研究结论
　　（1）债基：遭遇债市大跌，债基规模在22Q4大幅下滑。各类债基中，仅被动指数型债券基金资产净值逆势增长。债基22Q4对债券配置力度小幅减弱，以买入返售金融资产为主的其他资产、现金资产市值占比均出现提升。各类债基在22Q4大多采取了降久期、加杠杆的措施，最终2022年全年回报率来看，中长债基22年收益率2.44%，小幅优于被动指数型债基的2.38%，优于短债基金的2.22%；中长债基与短债基金收益率差距显著缩小。
　　（2）货基：截至22年年末，货基资产净值规模合计10.5万亿左右，较三季度末的10.7万亿下滑约2%。债券配置中进一步向存单集中，对其他各类债券配置比例下滑。货基四季度区间7天年化收益率均值跟随资金利率变动，但上行幅度较小，基本持平在1.49%左右，较21年四季度仍然下滑0.6%。
　　（3）存单指数基金：22年年末已存续的存单指数基金共45只，资金规模合计1600亿左右。22Q4对存单配置比例上升至88%左右相对高位，而对金融债、信用债、国债配置比例均有下滑。存单指数基金全年回报率均值在2.19%左右，低于被动指数型债基整体中枢水平（2.4%左右），同时小幅低于短期债基（2.22%）。
　　（4）债券ETF：22年共发行5只，合计规模达223亿元，创历史新高。由于此轮新发行政金债ETF可采用现金申赎方式，同时可以在交易所、银行间进行跨市场交易，投资流动性较高，备受市场青睐。去年新发的5只均为政金债ETF,其中3只为国开债ETF。收益方面，22年债券ETF年度收益率均值在0.48%左右，较21年5.9%左右收益率显著下降，显著低于指数型债基整体收益率水平。
　　（5）理财产品：四季度债市波动引发的赎回潮对理财市场冲击较大，存续余额收缩约3万亿，最终全年理财规模自2019年以来首次出现负增长。各类产品中，现金管理类理财2022年收益率中枢在2.2%左右，继续优于货基；同时固收+类、混合类、权益类理财收益率分别为0.7%、-2.1%、-14.6%，降幅均弱于公募产品，相对而言投资更加稳健，抗跌能力更强。而纯债类产表现仍然不敌公募，2022年收益率在1.2%左右，弱于中长债基的2.44%以及短债基金的2.22%。
　　（6）资本新规下各类资管产品风险权重：从公募基金产品来看，我们筛选机构持有比例在90%以上的各类基金品种，利用2022年年报中所披露的各类资产占比情况，计算各类债基的风险权重。同时参照上市银行披露数据，假设银行资本充足率水平在14%左右，净资产收益率在11%左右，计算各类基金资本占用成本。最终将收益率与资本占用成本相减，得到各类基金静态比价关系，货基、国债ETF、地方债ETF以及中长债基、短债基金的收益率水平最终分别在1.2%、1.9%、3.0%、1.9%、1.6%左右。
　　值得注意的是，以上测算基于资管产品实际投资比例，若按照产品合同计算风险权重，由于采用风险权重较高资产的可投上限，授权基础法计算出的风险权重会更高，从而进一步影响投资更加分散的货币基金、中长债基和短债基金的实际收益。综合来看，在去年整体市场环境下，各类ETF产品兼具节约资本与收益相对稳定的特点，尤其是地方债ETF，收益率水平偏高的同时风险占用较低；而中长期债基与短期债基中，虽然中长期债基收益率水平优势减弱，但考虑到短债由于信用债占比较高风险权重较大，中长期债基最终实际收益率水平仍然较高。展望未来，在《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》影响下，投资范围更精确的指数型债基、可穿透的定制基金、产品合同更加明确的债基或更加受到银行的青睐。
　　风险提示
　　监管政策超预期风险；货币政策变化超预期；信用风险暴露超预期；经济基本面变化超预期；数据统计可能存在遗误，数据测算可能存在误差。
　　

研究报告全文：固定收益专题报告报告发布日期2023年02月23日固收资管产品与资本新规齐晟qishengorientseccomcn执业证书编号S0860521120001研究结论1债基遭遇债市大跌债基规模在22Q4大幅下滑各类债基中仅被动指数型债券基金资产净值逆势增长债基22Q4对债券配置力度小幅减弱以买入返售王静颖wangjingyingorientseccomcn金融资产为主的其他资产现金资产市值占比均出现提升各类债基在22Q4大多采取了降久期加杠杆的措施最终2022年全年回报率来看中长债基22年收益率244小幅优于被动指数型债基的238优于短债基金的222中长债基与短债基金收益率差距显著缩小高歌猛进的同业存单2023-02-092货基截至22年年末货基资产净值规模合计105万亿左右较三季度末的23年金融数据与通胀数据如何影响债市2023-01-18后疫情时代消费复苏的海外经验2023-01-10107万亿下滑约2债券配置中进一步向存单集中对其他各类债券配置比例下滑货基四季度区间7天年化收益率均值跟随资金利率变动但上行幅度较小基本持平在149左右较21年四季度仍然下滑063存单指数基金22年年末已存续的存单指数基金共45只资金规模合计1600亿左右22Q4对存单配置比例上升至88左右相对高位而对金融债信用债国债配置比例均有下滑存单指数基金全年回报率均值在219左右低于被动指数型债基整体中枢水平24左右同时小幅低