美国1月经济出现阶段性反弹，超额储蓄和金融条件转松支撑需求回暖。服务业PMI大幅反弹至55.2（前值49.2）；零售环比增速3.0%（预期2.0%），核心零售环比增速2.6%（预期0.2%），均创下近两年新高；密歇根大学消费者信心指数反弹至65以上
　　美国1月新增非农就业大超市场预期。1月新增非农就业51.7万，市场预期18.3万。失业率3.4%创1970s以来新低。薪资环比增速保持0.3%，未见上行
　　美国CPI通胀下行放缓，广度走阔。1月美国CPI同比6.4%（预期6.2%），较前值回落0.1pct；核心CPI通胀5.6%（预期5.5%），较前值回落0.1pct。除二手车、房租、医疗外的核心通胀分项环比动能多数反弹
　　美联储2月加息25bp，CME期货显示政策利率下限高点达到5.25%以上的概率已近80%，经济反弹为通胀提供了韧性支撑，美联储追上通胀曲线的时点延后至二季度。预计美国经济将于年中陷入“浅衰退”，美联储2023年年内降息的概率不高
　　
　　

研究报告全文：疫后重启初现2023年2月宏观经济月报2023年2月28日谭卓宏观经济研究所所长zhuotancmbchinacom王欣恬实体经济xintianwangcmbchinacom刘阳财政政策实体经济lylddcmbchinacom王天程海外经济实体经济wangtianchengcmbchinacom牛梦琦货币政策实体经济niumengqicmbchinacom张冰莹实体经济zhangbingyingcmbchinacom一宏观概览美国经济反弹中国重启初现海外宏观实体与货币美国1月经济出现阶段性反弹超额储蓄和金融1月内需修复提振CPI通胀能源价格拖累与高条件转松支撑需求回暖服务业PMI大幅反弹至基数效应共同拖累PPI通胀1月CPI同比增长552前值492零售环比增速30预期21小幅低于市场预期主因在猪价下跌速20核心零售环比增速26预期02度超出市场预期核心CPI同比增长10环比均创下近两年新高密歇根大学消费者信心指增速04处于季节性上沿位置指向内需修数反弹至65以上复已实质性启动PPI同比增长-08市场预美国1月新增非农就业大超市场预期1月新增期-03较前值下行01pct非农就业517万市场预期183万失业率前瞻地看上半年PPI通胀仍将在基数效应压制34创1970s以来新低薪资环比增速保持下处于收缩区间但CPI通胀则在需求回暖支撑03未见上行下温和扩张预计CPI-PPI通胀剪刀差或仍将走美国CPI通胀下行放缓广度走阔1月美国CPI阔下游利润有望改善同比64预期62较前值回落01pct1月新增人民币贷款493万亿预期408万亿核心CPI通胀56预期55较前值回落较去年同期多增7308亿政策支持力度加大叠01pct除二手车房租医疗外的核心通胀分加企业预期改善企业中长期贷款和短贷均创项环比动能多数反弹历史新高居民贷款仍表现不佳居民加杠杆美联储2月加息25bpCME期货显示政策利率购房意愿仍然较弱1月新增社融598万亿高下限高点达到525以上的概率已近80经济于市场预期568万亿存量同比增速回落反弹为通胀提供了韧性支撑美联储追上通胀02pct至94表内信贷是社融的支撑项未曲线的时点延后至二季度预计美国经济将于贴现票据企业债券政府债券和外币贷款均年中陷入浅衰退美联储2023年年内降息对社融构成拖累的概率不高二本月主要经济数据2023-02指标单位2023-012022-122022-112022-022022-01预测工业增加值当月同比36132239社会消费品零售总额当月同比-34-18-5967全社会固定资产投资累计同比245153122其中基建投资全口径累计同比6086104117制造业投资累计同比827493209房地产投资累计同比-150-100-9847出口以美元计当月同比-130-99-87240进口以美元计当月同比-29-75-106210CPI当月同比192118160909PPI当月同比-14-08-07-138891社会融资规模当月同比989496100102105M2当月同比12412611812492981年期LPR3653653653653703705年期LPR430430430430460460注红色表示本月数据高于预期绿色表示本月数据低于预期无标注表示符合预期带星号为1-2月累计值三美国经济通胀下行放缓衰退时点延后一美国通胀广度走阔下行放缓1月美国CPI通胀64预期62较前值回落01pct核心CPI通胀56预期55较前值回落01pct国际油价企稳回升驱动能源价格上行服务分项带动食品项环比动能反弹核心商品除汽车外环比动能全面反弹核心服务除房租医疗外小分项环比动能多数反弹前瞻地看高利率将对通胀广度再度构成压制CPI通胀仍将于年中跌至4以下1月美国CPI通胀下行放缓能源项驱动1月美国CPI环比增速转正资料来源Macrobond招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院三美国经济通胀下行放缓衰退时点延后二美国经济阶段性反弹美国1月服务业PMI指数大幅反弹至荣枯线上方且零售数据大超市场预期指向美国经济开启阶段性反弹美国1月服务业PMI大幅反弹至552前值492零售环比增速30预期20核心零售环比增速26预期02均创下近两年新高美国1月新增非农就业大超预期服务业就业强势反弹但薪资增速未见显著反弹1月新增非农就业517万大幅超出市场预期的185万失业率34创1970s以来新低劳动参与率仍低于疫前约10pct平均时薪环比增速03符合市场预期1月美国服务业ISM-PMI指数显著反弹美国就业市场薪资增速显著放缓资料来源Macrobond招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院三美国经济通胀下行放缓衰退时点延后三美联储加息周期更高更久美联储2022年3月至今已加息450bp为40年来最快加息速度2月FOMC会议加息25bp加