美丽田园：“生美+医美”的龙头服务商。美丽田园为我国健康与美丽服务行业优质连锁机构，已于传统美容、医疗美容及亚健康评估领域成功打响美丽田园、贝黎诗、秀可儿、研源等四大终端品牌，于全国100座城市建立线下门店352家，至2021年公司实现营收17.81亿元，归母净利润1.93亿元，以0.2%和0.6%的市场份额位居我国第一大传统美容服务提供商及第四大非外科手术医美服务提供商，年服务客户次数超105万次。
　　四大子品牌覆盖健康与美丽管理服务万亿赛道。公司深耕健康与美丽行业，其中1）传统美容服务：当前终端市场规模4032亿元，公司设有生美品牌“美丽田园”与中高端线“贝黎诗”，已有门店154家。2）非外科手术医疗美容服务：当前终端市场规模977亿元，医美品牌“秀可儿”2021年收入6.73亿元，对应市占率达0.6%。3）亚健康医学服务：终端覆盖5.7亿人口，2021年市场规模仅70亿元，预计未来十年CAGR达17.1%，公司以“研源”品牌切入亚健康赛道，一线城市已有门店5家。
　　业务高效协同引流，深耕高线打造单店标杆：
　　1）一站式业务协同：公司积极打造一站式体系，旗下三条主线业务跨越用户美护全生命周期，生美+医美+亚健康医学涵盖47类服务项目，SKU超800+，依托传统美容近8万名活跃会员向医美与亚健康服务协同引流。
　　2）精细化营运管理：精细化培训体系有效培养专业服务团队，当前共有专业服务人员1898名，其中经培训美疗师占比高达78.5%，留任率达74%，高度重视用户口碑与品牌打造，持续构筑中长期发展优势。
　　3）高线城市渠道铺设：公司以直营+加盟模式迅速布局全国渠道，当前已于100座城市建立直营门店177家，加盟门店175家，其中北上深三大一线城市建有直营门店84家，直营门店合计收入长期达94%左右。
　　4）优秀单店标杆打板：精细化营运辅助客源导流，秀可儿等优秀单店平均年收入超3000万元，测算坪效近5万元/平米，运营净利率约25%-30%，当前门店利用率尚未打满，未来单店营收效率与盈利能力仍有空间。
　　盈利预测与投资建议：公司为我国领先的“生美+医美”连锁机构，以优异的品牌口碑与高效营运能力领航美与健康服务行业，有望显著受益于疫后客流回补与美护刚性需求迸发。我们预计公司2022-2024年间实现营业收入16.10/21.81/27.35亿元，同比增长-9.6%/35.5%/25.4%，经调整净利润（加回上市开支及股权激励费用）1.63/2.62/3.37亿元，同增28.2%/60.7%/28.6%，归母净利润1.13/2.42/3.17亿元，当前股价对应2023年23倍PE，首次覆盖并给予“买入”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期、终端品牌声誉风险、获客成本提升风险、行业监管政策趋严。
　　

研究报告全文：证券研究报告首次覆盖报告2023年02月25日美丽田园医疗健康02373HK美业龙头服务商领航美与健康美丽田园生美医美的龙头服务商美丽田园为我国健康与美丽服买入首次务行业优质连锁机构已于传统美容医疗美容及亚健康评估领域成功打股票信息响美丽田园贝黎诗秀可儿研源等四大终端品牌于全国100座城市行业医疗及医学美容服务建立线下门店352家至2021年公司实现营收1781亿元归母净利润月日收盘价港元193亿元以02和06的市场份额位居我国第一大传统美容服务提2242725总市值百万港元供商及第四大非外科手术医美服务提供商年服务客户次数超105万次644901总股本百万股23666四大子品牌覆盖健康与美丽管理服务万亿赛道公司深耕健康与美丽行其中自由流通股10000业其中1传统美容服务当前终端市场规模4032亿元公司设有生30日日均成交量百万股113美品牌美丽田园与中高端线贝黎诗已有门店154家2非外股价走势科手术医疗美容服务当前终端市场规模977亿元医美品牌秀可儿2021年收入673亿元对应市占率达063亚健康医学服务终端覆盖57亿人口2021年市场规模仅70亿元预计未来十年CAGR达美丽田园医疗健康恒生指数171公司以研源品牌切入亚健康赛道一线城市已有门店5家95业务高效协同引流深耕高线打造单店标杆01一站式业务协同公司积极打造一站式体系旗下三条主线业务跨越-5用户美护全生命周期生美医美亚健康医学涵盖47类服务项目SKU-9超800依托传统美容近8万名活跃会员向医美与亚健康服务协同引流-142精细化营运管理精细化培训体系有效培养专业服务团队当前共有2023-01专业服务人员1898名其中经培训美疗师占比高达785留任率达74高度重视用户口碑与品牌打造持续构筑中长期发展优势3高线城市渠道铺设公司以直营加盟模式迅速布局全国渠道当前作者已于100座城市建立直营门店177家加盟门店175家其中北上深三分析师赵雅楠大一线城市建有直营门店84家直营门店合计收入长期达94左右执业证书编号S06805210300014优秀单店标杆打板精细化营运辅助客源导流秀可儿等优秀单店平邮箱zyngszqcom均年收入超3000万元测算坪效近5万元平米运营净利率约25-研究助理张望30当前门店利用率尚未打满未来单店营收效率与盈利能力仍有空间执业证书编号S0680121120024盈利预测与投资建议公司为我国领先的生美医美连锁机构以优邮箱zhangwang3gszqcom异的品牌口碑与高效营运能力领航美与健康服务行业有望显著受益于疫相关研究后客流回补与美护刚性需求迸发我们预计公司2022-2024年间实现营业收入161021812735亿元同比增长-96355254经调整净利润加回上市开支及股权激励费用163262337亿元同增-282607286归母净利润113242317亿元当前股价对应2023年23倍PE首次覆盖并给予买入评级风险提示消费复苏不及预期终端品牌声誉风险获客成本提升风险行业监管政策趋严财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元15031781161021812735增长率yoy70185-96355254归母净利润百万元151193113242317增长率yoy76282-4171148309EPS最新摊薄元股065084049105137净资产收益率1082794102180191PE倍368287492229175倍PB394216484032资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023224请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