研究报告全文：yrtsudnIelbaT裕太微TableTitle688515深度研究公司研国产以太网物理层芯片引领者逐步突究挖掘价值投资成长电破国际巨头垄断市场子TableRank设增持首次备2023年02月27日证券东方财富证券研究所TableAuthor研究Table投资要点Summary证券分析师邹杰报证书编号S1160523010001告国产以太网物理层芯片引领者产品布局完善自2017年成立以来证券分析师夏嘉鑫公司始终坚持以实现通信芯片产品的高可靠性高稳定性和国产化为证书编号S1160523020001目标以以太网物理层芯片作为市场切入点不断推出系列芯片产品联系人夏嘉鑫是国内极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售的以太网物理层电话021-23586316芯片供应商公司产品应用范围涵盖信息通讯汽车电子消费电子相TablePicQuote对指数表现监控设备工业控制等众多领域目前已有商规级工规级车规级220等不同性能等级以及百兆千兆等不同传输速率和不同端口数量的-306产品组合可供销售可满足不同终端客户各种场合应用需求-832-1358-1884高度重视研发和创新打入国际巨头垄断市场公司不断加大投入并-2410210坚持自主研发实现了境内以太网物理层芯片产品技术突破逐步与裕太微沪深300各领域龙头企业达成合作关系公司百兆千兆以太网芯片产品在性能和技术指标上基本实现对博通美满电子和瑞昱等国际巨头同类产基本数据TableBasedata品的替代已通过国内知名客户认证并实现大规模出货客户基础持总市值百万元1773760续扩大打入被国际巨头长期主导的市场并且尚处于快速成长初期流通市值百万元40394952周最高最低元2680021137车载以太网芯片布局有望带动公司业绩快速增长车载以太网芯片开52周最高最低PE145990132411发与产业化项目是公司本次募集资金重点布局项目之一公司经过多52周最高最低PB68546217年累积在物理层和网络层以太网芯片领域形成了多项核心技术车52周涨幅-463载项目涉及研发产品的各项功能配置在技术上体现了国内先进芯片52周换手率19261研发技术的水平有助于公司提升其在车载以太网芯片领域的产业价相关研究TableReport值根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测2021年-2025年车载以太网PHY芯片出货量将呈10倍数量级的增长公司募投重点布局车载以太网芯片有望带动公司业绩爆发稳固公司在行业的领先地位投资建议我们预计公司2022-2024年营业收入分别为415641927亿元对应增速分别为633554414458归属母公司净利润分别为-011043116亿元对应增速分别为-2273824923717031公司正处于快速成长初期未来可拓展领域较多首次覆盖给予增持评级Tableyemei裕太微688515深度研究盈利预测TableFinanceInfo项目年度2021A2022E2023E2024E营业收入百万元25409415066409192663增长率186193633554414458EBITDA百万元801-832503010415归属母公司净利润百-046-1098430811644万元增长率9885-2273824923717031EPS元股-001-014054146市盈率PE4002314806市净率PB870822EVEBITDA3143015280资料来源Choice东方财富证券研究所1关键假设随着公司新产品不断研发与市场国产替代的迫切需求公司出货量将不断增加并取得更高的市场份额此外车载百兆以太网物理层芯片产品即将放量出货车载千兆以太网物理层芯片也将同步开售随着车载以太网物理层芯片行业景气度不断提升将带动公司业绩迎来大增长我们预计公司商规级芯片产品方面202220232024年营收增速为494049253296毛利率为399647175063逐年稳步提升工规级芯片产品方面202220232024年营收增速为71046031461由于22年工规级芯片新品上市带动营收大增23-24年营收保持稳定增加三年毛利率分别为430554595724车规级芯片产品方面由于基数较小营收增速较大202220232024年营收增速为749841725525626毛利率为431345605131晶圆产品方面202220232024年营收增速为12780-34503889三年毛利率假设维持为5822年由于下游客户需求增加公司晶圆产品出货量增加较多23-24年预计恢复平稳2022-2024年公司交换芯片网卡芯片等新产品系列逐步实现销售由于公司交换芯片具有技术和成本优势公司已有良好的客户基础并且交换芯片市场空间巨大以太网交换芯