核心观点：央行对国内经济修复的信心继续增强，通胀担忧有所弱化，首要目标仍然锚定稳增长。随着防控优化等前期政策渐次落地显效，经济增长的韧性逐渐增强，货币政策加码发力的紧迫性继续降低，逐渐进入观察期，更多是推动现有政策加快落地显效，对重点领域和薄弱环节进行定向精准支持。同时，在经济企稳复苏初期，货币政策退出的可能性较低，4月降准概率进一步走低但仍有可能，关注政策向通过低息结构政策投放流动性的转变。
　　经济增长：货币政策仍然锚定稳增长，国内通胀压力暂未显现。
　　央行对海外经济体潜在风险的担忧缓和，对国内经济修复的信心继续增强。海外方面，将“潜在风险值得高度警惕”修改为“关注其对全球经济增长等带来的影响”。国内方面，四季度报告仍然认为国内经济恢复的基础尚不牢固，但是增添了更多积极因素的描述，表现出对国内经济修复的信心明显增强。
　　央行对于国内潜在通胀压力继续保持关注，但是担忧的程度有所降低。我们预计，今年通胀形势虽有趋势性回升，但总体相对温和，对货币政策操作的约束有限，在相机抉择的决策机制下，政策的实施力度更多取决于经济修复速率，通胀压力的显现更多体现在经济企稳后的下半年。
　　货币政策：进入观察窗口期，结构工具挑大梁，总量工具等等看。
　　四季度报告中删去了“加大稳健货币政策实施力度”，修改为“稳健的货币政策要精准有力”；并添加了“保持信贷总量有效增长”，将“保持货币供应量和社会融资规模合理增长”，恢复为“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”。货币政策加码发力的紧迫性有所降低，更多是推动现有政策加快落地显效，以及对重点领域和薄弱环节进行定向精准支持，但在经济企稳复苏初期，货币政策退出的可能性较低。
　　流动性：流动性收敛而非收紧，关注4月降准的可能性。
　　报告中恢复“引导市场利率围绕政策利率波动”的表述，表明节后资金利率向政策利率的回归，可能是央行有意为之。同时，考虑到宽信用的趋势尚不稳健，流动性并不具备收紧的基础，在“两会”确定赤字率和专项债券新增额度后，4月开始政府债券融资规模有望再度冲高，叠加4月是传统缴税大月，也将对流动性形势产生明显扰动，4月是存款准备金率再度调降的重要窗口期。
　　房地产：政策意在托而不举，保交楼和存量房贷利率是两个关键。
　　四季度报告中增加了“扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，改善优质头部房企资产负债状况”。考虑到当前房地产链条仍未出现明显企稳信号，针对企业端和居民端的融资政策仍有做出积极调整的必要，保交楼和存量房贷利率是两个关键。
　　汇率：人民币汇率温和修复，美元兑人民币波动中枢有望下行至6.8以内。
　　四季度报告中提及“增强人民币汇率弹性，加强预期管理引导企业和金融机构坚持“风险中性”理念…保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。考虑到欧美央行加息节奏正在放缓，叠加我国出口增速趋势性下行，预计美元兑人民币中间价有望在修复至6.8以内后维持震荡，并随着国内经济的进一步修复和海外扰动的走弱，中间价震荡中枢有望进一步下移至6.6。
　　风险提示：新冠二次感染高峰超出预期，国内通胀超预期。
　　

研究报告全文：2023年2月26日总量研究如何看待货币发力增量空间2022年四季度货币政策执行报告点评兼光大宏观周报2023-02-26要点核心观点央行对国内经济修复的信心继续增强通胀担忧有所弱化首要目作者标仍然锚定稳增长随着防控优化等前期政策渐次落地显效经济增长的韧性分析师高瑞东逐渐增强货币政策加码发力的紧迫性继续降低逐渐进入观察期更多是推执业证书编号S0930520120002动现有政策加快落地显效对重点领域和薄弱环节进行定向精准支持同时010-56513108在经济企稳复苏初期货币政策退出的可能性较低4月降准概率进一步走低gaoruidongebscncom但仍有可能关注政策向通过低息结构政策投放流动性的转变分析师刘文豪执业证书编号S0930521070004经济增长货币政策仍然锚定稳增长国内通胀压力暂未显现021-52523802央行对海外经济体潜在风险的担忧缓和对国内经济修复的信心继续增强海liuwhebscncom外方面将潜在风险值得高度警惕修改为关注其对全球经济增长等带来相关研报的影响国内方面四季度报告仍然认为国内经济恢复的基础尚不牢固但YCC日本银行与金融市场的对决流动性是增添了更多积极因素的描述表现出对国内经济修复的信心明显增强洞见系列十二2023-01-18央行对于国内潜在通胀压力继续保持关注但是担忧的程度有所降低我们预欧债危机20市场在担忧什么流动性洞计今年通胀形势虽有趋势性回升但总体相对温和对货币政策操作的约束见系列十一2022-11-07有限在相机抉择的决策机制下政策的实施力度更多取决于经济修复速率美元指数何时有望见顶光大宏观周报通胀压力的显现更多体现在经济企稳后的下半年2022-09-25货币政策进入观察窗口期结构工具挑大梁总量工具等等看人民币汇率急贬未来怎么走流动性洞见系列十2022-09-05四季度报告中删去了加大稳健货币政策实施力度修改为稳健的货币政策