于短期债基2224债券ETF22年共发行5只合计规模达223亿元创历史新高由于此轮新发行政金债ETF可采用现金申赎方式同时可以在交易所银行间进行跨市场交易投资流动性较高备受市场青睐去年新发的5只均为政金债ETF其中3只为国开债ETF收益方面22年债券ETF年度收益率均值在048左右较21年59左右收益率显著下降显著低于指数型债基整体收益率水平5理财产品四季度债市波动引发的赎回潮对理财市场冲击较大存续余额收缩约3万亿最终全年理财规模自2019年以来首次出现负增长各类产品中现金管理类理财2022年收益率中枢在22左右继续优于货基同时固收类混合类权益类理财收益率分别为07-21-146降幅均弱于公募产品相对而言投资更加稳健抗跌能力更强而纯债类产表现仍然不敌公募2022年收益率在12左右弱于中长债基的244以及短债基金的2226资本新规下各类资管产品风险权重从公募基金产品来看我们筛选机构持有比例在90以上的各类基金品种利用2022年年报中所披露的各类资产占比情况计算各类债基的风险权重同时参照上市银行披露数据假设银行资本充足率水平在14左右净资产收益率在11左右计算各类基金资本占用成本最终将收益率与资本占用成本相减得到各类基金静态比价关系货基国债ETF地方债ETF以及中长债基短债基金的收益率水平最终分别在1219301916左右值得注意的是以上测算基于资管产品实际投资比例若按照产品合同计算风险权重由于采用风险权重较高资产的可投上限授权基础法计算出的风险权重会更高从而进一步影响投资更加分散的货币基金中长债基和短债基金的实际收益综合来看在去年整体市场环境下各类ETF产品兼具节约资本与收益相对稳定的特点尤其是地方债ETF收益率水平偏高的同时风险占用较低而中长期债基与短期债基中虽然中长期债基收益率水平优势减弱但考虑到短债由于信用债占比较高风险权重较大中长期债基最终实际收益率水平仍然较高展望未来在商业银行资本管理办法征求意见稿影响下投资范围更精确的指数型债基可穿透的定制基金产品合同更加明确的债基或更加受到银行的青睐风险提示监管政策超预期风险货币政策变化超预期信用风险暴露超预期经济基本面变化超预期数据统计可能存在遗误数据测算可能存在误差有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明固定收益专题报告固收资管产品与资本新规目录1固收资管产品与资本新规5112022年资管产品现状如何51债基大跌下规模迅速萎缩仅指数型基金逆势扩张52货基负债萎缩幅度相对债基偏小存单配置集中度提升73存单指数基金指数型债基扩张的秘诀84债券ETF新模式政金债ETF火热发行95理财产品四季度萎缩规模较大全年多类产品优于相应债基1012资本新规下各类资管产品风险权重如何132固定收益市场展望关注海外经济数据1521本周关注事项及重要数据公布1522利率债供给规模153利率债回顾与展望长端利率震荡调整1731央行超量平价续作MLF1732长端利率震荡调整理财破净持续改善184高频数据观测开工率多上行猪价止跌回升20风险提示22有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2固定收益专题报告固收资管产品与资本新规图表目录图1各类债基资产净值规模变化5图2被动指数型基金规模逆势增长5图3中长债基券种分布6图4短债基金券种分布6图5各类债基杠杆率变化6图6各类债基久期变化6图722年各类债基回报率7图8货基及债基资产净值变化亿元7图9货基22Q4债券配置占比7图10货基投资组合剩余期限及杠杆率变化8图11货基区间7天年化收益率均值变化8图12存单指数基金规模变化9图13存单指数基金债券配置构成22Q49图14存单指数基金单季度回报率9图15债券ETF列表10图16债券ETF规模10图17债券ETF单季度回报率均值变化10图18受市场波动影响理财业务规模同比下降11图19固收类理财产品存续余额占比进一步提升11图20现金管理类理财产品存续余额占比小幅下滑11图21全市场封闭式产品期限情况11图22理财资产配置情况22Q412图23理财投资杠杆率走势12图242022年理财与公募基金产品收益对比13图25理财产品20212022年收益对比13图26各类债基资产配置情况与风险权重测算14图27各类债券ETF资产配置情况与风险权重测算14图28各类债基估算风险权重与2022年收益率水平14图29各类债基考虑资本占用成本之后的实际收益水平测算15图30当周将公布的重要经济数据及事件一览15图31预计2月20日当周利率债发行规模达4585亿16图32地方债计划发行明细16图33上周央行公开市场操作情况17图34各期限DRR利率变动17有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3固定收益专题报告固收资管产品与资本新规图35回购成交量变动情况17图367天资金利率变动17图37存单发行量变化18图38存单发行利率一览18图39各期限利率债收益率变动情况18图40各期限国债利率变动情况19图41国债期限利差变动情况19图42各期限国开债利率变动情况19图43国开债期限利差变动情况19图44理财破净率变动情况19图45PTA开工率上行20图46半钢胎开工率上行20