产9871309203536523589营业收入15031781161021812735现金144157115024962536营业成本80394790911951489应收票据及应收账款3731265645营业税金及附加00000其他应收款838759149108营业费用271299280345429预付账款00000管理费用224272267340424存货65974715194研发费用1318142025其他流动资产658937753800807财务费用262410-16-27非流动资产11161168115111431189资产减值损失2-1111长期投资00000其他收益1221171718固定资产217260235210239公允价值变动收益00000无形资产9090103118136投资净收益00000其他非流动资产809818813816815资产处置收益00000资产总计21032477318547964778营业利润213278145313411流动负债15881854146228222467营业外收入00000短期借款60000营业外支出00000应付票据及应付账款1815252240利润总额189255145313411其他流动负债15641838143828002428所得税3647275876非流动负债374361369365367净利润152208118255335长期借款00000少数股东损益11551217其他非流动负债374361369365367归属母公司净利润151193113242317负债合计19622215183131872834EBITDA185250156290371少数股东权益05112340EPS元股065084049105137股本00231231231资本公积00742742742主要财务比率留存收益00118373708会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益141257134415861904成长能力负债和股东权益21032477318547964778营业收入70185-96355254营业利润30303-4771154313归属母公司净利润76282-4171148309获利能力毛利率466468436452455现金流量表百万元净利率10010970111116会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE1082794102180191经营活动现金流681670-150140699ROIC28933568120132净利润152208118255335偿债能力折旧摊销00303135资产负债率933894575664593财务费用262410-16-27净负债比率1640743-679-1509-1242投资损失00000流动比率0607141315营运资金变动00-3081135-244速动比率0606141214其他经营现金流502437000营运能力投资活动现金流-369-385171-72-88总资产周转率0808060506资本支出00-21-545应收账款周转率449524566532542长期投资00000应付账款周转率336569453511482其他投资现金流-369-385150-77-43每股指标元筹资活动现金流-273-2719711229每股收益最新摊薄065084049105137短期借款-6-6000每股经营现金流最新摊薄295290-065609043长期借款-60000每股净资产最新摊薄061111499604742普通股增加0023100估值比率资本公积增加0074200PE368287492229175其他筹资现金流-261-265-21229PB394216484032现金净增加额3814993134640EVEBITDA2771932589171资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年2月24日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日内容目录1美丽田园生美医美的龙头服务商611发展历程从生美走向全健康美丽的优质连锁机构612股权结构一致行动人持股56核心团队产业经验丰富713主营业务深入医美与生美的健康与美容管理服务814财务表现业绩增速短期承压疫后盈利有望修复915募投规划扩张服务网络提升信息化水平112健康与美丽管理服务万亿赛道孕育多细分机会1321传统美容服务4000亿市场规模CR5仅071422医疗美容服务渗透率低位轻医美后起新秀1523亚健康医学服务覆盖57亿人口行业增速稳健183业务高效协同导流深耕高线打造单店标杆2031业务协同提供一站式服务体系跨越美护全生命周期2032传统美容业务之基石流量之源头2333医疗美容营运赋能打造卓越单店2734亚健康评估及干预健康美护的成长新曲线294盈利预测和投资建议3141核心假设与盈利预测3142估值分析与投资建议33风险提示34图表目录图表1公司发展历程6图表2集团股权结构示意图7图表3公司高管及主要股东人员情况8图表4公司核心业务及品牌情况概览8图表52019-2022H1年公司按服务项目划分收入单位亿元9图表62019-2022H1年公司按服务项目划分收入占比单位9图表72019-2022H1年营收归母净利润及增速单位亿元9图表82019-2022H1年毛利率归母净利率情况单位9图表92019-2022H1年销售及服务成本构成情况单位亿元10图表102019-2022H1年各项销售及服务成本占总收入比单位10图表112019-2022H1年三项费率情况10图表12各类员工成本占比总收入情况10图表132019-2022H1年存货应收账款周转情况单位天11图表142019-2021年期末现金及现金等价物情况亿元11图表15募集资金分配比情况11图表16扩张升级网络资金分配情况11图表17未来门店扩张计划单位家12图表18健康与美丽管理服务市场13图表19公司各类服务主要特点13图表202017-2030E中国传统美容服务市场规模单位亿元14图表212021年中国传统美容服务市场顶尖参与者单位亿元14图表22主要连锁美容院品牌概览14P3请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日图表23外科手术类医疗美容服务等级分类15图表24注射项目及能量仪器项目的