投资摘要：
　　2月PMI52.6，自1月站上荣枯线后继续环比提升。与历史相比2023年2月PMI反弹力度也显著大于春节位于1月的年份，经济修复的动力较强，一方面是因为PMI此前长期处于收缩区间，经济下探幅度较大，另一方面是因为海外衰退的预期目前并未证实。但我们认为美国经济在高息压力下仍有衰退风险，且PMI连续环比修复后基数将逐步走高，未来经济增长或存在压力较大的时段。
　　制造业PMI
　　强势回升超越历史均值。2023年2月制造业PMI52.6，前值50.1，自2022年12月反弹至荣枯线之上。1月受春节影响PMI小幅高于荣枯线，低于历史1月均值0.5，2月PMI则强势走高，突破了2月PMI较低的季节性趋势，高于历史均值3.2，传递了制造业的复苏信号。
　　PMI排名历史首位，反弹幅度超出春节影响。2023年2月PMI在近14年中排名首位，为历年2月中最高。2009年至今共有6年春节位于1月，相应2月PMI提升幅度均不及今年，春节基数效应带来的影响或可排除。
　　新订单、出口新订单指数为近两年来最高。2月新订单PMI54.1，前值50.9，新订单规模环比显著修复。与历史相比，新订单PMI在近14年中排名第2位，仅低于2011年，维持1月环比修复的势头。新出口订单PMI52.4，为近14年中最高。在《超季节性收缩》中，我们判断未来高息环境对海外需求的挤压或将导致新出口订单指数持续低于荣枯线，但美国1月非农就业数据大超预期，说明高息压力传导至美国需求端仍需时间，预计未来出口仍将面临一段下行时期。
　　在手订单持续消耗。2月在手订单PMI49.3，在近14年中排名第2位，仅次于2012年，前值44.5。在新订单连续两月环比增长的前提下，在手订单的继续下降或指示企业生产逐渐提速。
　　产成品库存环比小幅增长。产成品库存PMI50.6，在近14年中排名首位，前值47.2，自2022年4月以来，制造业产成品库存水平连续下降，2月库存首次环比增长传递企业预期修复的信号。在经历了8个月的“主动去库存”后，1月PMI表现的“新订单规模环比提升+库存水平下降”或对应企业“被动去库存”阶段。由于单月数据波动较大，我们认为2月PMI表现的“新订单规模环比提升+库存水平环比提升”尚不足以支持“企业着手主动补库存”的推断，在库存上行趋势进一步确认后再下结论将更为合理。
　　企业生产环比提速，原材料PMI接近荣枯线。2月生产PMI56.7，在近14年中排名首位，前值49.8，环比实现较大提升。未来在新订单环比快速增长的推动下，企业生产积极性有望得到进一步提升。2月原材料库存PMI49.8，较前值49.6小幅修复，但仍处于收缩区间。
　　需求修复的作用下出厂价格和原材料价格同步上涨。2月出厂价格PMI51.2，较前值48.7实现显著提升。在需求修复的带动下，企业产品价格出现回升，而伴随需求的向上传导，原材料价格也出现环比上涨。12月原材料价格PMI54.4，前值52.2，预计未来价格仍有上行动力。
　　非制造业PMI
　　非制造业景气度环比显著改善，行业同步修复。2月非制造业PMI56.3，在近14年中排名第4位，前值54.4。从趋势上来看，2023年1月非制造业PMI结束连续6个月的下降趋势，站上荣枯线，2月行业景气度进一步提升。从行业来看，建筑业PMI延续了在去年不利环境中的强劲势头；服务业PMI变动趋势与非制造业基本一直，2月55.6，较前值54继续向上修复。
　　新订单PMI高于历史同期。2月建筑业新订单PMI62.1，前值57.4，大幅高于历史平均水平，环比反弹力度在2009年以来居于首位。2月服务业新订单PMI54.7，在2013年以来排名首位，前值51.6，经营压力得到有效缓解。
　　风险提示：美国经济软着陆、海外需求超预期强劲、稳增长政策作用超预期、居民需求改善幅度超预期。
　　

研究报告全文：宏观环比继续修复经宏观经济研究周报济投资摘要2023年3月5日2月PMI526自1月站上荣枯线后继续环比提升与历史相比2023年2月PMI曹旭特分析师反弹力度也显著大于春节位于1月的年份经济修复的动力较强一方面是因为PMI此前长期处于收缩区间经济下探幅度较大另一方面是因为海外衰退的预期SAC执业证书编号S1660519040001目前并未证实但我们认为美国经济在高息压力下仍有衰退风险且PMI连续环比修复后基数将逐步走高未来经济增长或存在压力较大的时段宏制造业PMI强势回升超越历史均值2023年2月制造业PMI526前值501自2022年制造业和非制造业PMI观12月反弹至荣枯线之上1月受春节影响PMI小幅高于荣枯线低于历史1月均值052月PMI则强势走高突破了2月PMI较低的季节性趋势高于历定史均值32传递了制造业的复苏信号PMI排名历史首位反弹幅度超出春节影响2023年2月PMI在近14年中排期名首位为历年2月中最高2009年至今共有6年春节位于1月相应2月PMI提升幅度均不及今年春节基数效应带来的影响或可排除新订单出口新订单指数为近两年来最高2月新订单PMI541前值509新订单规模环比显著修复与历史相比新订单PMI在近14年中排名第2位仅低于2011年维持1月环比修复的势头新出口订单PMI524为近14年中最高在超季节性收缩中我们判断未来高息环境对海外需求