1月：疫后恢复，憧憬新生，完美春季躁动。三条主线：1）中央经济工作会议定调居民信心恢复是稳增长的核心抓手，此后市场迎来政策密集窗口。2）春节附近，各地疫情达峰的预期快速升温，人流出行、物流恢复，疫后恢复从预期走向稳定验证。2023年的春节格外早，元旦、春节双节假期来临，很多人享受到难得的悠闲，休息是为了更好的开始。春晚小品《坑》让人印象深刻，沈腾生动演绎“躺平式干部”（中纪委点评），而马丽走断的高跟鞋也呼应了中纪委强调的“风清气正的干事创业氛围”；《流浪地球2》以精彩的特效刷新人们对于中国科幻的认识，点燃中华传统文化自信，也有用心者悄悄记下了幕后功臣工程机械行业的投资机会。3）美联储加息近尾声的预期强化，美债收益率下行、人民币快速升值，外资对照海外疫后复苏经验看多中国经济，单月陆股通净流入超千亿、定价能力超强，经济“中强美弱”的预期驱动市场上台阶。
　　A股风格方面，海外宽松叠加外资回流驱动大盘成长占优，大类行业风格分化较小。港股方面，受益于疫后恢复验证、海外流动性宽松、政策变化（银保监会表示大型平台企业金融业务基本完成整改、杭州市委书记调研蚂蚁集团、美国监管方面中概股退市风险落地），港股普涨，原材料、资讯科技领涨。
　　2月：数据尚未验证、股价已过快抢跑，海外扰动风云再起，指数进入休整。三条主线：1）市场如何对待“符合预期的超预期”？总量纠结，结构上仍有效。疫后出行等数据验证后，空窗期弱复苏和慢复苏逐步成为市场共识。1月社融信贷数据高增，市场反而担忧基建拉动的结构难以外推复苏，唤醒2013、2019年的记忆；二手房市场节后快速活跃，而敏感的市场同时担忧政策进场，指数进入震荡。但弱复苏预期并不妨碍周期风格获得轮动，结构逻辑似乎总是比总量逻辑来得直接、博弈的层数更少。2）海外流动性预期回归中性，1月就业数据体现美国经济短期韧性，美联储加息结束预期再受扰动，美债利率、美元指数反弹，外资净流入减速。3）地缘政治因素按下葫芦浮起瓢，2月5日中美无人飞艇事件引发国际关系预期扰动，大洋彼岸流浪的气球牵动着国内投资者的心。2月16日中伊联合声明，原本是一带一路的一部分，这个节骨眼上却让市场绷紧神经。
　　A股风格方面，2月之后外资回流放缓，大盘风格表现弱化，全面实施注册制改革落地，小盘股流动性改善，主题概念、跷跷板效应再度主导市场。港股方面，海外流动性扰动，基本面改善线性外推受阻，叠加恒生指数PE已经回到历史中间水平、性价比下降，2月港股市场兑现回调，资讯科技、医疗保健跌幅最大。
　　A股行业主题方面，1-2月跷跷板效应极强，首先是疫后条线轮动从消费走向周期，后续政策、产业逻辑轮番接力，TMT行情扩散至极致。纷繁轮动之下，新财政(数字经济+国央企)另辟蹊径，共振力量强大，运营商贯穿1-2月、贡献亮眼涨幅。
　　1）疫后复苏条线：防疫政策优化后，疫后恢复板块相对收益显现，但经济“弱复苏”与“慢复苏”渐成共识，市场难以找到趋势明确的方向，复苏板块体现出轮动特征。
　　服务消费（社会服务、商贸零售）最先反弹，紧接着消费核心资产（食品饮料、美容护理）与外资回流催化共振；2月以来二手房市场活跃+地方政府积极布局，经济复苏预期提前发酵，与内需关联较大的顺周期（有色、机械、建材、轻工、钢铁、煤炭等）有所表现。轮动到2月末，大盘价值开始占优，央企“中字头”乘风而起、表现亮眼，2009的记忆隐隐浮现。
　　2）新兴成长条线：早在二十大报告发布前一天(2022年10月15日《当前市场和4月底的异同》)申万宏源策略即提示计算机在大安全背景下的布局机会，当时催化因素是地缘政治扰动。此后数月，低持仓的计算机、传媒出于收入薪酬剪刀差收窄+困境反转预期受到关注，恰逢政策（数字中国建设规划等）、海外产业映射（1月30日ChatGPT概念启动），大量计算机相关主题活跃度飙升，板块成交拥挤度一度超过2015年高点。2月中旬后，出于业绩验证疑虑、海内外技术与应用的差异（国内AI公司技术发展应用以小模型为主，而非ChatGPT/AIGC使用的大模型）、大国博弈担忧等因素，科技成长暂未找到趋势明确能够外推的方向，行情从下游应用（计算机、传媒），轮动扩散至上游基础设施、底层芯片（通信、计算机）。