主要服务类别16图表252021年非外科手术类医疗美容服务女性消费者人数16图表262021年非外科手术类医疗美容服务女性消费者渗透率16图表27中国非外科手术类医疗美容服务市场规模亿元17图表282020年主要国家每千人的能量仪器与注射服务项目数次17图表292021年中国非外科手术类医疗美容服务市场的顶尖市场参与者单位亿元17图表30主要医美机构情况18图表31主要亚健康评估及干预服务简介18图表322021年中国不同年龄段的亚健康人口单位百万19图表332021年亚健康评估及干预服务市场竞争格局单位亿元19图表342017-2030E中国亚健康评估及干预服务市场规模单位亿元19图表35公司打造一站式服务体系20图表36公司打造一站式服务体系21图表37数字化管理工作概览21图表382022H1公司整体员工结构22图表392022H1公司专业服务类员工结构22图表402019-2022H1客户不利反馈数目占客户人次百分比22图表412019-2022H1退款及赔偿总额和占比情况亿元22图表42美丽田园集团门店网络情况22图表432019-2022H1年直营店和加盟店收入情况22图表44日常面部及身体护理服务门店美丽田园贝黎诗主要服务项目单位元23图表452019-2022H1年各品牌直营店数量情况单位家23图表462019-2022H1年各品牌直营店收入占比单位23图表472019-2022H1年公司直营店数量变动情况单位家24图表482019-2022H1年公司加盟门店数量变动情况单位家24图表49美丽田园加盟条件24图表50传统美容服务客户到店及活跃会员情况25图表51传统美容服务活跃会员人均消费情况25图表52美丽田园直营店收入及利用率亿元25图表53贝黎诗直营店收入及利用率亿元25图表54传统美容服务门店数量单位个26图表55传统美容服务线下门店客户到店总数单位万次26图表56传统美容服务线下门店收益单位亿元26图表57传统美容服务活跃客户人均消费额单位元26图表58传统美容服务美丽田园贝黎诗单店表现26图表59美丽田园未来四年扩张计划单位亿元个27图表60贝黎诗未来四年扩张计划单位亿元个27图表61能量仪器与注射服务门店秀可儿主要服务项目单位元28图表62医疗美容服务客户到店及活跃会员情况28图表63医疗美容服务活跃会员人均消费情况28图表64截至2022H1前十大门店情况单位m2万元万元平米29图表65医疗美容服务单店表现29图表66抗衰医学服务门店研源医疗中心主要服务项目单位元30图表67抗衰医学服务客户到店以及活跃会员情况30图表68抗衰医学服务活跃会员人均消费情况30图表69亚健康评估及干预服务单店表现31P4请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日图表70公司分业务线下直营门店数预测31图表71公司分业务门店单店收入预测32图表72公司分业务收入预测百万元33图表73美丽田园可比同业估值一览截至2023年2月24日34P5请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日1美丽田园生美医美的龙头服务商11发展历程从生美走向全健康美丽的优质连锁机构美丽田园为我国健康与美丽服务行业的优质连锁机构公司首创于1993年为我国美丽与健康管理服务行业中成立最早的连锁品牌之一深耕行业三十年公司业务由传统美容逐步拓展至医疗美容与亚健康评估及干预服务已创立美丽田园贝黎诗秀可儿与研源医疗等四大品牌发展至今公司以直营加盟模式建立起国内最广泛的渠道体系已覆盖全国100座城市并建立线下门店352家至2021年公司实现营收1781亿元归母净利润193亿元按当年收入体量计算公司为我国第一大传统美容服务提供商与第四大非外科手术医疗美容服务提供商对应市场份额分别达02及06年服务客户次数超105万次直营体系下活跃会员数达774万名回顾公司近30年发展历程可划分为以下三大成长阶段生美孵化期1993-2010年立足传统美容服务开拓全国市场公司于1993年在海南开设第一家美容服务中心凭借引进德国品牌丹妮嘉产品线与创新性的会员服务体系迅速开启连锁化发展进程至1998年美丽田园总部迁至上海并于北京上海武汉深圳等各大城市开设连锁门店公司积极推动生美业务孵化与成长并于2005年成立全新中高端品牌贝黎诗进一步扩大生美行业影响力医美成长期2010-2017年背靠外部投资进入发展快车道2010年初公司开始首家提供能量仪器与注射服务门店的筹备工作首家秀可儿Cellcare门店于上海恒隆广场正式开张正式进入医疗美容服务市场至2016年公司参与中高端美容护理品牌贝黎诗的战略投资在资本助力下公司线下门店高速发展相继进入一线及新一线城市网络全健康美丽发展2018年至今健康与美丽多领域覆盖以数字化协同引流2018年公司启动线上客户关系管理平台进一步提升全平台用户体验并于同年4月在上海以研源品牌开设首家医疗中心顺利打开亚健康评估及干预服务市场至此形成传统美容医疗美容亚健康评估及干预等多领域覆盖进入全健康美丽发展时期并于全国100座城市建有直营门店177家加盟门店175家至2023年公司正式登陆港交所图表1公司发展历程资料来源公司招股说明书国盛证券研究所P6请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日12股权结构一致行动人持股56核心团队产业经验丰富多名一致行动人为控股股东合计持股比例达5577为确认集团管理决策等一致行动2022年3月公司董事长李阳李方雨连松泳牛桂芬崔元俊和苑慧敏等6名控股股东签署一致行动协议其中李方雨女士为李阳之女连松泳先生为牛桂芬之子当前一致行动人合计持股达5577其中董事长李阳持股1822其女李方雨持股2056此外IGHLCrestSailLimited两大员工激励平台合计持股达511外部股东中CITICPE旗下的的BVIXinyuMeiye持股高达3594ThrivingTeam与ZYLotHoldings分别持股300和019全资附属公司分工明确协同高效公司旗下持有上海美丽田园发展90的股权并全资拥有上海美聚其中1上海美丽田园发展主要提供生活美容服务个人形象设计服务健身服务并销售化妆品与日用品成立初期为公司全资附属公司后向公司员工激励平台上海启贝旭无偿转让其10股权2上海逸高为公司全资持有子公司主要负责货品采购化妆品销售等集团内业务3上海美聚成立于2010年是公司全资持有子公司主要业务涵盖医疗科技专业领域内的技术开发咨询转让健康咨询服务不含诊疗服务医疗设备租赁销售医疗器械美容仪器化妆品等图表2集团股权结