的挤资料来源wind申港证券研究所压或将导致新出口订单指数持续低于荣枯线但美国1月非农就业数据大超预期说明高息压力传导至美国需求端仍需时间预计未来出口仍将面临一段下行时期相关报告在手订单持续消耗2月在手订单PMI493在近14年中排名第2位仅次于1整体较弱但仍有结构亮点宏观经申2012年前值445在新订单连续两月环比增长的前提下在手订单的继续下降或指示企业生产逐渐提速济研究周报2023-1-15港产成品库存环比小幅增长产成品库存PMI506在近14年中排名首位前值2出口继续承压宏观经济研究周报472自2022年4月以来制造业产成品库存水平连续下降2月库存首次环2023-1-29证比增长传递企业预期修复的信号在经历了8个月的主动去库存后1月券PMI表现的新订单规模环比提升库存水平下降或对应企业被动去库存3不作过分鹰派判断宏观经济阶段由于单月数据波动较大我们认为2月PMI表现的新订单规模环比提研究周报2023-2-5股升库存水平环比提升尚不足以支持企业着手主动补库存的推断在库存4复苏尚需更多证据宏观经济研究上行趋势进一步确认后再下结论将更为合理周报2023-2-12份企业生产环比提速原材料PMI接近荣枯线2月生产PMI567在近14年中有排名首位前值498环比实现较大提升未来在新订单环比快速增长的推动5结构重于总量宏观经济研究周报下企业生产积极性有望得到进一步提升2月原材料库存PMI498较前值2023-2-19限496小幅修复但仍处于收缩区间6供需均有上行动力宏观经济研究需求修复的作用下出厂价格和原材料价格同步上涨2月出厂价格PMI512公较前值487实现显著提升在需求修复的带动下企业产品价格出现回升而周报2023-2-28司伴随需求的向上传导原材料价格也出现环比上涨12月原材料价格PMI544前值522预计未来价格仍有上行动力证非制造业PMI券非制造业景气度环比显著改善行业同步修复2月非制造业PMI563在近研14年中排名第4位前值544从趋势上来看2023年1月非制造业PMI结束连续6个月的下降趋势站上荣枯线2月行业景气度进一步提升从行业究来看建筑业PMI延续了在去年不利环境中的强劲势头服务业PMI变动趋势与非制造业基本一直2月556较前值54继续向上修复报新订单PMI高于历史同期2月建筑业新订单PMI621前值574大幅高于历史平均水平环比反弹力度在2009年以来居于首位2月服务业新订单告PMI547在2013年以来排名首位前值516经营压力得到有效缓解风险提示美国经济软着陆海外需求超预期强劲稳增长政策作用超预期居民需求改善幅度超预期敬请参阅最后一页免责声明证券研究报告宏观点评内容目录1制造业PMI311综合指数312需求端313生产端42非制造业PMI53风险提示6图表目录图12021-23年2月各月PMI3图22022年3月-23年2月各月PMI及历史均值3图32021-23年各月新订单PMI3图42021-23年各月新出口订单PMI3图52021-23年2月各月在手订单PMI4图62021-23年2月各月产成品库存PMI4图72022年3月-23年2月各月PMI及历史均值4图82021年-23年2月各月原材料库存PMI4图92016-23年各年2月出厂价格PMI5图102022-23年2月各月出厂价格和原材料价格PMI5图112022-23年2月年各月非制造业PMI5图122009-23年各年2月非制造业PMI5图132009-23年各年2月建筑业新订单PMI6图142013-23年各年2月服务业新订单PMI6敬请参阅最后一页免责声明28证券研究报告宏观点评1制造业PMI11综合指数强势回升超越历史均值2023年2月制造业PMI526前值501图1自2022年12月反弹至荣枯线之上根据历史数据年内PMI走势有比较强的季节性春秋季气候适宜普遍为PMI高峰而年末春节多为年内低谷图21月受春节影响PMI小幅高于荣枯线低于历史1月均值052月PMI则强势走高突破了2月PMI较低的季节性趋势高于历史均值32传递了制造业的复苏信号PMI排名历史首位反弹幅度超出春节影响2023年2月PMI在近14年中排名首位为历年2月中最高2009年至今共有6年春节位于1月相应2月PMI提升幅度均不及今年春节基数效应带来的影响或可排除同时与过去一年的各月相比2月PMI也为年内最高值2022年末各项稳增长政策的传导已初见成效预计未来各项经济指标均将出现显著修复图12021-23年2月各月PMI图22022年3月-23年2月各月PMI及历史均值资料来源Wind申港证券研究所说明2022年各月历史均值采用2009-2021年数据计算2023年各月历史均值采用2009-2022年数据计算资料来源Wind申港证券研究所12需求端新订单出口新订单指数为近两年来最高2月新订单PMI541前值509新订单规模环比显著修复图3与历史相比新订单PMI在近14年中排名第2位仅低于2011年维持1月环比修复的势头新出口订单PMI524为近14年中最高图4在超季节性收缩中我们判断未来高息环境对海外需求的挤压或将导致新出口订单指数持续低于荣枯线但美国1月非农就业数据大超预期说明高息压力传导至美国需求端仍需时间预计未来我国出口仍将面临一段下行时期图32021-23年各月新订单PMI图42021