23年开始将迎来大规模销售2023年收入预计将超过1亿元是与当年业绩相关的关键假设之一鉴于22年公司网卡芯片与交换芯片刚开始销售基数尚小我们预计公司网卡芯片方面20232024年营收增速为6442211075202220232024年毛利率为298336453980交换芯片产品方面20232024年营收增速为7361547809202220232024年毛利率为143122712336公司其他业务营收占比逐步减小2创新之处我们认为以太网物理层芯片模块众多研发难度很大具有极高的行业技术壁垒而公司经过技术与人才的不断积累已形成多项应用于以太网物理层芯片的核心技术公司部分产品在性能和技术指标上已基本实现对国际龙头同类产品的替代在半导体产业博弈升级之时国内客户迫切希望实现以太网物理层芯片的国产替代有助于公司不断扩大市场份额此外车载以太网物理层芯片行业景气度不断提升市场规模即将爆发公司IPO募投重点布局车规级产品未来将带动公司业绩呈现跨越式增长3潜在催化1半导体产业博弈升级而以太网芯片市场目前主要被境外厂商占据高端以太网芯片自给率非常低国内市场迫切希望国产芯片能够自主安全可控为以太网芯片行业实现进口替代提供了良机2公司以太网交换芯片网卡芯片等新产品系列于22年开始逐步实现销售由于公司交换芯片具有技术和成本优势公司已有良好的客户基础并且交换芯片市场空间巨大以太网交换芯片23年开始将迎来大规模销售带动公司业绩提升敬请阅读本报告正文后各项声明2Tableyemei裕太微688515深度研究32021年-2025年车载以太网物理层芯片出货量将呈10倍数量级的增长公司募投重点布局车载以太网芯片有望带动公司业绩爆发稳固公司在行业的领先地位风险提示国际贸易争端加剧市场竞争格局恶化新产品研发或产线量产能力不达预期敬请阅读本报告正文后各项声明3Tableyemei裕太微688515深度研究正文目录1公司概况国内以太网物理层芯片稀缺供应商611年轻国产以太网物理层芯片企业成立后快速发展612哈勃科技为股东实际控制人及一致行动人持大部分股权713管理层技术背景雄厚公司研发实力强劲814产品应用范围覆盖广泛可满足多场合需求915营收快速增长毛利率趋于稳定1016持续加大研发力度研发费用逐年增长142行业趋势以太网速率持续迭代公司逐步突破1421以太网发展历程悠久是万物互联的基石1422以太网传输介质及速率持续演进1623以太网物理层芯片为复杂数模混合芯片系统1724以太网物理层芯片市场广阔1925公司以太网芯片产品应用广泛19251通讯网络设备稳定增长20252消费电子市场规模保持快速增长22253智能工厂建设提升工业自动化市场规模22254车内通信架构逐渐向以太网升级233竞争格局境外企业高度垄断国产替代蓄势待发2431国际龙头积累深厚领先优势明显2432以太网物理层芯片市场基本被国际巨头占据2433公司高度重视研发和创新打入国际巨头主导的市场2634国际贸易争端加剧公司本土化优势凸显274成长空间车载以太网有望助力公司业绩爆发2841汽车智能化和电动化推动车载以太网技术发展2842车载以太网逐步成为汽车主流趋势2943公司车载以太网物理层芯片有望放量3044募投项目重点布局车规市场稳固公司行业领先地位325盈利预测与投资建议336风险提示35图表目录图表1裕太微发展历程6图表2裕太微股权结构发行前7图表3公司持股平台结构截至2022年6月30日8图表4公司员工结构情况人数9图表5公司员工受教育程度情况人数9图表6公司产品应用领域9图表7公司主要产品类别10图表8公司2019-2022Q1-Q3营业收入百万元11图表9公司2019-2022Q1-Q3归母净利润百万元11图表10公司2019-2022H1主营业务营收结构11图表11公司2019-2022H1工规级芯片产品拆分营收百万元12图表12公司2019-2022H1商规级芯片产品拆分营收百万元12图表13公司2019-2022H1百兆车规级芯片产品营收万元12图表14公司2019-2022H1晶圆产品营收万元12图表15公司2019-2022H1各芯片产品毛利率情况13敬请阅读本报告正文后各项声明4Tableyemei裕太微688515深度研究图表16公司2019-2022H1工规级芯片毛利率情况13图表17公司2019-2022H1商规级芯片毛利率情况13图表18公司2019-2022H1研发费用情况万元14图表19公司2019-2022H1各项费用率情况14图表20以太网应用分为5个大类15图表21以太网各应用领域具体内容15图表22以太网发展路线图16图表23以太网传输介质的IEEE标准制定情况17图表24OSI七层网络模型17图表25以太网物理层芯片功能图18图表26全球每年产生的数据量规模ZB19图表27公司客户所属行业以及境内代表企业19图表282017-2