构示意图资料来源公司招股说明书国盛证券研究所核心团队经验丰富产业背景雄厚公司董事会由两名执行董事三名非执行董事及三名独立非执行董事组成核心团队管理经验丰富产业资源雄厚公司董事会主席李阳先生曾任海南省国资办副局长海南省房地产总公司总经理及海南省开发总公司副总经理等要职具备数十年管理经验与卓越能力首席执行官及董事会副主席连松泳先生有逾10年的化妆品行业经验曾任河南整形美容医院副总经理北京曼思美医疗技术有限公司的总经理首席财务官及董事会秘书周敏女士有超过20年连锁企业财务管理投资及并购经验曾任百联集团超商事业部及联华超市财务部主管超过十年股权激励机制涵养人才维系发展创新力为激励员工持续创新推动发展公司设立IGHL及CrestSailLimited两大员工激励平台其中CrestSailLimited对应的VantageStarGlobalTrust含33名受益员工直接持股份额达3542022年3月24日公司发起新股权激励计划向12名骨干员工授予30928万股激励股份占当前已发行股份的3P7请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日图表3公司高管及主要股东人员情况姓名职位性别年龄简介李阳董事会主席男63岁2003年加入公司曾任海南省房地产总公司总经理海南省国有资产管理办公室副局长连松泳首席执行官男51岁2015年加入公司曾任河南整形美容医院副总经理北京曼思美医疗技术公司总经理翟锋非执行董事男55岁2013年加入公司曾任宝洁公司大中华区销售总裁中信产业基金投资管理部董事总经理耿嘉琦非执行董事男51岁2013年加入公司曾任北京磐茂投资管理有限公司投资总监雍禾医疗集团有限公司董事李方雨非执行董事女32岁2016年加入公司曾任集团业务经理董事目前负责集团整体管理业务及战略范铭超独立非执行董事男44岁于仲裁及机构管理拥有15年经验现任上海仲裁委员会副会长国际体育仲裁院仲裁员刘腾独立非执行董事男53岁于财务管理与投资银行拥有丰富经验曾任职于中国平安保险泰康资管汇添富资管等地江华独立非执行董事男60岁于学术及整形外科拥有逾30年经验现任上海市东方医院主任医生及教授首席财务官董事2015年加入公司有超20年连锁企业财务管理和投资并购经验曾任百联集团超商事业周敏女53岁会秘书联席秘书部联华超市财务部主管超过10年郭兆莹联席公司秘书女38岁2022年加入公司曾任上海百心安生物技术及心玮医疗科技联席公司秘书等职务资料来源公司招股说明书国盛证券研究所13主营业务深入医美与生美的健康与美容管理服务四大品牌布局健康与美容服务赛道公司已创建美丽田园贝黎诗秀可儿与研源等四大品牌切入传统美容服务医疗美容服务与亚健康评估及干预服务三个不同的领域涵盖47类健康与美丽服务项目超800个SKU跨越客户全生命周期图表4公司核心业务及品牌情况概览资料来源公司招股说明书国盛证券研究所传统美容为第一大收入来源占营收比重达58分项目看传统美容与医疗美容为主要收入来源2021年合计营收达172亿元占总营收比重达966其中传统美容服务占据生美基础大盘美丽田园与贝黎诗两大品牌提供公司传统美容服务主要包含身体护理瘦身与身体养护服务及面部服务清洁及保湿皮肤美白及皮肤抗衰服务两大类传统美容服务收入占总营收比重长期近六成2022H1收入同降88至428亿元其中美丽田园与贝黎诗分别贡献352031亿元医疗美容服务高客单价的进阶美护公司旗下秀可儿品牌创立于2011年主要提供非外科手术类医疗美容包含超声波治疗肉毒杆菌注射等注射服务与能量仪P8请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日器项目和外科手术类医疗美容包含眼周美容双眼皮成形脂肪填充等项目2019-2022H1医疗美容实现营收465564673276亿元占总营收比重约37左右亚健康评估及干预服务全方位健康管理服务公司通过研源医疗从事亚健康评估与干预服务旨在通过调节及加强顾客身体器官系统功能改善健康状况主要包括综合功能健康评估健康咨询及应用功能医学干预2019-2022H1亚健康评估及干预服务实现营收064091061031亿元占总营收比重约4-6图表52019-2022H1年公司按服务项目划分收入单位亿元图表62019-2022H1年公司按服务项目划分收入占比单位亚健康评估及干预服务医疗美容服务传统美容服务传统美容服务医疗美容服务亚健康评估及干预服务1004661344220900611880331375378375160640917014673601246556450108031406306235881047276564583487684820242810002019202020212022H12019202020212022H1资料来源公司招股说明书国盛证券研究所资料来源公司招股说明书国盛证券研究所14财务表现业绩增速短期承压疫后盈利有望修复业绩及盈利能力方面业绩增长2019-2022H1公司收入分别为14115017873亿元整体增速表现较弱主要系疫情期间线下客流萎缩与需求疲软所致其中2021年收入同增185主要系门店网络扩大及同店销售增长受疫情影响2019-2022H1期间对应归母净利润分别为14151902亿元盈利能力疫情及全国封锁影响下经营毛利率由2019年的504降至2022H1的428其中2021年传统美容业务旗下的直营店高速成长叠加高利润率医疗美容服务成长带动整体毛利率回升至468期间管理费用率优化下归母净利率整体维稳至10左右2022H1受疫情封控影响与亚健康评估及干预服务发展毛净利率分别降至428和21图表72019-2022H1年营收归母净利润及增速单位亿元图表82019-2022H1年毛利率归母净利率情况单位营收归母净利润营收yoy归母净利yoy毛利率归母净利率600200178400504466468282500150185200428150140707600400-123-20010030073-400200-60050100100109191001415-8002102-84400-1000002019202020212022H12019202020212022H1资料来源公司招股说明书国盛证券研究所资料来源公司招股说明书国盛证券研究所P9请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日成本及费用方面销售及服务成本营业费用占比超501已用产品及耗用品成本主要包括采购护理产品注射材料及其他耗用品的成本2020-2022H1已用产品及耗用品成本分别为277307125亿元占比分别