研究结论
　　企业永续债：一级市场方面，2月发行全面恢复，新发企业永续债38只并最终净融入252亿元，实现近半年以来首次实现单月净融入。2月公用事业、城投和建筑装饰行业新发永续债规模较大，高票息发行数量渐升，城投融资成本整体偏高。从企业永续债的次级属性来看，目前次级永续发行数量和规模都高于非次级，2月发行情况来看，38只企业永续债中次级属性有22只、规模365亿元，只数和规模占比分别为58%和66%。分企业性质来看，今年以来央企所发行永续债均为次级属性，地方国企则仍主要发行非次级永续债，次级属性永续债发行数量占比尚处于30%左右。二级市场方面，企业永续债收益率和信用利差均全面下行，幅度大于普遍信用债，福建、江苏、浙江等优质区域城投永续利差收窄较多，非银金融收窄幅度有限。成交规模恢复至去年11月、12月水平，城投和公用事业成交维持高热度。2月未新增企业永续债未被赎回事件。
　　金融永续及次级债：一级市场永续债方面，2月仅贵州银行发行1只金融永续债融资10亿元，同期无到期，发行成本4.9%；次级债方面，2月新发5只券商次级债和1只银行二级资本债，合计融资96亿元，保险无新发。二级市场方面，2月金融永续债利差同样快速收窄，AAA级证券和银行永续债利差收窄30bp左右；受资本新规调升次级债风险权重影响，各期限等级的银行二级资本债收益率均出现明显上调，后续略有恢复回落，但仍导致当月银行二级资本债利差收窄幅度不及券商和保险次级债。成交方面银行永续债和二级资本债成交规模和换手率均大幅回升。2月无新增金融次级债未赎回事件，展望后市，资本新规出台对不同银行的资产充足率产生的影响或分化，整体上对资产质量较高的大型银行可一定程度上起到节约资本的效果，但对于资质偏弱、资产质量偏低、同业业务占比较大的中小银行而言，资本补充压力加大，更加需要关注资本充足率下滑及由此引发的不赎回风险。
　　ABS：一级市场方面，2月共发行65单ABS项目，发行规模合计869亿元，环比小幅增长1.9%，同比增长3.0%，发行体量仍处低位。特定非金债权ABS发行规模居首，车贷、融资租赁和消金ABS亦有一定体量；特定非金债权ABS发行规模领先，信达资产、长城资产各发一单，规模分别为100亿、53亿。2月城投ABS方面，2月城投ABS融资约41亿元，ABS类型涉及收费收益权、供应链和融资租赁，其中余姚城投、启东城投融资规模超10亿元。地产ABS方面，2月地产ABS共发行约44亿元，规模显著回落，类型以供应链项目为主，保利、中铁置业、珠海华发均发行约10亿元供应链。二级市场方面，2月ABS到期收益率分化，受资金偏紧影响，短端收益率抬升明显，中长期限则呈现下行。信用利差方面，2月各等级各期限企业ABS信用利差收窄约5-18bp，5年期利差收窄幅度较大。2月ABS二级成交提升，有限合伙份额成交热度高。折价成交项目主要涉及碧桂园和远洋。
　　风险提示
　　政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误
　　
　　

研究报告全文：固定收益专题报告报告发布日期2023年03月03日企业次级永续增多资本新规引发二级债调整2月小品种月报齐晟qishengorientseccomcnS0860521120001执业证书编号研究结论王师可wangshikeorientseccomcn企业永续债一级市场方面2月发行全面恢复新发企业永续债38只并最终净融执业证书编号S0860522080001入252亿元实现近半年以来首次实现单月净融入2月公用事业城投和建筑装饰行业新发永续债规模较大高票息发行数量渐升城投融资成本整体偏高从企业永续债的次级属性来看目前次级永续发行数量和规模都高于非次级2月发行情况来看38只企业永续债中次级属性有22只规模365亿元只数和规模占比分别为58和66分企业性质来看今年以来央企所发行永续债均为次级属性地固收资管产品与资本新规2023-02-23方国企则仍主要发行非次级永续债次级属性永续债发行数量占比尚处于30左一文看遍有色金属行业转债2023-02-17右二级市场方面企业永续债收益率和信用利差均全面下行幅度大于普遍信用2023产业债掘金之港口行业信用剖析与投2023-02-16资展望债福建江苏浙江等优质区域城投永续利差收窄较多非银金融收窄幅度有限成交规模恢复至去年11月12月水平城投和公用事业成交维持高热度2月未新增企业永续债未被赎回事件金融永续及次级债一级市场永续债方面2月仅贵州银行发行1只金融永续债融资10亿元同期无到期发行成本49次级债方面2月新发5只券商次级债和1只银行二级资本债合计融资96亿元保险无新发二级市场方面2月金融永续债利差同样快速收窄AAA级证券和银行永续债利差收窄30bp左右受资本新规调升次级债风险权重影响各期限等级的银行二级资本债收益率均出现明显上调后续略有恢复回落但仍导致当月银行二级资本债利差收窄幅度不及券商和保险次级债成交方面银行永续债和二级资本债成交规模和换手率均大幅回升2月无新增金融次级债未赎回事件展望后市资本新规出台对不同银行的资产充足率产生的影响或分化整体上对资产质量较高的大型银行可一定程度上起到节约资本的效果但对于资质偏弱资产质量偏低同业业务占比较大的中小银行而言资本补充压力加大更加需要关注资本充足率下滑及由此引发的不赎回风险ABS一级市场方面2月共发行65单ABS项目发行规模合计869亿元环比小幅增长19同比增长30发行体量仍处低位特定非金债权ABS发行规模居首车贷融资租赁和消金ABS亦有一定体量特定非金债权ABS发行规模领先信达资产长城资产各发一单规模分别为100亿53亿2月城投ABS方面2月城投ABS融资约41亿元ABS类型涉及收费收益权供应链和融资租赁其中余姚城投启东城投融资规模超10亿元地产ABS方面2月地产ABS共发行约44亿元规模显著回落类型以供应链项目为主保利中铁置业珠海华发均发行约10亿元供应链二级市场方面2月ABS到期收益率分化受资金偏紧影响短端收益率抬升明显中长期限则呈现下行信用利差方面2月各等级各期限企业ABS信用利差收窄约5-18bp5年期利差收窄幅度较大2月ABS二级成交提升有限合伙份额成交热度高折价成交项目主要涉及碧桂园和远洋风险提示政策变化超预期信用风险暴露超预期ABS发行及投资热度不及预期数据统计可能存在遗误有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整目录企业次级永续增多资本新规引发二级债调整511企业永续债5111一级市场2月发行全面恢复为近半年来首次单月净融入5112二级市场收益率全面下行中高等级短久期品种利差修复显著712金融永续及次级债9121一级市场发行热度依旧偏低新发规模同比大幅下降9122二级市场利差整体下行资本新规出台引发二级资本债调整1113ABS14131一级市场发行规模延续低位特定非金债权ABS领先14132二级市场收益率利差下行为主二级成交规模提升15风险提示16有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整图表目录图12月企业永续债为近半年来首次净融入5图22月AAA主体永续债发行占比略有回落5图32月公用事业城投建筑装饰永续债新发较多6图42月江苏山东浙江省城投永续债新发较多6图52月次级永续债发行数量高于非次级永续6图62月次级永续债发行规模也高于非次级永续6图7央企永续债发行目前基本全部为次级6图8地方国企永续债发行目前仍主要为非次级6图92月企业永续债收益率全面下行7图102月企业永续债信用利差大幅收窄7图112月中高等级短久期城投永续债品种利差大幅收窄7图122月产业永续债品种利差收窄幅度整体稍大于城投7图13各行业永续债信用利差水平及变动情况8图14各省份城投永续债信用利差水平及变动情况8图152月企业永续债成交额换手率回升至去年底高位8图162月电力央企永续债成交额继续稳居榜首8图17企业永续债未行使赎回权历史统计9图182月金融永续债一级发行仅10亿元9图192月仅贵州银行发行1只银行永续债9图202月新发贵州银行永续债债项评级为AA10图212月次级债合计融资96亿元主要为券商次级债10图222月浙江长兴农商行新发1只二级资本债10图232月新发金融次级债以中高评级为主10图242月AAA级证券和银行永续债利差收窄明显11图252月国股行永续债利差收窄幅度大于城农商行11图26分期限看2月3年期银行永续债利差收窄幅度更大11图272月AAA级银行次级债利差收窄幅度不及券商和保险12图282月AA级银行次级债利差收窄幅度也不及券商和保险12图292月各类银行中城商行二级资本债利差收窄稍多12图302月各期限中3年期银行二级资本债利差收窄稍多12图312月银行永续债成交规模和换手率大幅回升12图322月国股大行永续债成交规模较高12图332月银行和券商次级债成交规模和换手率大幅回升13图342月建行工行和农行二级资本债成交规模居前13有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整图352022年以来金融次级债未行使赎回选择权统计13图362月ABS发行规模延续低位14图372月特定非金债权ABS发行规模领先14图382月地产ABS发行明细亿元14图392月各等级债项发行规模及成本详情14图402月ABS到期收益率走势分化15图412月ABS信用利差收窄15图422月ABS二级成交规模提升15图432月各基础资产类型二级成交规模和笔数15有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整企业次级永续增多资本新规引发二级债调整本文将重点关注2月份企业永续债包括带有延期条款的一般企业债公司债中期票据定向工具金融永续债金融次级债和ABS的债券市场动态以供投资者参考11企业永续债111一级市场2月发行全面恢复为近半年来首次单月净融入春节后市场一级发行全面恢复2月新发企业永续债38只规模合计约530亿元同期偿还规模小幅增至278亿元最终小幅净融入252亿元为近半年以来首次实现单月净融入评级方面2月AAA高等级主体发行规模占比小幅下滑至90AAA和AA平均发行成本约382和473环比分别下行3bp和91bpAA级融资成本显著降低2月高票息发行增多票面利率5以上债券数量有3只分别由AA级平台漳龙集团洪山国资集团和AAA级赣州发投发行漳龙集团2N中票票面利率最高599票息在45之间有9只发行人除陕煤集团四川能投和山东国投外均为城投其中不乏广州济南南京等资质偏强区域平台在其余中低票息主体中华电集团2N中票票面利率最低仅为338行业方面2月公用事业城投和建筑装饰主体永续债发行量偏大采掘钢铁行业也有恢复发行公用事业板块电力央企合计新发204亿元广东四川北京地方国企也有发行整体维持高热度票面利率基本在4以下建筑装饰板块央企中国冶金科工连发4只合计融资80亿元融资成本在35左右板块中其余主体无新发采掘钢铁综合行业有零星发行陕煤化发行利率最高43其余均在4左右城投永续有7省新发共融资137亿元其中江苏山东和浙江3省均募集25亿元以上湖北和广东在20亿元左右发行成本整体偏高南昌建投最低367山东存续1081亿元依旧位居榜首四川江苏湖北存续规模继续保持在600亿以上图12月企业永续债为近半年来首次净融入图