美联储官员自2月议息会议以来对于加息的观点全面转鹰，多为官员表态未来需要小幅多次加息。鲍威尔在议息会议的新闻发布会上提到通胀出现下行（disinflation），通胀可以拆分成三部分，其中能源部分将持续下降，第二部分房地产价格将在未来走高后回落，第三部分非房屋服务业还出于高位，还会令通胀反复

研究报告全文：期货研究报告商品研究美联储年内难降息贵金属相对强弱存机会贵金属二月月报招商期货徐世伟执业资格F03076217联系方式021-61659372xushiweicmschinacomcn投资咨询Z0001836手机139172789922023年03月03日美联储对于利率的态度1疫情防控2秘鲁冲突3节后复产放开修复部明苏矿山被迫低于预期持分预期停产续累库冶炼厂联合减产数据来源FED招商期货美联储官员自2月议息会议以来对于加息的观点全面转鹰多为官员表态未来需要小幅多次加息鲍威尔在议息会议的新闻发布会上提到通胀出现下行disinflation通胀可以拆分成三部分其中能源部分将持续下降第二部分房地产价格将在未来走高后回落第三部分非房屋服务业还出于高位还会令通胀反复战胜通胀还为时过早1疫情防控2秘鲁冲突3节后复产放开修复部明苏矿山被迫低于预期持分预期停产续累库冶炼厂联合减产数据来源FED招商期货就业市场与薪资强劲新增非农私人服务行业人数500批发零售运输仓储业公用事业800信息业金融活动专业和商业服务教育和保健服务400过去一年各行业新增就业岗位面积休闲和酒店业其他服务业700休闲和酒店3006002秘鲁冲突运输仓储业3节后复产200专业与商业教育与医疗明苏矿山被迫信息低于预期持100500停产续累库0400金融业其他服务业批发业-100300零售业-200过去一年周薪增幅200公用事业2022-092022-102022-112022-122023-0110000000050000100000150000200000250000-100当前周薪水平冶炼厂联合减产数据来源WIND招商期货劳动力市场与强劲地产走弱零售走强新屋销售成屋销售14000JOLTS报告就业数据250核心零售同比变化10908000职位空缺总数千人离职总数离职率零售核心零售无店铺零售1200099060002008901000079040001506908000590200060004901003900004000290-2000050190200090-4000Sep-11Sep-13Sep-15Sep-17Sep-19Sep-210000Oct-14Feb-16Jun-17Oct-18Feb-20Jun-21Oct-222018-022019-022020-022021-022022-02新屋开工与营建许可零售环比变化初请失业周1000000新屋开工零售零售不包括汽车营建许可右轴10009000002500800800000600200070000040060000015002005000000004000001000-200300000-400200000500-600100000-80000-1000Nov-20May-21Nov-21May-22Nov-22Sep-05Mar-08Sep-10Mar-13Sep-15Mar-18Sep-20Oct-14Feb-16Jun-17Oct-18Feb-20Jun-21Oct-22数据来源WIND招商期货制造业低迷75制造业PMI与服务业PMI新订单与客户库存汽车库存与库销比80制造业PMIISM非制造业PMI14005070新订单客户库存BEA估算库存BEA估算库销比704565120060406010003550558003040255060020453040015402010200351005000300Oct-05Oct-08Oct-11Oct-14Oct-17Oct-20Aug-14Aug-16Aug-18Aug-20Aug-22Oct-06Apr-09Oct-11Apr-14Oct-16Apr-19Oct-21中小企业乐观指数与资本支出意愿中小企业乐观指数与资本支出意愿PMI中交付与价格分项资本支出中小企业乐观指数资本支出中小企业乐观指数交付价格3511535115851008090301103011075802510525105707020100201006560605015951595554010901090503045205855854010080080350200810201110201410201710202010200810201110201410201710202010Oct-06Oct-09Oct-12Oct-15Oct-18Oct-21数据来源WIND招商期货意外指数走高国债收益率倒挂全球意外指数美债利差美国意外指数欧洲意外指数新兴市场意外指数日本意外指数300150200100美国债3月-10年期利差501000000-50-100-100美国债2-10年期5利差-150-200Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Sep-18Mar-19Sep-19Mar-20Sep-20Mar-21Sep-21Mar-22Sep-22125210020真实收益率与美元指数115美国实际收益率右轴美国企业债利差175151050501095美元指数-125585VIX恐慌指数右轴75-200Sep-18Mar-19Sep-19Mar-20Sep-20Mar-21Sep-21Mar-22Sep-22Sep-18Mar-19Sep-19Mar-20Sep-20Mar-21Sep-21Mar-22Sep-22数据来源WIND招商期货市场预期预期出现大幅扭转3月加息概率450-475Current475-500500-525450-475Current475-500500-525525-550一个月前805一个月前548341一周前819一周前67767一天前730一天前71725-Feb-2373025-Feb-23693020406080100020406080100450-475Current475-500500-525525-550550-575450-475Current475-500500-525525-550550-575575-600一个月前55425327一个月前47229134一周前99484384一周前21281492一天前81402449一天前20149225-Feb-232734452925-Feb-23147455020406080100020406080100数据来源FED招商期货一方面是加息幅度有所上升另一方面年内降息预期消失市场对于加息的概率在通胀数据出炉后不断修正从此前2次加息25bp提高到3次加息年内降息预期从去年12月显示的预期9月开始到目前完全消失利率最高水平从去年的475-500升至525-5258白银去库告一段落基金持仓转正伦敦黄金库存黄金ETF持仓黄金CFTC持仓400000120002200机构套保净头寸其他报告净头寸散户净头寸2019年2020年2021年2022年2023年300000机构套保净头寸机构投机净头寸掉期净头寸2000100001疫情防控2秘鲁冲突2000003节后复产1800放开修复部明苏矿山被迫100000低于预期持80001600分预期停产0续累库1400-1000006000-2000001200-30000010004000-400000Jul-16Mar-17Nov-17Jul-18Mar-19Nov-19Jul-20Mar-21Nov-21Jul-221月1日2月23日4月17日6月9日8月1日9月23日11月15日