为3453242972员工成本主要包括业务运营人员的工资福利及花红2020-2022H1员工成本分别为216299121亿元占比分别为2693152883折旧及摊销主要包括租赁物业及美容设备的折旧及摊销2020-2022H1折旧及摊销分别为237247128亿元占比分别为295261305图表92019-2022H1年销售及服务成本构成情况单位亿元图表102019-2022H1年各项销售及服务成本占总收入比单位运营相关开支折旧及摊销费用员工成本已用产品及耗用品运营相关开支折旧及摊销费用员工成本已用产品及耗用品10060080315001701841722840016960243030016540221231441681712200122025142174202410015813913080709544858000400442019202020212022H12019202020212022H1资料来源公司招股说明书国盛证券研究所资料来源公司招股说明书国盛证券研究所各项费用支出费控能力优化带动整体费率稳中有降1销售费用2019-2022H1公司销售费用率由198降至164呈明显下降趋势主要系传统美容服务持续赋能与业务间协同引流整体经营效率大幅提高2管理费用业务规模持续扩张与雇员报酬增加致使2020-2022H1整体管理费用率稳中有升其中2022H1管理费用率骤升主要系当期新增上市费用2437万元3研发费用2019-2022H1期间整体研发费用率由07上升至20主要系研发类员工报酬明显上升公司整体员工成本合计占比总收入约4成至2022H1业务运营销售管理研发类员工成本占总收入比重分别达16510216719图表112019-2022H1年三项费率情况图表12各类员工成本占比总收入情况250销售费用率研发费用率管理费用率业务运营员工成本占比销售类员工成本占比500管理类员工成本占比研发类员工成本占比1982282001801916916816440009149153060616715012730014213010020097102116107501002014416816507081012300002019202020212022H12019202020212022H1资料来源公司招股说明书国盛证券研究所资料来源公司招股说明书国盛证券研究所经营指标方面存货应收周转均有所加快2019-2022H1存货周转天数分别为39132431346天其中2019-2021年呈下降趋势主要由于存货控制受稳定市场需求推动而得到改善2022H1在疫情冲击下有所上升此外公司自2020年以来采用系统实施严格的库存控制措施应收款项周转天数分别为104817079天主要因公司建立P10请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日信贷控制部门降低信贷风险并保持对未偿付应收款项的控制现金流情况良好2019-2022H1经营活动现金流分别为463681670129亿元投资活动现金流分别为-257-369-385173亿元主要系购买物业机器及设备所致现金及现金等价物分别为105144157150亿元可为业务经营及扩张提供保证图表132019-2022H1年存货应收账款周转情况单位天图表142019-2021年期末现金及现金等价物情况亿元存货周转天数应收账款周转天数经营活动现金流投资活动现金流年末现金及现金等价物500468006816704503916004004633503243134003001571731502001051441292502000002019202020212022H1150104-20010081779-257-40050-369-38500-6002019202020212022H1资料来源公司招股说明书国盛证券研究所资料来源公司招股说明书国盛证券研究所15募投规划扩张服务网络提升信息化水平募集总额达387亿港元多方面主力公司发展美丽田园本次以1932港元的价格进行股份发售预计募集资金总额将达到387亿港元将运用于扩张升级服务网络战略并购加盟店提升数字化能力等多个用途从而实现公司整体的发展其中公司募集资金主要用途包括扩张升级服务网络1传统美容服务拟进一步拓展网络计划于2023-2026年分别增设25303030家门店2医疗美容服务拟重点在已设立传统美容服务的新一线城市升级医学美容服务2023-2026年在新一线城市增设4662家门店2023-2025年每年升级3家现有门店在北京及上海各建立一家旗舰美容及抗衰服务中心图表15募集资金分配比情况图表16扩张升级网络资金分配情况99扩张升级服务网络183123传统美容服务战略并购加盟店102医疗美容服务547676269提升数字化能力亚健康评估及干预服务一般企业用途资料来源公司招股说明书国盛证券研究所资料来源公司招股说明书国盛证券研究所战略并购加盟店公司计划分别在2023-2026年收购8866家加盟店铺目前公P11请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日司对于收购的主要考量标准在于1处于发展阶段2所处城市位于一线且在设有加盟店的所有城市中GDP排名前103服务超过800名活跃会员4近期年度收益超过1000万通过收购加盟店将可以进一步与公司直营店网络产生协同效应提升整体收益图表17未来门店扩张计划单位家增设门店收购加盟店新一线城市增设门店升级门店3530303030252520151088666645333202023202420252026资料来源公司招股说明书国盛证券研究所引进新技术新设备新产品扩大服务组合满足多样化需求1传统美容服务公司计划与欧洲的专业医疗机构合作引进专业护肤设备2医疗美容服务持续关注并引入新材料如胶原蛋白加强与行业领先生物科技公司的合作同时升级现有的能量仪器与注射项目的技术3亚健康评估与干预服务公司将继续通过优化技术加强技术专利的研发及扩展提供服务范围提高抗衰医学服务能力提升数字化能力未来进一步开发公司自有数字系统包括但不限于门店网络管理系统微信营销系统医疗美容诊所营连系统顾客数据分析平台系统开发框架等通过数字平台的发展将会进一步提升客户的使用体验同时精简日常运营提高公司整体的运营效率P12请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日2健康与美丽管理服务万亿赛道孕育多细分机会万亿赛道守护美丽与健康公司自成立伊始即专注提供协助消费者维持和改善外形与身体健康的一系列广泛服务主要包括传统美容医疗美容健康管理服务等据公司招股书数据测算至