22月AAA主体永续债发行占比略有回落亿元总发行量总偿还量净融资额亿元AAAAAAA25001400200012001000150080010006005004000200-5000-1000-1500数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整图32月公用事业城投建筑装饰永续债新发较多图42月江苏山东浙江省城投永续债新发较多亿元发行规模发行只数只亿元发行规模发行只数只300163041425025123200102015081526100104150250000公用事业城投建筑装饰采掘钢铁综合江苏省山东省浙江省湖北省广东省江西省福建省数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所从企业永续债的次级属性来看目前次级永续发行数量和规模都高于非次级2月发行情况来看38只企业永续债中次级属性有22只规模365亿元只数和规模占比分别为58和66分企业性质来看今年以来央企所发行永续债均为次级属性地方国企则仍主要发行非次级永续债次级属性永续债发行数量占比尚处于30左右2月仅有5家城投和2家产业地方国企有发行次级属性永续债图52月次级永续债发行数量高于非次级永续图62月次级永续债发行规模也高于非次级永续非次级永续债发行数量只次级永续债发行数量只非次级永续债发行规模亿元次级永续债发行规模亿元次级永续数量占比右次级永续规模占比右7070900806060800707005050606005040405004030304003030020202002010101001000002021-012022-052021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022022-112023-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-122023-022021-01数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图7央企永续债发行目前基本全部为次级图8地方国企永续债发行目前仍主要为非次级非次级永续债发行数量次级永续债发行数量只非次级永续债发行数量只次级永续债发行数量只606050504040303020201010002022-042021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022022-062022-112021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-072022-082022-092022-102022-122023-012023-022021-01数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整112二级市场收益率全面下行中高等级短久期品种利差修复显著2月企业永续债收益率全面下行修复斜率较大各等级各久期产业和城投永续债收益率均下行幅度主要集中于2040bp中高等级永续债中长久期下行偏多隐含AA级短久期下行更明显城投与产业走势接近无风险利率呈熊平态势信用利差普遍收窄2550bp变化趋势与收益率整体相似隐含AA级1年期产业和城投永续债利差收窄最多分别收窄57bp和52bp图92月企业永续债收益率全面下行图102月企业永续债信用利差大幅收窄产业AAA3年产业AA3年产业AAA3年产业AA3年产业AA3年城投AAA3年BP产业AA3年城投AAA3年城投AA3年城投AA3年城投AA3年城投AA3年60280552305045180401303580302530202102202111202208202212202101202103202104202105202106202107202108202109202110202112202201202202202203202204202205202206202207202209202210202211202301202302202101202102202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202103数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所品种利差方面整体而言2月企业永续债收窄幅度仍大于普通信用债中高等级短久期债品种利差继续大幅收窄具体而言1年期AAA和AA级城投品种利差均收窄20bp以上长久期城投债收益率走势则较为同步5年期AA级品种利差小幅走阔7bp产业永续品种利差收窄幅度整体稍大于城投1年期AA级产业品种利差收窄幅度最多达36bp图112月中高等级短久期城投永续债品种利差大幅收窄图122月产业永续债品种利差收窄幅度整体稍大于城投可续期城投债-城投债到期收益率AAA3年可续期产业债-中票到期收益率AAA3年BP可续期城投债-城投债到期收益率AA3年BP可续期产业债-中票到期收益率AA3年150可续期城投债-城投债到期收益率AA3年120可续期产业债-中票到期收益率AA3年100100806050402000202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202101数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所分行业看2月各产业行业永续信用利差普遍收窄40bp左右相比1月加速收窄房地产行业尾