-23年各月新出口订单PMI敬请参阅最后一页免责声明38证券研究报告宏观点评资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所在手订单持续消耗2月在手订单PMI493在近14年中排名第2位仅次于2012年前值445图5在手订单规模环比继续收缩但指数自2022年末以来逐步提升已逼近荣枯线在新订单连续两月环比增长的前提下在手订单的继续下降或指示企业生产逐渐提速产成品库存环比小幅增长产成品库存PMI506在近14年中排名首位前值472图6自2022年4月以来制造业产成品库存水平连续下降2月库存首次环比增长传递企业预期修复的信号在经历了8个月的主动去库存后1月PMI表现的新订单规模环比提升库存水平下降或对应企业被动去库存阶段由于单月数据波动较大我们认为2月PMI表现的新订单规模环比提升库存水平环比提升尚不足以支持企业着手主动补库存的结论在库存上行趋势进一步确认后再下结论将更为合理图52021-23年2月各月在手订单PMI图62021-23年2月各月产成品库存PMI5002021年2022年2023年5102021年2022年2023年4905004804904704604804504704404604304204501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所13生产端企业生产环比提速原材料PMI接近荣枯线2月生产PMI567在近14年中排名首位前值498环比实现较大提升图7未来在新订单环比快速增长的推动下企业生产积极性有望得到进一步提升2月原材料库存PMI498较前值496小幅修复但仍处于收缩区间图8图72022年3月-23年2月各月PMI及历史均值图82021年-23年2月各月原材料库存PMI敬请参阅最后一页免责声明48证券研究报告宏观点评说明2022年各月历史均值采用2009-2021年数据计算2023年各月历史均资料来源Wind申港证券研究所值采用2009-2022年数据计算资料来源Wind申港证券研究所需求修复的作用下出厂价格和原材料价格同步上涨2月出厂价格PMI512较前值487实现显著提升图9在需求修复的带动下企业产品价格出现回升而伴随需求的向上传导原材料价格也出现环比上涨12月原材料价格PMI544前值522预计未来价格仍有上行动力图92016-23年各年2月出厂价格PMI图102022-23年2月各月出厂价格和原材料价格PMI资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所2非制造业PMI非制造业景气度环比显著改善行业同步修复2月非制造业PMI563在近14年中排名第4位前值544图11图12从趋势上来看2023年1月非制造业PMI结束连续6个月的下降趋势站上荣枯线2月行业景气度进一步提升从行业来看建筑业PMI延续了在去年不利环境中的强劲势头在2月冲上60服务业PMI变动趋势与非制造业基本一直2月556较前值54继续向上修复图112022-23年2月年各月非制造业PMI图122009-23年各年2月非制造业PMI敬请参阅最后一页免责声明58证券研究报告宏观点评资料来源Wind申港证券研究所资料来源Wind申港证券研究所新订单PMI高于历史同期2月建筑业新订单PMI621前值574大幅高于历史平均水平图13环比反弹力度在2009年以来居于首位2月服务业新订单PMI547在2013年以来排名首位前值516经营压力得到有效缓解图14图132009-23年各年2月建筑业新订单PMI图142013-23年各年2月服务业新订单PMI说明均值采用2009-2022年各2月数据计算资料来源Wind申港证券研说明均值采用2013-2022年各2月数据计算资料来源Wind申港证券研究所究所3风险提示美国经济软着陆海外需求超预期强劲稳增长政策作用超预期居民需求改善幅度超预期敬请参阅最后一页免责声明68证券研究报告宏观点评分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人独立研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处不受任何第三方的影响和授意本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅最后一页免责声明78证券研究报告宏观点评免责声明申港证券股份有限公司简称本公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性和完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更申港证券研究所已力求报告内容的客观公正但报告中的观点结论和建议仅供参考不构成所述证券的买卖出价或征价投资者不应单纯依靠本报告而取代自身独立判断应自主作出投资决策并自行承担投资风险投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本公司并不对使用本报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