图47乘用车厂家批发销量同比增速大幅波动20图48土地供应面积上行20图49土地成交面积基本持平21图50出口指数下行21图51原油价格下行21图52LME铜铝价格下行21图53煤炭价格分化21图54水泥玻璃价格分化21图55螺纹钢库存继续累积22图56猪肉价格上行22有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4固定收益专题报告固收资管产品与资本新规1固收资管产品与资本新规112022年资管产品现状如何1债基大跌下规模迅速萎缩仅指数型基金逆势扩张遭遇债市大跌债基规模在22Q4大幅下滑以存续债基22Q4季报数据来看债基资产净值规模22Q4合计74万亿较22Q3的81万亿下滑15其中短期纯债基金贡献最大降幅资产净值从22Q3的09万亿下滑至22Q4的06万亿一级债基二级债基资产净值分别下滑13001100亿左右22Q4净值规模分别为62079380亿中长债基由于存量规模较大整体净值波动较小下滑4之后规模在468万亿左右各类债基中仅被动指数型债券基金资产净值逆势增长从5000亿左右的规模增长至约5500亿存量指数基金规模保持相对稳定的同时四季度有17只指数基金新增发行其中包含12只同业存单指数基金图1各类债基资产净值规模变化图2被动指数型基金规模逆势增长亿元中长期纯债型基金短期纯债型基金被动指数型债券基金增强指数型债券基金中长期纯债型基金短期纯债型基金被动指数型债券基金混合债券型一级基金混合债券型二级基金可转换债券型基金5012000040100000308000020106000002021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-1240000-1020000-20-3002021331202163020219302021123120223312022630202293020221231-40数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所各类资产配置中债基22Q4对债券配置力度小幅减弱配置比例在95左右以买入返售金融资产为主的其他资产现金资产市值占比均出现提升分别抬升014pct008pct至21115在债券市场大幅调整阶段基金债券抛售压力较大资金市场融出意愿增强券种分布方面中长债基21年以来对政金债配置比例逐步抬升22Q4进一步从48上升至50对金融债配置比例进一步集中到71左右对信用债配置比例下滑2pct至226对国债存单等配置比例也出现小幅下滑短债基金对信用债配置集中度提升22Q4配置比例上行36至737其次对政金债配置比例小幅抬升06pct至133而对其他金融债国债存单配置比例均下滑有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5固定收益专题报告固收资管产品与资本新规图3中长债基券种分布图4短债基金券种分布金融债信用债同业存单国债其他信用债金融债同业存单国债其他1001009595909085858080757570706565606055502021331202163020219302021123120223312022630202293020221231数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所各类债基在22Q4大多采取了降久期加杠杆的措施22Q4中长债基平均久期三季度的206下下降至172短期债基从089下降至069被动指数债基久期从205下滑至193同时中长债基杠杆率从1206迅速抬升至1237短债基金从113上升至115被动指数债基从110小幅上行至111与同期相比加杠杆力度均较大债基一方面通过减少长期限品种配置保持防御另一方面加大杠杆率弥补负债端缺失并获取短端债券品种与资金间套利机会图5各类债基杠杆率变化图6各类债基久期变化被动指数型债券基金短期纯债型基金中长期纯债型基金被动指数型债券基金短期纯债型基金中长期纯债型基金13003001250250120020011501501100100105005010000002021331202163020219302021123120223312022630202293020221231数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所最终2022年全年回报率来看固收基金业绩表现不佳转债基金22年全年回报率均值-18左右一级债基二级债基分别为09-42其他各类债基中中长债基22年收益率244小幅优于被动指数型债基的238优于短债基金的222中长债基与短债基金收益率差距显著缩小有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6固定收益专题报告固收资管产品与资本新规图722年各类债基回报率22年全年回报率500000-500-1000-1500-2000数据来源Wind东方证券研究所2货基负债萎缩幅度相对债基偏小存单配置集中度提升截至22年年末货基资产净值规模合计105万亿左右较三季度末的107万亿下滑约222年四季度货基整体对债券配置比例增大资金市场融出力度边际减弱最终年末债券