　　3）“新财政”主题：只有长期无人问津时耐心跟踪才能左侧捕捉机会。申万宏源策略2022年10月8日《阳光总在风雨后》推荐高股息央企，当时顺应了房地产政策刺激、价值修复逻辑，此后央企价值重估不断迎来催化。2022年12月数据“三权分开”制度建立，数据产业链应运而生；春晚节目《一带繁花一路歌》涌现不同颜色面孔，唱响改革发展主旋律；2023年初国资委表态密集，国企改革迎来全面深化阶段。看似缺乏联系的主题，有什么内在联系？恰恰是新的时代正在演绎！沉吟良久，申万宏源策略2月22日在春季策略《东风急，不负春好时》系统性描述，2023年最大的主题正是“新财政”（数字财政+股权财政），数据是取代土地的划时代新

研究报告全文：策略研究权威报告解读2023年03月06日200920132019记忆交织策略1-2月A股港股简要复盘研究相关研究本期投资提示阳光总在风雨后-申万宏源策略一周回顾展望220926-2210081月疫后恢复憧憬新生完美春季躁动三条主线1中央经济工作会议定调居民信2022108心恢复是稳增长的核心抓手此后市场迎来政策密集窗口2春节附近各地疫情达峰证券的预期快速升温人流出行物流恢复疫后恢复从预期走向稳定验证2023年的春节研当前市场和4月底的异同-申万宏源策格外早元旦春节双节假期来临很多人享受到难得的悠闲休息是为了更好的开始略一周回顾展望究春晚小品坑让人印象深刻沈腾生动演绎躺平式干部中纪委点评而马丽走断报221010-221015告20221015的高跟鞋也呼应了中纪委强调的风清气正的干事创业氛围流浪地球2以精彩的特效刷新人们对于中国科幻的认识点燃中华传统文化自信也有用心者悄悄记下了幕后功东风急不负春好时2023年春季臣工程机械行业的投资机会3美联储加息近尾声的预期强化美债收益率下行人民A股投资策略报告2023222币快速升值外资对照海外疫后复苏经验看多中国经济单月陆股通净流入超千亿定价能力超强经济中强美弱的预期驱动市场上台阶A股风格方面海外宽松叠加外资回流驱动大盘成长占优大类行业风格分化较小港股证券分析师方面受益于疫后恢复验证海外流动性宽松政策变化银保监会表示大型平台企业金黄子函A0230520110001融业务基本完成整改杭州市委书记调研蚂蚁集团美国监管方面中概股退市风险落地huangzh2swsresearchcom傅静涛A0230516110001港股普涨原材料资讯科技领涨fujtswsresearchcom王胜A02305110600012月数据尚未验证股价已过快抢跑海外扰动风云再起指数进入休整三条主线1wangshengswsresearchcom市场如何对待符合预期的超预期总量纠结结构上仍有效疫后出行等数据验证后研究支持空窗期弱复苏和慢复苏逐步成为市场共识1月社融信贷数据高增市场反而担忧基建拉韦春泽A0230122050003weiczswsresearchcom动的结构难以外推复苏唤醒20132019年的记忆二手房市场节后快速活跃而敏感联系人的市场同时担忧政策进场指数进入震荡但弱复苏预期并不妨碍周期风格获得轮动结韦春泽构逻辑似乎总是比总量逻辑来得直接博弈的层数更少2海外流动性预期回归中性1862123297818月就业数据体现美国经济短期韧性美联储加息结束预期再受扰动美债利率美元指数weiczswsresearchcom反弹外资净流入减速3地缘政治因素按下葫芦浮起瓢2月5日中美无人飞艇事件引发国际关系预期扰动大洋彼岸流浪的气球牵动着国内投资者的心2月16日中伊联合声明原本是一带一路的一部分这个节骨眼上却让市场绷紧神经A股风格方面2月之后外资回流放缓大盘风格表现弱化全面实施注册制改革落地小盘股流动性改善主题概念跷跷板效应再度主导市场港股方面海外流动性扰动基本面改善线性外推受阻叠加恒生指数PE已经回到历史中间水平性价比下降2月港股市场兑现回调资讯科技医疗保健跌幅最大A股行业主题方面1-2月跷跷板效应极强首先是疫后条线轮动从消费走向周期后续政策产业逻辑轮番接力TMT行情扩散至极致纷繁轮动之下新财政数字经济国央企另辟蹊径共振力量强大运营商贯穿1-2月贡献亮眼涨幅1疫后复苏条线防疫政策优化后疫后恢复板块相对收益显现但经济弱复苏与慢复苏渐成共识市场难以找到趋势明确的方向复苏板块体现出轮动特征请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明策略研究服务消费社会服务商贸零售最先反