024年中国路由器市场规模预测亿美元21图表292020-2025年中国大陆企业网用以太网交换芯片总体市场规模预测亿元21图表302017-2022年全球机顶盒市场规模亿台22图表31车载以太网应用与端口发展趋势23图表322020年全球以太网物理层芯片市场竞争格局25图表332020年中国大陆以太网物理层芯片市场竞争格局25图表342020年全球车载以太网物理层芯片市场竞争格局25图表352020年中国大陆车载以太网物理层芯片市场竞争格局25图表36公司核心技术及指标26图表37车载以太网与其他总线的性能对比28图表38IEEE协会发布的车载以太网标准29图表39车载以太网在原以太网技术基础上优化改良30图表40公司车载百兆以太网物理层芯片与竞品的指标对比31图表41公司车载千兆以太网物理层芯片与竞品的指标对比31图表42公司募投资金总量及使用情况万元32图表43裕太微业绩拆分34图表44可比公司估值表截至2023年02月24日34敬请阅读本报告正文后各项声明5Tableyemei裕太微688515深度研究1公司概况国内以太网物理层芯片稀缺供应商11年轻国产以太网物理层芯片企业成立后快速发展裕太微成立于2017年分别于上海张江科学城与苏州高新区两地设有研发中心并在成都深圳及上海成立公司旨在实现全覆盖式服务的产业化发展公司专注于高速有线通信芯片的研发设计和销售始终坚持市场导向技术驱动的发展战略以实现通信芯片产品的高可靠性高稳定性和国产化为目标以以太网Ethernet物理层芯片作为市场切入点不断推出系列芯片产品是中国大陆极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售的以太网物理层芯片供应商公司成立之初名为裕太车通成立当年就完成了首款测试芯片流片并推出首款车载系统次年公司首款芯片研发成功并达成首轮战略合作公司于2019年实现多款芯片量产牵头定制了通信行标并与多家知名企业达成战略合作2020年公司在逆境中突破全年营收高速增长同时车载芯片获得CS国际认证多层级芯片产品序列初步行形成2021年公司全年营收进一步实现越级式增长产品方面通过了现有相关车规级重要认证实现了国内相关技术零的突破2022年公司加大高速率通信芯片投入同时IPO申报过会登陆科创板开始新的征程图表1裕太微发展历程资料来源裕太微电子东方财富证券研究所以太网物理层芯片是数据通讯中有线传输的重要基础芯片之一全球拥有规模化运营能力和突出研发实力的以太网物理层芯片供应商主要集中在境外美国博通美满电子和台湾瑞昱三家国际巨头呈现高度集中的市场竞争格局公司是境内极少数实现多速率多端口以太网物理层芯片大规模销售的企业产品已成功进入普联新华三诺瓦星云海康威视盛科通信大华股份汇川技术烽火通信等知名客户供应链体系打入被国际巨头长期主导的市场敬请阅读本报告正文后各项声明6Tableyemei裕太微688515深度研究公司瞄准目前新兴的车载以太网市场自主研发了车载百兆以太网物理层芯片并已通过AEC-Q100Grade1车规认证陆续进入德赛西威等国内知名汽车配套设施供应商进行测试并实现小批量销售未来有望在新能源汽车智能化的趋势下逐步得到大规模应用根据中国汽车技术研究中心有限公司的研究报告在车载以太网物理层芯片细分领域公司是境内首家通过OPENAllianceIOP认证的企业公司产品的更新迭代能力极强2017年至今公司以太网物理层芯片产品在传输速率可靠性稳定性功耗水平等方面不断进行研发和更新迭代在五年时间内已陆续推出了车载百兆百兆千兆多口千兆等多款符合市场需求的经典产品并在各类别产品中对性能指标进行持续的优化迭代不断推出更具市场竞争力的优质产品未来公司还将推出适应更高速率的25G产品应用于路由交换物联网及新兴车联等各领域的交换产品和应用于各类桌面终端及网络服务器等需求场景的网卡产品为公司业绩的持续增长奠定基础12哈勃科技为股东实际控制人及一致行动人持大部分股权公司目前尚无控股股东实际控制人为史清和欧阳宇飞同时史清欧阳宇飞瑞启通唐晓峰系一致行动人截至公司招股说明书签署日史清欧阳宇飞瑞启通和唐晓峰分别直接持有公司165512241352和703的股权合计控制公司4934股份此外华为投资的全资子公司哈勃科技持有裕太微929股份为第一大机构投资者图表2裕太微股权结构发行前资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所瑞启通为公司所设立的直接持股平台考虑到有限合伙企业法定合伙人数限制公司另外设立了承晖嘉嘉林禾和晟禾嘉三个间接持股平台通过持有瑞启通的合伙企业份额间接持有公司股份瑞启通持有公司8109120股股敬请阅读本报告正文后各项声明7Tableyemei裕太微688515深度研究份占公司总股本的1352其中欧阳宇飞持有瑞启通1139的合伙企业份额并担