现金其他资产占资产总值比例分别在423622债券配置中进一步向存单集中年末配置比例在76左右对企业债短融中票等信用债配置比例从137下滑至105对金融债国债配置比例下滑至10131图8货基及债基资产净值变化亿元图9货基22Q4债券配置占比债券型基金货币市场型基金国债金融债信用债同业存单资产支持证券12000001000003108000010600004000020000760数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所22年二季度以来货基杠杆率逐步下滑22年四季度杠杆率均值在1052左右较去年年末下行12期末投资组合平均期限在22年二季度开始逐步拉长四季度迅速缩短22Q4在738天左右较22Q3缩短57天较21Q4缩短18天四季度资金利率中枢整体上移R0071年期存单利率均值分别从三季度的164204抬升至204234货基四季度区间7天有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7固定收益专题报告固收资管产品与资本新规年化收益率均值跟随资金利率变动但上行幅度较小基本持平在149左右较21年四季度仍然下滑06图10货基投资组合剩余期限及杠杆率变化图11货基区间7天年化收益率均值变化报告期末投资组合平均剩余期限天杠杆率右轴存单利率R007均值区间7天年化收益率均值9010960080108500701076040010650105300401043020020103100101020101000数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所3存单指数基金指数型债基扩张的秘诀22年四季度各类债基中仅指数型债基规模逆势提升其中绝大多数新增规模归功于存单指数基金的新增发行自21年12月6只存单指数基金拉开发行序幕之后22年一季度发行短时间暂停二季度以来发行量再度抬升不过22年三季度存单指数基金遭遇显著赎回压力规模从接近两千亿回落至1600亿左右22年年末虽有新增发行但整体规模基本保持稳定22年年末已存续的存单指数基金共45只22Q4资金规模合计1600亿左右今年以来已有四只存单指数基金登记发行截至目前市场共发行存单指数基金共49只目前存续规模最大的存单指数基金分别为22年5月发行的国泰同业存单指数7天持有21年12月发行的鹏华同业存单指数7天持有基金以及22年12月发行的鹏扬同业存单指数7天持有去年年末资产净值规模分别为889888938170亿左右其次富国长城南方永赢等基金公司发行的存单指数基金资产净值规模也均在60亿以上有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8固定收益专题报告固收资管产品与资本新规图12存单指数基金规模变化基金规模合计亿元季末存续数量只右轴25005045200040351500302510002015500105002021123120223312022630202293020221231数据来源Wind东方证券研究所存单指数基金的债券配置中22Q4对存单配置比例上升至88左右相对高位而对金融债信用债国债配置比例分别下滑至651左右杠杆率方面22Q4存单指数基金杠杆率均值在119左右较22Q3的114左右有所抬升从22年各个季度回报率来看存单指数基金回报率在二季度达到高位而后回落四季度回报率仅033全年回报率均值在219左右低于被动指数型债基整体中枢水平24左右同时小幅低于短期债基222图13存单指数基金债券配置构成22Q4图14存单指数基金单季度回报率同业存单金融债信用债国债080107050606050040030020880100002022-032022-062022-092022-12数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所4债券ETF新模式政金债ETF火热发行22年另一火热发行的品种为债券ETF22年共发行5只合计规模达223亿元创历史新高发行时间主要集中在89月份因此债券ETF整体规模在22年三季度快速抬升四季度同样遭遇一定赎回最终年末规模在530亿左右投资品种方面由于此轮新发行政金债ETF可采用现金申赎方式同时可以在交易所银行间进行跨市场交易投资流动性较高备受市场青睐去年新发的5只均为政金债ETF其中3只为国开债ETF期限涵盖0-3年3-5年1-5年7-10年等多种类别此外目前有三只债券有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9固定收益专题报告固收资管产品与资本新规ETF正在发行包括鹏扬中债-30年期国债ETF博时中债7-10年政策性金融债融通中证中诚信央企信用债聚焦品种也各有不同图15债券ETF列表名称基金成立日规模亿元跟踪指数类型国泰上证5年期国债ETF2013-03-0561国债海富通上证城投债ETF2014-11-13134信用债国泰上证10年期国债ETF2017-08-0461国债富国中证10年期国债ETF2018-03-1901国债海富通上证10年期地方政府债ETF2018-10-1265地方债平安5-10年期国债活跃券ETF2018-