部主体估值修复明显因此平均利差呈现显著收窄而中位数收窄幅度适中前期走阔较多的钢铁行业利差平均数和中位数均大幅收窄约55bp采掘综合等行业收窄程度也较为明显相比之下非银金融板块利差仅收窄约24bp幅度相对有限城投永续债方面各省永续平均信用利差收窄幅度与产业债接近其中湖南最多收窄57bp福建江苏浙江等优质区域也收窄较多永续债估值偏低的北京和江西收窄幅度一般整体而言各省间分化不大有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整图13各行业永续债信用利差水平及变动情况全部产业债AAAAA单位bp2023228较上月末2023228较上月末2023228较上月末2023228较上月末2023228较上月末2023228较上月末利差平均数利差变化利差中位数利差变化利差平均数利差变化利差中位数利差变化利差平均数利差变化利差中位数利差变化房地产5342-1108104-375342-1108104-37钢铁156-54157-55156-54157-55采掘152-45110-47141-46109-47非银金融139-24118-23140-24119-23综合122-3986-41116-4084-42交通运输118-39117-29112-37107-37132-44139-52休闲服务116-33117-35116-33117-35商业贸易109-40102-35109-40101-34建筑装饰104-3882-3595-3778-37156-41135-37公用事业96-3267-3368-3265-34252-31339150有色金属95-3791-4095-3791-40化工94-3983-4094-3983-40机械设备81-3778-3881-3778-38建筑材料80-3576-3780-3575-38农林牧渔80-3675-3680-3675-36注1筛选出企业永续债券剔除有担保债券选择剩余期限0510年的债券作为样本将样本券中债估值到期收益率减去当天相同剩余期限的国开债到期收益率得到样本券每天的信用利差2以样本券信用利差的中位数和平均数来代表产业债各行业的信用利差整体水平3剔除了总样本量小于5只的情况4AA等级样本券较少未在表中列示数据来源Wind东方证券研究所图14各省份城投永续债信用利差水平及变动情况全部城投债AAAAA单位bp2023228较上月末2023228较上月末利2023228较上月末利2023228较上月末2023228较上月末利2023228较上月末利利差平均数利差变化利差中位数差变化利差平均数差变化利差中位数利差变化利差平均数差变化利差中位数差变化陕西281-37229-22200-42128-41福建191-45189-50191-45189-50重庆187-41175-53245-46287-27江苏144-45129-49114-47108-52180-48164-48广东127-43148-39117-39145-27山东125-40108-40103-37104-41252-53252-57湖北122-39104-30102-3792-38224-63217-59浙江121-45113-4891-4198-43147-49136-55湖南119-57110-50四川106-39100-4697-3999-46江西104-3382-33102-3281-34北京74-3175-2274-3175-22注1筛选出城投永续债券剔除有担保债券选择剩余期限0510年的债券作为样本将样本券中债估值到期收益率减去当天相同剩余期限的国开债到期收益率得到样本券每天的信用利差2以样本券信用利差的中位数和平均数来代表城投债的信用利差整体水平3剔除了总样本量小于5只的省份4AA等级样本券较少未在表中列示数据来源Wind东方证券研究所一级发行恢复也带动二级成交放量2月交易规模升至去年年末高位水平2月企业永续债全月共成交3640亿元换手率1482成交主体仍集中在公用事业和城投建筑装饰成交额环比提升较多采掘板块交易热度稍有减弱主体层面看能源电力类主体成交保持活跃华能国际和大唐集团升至前二建筑板块中国中冶因新债发行成交量跻身前三国家电投退居第四图152月企业永续债成交额换手率回升至去年底高位图162月电力央企永续债成交额继续稳居榜首亿元亿元成交额换手率450018180400016160350014140300012120250010100200088015006601000440500220000202102202107202112202205202210202103202104202105202106202108202109202110202111202201202202202203202204202206202207202208202209202211202212202301202302202101数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整2月未新增企业永续债未被赎回事件截至目前未被赎回的企业永续债主要发行于2018年以前且发行人多已发生实质性违约如海航集团美兰机场等发行人多为产业主体去年5月新增房地产行业宝龙地产涉及的城投平台仅2家分别为青海国资和吉林交投图17企业永续债未行使赎回权历史统计债券代码债券简称发行人简称起息日原定赎回日期限发行时票息最新票息是否为违约主体101900860IB19宝龙MTN002宝龙地产2019-6-262022-06-263N76101101769001IB17桑德MTN001启迪环境2017-1-112