2021年我国美丽与健康管理服务市场整体规模已达124万亿元其中传统美容非外科手术类医疗美容健康管理服务等细分赛道规模分别达403297797亿元当前我国居民可支配收入日益增加与中产阶级群体日益壮大推动美与健康行业需求上升消费升级驱动下健康与护理意识的日渐提升也有效助推未来行业的持续成长图表18健康与美丽管理服务市场资料来源公司招股说明书国盛证券研究所图表19公司各类服务主要特点美容服务健康管理服务医疗美容服务服务类别传统美容服务亚健康评估及干预服务非外科手术类医疗美容服务外科手术类医疗美容服务治疗范围人体浅层组织一般限于皮肤皮下组织及表浅肌肉器官系统运用各种形式能量进行浅层治疗如激光射频强脉冲光静脉注射腔内灌注整体物理医疗干预不涉及面部及身体美容手术透明质酸填充物及A型肉毒杆治疗等方式进行的功能医学菌素等浅层美容注射对维持消费者皮肤状加强对维持及或改善消费者皮肤状提升消化能力激素平衡肠道服务功效消费者外观变化明显况效果温和况的效果菌群平衡等身体器官状况加强面膜乳液及精能量仪器美容器械如热断层扫描成像系统热使用的主要产品华等护肤品Fotona4D系统热玛吉射频系疗系统等器官系统功能外科手术类器械或器械身体及面部护统等评估或干预的功能设备理器械美容注射剂药物如还原型谷胱甘肽医疗从业人员不涉及美容皮肤科医生美容外科医生内科医生涉及医疗部门不涉及美容皮肤科美容外科内科资料来源公司招股说明书国盛证券研究所P13请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日21传统美容服务4000亿市场规模CR5仅07传统美容服务覆盖155亿人口市场规模超4000亿元传统美容服务主要包括身体护理服务纤体及身体养护服务及面部服务清洁及保湿皮肤美白及皮肤年轻化服务两部分可有效缓解皮肤与身体状况护理效果温和具备高复购率与用户粘性主要消费群体面向31-50岁之间的城市女性单次服务客单价可达400-1500元据公司招股说明书数据显示至2021年我国接受传统美容服务的人数已达155亿人预期在消费升级与美护意识提升等趋势下至2030年覆盖用户可达198亿人期间CAGR达28对应终端市场规模有望由4032亿元提升至6402亿元期间CAGR达53图表202017-2030E中国传统美容服务市场规模单位亿元图表212021年中国传统美容服务市场顶尖参与者单位亿元市场规模yoy2021年收入市场份额2017-2021CAGR4070002021-2030CAGR531510039020260001089100250007566750240005010101053330004013-5354200023110111000-100000-15美丽田园奈瑞儿思妍丽尊雅实业Laboratoire2017201920212023E2025E2027E2029EFillmed资料来源公司招股说明书国盛证券研究所资料来源公司招股说明书国盛证券研究所市场格局高度分散专业化与差异化为行业发展趋势传统美容服务以日常面部与身体服务为主于NMPA国家药监局获批进度与商业化速度较快但受产品与服务标准化资金门槛与人才短缺等限制行业竞争者多以小而散等形式为主整体格局高度分散按2021年直营体系收入计算我国传统美容服务市场CR5合计不足10其中美丽田园以911亿收入与02的市占率位居我国传统美容服务市场份额第一未来行业有望超专业化与差异化趋势发展向更高质量与执业标准靠拢公司有望以技术优势品牌知名度与顾客资源等优势快速扩张在高度分散的格局中实现行业整合图表22主要连锁美容院品牌概览品牌创立时间品牌简介机构数量直营占比收入市占率1993年在海南省创立引进德国丹妮嘉公司美容院线旗下包括美容连锁品牌美丽田园和贝黎诗轻医美1993年3525091002机构品牌秀可儿和抗衰医学服务品牌研源医疗中心坚持直营专注于美颜美养痛症调理二大方向护理2007年服务具有国际化特色包括德国Kneipp法国Phyts意400近5067502大利芦微雅和中国特色护理服务旗下拥有众多护肤品品牌同名子品牌SIYANLI法国海1998年洋品牌THALGO代蔑儿香董品牌DELAROM黛蕊欧等150近6053301以及自主医美机构BIOYAYA一家创立于1999年的私营美容服务集团总部位于中国1999年20家直营35401上海市主要提供传统美容服务1978年由MichelTordjman博士创建于法国将法式优1978年雅美学与医学科技融合创造了富含50多种活性成分的16家直营31101专利复合物NCTF2017年进军中国市P14请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日1989年在台湾创立1997年进入大陆市场2013于台湾1989年上市旗下包括美容连锁品牌克丽提娜高端医美机4961不足5构雅朴丽德美甲美睫品牌RnD1972年在台湾创立1992年进入中国大陆2002年于1972年香港上市美容院服务涵盖美甲美睫美容美体的一1000加盟为主站式美容SPA旗下有北京嘉韵医疗美容诊所1999年于成都创立为美丽一生集团旗下品牌集研产1999年600加盟为主售服务培训教育一体的大型专业美容美体连锁机构2001年在大连创立致力于投资管理中高端美容会所的2001年大型直营连锁企业并联合海外多地研发机构和供应商300加盟为主结合中国养生理论开发出内外兼美的健康理念资料来源公司招股说明书公司官网国盛证券研究所22医疗美容服务渗透率低位轻医美后起新秀医疗美容服务旨在维持或改善人外观的医学服务医疗美容服务可针对求美者面部与身体各部分进行并根据手术类型可分为外科手术类和非外科手术类服务外科手术类医美服务外科手术类医疗美容服务即由持牌医生进行的为改变嘴部鼻子面部轮廓或外观的整形手术由于手术涉及局部或全身麻醉与皮肤切口整体操作过程复杂且具备一定风险客户术后恢复期约1-6月时间参考医疗美容项目分级管理目录外科手术类医疗美容服务可按难度复杂程度及风险分为四个等级其中美丽田园主要提供眼周美容项目双眼皮成形脂肪填充服务及抽脂等一级项目手术图表23外科手术类医疗美容服务等级分类简介手术示例机构一级外科手术类医疗美容项目为风险最低操作过程不复杂的美容项重睑成形术眉提升术吸脂量小于一级项目诊所门诊部医院目毋须全身麻醉如静脉全身麻醉气管插管全身麻醉及复合麻醉1000毫升的脂肪抽吸术等二级外科手术类医疗美容项目为具有一定风险操作过程有一定复杂度隆乳术及鼻综合整形术吸脂量介乎二级项目门诊部医院的美容项目需要使用硬膜外腔阻滞麻醉或静脉全身麻醉1000毫升至2000毫升的脂肪抽吸术等三级外科手术类医疗美容项目为手术风险大