12-2199国债平安中债-中高等级公司债利差因子ETF2018-12-27521信用债鹏华中证5年期地方政府债ETF2019-08-23369地方债海富通上证5年期地方政府债ETF2019-11-0758地方债博时中证可转债及可交换债券ETF2020-03-06221可转债海富通上证投资级可转债ETF2020-07-1315可转债鹏华中证0-4年期地方政府债ETF2020-07-30160地方债海富通中证短融ETF2020-08-031298信用债华安中债1-5年国开行债券ETF2022-08-08464国开债富国中债7-10年政策性金融债ETF2022-08-19517政金债博时中债0-3年国开行债券ETF2022-08-261041国开债平安中债-0-3年国开行债券ETF2022-09-01157国开债招商中证政策性金融债3-5年ETF2022-09-1554政金债数据来源Wind东方证券研究所收益方面22年债券ETF年度收益率均值在048左右较21年59左右收益率显著下降显著低于指数型债基整体收益率水平其中一四季度单季度收益率为负分别为-054-034拉低全年收益率图16债券ETF规模图17债券ETF单季度回报率均值变化规模亿元单季度回报率70025600250015400300120005100020213312021630202193020211231202233120226302022930202212310-05-1数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所5理财产品四季度萎缩规模较大全年多类产品优于相应债基根据银行业理财登记托管中心发布的2022年理财年报截至2022年末我国理财产品存续余额2765万亿元同比减少47四季度债市波动引发的赎回潮对理财市场冲击较大存续余额收缩约3万亿最终全年理财规模自2019年以来首次出现负增长从产品类型上看固收类产品有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10固定收益专题报告固收资管产品与资本新规存续余额占比持续提升截至2022年末固定收益类混合类权益类理财产品存续规模占比分别为9455103图18受市场波动影响理财业务规模同比下降图19固收类理财产品存续余额占比进一步提升数据来源中国理财网东方证券研究所数据来源中国理财网东方证券研究所从产品运作模式上来看开放式理财产品存续规模占比小幅提升截至2022年底开放式封闭式理财产品存续余额分别为2287478万亿元占全部理财产品存续余额的82711729现金管理类理财产品整改过渡期结束规模受控占比小幅压降截至2021年末存续余额为876万亿占全部理财产品存续余额的3168同比下降036pct从期限结构上看理财产品封闭期限进一步拉长2022年全市场新发封闭式产品加权平均期限整体呈现上升态势加权平均期限在339-581天其中12月份平均期限为498天同比增长353其中1年以上的封闭式产品存续余额占比持续上升截至2022年底占全部封闭式产品的比例为7260较去年同期增长964pct图20现金管理类理财产品存续余额占比小幅下滑图21全市场封闭式产品期限情况数据来源中国理财网东方证券研究所数据来源中国理财网东方证券研究所理财资产配置仍以债券为主杠杆率先升后降截至2022年末理财产品投资资产合计2996万亿元杠杆率10820杠杆率在22年上半年出现抬升下半年配置压力减少叠加资金利率抬升理财杠杆率下降最终相比于2021年末整体小幅上行083pct有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11固定收益专题报告固收资管产品与资本新规资产投向中债券占据半壁江山现金及银行存款货币市场工具含同业存单规模次之不过从趋势来看债券投资规模同比显著下降信用债减配幅度大于利率债2022年下半年债券资产占比下滑较为明显截至2022年末债券资产占比同比下降41pct至504其中利率债占比下降111pct至470信用债占比下降243pct至4570实际上21年下半年以来理财对债券配置力度就在逐步减弱去年四季度债券市场的较大幅度调整也加剧了这一趋势理财转而将资金投入货币市场以稳定产品的净值化波动2022年末理财投资现金及银行存款的规模占比从114大幅上升至175投资货币市场含同业存单的规模占比自下半年开始迅速回升全年由178上升至190另外非标和权益投资等资产的占比同样进一步下降22年末分别为6531图22理财资产配置情况22Q4图23理财投资杠杆率走势利率债信用债现金及银行存款非标货币市场工具含CD权益类资产公募基金31274719065457175数据来源中国理财网东方证券研究所数据来源中国理财网东方证券研究所我们将银行理财产品分为现金管理类纯债类固收类混合类和权益类五种类型每个类型产品选取国有大行和股份行的部分代表理财产品作为样本来统计银行理财的整体收益情况并分别与相应公募产品即货基中长债基二级债基偏债混基以及权益基金的收益率均值进行对比与公募产品类似2022年各类理财产品回报率较2021年均全线下滑尤其是混合类权益类理财收益率大幅转负各类产品中现金管理类理财2022年收益率中枢在22左右继续优于货基同时固收类混合类