022-01-115N5784101669034IB16桑德MTN003启迪环境2016-11-142021-11-155N4242101660037IB16青国投MTN001青海国资2016-9-22021-09-025N5050101761049IB17凤凰MTN002三亚凤凰国际机场2017-12-202020-12-213N80102是101578004IB15中城建MTN002中国城建2015-11-232020-11-235N5485是101560067IB15青国投MTN002青海国资2015-11-52020-11-055N4677101761024IB17美兰机场MTN001美兰机场2017-10-232020-10-233N7296是101779001IB17鲁晨鸣MTN001晨鸣纸业2017-7-122020-07-133N6890101761022IB17凤凰MTN001三亚凤凰国际机场2017-6-222020-06-223N8098是101564020IB15郑煤MTN001郑煤集团2015-6-112020-06-115N7598101769005IB17津航空MTN001天津航空2017-4-142020-04-143N7087是101767003IB17新华联控MTN001新华联控股2017-4-112020-04-133N6097是101661036IB16美兰机场MTN001美兰机场2016-12-292019-12-303N6593是101651054IB16天津航空MTN004天津航空2016-11-42019-11-043N5388是101660073IB16中四仪MTN001中国四联2016-11-42019-11-043N6095101664057IB16吉林交投MTN001吉林交投2016-9-282019-09-293N4680139205SH16海集02海航集团2016-8-232019-08-233N6287是101758019IB17祥鹏MTN001祥鹏航空2017-5-52019-05-052N7299是139082SH16海集01海航集团2016-4-142019-04-153N7092是101651019IB16天津航空MTN001天津航空2016-3-312019-04-013N6599是101664005IB16海南航空MTN001海航控股2016-3-92019-03-113N5285是101564049IB15海南航空MTN001海航控股2015-10-212018-10-223N5488是101560002IB15森工集MTN001森工集团2015-2-42018-02-053N71106是数据来源Wind东方证券研究所12金融永续及次级债121一级市场发行热度依旧偏低新发规模同比大幅下降金融永续债方面2月仅贵州银行发行1只金融永续债融资10亿元同期无到期单月净融资继续走低23贵州银行永续债01债项评级为AA融资成本49本月证券AMC仍无新发永续债图182月金融永续债一级发行仅10亿元图192月仅贵州银行发行1只银行永续债亿元银行证券AMC亿元国有行股份行城商行农商行民营行外资行16001600140014001200120010001000800800600600400400200200002021-052021-082021-112022-022022-052022-082021-012021-022021-032021-042021-062021-072021-092021-102021-122022-012022-032022-042022-062022-072022-092022-102022-112022-122023-012023-022021-072021-102022-012022-042022-072022-102021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-082021-092021-112021-122022-022022-032022-052022-062022-082022-092022-112022-122023-012023-02数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整图202月新发贵州银行永续债债项评级为AA亿元AAAAAAAAA-A160014001200100080060040020002021-062023-022021-022021-032021-042021-052021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01数据来源Wind东方证券研究所次级债方面2月新发5只券商次级债和1只银行二级资本债保险无新发5只券商次级债合计融资91亿元同期到期37亿元最终净融入54亿元具体来看新发的3家券商分别为中金财富证券中泰证券和招商证券中金财富证券1只5年期次级债票面利率稍高为417浙江长兴农商行新发二级资本债融资5亿元债项评级为AA-票面利率为48图212月次级债合计融资96亿元主要为券商次级债图222月浙江长兴农商行新发1只二级资本债亿元银行二级资本债券商次级债保险资本补充债亿元国有行股份行城商行农商行外资行200020001800160014001500120010001000800600400500200002021-072022-032022-112021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