操作复杂的美容项目需吸脂量介乎2000毫升至5000毫升的脂三级项目医院要使用气管插管全身麻醉及术前备血肪抽吸术等四级外科手术类医疗美容项目为所有外科美容项目中风险最高操作过四级项目颧骨降低术等医院程最复杂的美容项目资料来源公司招股说明书医疗美容项目分级管理目录弗若斯特沙利文分析国盛证券研究所非外科手术类医美服务可分为能量仪器项目及注射项目两大类其中能量仪器项目采用借助激光射频强脉冲光超声波等各种能量的设备进行痤疮色素治疗嫩肤紧肤等皮肤护理与塑形功效注射项目则采取如A型肉毒杆菌素胶原蛋白及透明质酸皮肤填充物等材料对面部或身体组织进行极低侵入度的美容方式非外科手术类医美服务通常需要定期接受服务以维持最佳疗效具备高客户粘性极低侵入性与组织损伤具备更低风险其中透明质酸注射光子嫩肤皮秒激光热玛吉等项目在轻医美用户中备受青睐P15请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日图表24注射项目及能量仪器项目的主要服务类别注射项目作用部位功效通过微量注射或利用真空负压技术将透明质酸等活性物质注射至真皮及表皮的交界处旨在为皮肤保湿补水收中胚层疗法面部缩毛孔改善肤色淡化细微皱纹皮肤填充面部身体玻尿酸为面部塑形及除皱的材料胶原蛋白补充皮肤的自然胶原蛋白肉毒杆菌素注射面部身体用于除皱瘦脸及减肥用途能量仪器项目作用部位功效LED光疗杀灭导致粉刺的细菌用途脉冲光面部强脉冲光光子嫩肤利用广谱光减轻斑点尝试促进胶原蛋白增生皮秒激光使用皮秒级脉宽的激光可准确地爆破色素组织或纹身旨在减少色素沉着及美白肤色激光面部身体Q-Switch激光使用纳秒级脉宽的激光可准确地爆破色素组织或纹身具有更强选择性光热作用Fotona4D使用多波长激光系统目的是使皮肤更紧致减少皱纹提高弹性热玛吉利用射频通过热能使胶原蛋白变性及收缩从而激活自我修复过程促进胶原蛋白增生射频面部身体热拉提利用射频能量到达表皮真皮及浅层肌肉腱膜系统旨在收紧皮肤中的胶原蛋白射频微针疗法使用微针及射频波使脸部皮肤神采焕发超声波面部身体旨在促进胶原蛋白的产生或减少脂肪细胞数量冷冻溶脂术面部身体利用低温以达到减少身体若干部位的脂肪沉积的目的肌肉电刺激面部身体利用电脉冲就身体塑形目的激发肌肉收缩资料来源公司招股说明书弗若斯特沙利文分析国盛证券研究所用户画像女性占比高达726年均花费可高达2万元美丽田园招股说明书数据显示670的非外科手术类医疗美容服务顾客居住于一线及新一线城约726的消费用户为女性顾客其中760的年龄在21至40岁之间该客群具备强购买力与美容需求平均每年花费达6000-20000元分项目看能量仪器项目客单价约4000-20000元其中中高端客群单价可达9000-20000元注射项目客单价约2000元-10000元中高端客群单价可达4000-10000元用户人数达2030万渗透率仍有广阔提升空间从总量看至2021年我国接受非外科手术类医疗美容服务的人数已达2030万人2017-2021年间CAGR达357预期至2030年有望达6720万人期间CAGR达142但从渗透率角度而言我国对于海外地区仍有较大差距2020年韩国每千人非外科手术医美项目为507次美国为305次同期我国仅161次分年龄段看在主流女性消费者群体中我国21-30岁女性非外科手术类医美服务渗透率达73在31-40岁及41-50岁女性渗透率仅48和15图表252021年非外科手术类医疗美容服务女性消费者人数图表262021年非外科手术类医疗美容服务女性消费者渗透率0087300721100620岁4821-30岁113900531-40岁00441-50岁00350岁00215113700101020岁21-30岁31-40岁41-50岁50岁资料来源公司招股说明书中国国家统计局专家访谈国盛证券研资料来源公司招股说明书中国国家统计局专家访谈国盛证券研究所究所P16请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日轻医美市场强劲增长美中诞生新千亿市场按收入计至2021年我国非外科手术类医疗美容市场规模已达977亿元2017-2021年间CAGR达249有望在人均消费水平提升科技发展与材料创新以及美护意识提升等趋势下2030年达4157亿元期间CAGR达175竞争格局高度分散进入壁垒相对较高当前我国非外科手术类医美服务市场的主要参与者为公营及私营医院连锁及独立医美机构由于终端机构发展初期投入成本高运营期具备高销售费用等限制机构格局仍以小而散为主据弗若斯特沙利文数据显示按收入计算2021年我国非外科手术类医美服务市场CR5达65竞争格局高度分散其中美丽田园以587亿元06的市占率位居国内市场第四名图表27中国非外科手术类医疗美容服务市场规模亿元图表282020年主要国家每千人的能量仪器与注射服务项目数次2021年市场规模yoy6050002017-2021CAGR249355072021-2030CAGR17530504000254030003052030217200015201691611010005100002017201920212023E2025E2027E2029E韩国美国日本巴西中国资料来源公司招股说明书中国卫生健康统计年鉴中国整形美资料来源公司招股说明书国际美容整形外科学会美国美容整形外科学容协会年报专家访谈弗若斯特沙利文分析国盛证券研究所会世界银行弗若斯特沙利文国盛证券研究所图表292021年中国非外科手术类医疗美容服务市场的顶尖市场参与者单位亿元机构公司背景收益市场份额一家于1999年创立的私营美容服务集团总部位于中国上海市其主要提供非外科手术类医疗美莱医疗美容医院集团32433美容服务及外科手术类医疗美容服务一家于2009年创立的私营美容服务集团总部位于中国上海市其专长为外科手术类医疗美容艺星医疗美容集团11712服务同时亦提供非外科手术类医疗美容服务北京伊美尔医疗科技集团一家于1997年创立的私营美容服务集团总部位于中国北京市其主要提供非外科手术类医疗9109股份公司美容服务及外科手术类医疗美容服务美丽田园5906一家于1997年创立的公众美容服务集团总部位于中国深圳市并于2019年在纳斯达克上市医美国际控股集团公司3303其主要提供非外科手术类医疗美容服务外科手术类医疗美容服务及医疗保健服务资料来源公司招股说明书年报专家访谈弗若斯特沙利文分析国盛证券研究所轻医美加速渗透中小型私立机构占比80非手术类轻医美项目对医生依赖程度较低机构更易实现标准化和集中管理可扩展性强根据弗若斯特沙利文数据2021年在医美市场中非手术类服务量占比约79根据头豹研究院我国