复阶段1-2月以来各类经济活动显著回升可选及服务业消费重大项目投资建筑业开工等高频数据已有积极反映随着经济的修复我国供应httpwwwstockecomcn110请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告链的强大优势将进一步提升首先采购生产物流仓储通关等各环节效率的提升将提升供应链优势其次海外高通胀环境下提升价格容忍度供应链稳定性给予国内企业议价空间和提价能力进出口价格指数剪刀差已有反映此外在动态清零框架下我国2020-2021年出口超预期本质上是通过供给优势被动抢订单进入2023年企业得以自发出海抢订单被动抢订单向主动抢订单的切换也有助于我国供给优势兑现进而稳出口聚焦两大出口亮点海外消费降级和企业降本关注科技周期与能源革命出口结构层面全球滞胀逐步演绎市场对我国出口存在一致性的悲观预期我们认为未来有两大领域可能出现亮点独立于全球衰退带来的外需下滑通过份额提升或者独立的产业发展趋势带动出口积极增长其一重点关注海外消费降级和企业降本带来的出口机会三年疫情和海外发达经济体天量流动性投放加剧全球贫富分化发达经济体出现收入K型分化导致消费升级与消费降级并存前者映射奢侈品的消费积极增长和涨价后者则驱动消费者更加偏好性价比高的商品此前在20世纪70年代美国面临高通胀背景下日本生产的汽车家具家电影音设备等依赖性价比优势大幅抢占美国市场此外全球滞涨背景下企业经营面临挑战积极推进降本战略我们梳理美股超过四分之一的公司在2022年Q4开始缩减营业成本形如特斯拉这样的科技巨头在3月2日投资者日上也提出目标下代车型致力于降低50组装成本我们认为在海外消费降级和企业降本的大背景下我国供给优势背后的性价比优势带来的出口机会需重点关注一方面是得以我国供应链的强大稳定性在生产物流仓储等环节的稳定性有助于降低总体供应链成本另一方面我国作为全球第一大制造业强国在装备制造业和消费制造业领域有突出优势特别是纺服轻工机械家电家具等高端品类有望受益其二关注新一轮科技周期和全球碳中和进程的演绎全球碳中和科技革命具备独特的产业发展逻辑与全球宏观经济周期不同步当经济处于下行阶段而产业发展处于积极增长阶段其相关品类出口也较为积极机电产品占我国出口近六成比例其产业变化与科技周期高度相关特别是全球半导体周期近期半导体周期已经接近底部拐点随着ChatGPT等终端应用场景和云计算大数据物联网等业态的进一步未来库存驻底回升以及算力需求的大幅提升有望带动半导体周期触底回升从而带动相关品类的出口增长此外全球碳中和进程下我国在新能源制造领域具备超强能力新能源车光伏等新能源相关领域的出口保持较高的成长性内需回升但进口较弱价格因素和伤痕效应或是主因2023年1-2月人民币计价进口同比-29较2022年边际回落低于我们预期结构层面铁矿砂煤进口量增价跌原油天然气进口量减价扬大豆进口量价齐升集成电路汽车进口分别为-249和-185我们认为疫后我国内需渐进回升但进口表现较弱主因在于CRB指引进口价格下滑拖累名义进口增速同时企业伤痕效应的审慎行为决定了进口回升可能相对较慢内需回升但进口较弱价格因素和伤痕效应或是主因2023年后疫时代经济动能渐进修复耐用消费品及服务消费重大项目投资建筑业开工等高频数据有显著改善内需逐步回升但1-2月进口表现较弱我们认为主因在于两个方面1价格因素拖累名义进口增速我们此前在多篇报告中提示CRB指数对进口价格指数走势有较强指示今年以来与我国进口关系较为密切的CRB金属工业原料油脂纺织品等价格逐步下滑进口价格指数下滑拖累进口名义增速2疫后经济还未回升至常态水平叠加疫情时期推高的库存还未去化企业经营较为审慎存在一定伤痕效应担忧经济修复的不确定性2月制造业PMI进口显著低于同期制造业PMIPMI生产PMI新订单等数据也有印证我们认为随着我国经济逐步企稳去库进程推进价格扰动下降预计后续我国进口增速将逐步回升1-2月贸易顺差维持较强2023年1-2月贸易顺差维持较强2023年1-2月贸易顺差1169亿美元前值780亿美元边际回升略高于2022年同期的11596亿美元其中我国对美httpwwwstockecomcn210请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告国欧盟东盟贸易顺差分别为4130亿美元3684亿美元2723亿美元我们认为此前市场对2023年外贸出口相对悲观进而拖累经济增长事实上1-2月贸易顺差略高于2022年同期水平外贸对经济增长利空可能相对低于市场预期后续随着我国出口供给优势的发挥预计贸易顺差大幅下滑的概率有限经常项目顺差的稳定性有助于我国经济平稳增长化解国际收支压力和缓解人民币汇率贬值预期风险提示中美贸易摩擦超预期恶化疫情变异冲击全球海外经济超预期下滑httpwwwstockecomcn310请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告正文目录1进出口数据跟踪6httpwwwstockecomcn410请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告图表目录图1进口价格指数领先于出口价格指数6图2美国批发零售库存处于历史级高位去库进程逐步开启6图3HS分类下中国出口供给占比6图4机电产品背后的增长是全球科技产业的发展性增长7图52022年Q4美股众多上市公司开启降本行动信息技术可选消费工业等公司占比较高7图61-2月出口量价分析8图71-2月进口量价分析8图8海外经济频发罢工事宜冲击生产制造物流运输等供给体系8图91-2月贸易顺差边际回升亿美元9httpwwwstockecomcn510请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告1进出口数据跟踪图1进口价格指数领先于出口价格指数50进口价格指数HS2总指数同比CRB现货指数纺织品月同比2540CRB现货指数工业原料月同比出口价格指数HS2总指数同比右轴203015201010500105201030154020201212201909201206201209201303201306201309201312201403201406201409201412201503201506201509201512201603201606201609201612201703201706201709201712201803201806201809201812201903201906201912202003202006202009202012202103202106202109202112202203202206202209201203资料来源Wind浙商证券研究所图2美国批发零售库存处于历史级高位去库进程逐步开启美国制造商库存季调季同比30美国零售商库存季调季同比10000美国批发商库存季调季同比25出口金额当月值季同比800020156000104000520000-5000-10-2000-15-20-40002004-122013-062020-122000-122001-062001-122002-062002-122003-062003-122004-062005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062021-062021-122022-062022-122023-062000-06资料来源Wind浙商证券研究所图3HS分类下中国出口供给占比全球主要商品供给分布HS分类下主要国家出口占全球出口比重HS代码名称中国美国泰国越南印尼新加坡日本韩国巴西印度俄罗斯南非加拿大欧盟第一类活动物动物产品5129111122011160190610535153151740323961161第二类植物产品5871378236287071011020023874347218102421666动植物油脂及其分解产品精制的第三类1363540540232009031026009118135394025370679食用油脂动植物蜡第四类食品饮料酒及醋烟草及制品5748113691081342240791013591321010712741697第五类矿产品26210550490281922410752162852491142113548632第六类化学工业及其相关工业的产品82211010780270712573882930643061220351772485第七类塑料及其制品橡胶及其制品142610463851221132214765340631420810252141108生皮皮革毛皮及其制品鞍具及挽第八类30102991273390691580190751052620170200551959具旅行用品手提包第九类木及制品木炭软木编结品11686441852893040070250072250416670409091236木浆及其他纤维状纤维素浆纸及纸板第十类107311420710512951141481353921001710515811435的废碎品纸纸板及其制品第十一类纺织原料及纺织制品3220323086487159025096154044439013015040731鞋帽伞等已加工的羽毛及其制品人第十二类39581340421211302038015042068195019013021840造花人发制品石料石膏水泥石棉云母及类第十三类似材料的制品陶瓷产品玻璃及其制30686511121070410294061680962470900251081344品第十四类珠宝贵金属及制品仿首饰硬币3199012260341022731760460655642352303221178第十五类贱金属及其制品16416100931021200684794221472313370882711115第十六类机电音像设备及其零件附件25518891592590324225635260