2018116201951620209162022116伦敦白银库存白银ETF持仓白银CFTC持仓400002019年2020年2021年2022年2023年商业净头寸其他净头寸60000掉期商净头寸非报告净头寸35000管理基金净头寸4000035000冶炼厂联合减产300002000025000030000-2000020000-400002500015000-6000010000-8000020000Mar-21Jun-21Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-22Dec-22Jul-16Mar-17Nov-17Jul-18Mar-19Nov-19Jul-20Mar-21Nov-21Jul-221月1日2月23日4月17日6月9日8月1日9月23日11月15日产银大国2022年减产成定局秘鲁白银月度产量吨160墨西哥白月度银产量吨智利白银月度产量吨2018年2019年2020年2021年2022年4002019年2021年2022年2020年2018年2019年2020年2021年2022年55014035030050012025045020040010015035010030080502500602001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1600智利白银产量累计值吨4500秘鲁白银产量累计值吨墨西哥白银产量累计值吨2019年2020年2021年2022年140040002018年2019年2020年2021年2022年2018年2019年2020年2021年2022年120035003000720010005669250062008001160305552002000600420015003200400100022002005001200002001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月10数据来源Wind招商期货白银2023年大概率供应增加150波兰白银月度产量吨2020年2021年2022年1301109070501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月波兰白银月度产量15002020年2021年2022年1327矿山企业项目名称项目类型矿山类型白银产量计划投产时间1000FresnilloJuanicipio合资矿山项目银矿3642023Q1BuenaventuraUchuccacua矿山重启银矿1002023Q4HelcaLuckyFriday矿山改造银矿1002023Q3500GrupoMexcioBuenavistaZinc新矿山项目铜锌矿2023Q3GrupoMexcioElPilar新矿山项目铜矿2023Q4CoeurMiningRochesterExpansion矿山改造银矿2023下半年01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源公开媒体Wind招商期货11国内银粉替代需求兴起内强外弱格局显现3000香港银锭出口至印度累计9000香港银锭出口累计2018年2019年2020年2021年2022年12000印度白银月度进口累积值80002018年2019年2020年2021年2022年25002018年2019年2020年2021年2022年70001000060002000800050001500400060003000100040002000500100020000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月350日本银粉出口至中国月度图3500日本银粉出口至中国累积图日本银粉出口至全球2018201920202021202260003002018201920202021202220182019202020222021300050002502500200400020001503000150010010002000505001000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源各国海关Wind招商期货12海外银币需求走弱澳大利亚抵消部分美国减量印度白银进口盈亏含税10澳大利亚银币现货升水600美国银币现货升水04050305000200400010-5000300-010-10200-020-15100-030-20-0400002-Apr2-Sep2-Feb2-Jul2-Dec2-May2-OctMay-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Sep-17May-18Jan-19Sep-19May-20Jan-21Sep-21May-22Jan-23澳大利亚银币累计销售吨美国造币局累计银币销售吨2018年2019年2020年2021年2022年年年年年年100020192020202120222023800900700800700600600500500400400300300200200100100001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源各国海关Wind招商期货13总结总结美国经济数据过于强劲市场对于年内降息的预期落空市场开始预期年内3次加息25bp并持续高利率至年底经济数据分化就业市场一枝独秀零售略有改善房地产制造业继续低迷劳动力市场强劲究竟是经济强劲表现还是滞后效应难料美联储依旧担心软着陆白银23年供应增加需求减少金强银弱格局凸显国内光伏银粉国产化替代日本银粉白银内强外弱趋势明显操作建议贵金属暂时多头离场做多金银比白银推荐内外反套14数据来源SMMWind招商期货感谢聆听ThankYou研究员简介徐世伟金融风险管理师FRM上期所贵金属期权优秀讲师有10年以上期货及衍生品研究经历曾长期借调交易所参与期权产品设计专注于贵金属与期权衍生品研究与结构化产品设计善于结合美联储货币政策变化与贵金属供需矛盾对行情走势进行判断期货从业资格证书编号F0307617及投资咨询资格证书编号Z0001836重要声明本报告由招商期货有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格证监许可20111291号证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考若您的风险承受能力不满足上述条件请取消订阅接收或使用本研报中的任何信息请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险本报告基于合法取得的信息但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户投资者据此作出的任何投资决策与本公司本公司员工无关市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可取代自己的判断除法律或规则规定必须承担的责任外招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本报告版权归招商期货所有未经招商期货事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载招商期货有限公司总部地址深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦1617楼