权益类理财收益率分别为07-21-146降幅均弱于公募产品相对而言投资更加稳健抗跌能力更强而纯债类产表现仍然不敌公募2022年收益率在12左右弱于中长债基的244以及短债基金的22有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12固定收益专题报告固收资管产品与资本新规图242022年理财与公募基金产品收益对比图25理财产品20212022年收益对比2022年平均收益率2021年2022年理财子公司公募基金-25-20-15-10-505-20-15-10-50510现金管理类22现金管理类30货基18货基22纯固收12纯固收41纯债基金24纯债基金12固收07固收46二级债基-42二级债基07混合类-21混合类32-21偏债混基-39偏债混基权益类权益类-14658权益基金-146权益基金-200数据来源Wind中国理财网东方证券研究所数据来源Wind中国理财网东方证券研究所12资本新规下各类资管产品风险权重如何近期中国银保监会中国人民银行就商业银行资本管理办法征求意见稿以下简称资本新规公开征求意见该资本新规主要影响在于两方面一是重新划分了银行投资各类资产的风险权重资产分类更加具体且对部分资产风险权重进行调整例如地方债从原先20的权重调整为一般债10专项债20金融同业的风险权重根据资本充足率等要求将同业区分为AABC等多个等级将AABC等级金融同业债权风险权重分别调整为304075150同时三个月以内的同业债权风险权重更低一筹将银行其他金融机构的次级债权风险权重调整为150等预计风险权重改变将对未来银行资产配置结构产生一定影响但短期内难以带来银行大幅抛售存量资产的现象影响相对有限另一方面影响在于对银行投资资产管理产品的风险加权资产计量提出了更高要求要求商业银行根据可获取信息的程度采用穿透法授权基础法计量资产管理产品的风险加权资产无法使用穿透法授权基础法计量的应采用1250的风险权重计量资产管理产品的风险加权资产对于银行投资资产管理产品的穿透要求在2018年商业银行大额风险暴露管理办法中就对无法使用穿透法的产品提出了更高要求但由于具体规定为难以穿透的产品中对于风险暴露小于一级资本净额015的基础资产如果商业银行能够证明不存在人为分割基础资产规避穿透要求等监管套利行为可以不视为匿名客户对于商业银行能够证明确实无法识别基础资产并且不存在监管套利行为的对于单个投资金额小于一级资本净额015的产品可以不视为匿名客户因此在实际操作中很多银行会依据公募基金披露的重仓债券来判断是否满足大额风险暴露管理办法进而计算风险权重资本新规后银行投资资管产品需要按照各类型资产实际配置比例或产品合同的配置上限来计算风险权重进而影响其投资资管产品的资产选择从公募基金产品来看我们筛选机构持有比例在90以上的货基债券ETF中长债基短债基金等各类基金品种利用2022年年报中所披露的各类资产占比情况计算各类债基的风险权重货基资产配置以存单买入返售证券以及存款为主我们假设存单配置以目前存单市场整体期限分布类似即约9成在3个月期限以上权重为401成在3个月以下权重为有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13固定收益专题报告固收资管产品与资本新规20同时假设持有其他同业的金融债权以及买入返售证券大多为对A级行业银行的其他风险暴露期限在3M以上权重为40最终计算得到机构持有为主的货基风险权重在31左右而债券ETF风险权重较低国债ETF政金债ETF产品由于持有债券完全为国债或政金债因此整体风险权重在0-1左右的极低水平地方债ETF相对较高一些我们按照地方债市场目前一般债专项债的占比来估算地方债ETF的风险权重在16左右中长债基与短债基金前者机构投资者投资比例相对较高且债券投资更多集中在政金债后者信用债风险权重更高假设信用债权重按照100来计算中长债基短债基金的风险权重分别在3847左右图26各类债基资产配置情况与风险权重测算图27各类债券ETF资产配置情况与风险权重测算货基中长期债基短期债基相应资产权重银行存款20120政金债ETF国债ETF地方债ETF相应资产权重国债3340银行存款6110政金债640380政金债90--0其他金融债121740信用债62842100国债-9810存单372140地方债一般--40103M以上存单332140地方债专项--57203M以内存单40020买入返售证券31140ABS000100其他资产1000买入返售证券262440风险权重综合1103159其他资产1010风险权重综合313847数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图28各类债基估算风险权重与2022年收益率水平风险权重2022年收益率右轴503545304035253020251520151010055000货基政金债ETF国债ETF地方债ETF中长期债基短债基金数据来源Wind东方证券研究所我们参照上市银行披露数据假设银行资本充足率水平在14左右净资产收益率在11左右那么各类基金产品的资本占用成本即占用资本带来的机会成本则等于各自风险权重资有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