弹紧接着消费核心资产食品饮料美容护理与外资回流催化共振2月以来二手房市场活跃地方政府积极布局经济复苏预期提前发酵与内需关联较大的顺周期有色机械建材轻工钢铁煤炭等有所表现轮动到2月末大盘价值开始占优央企中字头乘风而起表现亮眼2009的记忆隐隐浮现2新兴成长条线早在二十大报告发布前一天2022年10月15日当前市场和4月底的异同申万宏源策略即提示计算机在大安全背景下的布局机会当时催化因素是地缘政治扰动此后数月低持仓的计算机传媒出于收入薪酬剪刀差收窄困境反转预期受到关注恰逢政策数字中国建设规划等海外产业映射1月30日ChatGPT概念启动大量计算机相关主题活跃度飙升板块成交拥挤度一度超过2015年高点2月中旬后出于业绩验证疑虑海内外技术与应用的差异国内AI公司技术发展应用以小模型为主而非ChatGPTAIGC使用的大模型大国博弈担忧等因素科技成长暂未找到趋势明确能够外推的方向行情从下游应用计算机传媒轮动扩散至上游基础设施底层芯片通信计算机3新财政主题只有长期无人问津时耐心跟踪才能左侧捕捉机会申万宏源策略2022年10月8日阳光总在风雨后推荐高股息央企当时顺应了房地产政策刺激价值修复逻辑此后央企价值重估不断迎来催化2022年12月数据三权分开制度建立数据产业链应运而生春晚节目一带繁花一路歌涌现不同颜色面孔唱响改革发展主旋律2023年初国资委表态密集国企改革迎来全面深化阶段看似缺乏联系的主题有什么内在联系恰恰是新的时代正在演绎沉吟良久申万宏源策略2月22日在春季策略东风急不负春好时系统性描述2023年最大的主题正是新财政数字财政股权财政数据是取代土地的划时代新要素央企是资源配置的抓手越来越多的人和我们一样意识到新的基本面趋势随着疫后复苏交易进入僵持市场开始交易数字经济远期乐观预期1月11日数字经济相对收益开始上行与AI产业热点共振长期压抑估值的板块如干柴烈火2月中旬经济复苏预期提前发酵大盘价值开始占优央企相对收益也开始启动其中通信运营商兼具数字经济与央企改革逻辑股价体现高弹性市场正在逐步接受央企具有成长性的一面今年到底是20092013还是2019最终会发现不像最好的应对办法可能是吸收这三年的行业择时经验把主题思维贯彻全年为何不像1当前A股性价比状态不如2008201220182产业趋势强度不如2009四万亿家电汽车下乡2013并购结构牛2019核心资产业绩再验证3海外环境并非否极泰来2009金融危机缓和2013海外继续扩大QE2019中美摩擦缓和这意味着全年缺乏系统性板块性的机会更多的仍然是主题轮动上半年数据验证总体稳定且有结构性亮点地方政府政策执行有力居民高储蓄提供进一步复苏的潜力继续看好价值和周期赢在当下下半年中国经济结构问题仍存新经济尚不足接棒托底市场跷跷板效应仍强业绩验证非常重要围绕着景气验证政策密集催化计算机传媒和医药生物新财政数字经济股权财政反复有机会风险提示美联储紧缩超预期稳增长落地不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共10页简单金融成就梦想策略研究图12023年1月重要新闻及事件汇总3350123微软宣1311月PMI1172022布与ChatGPT为501高于年中国GDP实开发商OpenAI上月31个百分点3300际同比30进行一项新的四季度增长投资2915国资委15央行110杭州发布325017新冠召开央企负责银保监会建病毒感染诊杭州市委书记刘人会议将央立首套住房贷疗方案第十捷调研蚂蚁集团企的经营指标款利率政策动版发布等企业128文旅部春3200体系更新为态调整机制节假期国内旅游出游一利五率308亿人次同比增长231恢复至3150113美国2219年同期的8861722年12年12月季调后110银保监会16美国12月美国ISM制CPI环比降14家平台企业金3100月非农就业人造业PMI下行01中国22融业务专项整改口增加223万至484年12月出口同已经基本完成人大于预期比降9930501-31-41-51-61-91-101-111-121-131-161-171-181-191-201-301-31资料来源Wind申万宏源研究复盘数据截止至2023131本表中标注的各项事件仅以发生时间为基准列示与当期上证指数走势无必然相关关系图22023年2月重要新闻及