任瑞启通的普通合伙人GP史清持有瑞启通1139的合伙企业份额截至公司招股说明书签署日瑞启通的合伙人均为公司员工或公司员工组成的合伙企业图表3公司持股平台结构截至2022年6月30日资料来源裕太微招股说明东方财富证券研究所13管理层技术背景雄厚公司研发实力强劲公司董事长兼首席技术官史清先生毕业于中国科学院具有博士研究生学历历任上海伽利略导航有限公司研发经理上海贝尔阿尔卡特股份有限公司研发科学家高通企业管理上海有限公司研发总监2017年至今担任公司董事长兼首席技术官公司董事总经理欧阳宇飞先生毕业于南京大学历任华邦上海集成电路有限公司资深芯片设计工程师福华先进微电子上海有限公司资深芯片设计部经理上海士兰微电子科技有限公司芯片设计高级经理创锐讯通讯技术上海有限公司资深项目群经理高通企业管理上海有限公司以太网事业部高级经理上海禾汉信息科技有限公司首席执行官2017年至今担任公司董事总经理公司董事唐晓峰先生毕业于吉林工业大学具有高级工程师职称历任上海汽车集团股份有限公司技术中心整车工程部工程师泛亚汽车技术中心有限公司底盘及动力总成集成部总监上海汽车集团股份有限公司乘用车分公司技术中心整车集成部总监泛亚汽车技术中心有限公司前期车辆开发部总监上海汽车创业投资公司副总经理上海尚颀投资管理合伙企业有限合伙合伙人浙江中兴精密工业集团有限公司副总裁此后唐晓峰先生于2019年7月至今任职于上海享瑞汽车科技有限公司担任董事长2021年11月至今任职于珠海观睿私募基金管理有限公司担任合伙人2019年10月至今担任公司董事此外公司核心研发人员刘亚欢车文毅张棪棪均取得了国内外一流大学的博士或硕士学位并曾供职于知名芯片设计公司具备扎实的研发功底前瞻的战略眼光和敏锐的市场嗅觉截至2022年6月30日公司共有研发人员102名占员工总人数的6108公司有核心技术人员4人平均敬请阅读本报告正文后各项声明8Tableyemei裕太微688515深度研究拥有10年以上的工作经验领导并组建了由多名通信芯片行业资深人员组成的技术专家团队构成公司研发的中坚力量图表4公司员工结构情况人数图表5公司员工受教育程度情况人数12010010285100806180606040404025162020500研发人员管理人员销售人员博士硕士本科专科及以下资料来源裕太微招股说明书数据截至2022年6月30日东方财富证券资料来源裕太微招股说明书数据截至2022年6月30日东方财富证券研究所研究所14产品应用范围覆盖广泛可满足多场合需求以太网是目前应用最广泛的局域网技术也是当今信息世界最重要的基础设施电信网因特网局域网数据中心均离不开以太网这一基础架构需要以太网通信的终端设备均可应用公司的以太网物理层芯片以实现设备基于以太网的通信公司产品应用范围覆盖信息通讯智能电子工业控制监控设备汽车电子等众多市场领域目前已有工规级商规级车规级等不同性能等级以及百兆千兆等不同传输速率和不同端口数量的产品组合可供销售可满足不同终端客户各种场合的应用需求图表6公司产品应用领域资料来源裕太微招股说明东方财富证券研究所在以太网物理层芯片基础上公司将产品线逐步拓展至交换链路等上层芯敬请阅读本报告正文后各项声明9Tableyemei裕太微688515深度研究片领域公司自主研发了网卡芯片和交换芯片两个新产品线两个产品均已于2022年上半年量产流片其中公司网卡芯片产品可应用于各类桌面终端及网络服务器等需求场景支持网络硬件功能卸载多类型PCIE标准网络虚拟化等功能适用于新兴数据中心需求交换芯片则支持多业务多场景需求可应用于视频监控路由交换物联网及新兴车联等各领域具有广阔的市场空间图表7公司主要产品类别产品类别简介图示1Gb和25Gb以太网PHY多以太网物理层芯片组合解决方案提供了需要带宽的可靠高速的连接提供PHY交换机业界全面以太网车载芯片的车载以太网产品组合支持PCIE接口可用于PC以太网网卡芯片服务器嵌入式网络设备等需求场景提供高性能小封装尺寸全功能以太网交换机产品以太网交换芯片组合可应用于视频监控路由交换物联网及新兴车联等各领域资料来源裕太微官网东方财富证券研究所15营收快速增长毛利率趋于稳定公司核心技术日趋成熟市场开拓取得明显成效2020年公司多层级芯片产品序列初步行形成全年营收开始实现高速增长同时车载芯片获得CS国际认证2021年公司产品方面通过了相关车规级重要认证实现国内相关技术零的突破全年营收进一步实现越级式增长公司2019-2021年营收分别为001013254亿元三年营收复合增长率CAGR高达1284162022年前三季度公司营收为299亿元同比增加11114由于公司成立时间尚短且所处的以太网通信芯片领域是典型的高研发投入领域初期需要大额研发投入保证技术积累和产品开发以实现商业化因此在2019-2021年均处于亏损状态公司部分产品在2022H1的量产流片因疫情敬请阅读本报告正文后