14固定收益专题报告固收资管产品与资本新规本充足率净资产收益率最终我们将收益率与资本占用成本相减得到各类基金静态比价关系货基国债ETF地方债ETF以及中长债基短债基金的收益率水平最终分别在1219301916左右值得注意的是以上测算基于资管产品实际投资比例若按照产品合同计算风险权重由于采用风险权重较高资产的可投上限授权基础法计算出的风险权重会更高从而进一步影响投资更加分散的货币基金中长债基和短债基金的实际收益综合来看在去年整体市场环境下各类ETF产品兼具节约资本与收益相对稳定的特点尤其是地方债ETF收益率水平偏高的同时风险占用较低而中长期债基与短期债基中虽然中长期债基收益率水平优势减弱但考虑到短债由于信用债占比较高风险权重较大中长期债基最终实际收益率水平仍然较高展望未来在资本新规影响下投资范围更精确的指数型债基可穿透的定制基金产品合同更加明确的债基或更加受到银行的青睐图29各类债基考虑资本占用成本之后的实际收益水平测算货基政金债ETF国债ETF地方债ETF中长债基短债基金风险权重31101638472022年收益率17-19322523资本占用成本050000020607实际收益率12-19301916注此处收益率为机构持有者比例在90以上的各类债基收益率均值数据来源Wind东方证券研究所2固定收益市场展望关注海外经济数据21本周关注事项及重要数据公布2月20日当周后续值得关注的数据有美国将公布1月个人消费支出人均可支配收入新房销售核心PCE物价指数密歇根大学消费者预期指数等数据欧元区将公布1月CPI等数据央行方面美联储将公布2月货币政策会议纪要图30当周将公布的重要经济数据及事件一览时间经济数据事件星期四欧元区1月CPI美国2月11日持续领取失业金人数美国2月18日当周初次申请失业金人数美联储2月货币政策会议纪要星期五德国第四季度GDP美国1月个人消费支出美国1月核心PCE物价指数美国1月人均可支配收入美国1月新房销售美国2月密歇根大学消费者预期指数数据来源Wind东方证券研究所22利率债供给规模2月20日当周预计将有2110亿国债2175亿地方债和1300亿政金债发行预计实际发行总规模在4585亿左右利率债整体发行规模略低于去年同期水平有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15固定收益专题报告固收资管产品与资本新规1国债本周将发行4只国债其中3只为记账式附息国债期限分别为1年5年10年发行金额分别为600660650亿元1只为记账式贴现国债期限为91天预计国债整体供应量将达到2110亿左右2地方债本周地方债计划发行额2175亿元发行规模大幅提升以新增债券为主其中7只为新增一般债规模2909亿72只为新增专项债规模16364亿3只为再融资一般债规模1550亿2只为再融资专项债规模929亿3政金债本周计划发行规模300亿元超计划发行规模预计在1000亿左右预计实际发行规模将在1300亿左右图31预计2月20日当周利率债发行规模达4585亿数据来源Wind东方证券研究所图32地方债计划发行明细券种及地区计划发行额亿元发行只数新增一般债29097辽宁4201河北3781湖南7801吉林1291安徽2521贵州8801宁波701新增专项债1636472辽宁4407河北50027海南6084江西11458天津27410湖北10537安徽217611贵州12995山东33366宁波10307再融资一般债15503广东12361河北2541海南601再融资专项债9292广东9141天津151总计2175284数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16固定收益专题报告固收资管产品与资本新规3利率债回顾与展望长端利率震荡调整31央行超量平价续作MLF央行超量平价续作MLF上周央行逆回购持续放量对冲逆回购大规模到期7天期逆回购累计投放16620亿元累计到期18400亿元2月15日央行超量平价续作4990亿MLF中标利率维持在275为中长期流动性保驾护航当周实现全口径210亿元净投放图33上周央行公开市场操作情况单位亿元逆回购逆回购到期MLFMLF到期国库定存国库定存到期央票互换央票互换到期时间7D14D7D14D1Y1Y1M1M3M3M202321346015002023214910393020232152030641049903000202321648704530202321783502030共计1662018400499030000000数据来源Wind东方证券研究所回购市场热度下降量跌价升从量上看回购市场热度继续下降银行间质押式回购单日成交量由57万亿左右水平下跌至47万亿左右水平隔夜占比由893回落至792左右水平从价上看上周资金利率持续走高资金面趋紧最终7天DRR走高至225272分别上行309639bp图34各期限DRR利率变动近一周变动幅度bp隔夜1W2W1M3M6M1YDR345309596214R673639536222R-DR328331-6008GC879308255126R-891271257105SHIBOR25023737824141314股份制银行同业存单-50334528城商行同业存单032229