-122023-012023-022021-012022-082022-092021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-102022-112022-122023-012023-022021-02数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图232月新发金融次级债以中高评级为主亿元AAAAAAAAA-AAA-20001500100050002022-062021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整122二级市场利差整体下行资本新规出台引发二级资本债调整永续债方面2月金融永续债信用利差同样快速收窄AAA级证券和银行永续债利差收窄30bp左右AA级银行收窄18bp幅度稍小各类商业银行中国有行和股份行收窄30bp城农商行收窄约20bp分期限看3年期银行永续债利差收窄幅度稍大于1年期和5年期3年期隐含AA级最多收窄39bp图242月AAA级证券和银行永续债利差收窄明显图252月国股行永续债利差收窄幅度大于城农商行国有商业银行股份制商业银行BP证券AAA银行AAA银行AABP300350城市商业银行农商行250300200250200150150100100505000202102202104202106202208202101202103202105202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202209202210202211202212202301202302202101202103202105202207202102202104202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202208202209202210202211202212202301202302数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图26分期限看2月3年期银行永续债利差收窄幅度更大BP商业银行永续债AAA-1年商业银行永续债AAA-3年145商业银行永续债AAA-5年12510585654525数据来源Wind东方证券研究所次级债方面券商和保险次级债利差快速收窄受资本新规影响银行收窄幅度略小2月AAA级AA级券商次级债和保险资本补充债利差均收窄31bp左右而银行二级资本债分别收窄17bp23bp幅度稍小各类银行中城商行最多收窄22bp其余类型银行收窄幅度在15bp左右分期限看高等级3年期银行二级资本债最多收窄22bp1年期和5年期均收窄约15bp2月18日商业银行资本管理办法征求意见稿调整商业银行各类资产风险权重将次级债权的风险权重从100上升至150会导致银行二级资本债对银行自营和银行主要持有的债基而言吸引力降低从市场反应来看资本新规刚出台后各期限等级的银行二级资本债收益率均出现明显上调后续略有恢复回落但仍导致当月银行二级资本债利差收窄幅度不及券商和保险次级债后续趋势上由于银行自营持有二级资本债的体量有限理财广义基金仍有较强动力配置二级资本债中长期看二级资本债的供需格局不会因此明显转弱预计未来仍有修复空间下行趋势不变有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整图272月AAA级银行次级债利差收窄幅度不及券商和保险图282月AA级银行次级债利差收窄幅度也不及券商和保险BP银行二级资本债AAA保险资本补充债AAABP银行二级资本债AA保险资本补充债AA券商次级债AAA170220券商次级债AA200150180130160110140901207010050806030202101202107202206202211202102202103202104202105202106202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202207202208202209202210202212202301202302202106202208202101202102202103202104202105202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202209202210202211202212202301202302数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图292月各类银行中城商行二级资本债利差收窄稍多图302月各期限中3年期银行二级资本债利差收窄稍多BP城市商业银行股份制商业银行银行二级资本债AAA-1年银行二级资本债AAA-3年500BP国有商业银行农商行银行二级资本债AAA-5年11540095300752005510035015202109202203202211202301202101202102202103202104202105202106202107202108202110202111202112202201202202202204202205202206202207202208202209202210202212202302202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所二级成交方面2月金融永续债成交规模和换手率回升特别是银行反弹明显银行证券公司AMC永续债成交规模分别为5209260