各项声明10Tableyemei裕太微688515深度研究影响推迟回片使得较大的流片费用滞后产生因此2022年前三季度公司实现归母净利润76180万元扣非后归母净利润为-17880万元此外公司正不断扩大研发人员规模以加速丰富产品结构研发费用将大幅上涨因此公司预计2022年全年仍将产生亏损图表8公司2019-2022Q1-Q3营业收入百万元图表9公司2019-2022Q1-Q3归母净利润百万元350002029940762300002540910-046250000200002019202020212022Q1-Q3-1015000-2010000-30-274950001331295-40000-40322019202020212022Q1-Q3-50资料来源裕太微招股说明书Choice东方财富证券研究所资料来源裕太微招股说明书Choice东方财富证券研究所公司可供销售的产品涵盖了不同传输速率及不同端口数量的以太网物理层芯片种类芯片业务增长迅速2021年占总营收比例为9605根据产品性能和下游应用领域公司以太网物理层芯片可分为工规级商规级及车规级三大类别由于公司产品性能稳定以及服务优质得到市场广泛认可近年来商规级和工规级以太网物理层芯片产品均实现大规模销售图表10公司2019-2022H1主营业务营收结构10090807060504030201002019202020212022H1工规级商规级车规级晶圆其他资料来源裕太微招股说明东方财富证券研究所根据传输速率公司已在销售的工规级和商规级芯片产品可再细分为千兆和百兆两类其中2021年工规级千兆和百兆芯片实现营收分别为130013亿元分别占比总营收的5110507商规级千兆和百兆芯片实现营收分别为054034亿元分别占比总营收的21411333敬请阅读本报告正文后各项声明11Tableyemei裕太微688515深度研究图表11公司2019-2022H1工规级芯片产品拆分营图表12公司2019-2022H1商规级芯片产品拆分营收百万元收百万元15000129846000544011211500045071000040003388300050002000128831271300452812894010000000000271220000002019202020212022H12019202020212022H1千兆百兆千兆百兆资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所公司车规级芯片产品于2020年开始产生营收2021年百兆车规级芯片实现营收为9822万元占比总营收的039此外晶圆产品2021年实现营收120637万元占比总营收的475图表13公司2019-2022H1百兆车规级芯片产品营图表14公司2019-2022H1晶圆产品营收万元收万元200001812614000012063712000015000100000982280000668531000060000500040000200005855114650000110000002019202020212022H12019202020212022H1资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所销售规模持续扩大整体毛利率稳中有升2019年至2022H1期间公司主营业务中芯片产品的总体毛利分别为240127988771721805937万元随着公司产品不断成熟业务规模不断扩展毛利呈大幅上升趋势公司主营业务中芯片产品的毛利率分别为2673232231624426受产品结构变化影响呈现出小幅波动以及整体向上的趋势2020年至2022年H1公司车规级芯片实现收入分别为011982218126万元毛利率分别为397245484598公司车规级以太网芯片较为优异的性能为产品带来较高的毛利率此外公司还存在少量向客户直接销售尚未封装晶圆的情形客户可根据需求将公司晶圆与其他产品一同合封或根据其自身需求进行封装2019年至2022年H1公司销售晶圆的毛利率分别为1124204835086463呈上升趋势主要因为公司毛利率相对较高的千兆晶圆产品销售占比逐年上升敬请阅读本报告正文后各项声明12Tableyemei裕太微688515深度研究图表15公司2019-2022H1各芯片产品毛利率情况8070699464636045985361454850450541294039723508361244262673302322316239662023722048101124-34202019202020212022H1-10工规级商规级车规级晶圆总体资料来源裕太微招股说明东方财富证券研究所2019-2022H1公司工规级以太网芯片毛利率分别为6994412936124505随着销售规模上升逐步趋