医美机构数量超95万家但合法合规机构仅11万余家据2021医美行业白皮书2019-2021年非手术用户占比从726持续提升至831机构类型分布方面中小型私立门诊部和诊所中小型私立医院公立医院美容科室大型连锁医美医院占比分别为711586P17请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日图表30主要医美机构情况机构机构类型成立时间机构数渠道分布上市情况美莱医院门诊部199936全国一二线城市否联合丽格医院门诊部诊所201260集中在省会北京13家否华韩整形医院门诊部200526北京成都长沙青岛南京等新三板艺星医院门诊部200924集中在一线及省会城市否秀可儿门诊部201118集中在一线和新一线城市美丽田园旗下港股上市鹏爱医院门诊部诊所200515南方以深圳为核心纳斯达克上市医美国际伊美尔医院门诊部19979以北京为核心向北方城市辐射否医思健康诊所2005154内地及香港澳门港股晶肤医美医院门诊部诊所201120成都西安咸阳长沙重庆等A股朗姿股份旗下丽都整形医院门诊部2009集中在一线及省会城市退市瑞丽医美医院门诊部20084杭州2家瑞安芜湖各1家港股资料来源头豹研究院公司公告公司官网国盛证券研究所23亚健康医学服务覆盖57亿人口行业增速稳健亚健康评估及干预服务通过调节及加强顾客身体器官系统功能的医疗服务亚健康评估及干预服务包括综合功能健康评估健康咨询以及应用功能医学的干预其中功能健康评估包括热断层扫描成像系统评估生物电阻抗分析自主神经系统评估血管功能检测及代谢系统风险评估等健康干预包括功能医学治疗如激素调节胃肠环境修复及肝脏解毒等当前部分评估及干预方法已于临床研究评估或纳入不同领域专家共识图表31主要亚健康评估及干预服务简介主要亚健康医学评估功效热断层扫描成像系统自身免疫性疾病等系统疾病及健康状况相关的特定热信号可被热断层扫描成像系统识别并用于评估失调症及风险生物电阻抗分析生物电阻抗分析为一种评估身体成分的方法特别是体脂及肌肉密度弱电流会流过身体然后测量电压以计算身体电阻自主神经系统评估自主神经系统评估为基于心率变异性监测R-R间隔逐搏血压及脉搏波血管功能检测通过评估脉波传播速率及踝肱指数进行血管功能的定量及非侵入性评估代谢系统风险评估根据晚期糖基化终末产物的荧光特征其可于皮肤进行非侵入式测量反映代谢紊乱主要亚健康医学干预方法功效激素调节中年女性开始面对激素失衡导致皮肤失去弹性骨质收缩情绪低落等激素调节结合了食物补充品及生活方式管理肠胃环境修复医生及营养师拟通过定制个人化营养计划及治疗充分提升肠胃健康包括益生菌补充品菌群移植及肠道水疗肝脏解毒肝脏解毒结合食物补充品及静脉注射直接为身体提供胺基酸谷胱甘肽及其他营养旨在复原及改善肝脏功能高温热疗高温热疗利用较高温度促进新陈代谢纾缓神经及肌肉痛楚资料来源公司招股说明书弗若斯特沙利文分析国盛证券研究所亚健康人口体量庞大健康管理服务空间广阔亚健康评估及干预服务客户主要为寻求健康检查咨询及疾病预防的中年客户以及受亚健康症状影响的市民由精神压力疾病困扰身体功能异常所致的亚健康状态在我国人口中占比庞大据公司招股说明书数据2021年我国亚健康人口已达568亿人其中25-55岁人群中超50处于亚健康状态预计至2030年我国亚健康人口或达581亿人当前中年人占据亚健康人口主体于亚健康评估与干预服务的人均年支出在1万-20万元之间P18请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日图表322021年中国不同年龄段的亚健康人口单位百万图表332021年亚健康评估及干预服务市场竞争格局单位亿元亚健康人口亚健康率营业收入市场份额911660070710571560914606688124425057133133840460851530363833310613411475202193040807210123321802041351000018-25岁25-35岁35-45岁45-55岁55-65岁65岁一龄医院细胞治疗施为必医疗中旭医学华夏源资料来源公司招股说明书中国卫生健康统计年鉴弗若斯特沙利资料来源公司招股说明书弗若斯特沙利文分析国盛证券研究所文国盛证券研究所亚健康评估及干预服务市场规模达70亿元未来成长潜力丰厚据弗若斯特沙利文数据统计至2021年我国亚健康评估市场规模达70亿元预计至2030年有望达290亿元期间CAGR为171按收入体量计算至2021年一龄医院上海细胞治疗施为必中旭医学华夏源细胞工程等私营医院集团占据行业地位前五CR5合计达242当前美丽田园于亚健康服务的市场份额仅09未来有望在其业务协同引流目标客群拓宽服务项目专业化及定制化等驱动下持续成长图表342017-2030E中国亚健康评估及干预服务市场规模单位亿元抗衰医学服务市场规模yoy300302502520020150151001050500201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E资料来源公司招股说明书中国卫生健康统计年鉴弗若斯特沙利文国盛证券研究所P19请仔细阅读本报告末页声明2023年02月25日3业务高效协同导流深耕高线打造单店标杆公司作为美与健康服务机构龙头多年品牌打造与终端营运造就以下数项成长亮点一站式业务协同三条业务主线跨越用户全生命周期涵盖服务项目47类SKU超800不同项目之间可形成协同效应与相互引流精细化营运管理打造数字化能力赋能业务运营精细化培训体系有效培养专业服务人员团队高度重视用户口碑与品牌打造持续构筑中长期发展优势高线城市渠道铺设以直营及加盟高效扩张门店网络覆盖全国高线级城市当前已于全国100城市开设直营门店177家加盟门店155家优秀单店打板标杆精细化运营辅助客源导流秀可儿等优秀单店平均年收入超3000万元我们测算单店坪效近5万元平米净利率约25-3031业务协同提供一站式服务体系跨越美护全生命周期主打一站式健康与美丽管理服务公司业务领域包含传统美容服务医疗美容服务亚健康评估及干预服务实现对于顾客美护生命周期全覆盖凭借先进的数字化平台技术以及出色的员工培养体系向顾客提供高质量的一站式服务截至2022年4月共涵盖47类服务项目超过800个SKU不同项目之间可形成协同效应共同提升客单及留存日常护理业务活跃会员数为76万导流至轻医美及抗衰部分业务的活跃会员占比约217良好的业务导流效果使得公司销售费率与轻医美机构相比显著较低2020-2021年公司销售费率仅为180168图表35公司打造一站式服务体系资料来源公司招股说明书国盛证券研究所P20请仔细阅读本报告末页声明