和29亿元月换手率分别为24921284和640银行永续债成交热度明显提升农行和中行等国有行成交规模依旧居于前列股份行中平安银行招商银行和民生银行成交较多北京银行成交额跻身前十图312月银行永续债成交规模和换手率大幅回升图322月国股大行永续债成交规模较高成交额亿元换手率银行证券AMC亿元银行右轴证券右轴AMC右轴80005012007000100040600080050003040006003000204002000102001000000202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202101数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整次级债方面2月银行二级资本债成交规模和换手率同样回升银行二级资本债券商次级债和保险资本补充债成交规模分别为6094663和186亿元月换手率分别为18931884和609银行和券商次级债成交热度明显恢复建行工行和农行二级资本债成交规模依旧位列前三图332月银行和券商次级债成交规模和换手率大幅回升图342月建行工行和农行二级资本债成交规模居前成交额亿元银行二级资本债券商次级债换手率亿元保险资本补充债银行二级资本债右轴12001200040券商次级债右轴保险资本补充债右轴1000100003080080006006000204004000102002000000202103202110202203202210202102202104202105202106202107202108202109202111202112202201202202202204202205202206202207202208202209202211202212202301202302202101数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所2月无新增金融次级债未赎回事件前期九江银行二级资本债赎回风波可能给予市场和银行一定警示2月暂未统计到银行公告不赎回事件2月18日商业银行资本新规调整商业银行各类资产风险权重针对实体经济的风险暴露中优质资产权重有所调低如下调地方债权重至10但对同业业务的风险暴露权重普遍维持不变或有所提高资本新规出台对不同银行的资产充足率产生的影响或分化整体上对资产质量较高的大型银行可一定程度上起到节约资本的效果但对于资质偏弱资产质量偏低同业业务占比较大的中小银行而言资本补充压力加大更加需要关注资本充足率下滑及由此引发的不赎回风险因此建议择券时预留充分安全边际图352022年以来金融次级债未行使赎回选择权统计债券代码债券简称发行人简称起息日原定赎回日期限发行时票息最新票息1720094IB17朝阳银行二级朝阳银行2017-12-222022-12-22555005001721076IB17十堰农商二级01湖北十堰农商行2017-12-282022-12-28555505501721074IB17延边农商二级03延边农商行2017-12-282022-12-28555005001721073IB17荣成农商二级01山东荣成农商行2017-12-182022-12-19556006001720084IB17抚顺银行二级抚顺银行2017-12-012022-12-01555005001721063IB17龙口农商二级01山东龙口农商行2017-11-292022-11-29556006001721068IB17延边农商二级02延边农商行2017-11-222022-11-22555005001721054IB17皖东农商二级01滁州皖东农商行2017-10-302022-10-31556006001721059IB17铜陵农商二级02铜陵农商行2017-09-292022-09-29555705701721044IB17延边农商二级01延边农商行2017-08-252022-08-25555505501721048IB17运城农商二级山西运城农商行2017-08-082022-08-08555705701721043IB17黄石农商二级黄石农商行2017-07-032022-07-04555805801721040IB17颍东农商二级01阜阳颍东农商行2017-06-282022-06-28555505501721033IB17广饶农商二级01山东广饶农商行2017-06-062022-06-06555205201721031IB17滨海农商二级01天津滨海农商行2017-05-222022-05-23555005001720025IB17晋城银行二级山西银行2017-05-152022-05-16555005001721025IB17铜陵农商二级01铜陵农商行2017-04-282022-04-28555505501721020IB17安丘农商二级山东安丘农商行2017-03-292022-03-29555505501721017IB17蛟河农商二级02吉林蛟河农商行2017-03-212022-03-21555705701721014IB17莒县农商二级山东莒县农商行2017-03-172022-03-17555005001721015IB17齐河农商二级山东齐河农商行2017-03-162022-03-16554704701720007IB17营口银行二级营口银行2017-03-032022-03-03554804801721002IB17蛟河农商二级01吉林蛟河农商行2017-01-252022-01-25555305301621065IB16大通农商二