事件汇总333023美国12月214美国1月CPI214-16伊朗总非农就业人口新环比05CPI同统莱希率团访华2101月社会融3310增517万人超比64超预期中伊双方签署中资规模增量598预期伊联合声明万亿新增人民币329025外交部就贷款49万亿美方宣称击落中3270国无人飞艇发表声明3250214中共中21证监会央国务院印3230就全面实行股发数字中国票发行注册制228国资211杭州市长充建设整体布局220不动产主要制度规则321026中共中央委召开中央分肯定长期以来平台规划私募投资基金试向社会公开征国务院印发企业提高上经济为杭州发展所作点备案指引试求意见质量强国建市公司质量3190出的卓越贡献行出台设纲要工作专题会317031502-12-22-32-62-72-82-92-102-132-142-152-162-172-202-212-222-232-242-272-28资料来源Wind申万宏源研究复盘数据截止至2023228本表中标注的各项事件仅以发生时间为基准列示与当期上证指数走势无必然相关关系请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共10页简单金融成就梦想策略研究图3风格净值表现大盘成长-小盘成长-大盘价值周期整体好于消费成长好于稳定以及金融11211311111109108107106105104103102101109909809701-0301-1001-1701-2401-3102-0702-1402-2102-2801-0301-1001-1701-2401-3102-0702-1402-2102-28金融周期消费成长稳定大盘成长大盘价值小盘成长小盘价值资料来源Wind申万宏源研究注2023年1月3日净值统一为1后续根据涨跌幅变化绘制图4港股受海外流动性影响明显1月海外流动性宽松驱动港股上行2月美联储加息尾声预期延后扰动港股回落2600015240002220002520000318000351600041400045恒生指数美国国债收益率10年右轴逆序资料来源Wind申万宏源研究图5港股行业表现1月原材料互联网核心资产修复明显2月行业普跌恒生综合行业指数涨跌幅2023年1月恒生综合行业指数涨跌幅2023年2月30181634156162140116-21211211110910796-41080-6-4170-49-51-528-8644-10-81-90-12-96-1014-1102-14-1470-16原资非能工医电金地公必电能公必金地原工非医资材讯必源业疗讯融产用需讯源用需融产材业必疗讯料科需保建事性事性建料需保科技性健筑业消业消筑性健技消费费消费费资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共10页简单金融成就梦想策略研究图61-2月全球大类资产表现美元美债利率下行全球权益市场反弹期间涨跌幅相对221230-23117-23131-23216-收盘价2023-2-282022-12-3023116231312321523228全球主要指数道琼斯工业指数32657-1535-0601-43标普500397034421917-43纳斯达克指数1145694594642-51罗素2000189777712415-33富时10078765755-1129-15德国DAX15365104870025-09法国CAC407268123880631-05日经2252744652-105806-02孟买SENSEX3059133-28-12-1031-36俄罗斯RTS946-2555-23-8634圣保罗IBOVESPA指数104932-44-0539-34-43A股可比资产上证综指32806245090800沪深3004069516905-08-13创业板指2429358216-13-46科创板指99032342210-33恒生指数19786009904-47-49A50期货133402075-07-25-21大宗商品ICE布油83-33-2217-03-25NYMEX原油77-46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