于稳定2019年公司业务规模较小产品结构较为单一工规级以太网芯片仅百兆产品实现小规模销售当期毛利率较高2020年至2022年H1千兆产品成为公司工规级以太网芯片的主要产品毛利率趋于稳定具体来看2021年公司工规级千兆产品中多口产品销售比例上升公司为开拓市场降低了该产品售价但该产品成本较高导致了当年工规级千兆产品整体毛利率有所回落2022年H1公司工规级芯片产品毛利率上升则主要因为公司根据市场供需情况适当提高了工规级产品售价并通过成本优化进一步降低单位成本导致产品毛利率提升公司多口千兆产品销售比例上升多口产品单价单位成本及毛利率均较高导致千兆产品单位价格单位成本及毛利率提高毛利率较高的新一代工规级千兆产品销售占比亦有所提高促进工规级芯片产品毛利率进一步上升图表16公司2019-2022H1工规级芯片毛利率情况图表17公司2019-2022H1商规级芯片毛利率情况8080699460545460404385526733473966481148544505205361237241293612132240112880739634441020192020-34220212022H1203489-20-919-400-60-57432019202020212022H1-80千兆百兆总体千兆百兆总体资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所敬请阅读本报告正文后各项声明13Tableyemei裕太微688515深度研究2019-2022H1公司商规级以太网芯片毛利率分别为5361-34223723966受公司各年产品结构变动影响毛利率波动较大具体来看2019年公司百兆商规级以太网芯片销售规模较小当年仅实现收入2693万元其中主要系毛利率较高的距离增强型百兆商规级芯片而当年毛利率为负的千兆商规级芯片销售收入仅023万元因此当年商规级芯片整体毛利率较高2020年公司商规级芯片整体毛利率为负主要是因为当年销售的百兆产品多用于售价较低的安防领域并且推广早期公司使用了更加优惠的价格导入市场2021年随着产品种类增加及客户推广的成功公司已逐步提高百兆产品售价同时公司推出新一代千兆商规级以太网芯片该类型芯片在成本优化的前提下具有更高性能和售价整体毛利率开始回升2022年上半年毛利率单位价格较高的距离增强型商规级百兆芯片销售占比由2021年的111提升至535毛利率较高的升级版安防领域商规级百兆芯片销售占比由2021年1642提升至2281此外新一代商规级千兆产品销售占比提高导致商规级芯片整体毛利率小幅提高16持续加大研发力度研发费用逐年增长公司自成立以来对产品技术不断进行迭代创新在以太网芯片领域持续聚焦和投入不断加大研发力度2019-2022H1公司研发费用分别为195797321131662674543896万元呈现逐步上升趋势占营收的比例分别为1476352479626082836随着营收规模的增长研发费用率下降趋势较为明显但依然是各项费用率中最高的为公司的技术创新和人才培养等创新机制奠定了基础图表18公司2019-2022H1研发费用情况万元图表19公司2019-2022H1各项费用率情况70000066267420006000005438961500500000100040000032113130000050019579720000001000002019202020212022H1-5000002019202020212022H1研发费用管理费用销售费用财务费用资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所2行业趋势以太网速率持续迭代公司逐步突破21以太网发展历程悠久是万物互联的基石以太网诞生于1973年是IEEE电气电子工程师协会制订的一种有线局域敬请阅读本报告正文后各项声明14Tableyemei裕太微688515深度研究网通讯协议应用于不同设备之间的通信传输至今已经历近五十年的发展历程以太网同时具备带宽高高度标准化技术成熟以及低成本等众多优势因此是目前应用最为普遍的局域网技术覆盖运营商网络企业以及园区网家庭网络以及用户终端大型数据中心和服务提供商等领域在全球范围内形成了以太网生态系统为万物互联的世界提供了基础以太网联盟将以太网的应用分为工业自动化车载以太网企业应用电信运营商以及数据中心五个大类图表20以太网应用分为5个大类资料来源EthernetAlliance裕太微招股说明书东方财富证券研究所图表21以太网各应用领域具体内容项目名称产品类型工业自动化应用对以太网速度要求较低但着重强调以太网能够经受工厂的恶劣环境能够承受电磁干扰射频干扰冲击工业自动化振动灰尘水以及化学和气体的暴露IEEE定义了8023cg标准用于10Mbs的操作通过单对双绞线同时进行数据和电力传输更好地提升以太