380850340171131377第十七类车辆航空器船舶及有关运输设备59514631520220460668934500851330380653891795第十八类光学医疗等仪器钟表乐器129415130940870203696603440170570310101202017第十九类武器弹药及其零件附件0843615113656000000010743232170760610671502341第二十类杂项制品4694496068064078030202071025075031015198989第二十一类艺术品收藏品及古物255442902015300021121240311330450020341195128资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn610请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告图4机电产品背后的增长是全球科技产业的发展性增长半导体销售额合计当月值同比150出口金额机电产品当月值同比3月中心移动平均800费城半导体指数月同比右轴60010040050200000200-50400600-1002003-082016-122021-082001-082002-042002-122004-042004-122005-082006-042006-122007-082008-042008-122009-082010-042010-122011-082012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042017-082018-042018-122019-082020-042020-122022-042022-122000-12资料来源Wind浙商证券研究所图52022年Q4美股众多上市公司开启降本行动信息技术可选消费工业等公司占比较高公司数量家2022营业成本Q4环比增速变动右轴4000300-10200-20100-300-40信息技术可选消费工业医疗保健材料日常消费房地产能源公用事业金融电信服务资料来源Wind彭博浙商证券研究所httpwwwstockecomcn710请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告图61-2月出口量价分析图71-2月进口量价分析数量拉动价格拉动数量拉动价格拉动液晶显示板液晶显示板空载重量超过2吨的飞机汽车包括底盘船舶集成电路汽车包括底盘二极管及类似半导体器件集成电路机床未锻轧铜及铜材家用电器钢材手机纸浆未锻轧铝及铝材原木及锯材钢材天然及合成橡胶包括胶乳初级形状的塑料陶瓷产品美容化妆品及洗护用品鞋靴肥料箱包及类似容器医药材及药品天然气肥料成品油中药材及中式成药原油稀土煤及褐煤铁矿砂及其精矿成品油食用植物油粮食大豆水产品粮食干鲜瓜果及坚果-10-0500051015肉类包括杂碎-40-30-20-10001020资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所图8海外经济频发罢工事宜冲击生产制造物流运输等供给体系2022年12月-2023年1月海外罢工情况统计日期相关群体罢工原因解决方案已解决该协议预计从12月1日起每月至少加薪210欧元221美元随后进一步加2022年11月28日奥地利铁路工人罢工不满薪酬薪到2024年2月总金额将达到480欧元据APA报道双方代表表示这意味着低收入工人将加薪11-12而平均增幅将接近81加州大学36000名心怀不满的研究生工作者和加州因没有得到额外的钱来支付加州的天价租金以及州外研究生已解决预计到2024年毕业生工会成员将会获得多次加薪基本工资增加了约502022年12月大学的其他12000名学术员工仍然需要支付额外的学费托儿补贴低于他们想要的以及过境通行证一些受抚养儿童医疗保健和其他福利的承诺未解决因为法国正在努力应对细支气管炎流感和Covid-19病例的激增法国医2023年1月3日-1月8日法国医护人员罢工不满薪酬及工作条件生呼吁将全科医生的基本咨询费从目前的25欧元26美元翻倍至50欧元53美元并改善他们的整体工作条件2023年1月4日伦敦皇家医院的清洁工护士罢工不满薪酬未解决2023年1月4日Aslef工会的成员将影响英国伦敦地铁运行不满薪酬运输老板违背了减少其成员周末轮班次数的承诺未解决罢工是在纽约市出租车和豪华轿车委员会上个月批准Uber司机加薪之后发生的Uber在诉讼中表示此后起诉该委员未解决因对于上一轮的解决方案不满意开启了新一轮的罢工等待uber公司给出2023年1月5日纽约市uber司机罢工24小时会称实施这些加薪将使该公司每月花费2100万至2300万美回复元并迫使Uber将票价提高102023年1月6日英格兰威尔士和苏格兰的铁路工作人员将罢工不满薪酬未解决在盖特威克机场希思罗机场伯明翰卡迪夫