级青海大通农商行2017-01-032022-01-0455500500数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整13ABS131一级市场发行规模延续低位特定非金债权ABS领先资产证券化市场2月共发行65单ABS项目发行规模合计869亿元环比小幅增长19同比增长30发行体量仍处低位基础资产方面特定非金债权ABS发行规模居首车贷融资租赁和消金ABS亦有一定体量2月特定非金债权ABS发行规模领先信达资产长城资产各发一单规模分别为100亿53亿租赁和车贷ABS维持较高发行热度车贷ABS底层资产所涉主体包括上汽和瑞福德租赁ABS中平安租赁融资规模超25亿消金ABS发行回暖广州银行发行一单规模超50亿信用卡分期ABS互金平台京东百度360以及消金公司马上消金融资规模超10亿城投ABS方面2月城投ABS融资约41亿元ABS类型涉及收费收益权供应链和融资租赁其中余姚城投启东城投融资规模超10亿元图362月ABS发行规模延续低位图372月特定非金债权ABS发行规模领先数据来源CNABSWind东方证券研究所数据来源CNABSWind东方证券研究所地产ABS方面2月地产ABS共发行约44亿元规模显著回落类型以供应链项目为主保利中铁置业珠海华发均发行约10亿元供应链从融资成本来看珠海华发金茂1年期项目票息分别在4543左右融资成本偏高图382月地产ABS发行明细亿元简称CMBS类REITs供应链总计平均融资成本平均融资期限年保利10010031509中铁置业10010035020珠海华发959545010金茂575743010住总5050430180中电建地产3737-07数据来源Wind东方证券研究所债项评级方面2月ABS项目仍以高等级为主AAAsf级债券发行规模占比近九成2月发行成本整体降低AAAsf级各期限债券平均发行利率普遍下行05年及以内的债券平均票息已降至27左右图392月各等级债项发行规模及成本详情发行规模平均发行利率规模亿元占比0-0505-11-22-3AAAsf7585872268337360407AAsf48756-384413488AAsf0300---560AA-sf及以下2603--687-注上述统计剔除了尚未披露发行评级或发行利率的债项计算各发行期限平均发行利率时将CMBS类REITs项目按照行权期限3年进行统计数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整132二级市场收益率利差下行为主二级成交规模提升2月ABS到期收益率分化受资金偏紧影响短端收益率抬升明显中长期限则呈现下行较1月末而言1年期AAAAA级企业ABS收益率上行约7-12bpAA级收益率下行不足1bp3年期AAAAA级收益率下行约4bpAA级收益率上行不足1bp5年期各期限普遍下行约13-15bp信用利差方面2月各等级各期限企业ABS信用利差收窄约5-18bp5年期利差收窄幅度较大图402月ABS到期收益率走势分化图412月ABS信用利差收窄企业ABSAAA3年企业ABSAA3年企业ABSAA3年bp企业ABSAAA3年企业ABSAA3年企业ABSAA3年5502001805001601404501204001008035060300402025002022-08-042021-01-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042023-02-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042023-02-042021-01-04数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所2月ABS二级成交规模提升有限合伙份额成交热度高2月二级成交规模合计1881亿元环比提升24同比提升52换手率走高093pct至451分基础资产来看有限合伙份额成交规模居首有限合伙份额单月成交规模继续领先占比约21南方电网上海建工成交规模破30亿应收账款ABS成交规模环比显著增长中国中铁成交规模超60亿中电建中铁建在30亿以上此前热度较高的RMBS成交规模继续回落折价成交方面以成交净价全价偏离中债估价净价全价来计算折价幅度折价幅度在15以上的主体主要是碧桂园和远洋图422月ABS二级成交规模提升图432月各基础资产类型二级成交规模和笔数数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整风险提示政策变化超预期本文假设行业发展导向信用债发行融资等方面的政策保持相对平稳如政策出现超预期转向可能导致信用债发行与成交状况产生明显波动信用风险暴露超预期本文假设信用债风险整体稳定个别主体信用风险事件不会对整体信用环境产生影响而一旦出现超预期违约主体如城投平台等将给市场带来较大影响ABS发行及投资热度不及预期本文假设ABS市场发行及信用风险整体稳定个别主体或债项风险事件不会对整体信用环境产生影响若后续一旦融资政策收紧发行体量下滑或出现超预期违约主体将会对投资者偏好及市场带来较大影响数据统计可能存在遗误由于信用债及ABS发行及成交数据涉及人工筛选存在遗漏的可能性样本券选择及利差测算同实际情况或存偏差有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16固定收益专题报告企业次级永续增多资本新规引发二级债调整分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素