网的互操作性车载以太网是以太网近年来的主要发展趋势之一根据EthernetAlliance在2020年的预测2021年全球将有超过车载以太网1亿辆汽车搭载以太网端口部署的全部车载以太网端口将多达5亿个车载以太网具有规模经济性和互操作性可以为同时提供数据和电力传输极大程度上降低车辆的成本和重量智能楼宇企业级数据中心等企业应用推动了数以亿计的以太企业应用网端口的需求是以太网早期的最主要应用在过去15年里全球已经部署了超过7000万公里的铜电缆敬请阅读本报告正文后各项声明15Tableyemei裕太微688515深度研究近年来电信运营商一直在推动高速以太网解决方案路由器连接EPON光传输网络OTN设备的客户端光纤有线和无线电信运营商回传以及5G移动部署正在推动应用的大幅增长并持续推动以太网向更高的速率和更长的距离发展云服务商最早在2010年就在超大规模数据中心中采用10GbE服务器随着人工智能和机器学习等应用的快速发展超大规数据中心模服务器已经开始使用25GbE并正在向50GbE及更高级别过渡数据中心独特的网络架构推动了100200和400GbE的多种多模和单模光纤解决方案资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所22以太网传输介质及速率持续演进光纤和铜双绞线各有优势以太网按照传输介质可主要分为光纤和铜双绞线两类光纤的优势是传输距离远传导损耗低因此被广泛用于长距离有线数据传输应用场景主要涵盖电信运营商和数据中心等但光纤具有机械强度差质地脆弯曲半径大且光电转换器材成本较高等劣势因此终端数据传输较难取代铜线相比之下铜双绞线具有耐候性强机械强度高弯曲半径小无需光电转换设备以及采用PoE供电技术在传输数据的同时还能为终端设备提供一定功率电能等优势成为了终端数据传输的最优解决方案应用场景覆盖终端设备智能楼宇工业控制企业园区应用以及新兴车载以太网等多样化需求催生出新以太网传输速率标准在1980-2010年期间以太网以10倍提升的惯例接连发展出了10M100M1000M10GE40GE100GE这6种以太网速度标准近年来为了适应应用的多样化需求开始出现25GE5GE25GE50GE200GE400GE等6种新的以太网速率标准图表22以太网发展路线图资料来源EthernetAlliance裕太微招股说明书东方财富证券研究所敬请阅读本报告正文后各项声明16Tableyemei裕太微688515深度研究以太网传输的两种介质即光纤与铜双绞线一般以10G作为分界10G以下主要为铜双绞线10G以上则主要为光纤各自在不同的速率范围和应用领域发展公司产品主要为基于铜线的以太网物理层芯片部分产品亦可同时支持铜线及光纤上的以太网传输图表23以太网传输介质的IEEE标准制定情况分类铜双绞线1对铜双绞线4对光纤特点耐磨不易损坏成本低可供电传输速度快距离远智能楼宇终端设备等企电信运营商和数据主要应用车载以太网等业应用工业自动化中心10BASE---100BASE---1000BASE--25GBASE--5GBASE--10GBASE-仅有标准无商业产25GBASE--品仅有标准无商业产40GBASE--品50GBASE---100GBASE---200GBASE---400GBASE---资料来源EthernetAlliance裕太微招股说明书东方财富证券研究所23以太网物理层芯片为复杂数模混合芯片系统以太网物理层芯片模块众多研发难度大以太网物理层芯片中包含高性能ADCDAC高性能SerDes高精度PLL等AFE设计同时也包括滤波算法和信号恢复等DSP设计芯片研发需要深厚的数字模拟算法全方位的技术经验以及完整产品设计团队互相高效配合以太网物理层芯片工作于OSI七层网络模型的最底层其中OSI网络模型是一个开放性的通信系统互连参考模型其建议所有公司使用该规范来控制网络从硬件角度看以太网接口电路主要由物理层接口PHY和MAC控制器两大部分构成对应OSI里第一层物理层PHY和第二层介质访问层MAC图表24OSI七层网络模型项目名称主要功能网络层传输层网络层传输层提供数据传输和交换功能其他上层会话层表示层会话层表示层和应用层提供用户与应用程序之应用层间的信息和数据处理功能敬请阅读本报告正文后各项声明17Tableyemei裕太微688515深度研究数据链路层提供寻址机构数据帧的构建数据差数据链路层第二层错检查传送控制向网络层提供标准的数据接口MAC等功能数据链路层的芯片称之为MAC控制器物理层定义了数据传送与接收所需要的电与光信物理层号线路状态时钟基准数据编码和电路等并第一层PHY向数据链路层设备提供标准接口物理层的芯片称之为PHY资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所以太网物理层芯片是以以太网有线传输为主要