曼彻斯特和格拉斯哥机场以及纽黑文港担任边境部2022年12月28日-2023年1月9日因通货膨胀导致的生活成本上涨不满薪酬未解决队官员的公共和商业服务工会PCS成员将于周三恢复罢工四天2023年1月计划将举行多次罢工活动英国皇家邮政公司长期存在的工资和工作条件纠纷未解决2023年1月8日纽约市约9000名护士罢工因疫情导致病人数量激增工作强度过大不满薪酬未解决爱荷华州和威斯康星州1000多名罢工的CNH产业工人未解决爱荷华州伯灵顿和威斯康星州拉辛工厂的工人此前在罢工开始时拒绝了一项2023年1月8日拒绝了建筑和农业设备制造商的最后最佳和最不满薪酬及健康等保障条约为期三年的协议其中包括185的加薪因为担心拟议的加薪无法涵盖飙升的通货膨终报价延长了他们八个月的停工期胀和健康保险费用由于与卫生大臣史蒂夫巴克利的谈判破裂英国急救行业相关人员将举行进一步罢工工会表示卫生大臣在谈判中2023年1月9日英国急救行业相关工会仅谈论生产力并未就薪酬解决方案进行详细讨论工未解决会方面对此表示愤怒并确认将于1月11日及23日继续举行急救行业罢工因为加薪幅度跟不上高达两位数的通胀率英国正在经历从2023年1月12日英国公务员工会未解决医疗到铁路等各个部门的罢工潮因薪资待遇纠纷及退休金问题英国150所大学的7万多名教2023年1月13日英国大学与学院工会未解决职工将在2月和3月举行为期18天的罢工2023年1月17日英国最大护士工会不满薪酬未解决法国最大的几个工会组织以及法国国家铁路公司2023年1月17日此次罢工主要针对此前政府刚出台的退休制度改革计划未解决巴黎大众运输公司法航等大型交通公司面对政府在薪资问题上无所作为英国救护车护理人员急2023年1月21日英国救护车护理人员救护理人员等将于2月到3月再次举行一系列罢工罢工次数未解决或将达到10次意大利最大的三家加油站行业协会当地时间24日晚在全国范围内发起为期48小时的罢工以抗议政府出台提高燃油价格透明度的法令三家协会囊括了意大利全国约70的燃油零2023年1月24日意大利最大的三家加油站行业协会未解决售企业届时包括高速公路加油站在内的协会所属加油站都会关闭自助加油服务也同时停止但罢工不涉及由石油企业直接管理的自助加油服务和基础保障性加油服务2023年1月25日德国柏林-勃兰登堡国际机场的大约6000名员工要求更高的工资和更好的工作条件未解决2023年1月30日英国50万名工人要求提高薪资未解决受能源价格上涨通胀水平高涨的影响近期英国多个行业陆续举行罢工据英国媒体报道2月1日英国将有约50万人2023年2月1日英国多个行业开始罢工包括教师火车司机等此外英国环境局数千未解决名员工1月31日表示他们将因薪资待遇问题于2月8日举行罢工2023年2月6日英国卫生工作者数万名护士和救护车工作人员在不断升级的薪酬纠纷中罢工未解决工会组织本次罢工的目的是要求有关当局在德国高通胀的背景下为大约16万名邮政员工加薪除了要求邮政工人停止2023年2月7日德国邮政员工投送信件和包裹之外德国服务行业工会6日还在柏林罗未解决斯托克和慕尼黑组织发起集会抗议活动上千名邮政工作人员参加了当天在柏林举行的集会2023年2月10日英国救护车工作人员和大学教职工要求提高薪资未解决德国服务行业工会在谈判中要求资方在一年内为全境160002023年2月11日德国邮政未解决名邮政员工涨薪152023年2月17日意大利公共交通系统员工要求提高工资提供更健康和安全的工作环境未解决2023年2月17日德国机场地勤人员为争取更高工资未解决本次罢工的目的在于呼吁社会对公交系统员工给予更多关注当前的经济危机公交企业随意私有化以及公交服务过2023年2月18日意大利公交系统员工未解决度外包导致他们的工作日益繁重工作环境恶化经济负担更加沉重工人们要求与通货膨胀的上升相匹配的涨薪以免丧失购买2023年2月24日葡萄牙公共铁路企业葡萄牙铁路公司未解决力资料来源Wind彭博浙商证券研究所httpwwwstockecomcn810请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告图91-2月贸易顺差边际回升亿美元美国欧盟东盟其他整体贸易顺差1400120010008006004002000-200-4002021-042021-052021-062021-072021-082020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022020-07资料来源Wind浙商证券研究所风险提示中美贸易摩擦超预期恶化疫情变异冲击全球海外经济超预期下滑httpwwwstockecomcn910请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观深度报告股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn1010请务必阅读正文之后的免责条款部分