-07农商行同业存单-953345-112数据来源Wind东方证券研究所图35回购成交量变动情况图367天资金利率变动R001R007R014R021R1MR001占比右轴成交量亿元800001007000090806000070500006040000503000040200003010000202022-122022-082022-092022-102022-112023-012023-01数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17固定收益专题报告固收资管产品与资本新规存单发行量小幅下降一年期国股存单利率上行从一级发行及到期量来看上周存单发行规模小幅走低净融资为正2月13日当周发行规模为6179亿较前周-755亿到期规模为5677亿较前周1012亿净融资额为503亿较前周-1767亿发行银行方面发行量以城商行股份行及国有大行为主净融资分别为-52714-197亿元期限方面上周发行存单以9个月期和1年期为主1M3M6M9M1Y同业存单占比分别为58211173325和233价格方面各期限同业存单发行利率分化1个月3个月6个月同业存单发行利率较节前分别变动-68bp30bp88bp最终一年期国股存单发行利率上行至266左右图37存单发行量变化图38存单发行利率一览数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所32长端利率震荡调整理财破净持续改善短端利率上行长端利率横盘震荡上周基本面信息缺位资金面变动主导债市走势短期限收益率受影响较大信贷投放增长叠加税期影响上周资金面延续收敛短端利率持续上行长端利率表现对资金面波动较为钝化周初由于基本面未出现显著超预期长端利率继续高位回落周三2月15日MLF超额续作落地后消息面相对平静长端利率维持小幅震荡总体而言上周债市增量信息较少最终长端国债利率下行08bp短端国债利率上行29bp期限利差收窄上周银行理财破净率延续下降据中国理财网数据截至2月17日处于存续期的约30万只理财产品中有2959只破净即单位净值小于1占比从一周前的122降至107处于存续期的约25万只固收类理财产品中有2527只破净占比从一周前的123降至106图39各期限利率债收益率变动情况相对上周的同期变动bp1Y3Y5Y7Y10Y国债29-0502-16-08国开55-0800-05-03口行330004-0111农发23-01-02-01-10数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明18固定收益专题报告固收资管产品与资本新规图40各期限国债利率变动情况图41国债期限利差变动情况数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图42各期限国开债利率变动情况图43国开债期限利差变动情况数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图44理财破净率变动情况数据来源中国理财网东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明19固定收益专题报告固收资管产品与资本新规4高频数据观测开工率多上行猪价止跌回升生产端开工率延续恢复高炉开工率从784上行至795PTA开工率从766上行至769半钢胎开工率从677上行至717石油沥青生产率从312下行至297需求端乘用车厂家批发及零售销量增速受到春节错位扰动2月19日当周乘用车厂家批发厂家零售同比增速分别为-19-14春节错位因素影响同比增速春节后汽车销量相对同期为出现显著增长房地产周度数据波动较大2月19日当周土地供应面积上行成交面积微基本持平商品房成交水平仍偏低2月19日当周百大中城市土地供应量上行成交面积基本持平在1419万平左右成交土地楼面均价同比转负当周土地溢价率小幅下滑2月19日当周30大中城市商品房成交面积回升相对于去年同期处于偏低水平出口指数下行SCFI综合指数CCFI综合指数分别变动-21-35价格端原油价格下行上周上游布伦特WTI期货原油价格分别下行34美元桶至830763美元桶铜铝价格下行LME铜LME铝分别变动-04-41煤炭价格分化动力煤焦炭活跃合约期货结算价分别与上周持平变动40中游方面建材综合指数水泥价格上行玻璃价格下行螺纹钢库存继续累积期货价格上行26下游消费端水果价格与上周持平蔬菜猪肉价格上行图45PTA开工率上行图46半钢胎开工率上行数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图47乘用车厂家批发销量同比增速大幅波动图48土地供应面积上行万平方米当周日均销量乘用车厂家批发同比当周日均销量乘用车厂家零售同比2020年2021年2022年2023年80001507000600010050005040003000020001000-5001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-100数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明20