功能的通信芯片用以实现不同设备之间的连接广泛应用于信息通讯汽车电子消费电子监控设备工业控制等众多市场领域同时以太网物理层芯片也是交换机的重要组成部分之一通过与数据链路层MAC芯片配合或集成实现更高层的网络交换功能具体而言以太网物理层芯片PHY连接数据链路层的设备MAC到物理媒介并为设备之间的数据通信提供传输媒体处理信号的正确发送与接收图表25以太网物理层芯片功能图资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所以太网物理层芯片作为以太网网络传输的物理接口收发器定义了数据传送与接收所需要的电与光信号线路状态时钟基准数据编码和电路等通过接口与MAC进行数据交换1当设备向外部发送数据时MAC通过MIIRGMIISGMII接口向以太网物理层芯片传送数据以太网物理层芯片在收到MAC传输过来的数据后把并行数据转化为串行流数据按照物理层的编码规则进行数据编码再变为模拟信号把数据传输出去2当从外部设备接收数据时物理层芯片将模拟信号转换为数字信号并经过解码得到数据经过接口再传输到MAC敬请阅读本报告正文后各项声明18Tableyemei裕太微688515深度研究24以太网物理层芯片市场广阔全球数据量呈现爆发式增长推动以太网芯片市场规模持续扩大近二十多年来互联网传感器各种数字化终端设备大规模普及各类信息技术应用和网络逐渐融合正在形成万物互联的世界随着社会信息化进程持续加快承载信息的载体呈现出文字-图片-音频-视频的发展路径其中视频作为信息承载的一种形式正变得越来越普遍且随着视频分辨率的不断提高单个视频所占用的数据流量也越来越大根据IDC预测2018年至2015年全球每年产生的数据将从33ZB增长到175ZB约等于每天产生491EB的数据图表26全球每年产生的数据量规模ZB资料来源IDCDataAge2025裕太微招股说明书东方财富证券研究所网络日益成为承载人类生活生产活动核心平台全球每年产生的数据呈现爆发式增长在传输和交换方面带动了更大的市场需求以太网物理层芯片作为以太网传输的基础芯片之一随着数据量爆发式增长市场规模拥有持续上涨动能根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测数据2022-2025年全球以太网物理层芯片市场规模预计保持25以上的年复合增长率2025年全球以太网物理层芯片市场规模有望突破300亿元25公司以太网芯片产品应用广泛终端用户广泛分布于各行业领域公司以太网芯产品应用覆盖全面终端用户广泛分布于信息通讯智能电子工业控制汽车电子及监控设备等发展较快的行业领域图表27公司客户所属行业以及境内代表企业下游客户所属行业具体应用境内代表企业交换机路由器无线AP大华新华三烽火通信普联信息通讯基站ONU等迈普星网锐捷盛科通信等敬请阅读本报告正文后各项声明19Tableyemei裕太微688515深度研究LED屏机顶盒网络打印机智能电子诺瓦星云小米等网络硬盘录像机等安防摄像头人脸面板机AI监控设备海康威视九安智能大华等视觉产品等工业控制伺服电力系统工业相机等汇川技术等德赛西威等汽车配套供应商广自动驾驶辅助驾驶毫米波汽车电子汽等汽车主机厂蔚来比亚迪雷达等等造车新势力资料来源裕太微招股说明书东方财富证券研究所信息通讯基于铜介质的以太网物理层芯片作为设备之间数据通信的基础芯片广泛应用于家庭园区企业及小型数据中心网络连接中路由器交换机等网络设备均需使用以太网物理层芯片消费电子以太网物理层芯片广泛应用于机顶盒监控设备网络打印机LED显示屏智能电视等一系列可提供以太网连接的商业产品工业控制智能化工厂兴起以太网芯片广泛应用于可编程控制器运动控制系统仪器仪表人机交互设备各类传感器伺服系统等设备为各类工业设备提供丰富实时可靠的通信连接汽车电子随着ADAS和车联网的发展车载数据量激增传统网络难以满足汽车数据传输需求车内通信架构将逐渐向以太网升级汽车中以太网芯片需求量也将快速提升251通讯网络设备稳定增长三重驱动助力路由器需求稳定增长路由器是一种用于网络互连的设备已经广泛应用于各行各业路由器需求在未来一段时间内将保持稳定增长对以太网物理层芯片的市场需求形成支撑根据IDC数据我国路由器市场规模预计至2024年将达到465亿美元较2020年增长2334其主要受益于三重驱动因素5G与WiFi6等新一代网络传输技术快速发展与普及路由器等通讯设备具有同步升级换代的需求十四五规划提出全面推进IPv6商用部署和扩容骨干网互联节点将带动路由器领域的大量投资政府教育医院交通金融能源中小企业运营商等各个行业随着云计算物联网大数据等技术的快速发展进入了信息化建设及改造的阶段个人智能手机平板电脑等设备通过连接WiFi上网已成为习惯和依赖移动互联网终端用户呈线性增长趋势为路由器带来了持续稳定的市场需求敬请阅读本报告正文后各项声明20