息速度进一步放缓鲍威尔承认通胀已在放缓但后续发布的会议纪要指向美联储整体态度仍然偏鹰与会者认为未来仍将继续加息部分人担心通胀反弹1月美国CPI通胀下行放缓广度走阔虽然平均时薪增速显著放缓但非农就业人数大幅超出市场预期职位空缺仍然高企市场预期政策利率下限高点达到525以上的概率已近80美联储追上通胀曲线的时点亦延后至2023年二季度市场仍预期美联储或将于2023年下半年降息20bp即认为利率在最高点不会全年停留由于劳动参与率中枢或已永久性下行失业率中枢也将相应下行如若美联储不对失业率目标进行调整利率在高点停留的时长或将超出市场预期美联储已将政策利率加至45-475区间CME数据显示2023年2月加息25bp概率已达98资料来源Macrobond招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院三美国经济通胀下行放缓衰退时点延后四美国经济前瞻浅衰退还是硬着陆1960年至今美国共经历12轮紧缩周期9次衰退加息周期后经济实现软着陆只有三次均是为应对经济过热的预防式加息宏观环境与当前存在显著差别浅衰退还是硬着陆或取决于着陆时的超额储蓄水平按现有趋势超额储蓄将于2024年回归疫前水平如若美联储更高更久的加息让美国经济于年中着陆则为浅衰退如若美联储言行不一使得着陆时点延后则可能导致硬着陆加息周期与经济衰退如影随形超额储蓄是美国经济韧性的重要来源资料来源Macrobond招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院四实体经济疫后重启初现端倪1月CPI通胀小幅低于市场预期主因仍在猪价下跌速度超出市场预期核心CPI环比动能位于季节性上沿位置且鲜菜鲜果水产品价格涨幅超季节性内需有所回暖1月CPI同比增长21预计2023年上半年仍将在20附近徘徊环比增长081月PPI通胀受基数效应压制环比增速则受原油价格拖累1月PPI通胀-08环比增速-04上中下游剪刀差显著收窄指向上游跌幅已在向下游传导黑色有色系走强煤炭则逆季节性走弱预计未来几个月PPI通胀跌幅仍将在基数效应影响下走阔除猪肉外的食品项支撑1月CPI通胀PPI通胀连续四个月为负CPI食品与非食品非食品猪肉食品除猪肉CPI通胀353025212015100210051000-05-10-152021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01资料来源Wind招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院五货币企业信贷主导社融开门红一信贷企业贷款创历史新高居民购房意愿未见改善新增人民币贷款493万亿预期408万亿较去年同期多增7308亿政策支持叠加企业预期改善企业贷款中长期贷款和短贷均创历史新高1月非金融企业贷款新增468万亿同比多增132万亿环比多增342万亿其中中长贷当月新增350万亿同比多增140万亿短贷新增151万亿同比多增5000亿居民贷款仍表现不佳中长贷方面房地产需求端仍未见明显起色拖累居民中长贷同比少增5193亿短贷方面由于春节消费仅温和复苏并未出现报复性增长叠加春节错位影响居民短贷新增341亿同比少增665亿1月信贷增量略超预期新增非金融企业贷款构成占比资料来源Macrobond招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院五货币企业信贷主导社融开门红二社融表内信贷支撑1月新增社融598万亿高于市场预期568万亿存量同比增速回落02pct至94表内信贷是社融的支撑项未贴现票据企业债券政府债券和外币贷款均对社融构成拖累信托贷款持续同比改善基建信托取代房地产信托成为主流1月信托贷款同比少减618亿政府融资仍小幅拖累社融多地前置发行专项债但由于基数效应1月新增政府债融资4140亿同比少增1886亿企业融资转向表内信贷信用债利率偏高银行加大信贷投放1月企业债券融资新增1486亿同比大幅少增4352亿1月新增社融略超预期表外融资和直接融资成为社融拖累项资料来源Macrobond招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院五货币企业信贷主导社融开门红三前瞻居民存款继续高增拉升M21月M2同比增速上升08pct至126创近五年来最高水平M2同比增速继续超过社融广义流动性盈余M2-社融增速差大幅走扩10pct至32pct商业银行资产荒格局延续贷款需求回升与存款高增导致缴准压力加大叠加春节因素影响狭义流动性收紧节前和月末资金利率中枢均有所抬升M1同比增速上升30pct至67M2-M1增速剪刀差大幅缩小22pct至59货币活化程度提升前瞻地看居民部门预期是我国经济和金融内生企稳的关键所在1月M2-M1剪刀差缩小广义流动性盈余大幅扩大1pct至32pct资料来源Macrobond招商银行研究院资料来源Macrobond招商银行研究院免责声明本报告仅供招商银行股份有限公司以下简称本公司及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司可能采取与报告中建议及或观点不一致的立场或投资决定市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经招商银行书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为招商银行研究院且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改未经招商银行事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告招商银行版权所有保留一切权利地址广东省深圳市深南大道7088号邮箱zsyhyjycmbchinacom联系方式扫码关注专业开放创新13