要精准有力并添加了保持信贷总量有效增长将保持货币供应量超常态的资金利率还能维持多久流动性洞见系列九2022-08-18和社会融资规模合理增长恢复为保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配货币政策加码发力的紧迫性有所降低更多是推动LPR下行空间多少投资回报率的视角流动性洞见系列八2022-06-30现有政策加快落地显效以及对重点领域和薄弱环节进行定向精准支持但在经济企稳复苏初期货币政策退出的可能性较低房地产的涟漪效应经济增长融资与就业流动性洞见系列七2022-05-22流动性流动性收敛而非收紧关注4月降准的可能性中美利差倒挂人民币汇率怎么走流动报告中恢复引导市场利率围绕政策利率波动的表述表明节后资金利率向性洞见系列六2022-04-11政策利率的回归可能是央行有意为之同时考虑到宽信用的趋势尚不稳如何宽信用空间方向节奏流动性洞健流动性并不具备收紧的基础在两会确定赤字率和专项债券新增额度见系列五2022-03-31后4月开始政府债券融资规模有望再度冲高叠加4月是传统缴税大月也区域失衡上篇资金往哪里流淌流动性洞将对流动性形势产生明显扰动4月是存款准备金率再度调降的重要窗口期见系列四2022-01-25房地产政策意在托而不举保交楼和存量房贷利率是两个关键当我们谈及流动性的时候我们在说什么流动性洞见系列三2021-12-23四季度报告中增加了扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需求推动行业重组并购改善优质头部房企资产负债状况考虑人民币汇率见顶了吗流动性洞见系列二2021-12-06到当前房地产链条仍未出现明显企稳信号针对企业端和居民端的融资政策仍有做出积极调整的必要保交楼和存量房贷利率是两个关键周期不止宽松不息光大宏观周报2021-12-05汇率人民币汇率温和修复美元兑人民币波动中枢有望下行至68以内美国货币政策外溢的三重预期差流动性洞四季度报告中提及增强人民币汇率弹性加强预期管理引导企业和金融机构见系列一2021-11-21坚持风险中性理念保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定考虑到欧美央行加息节奏正在放缓叠加我国出口增速趋势性下行预计美元兑人民币中间价有望在修复至68以内后维持震荡并随着国内经济的进一步修复和海外扰动的走弱中间价震荡中枢有望进一步下移至66风险提示新冠二次感染高峰超出预期国内通胀超预期敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录一如何看待货币发力的增量空间5二海外观察921金融与流动性数据各国国债收益率多数上行922全球市场全球股市多数下跌大宗商品涨跌分化1023央行观察美联储纪要释放继续加息信号韩国央行暂停加息土耳其央行开始降息1124海外政策俄罗斯总统普京发表国情咨文俄罗斯总统普京会见王毅12三国内观察1231上游原油铜价环比下跌1232中游水泥价格环比跌幅收窄螺纹钢价格环比上涨1333下游商品房成交面积大幅回升猪价菜价水果价格趋势分化1334流动性货币市场利率分化国债利率普遍上行1435国内政策证监会启动不动产私募投资基金试点工作中共中央政治局强调加强基础研究15四下周财经日历15五风险提示15敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济图目录图1资金利率中枢年后已回归至政策利率7图24月是调降存款准备金率的合意时间窗口政府融资节奏7图3按揭贷款利率与理财预期收益差驱使按揭贷早偿9图4新增按揭贷款利率大于低于存量按揭贷款利率9图5美国10年期国债实际利率上行通胀预期上行10图6英法国债收益率同步上行10图7美国10y-2y国债收益率利差小幅收窄10图8美国投资级企业债利差收窄10图9A股上涨海外股市普跌11图10大宗商品价格涨跌分化11图11原油价格环比下跌12图12铜价环比下跌库存同比下降12图13螺纹钢价格环比涨幅收窄库存同比上升13图14水泥价格指数环比跌幅收窄13图15商品房成交面积大幅回升13图16土地成交面积大幅回升13图17猪肉价格下跌蔬菜水果价格上涨14图18乘用车日均零售销量同比下跌14图19货币市场利率表现分化14图20国债利率普遍上行14敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济表目录表1美欧日央行官员表态11表2下周全球经济数据热点15敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济一如何看待货币发力的增量空间2月24日中国人民银行发布2022年四季度货币政策执行报告经济增长货币政策仍然锚定稳增长国内通胀压力暂未显现四季度报告中人民银行对海外经济体潜在风险的担忧有所缓和对国内经济修复的信心明显增强海外方面四季度报告删去了对地缘政治冲突疫情蔓延和能源食品危机等诸多因素扰动的担忧仅仅保留了对加息潮的累积效应的关注并将潜在风险值得高度警惕修改为需关注其加息潮的累积效应对全球经济增长资本流动市场运行等带来的影响主要的风险则集中于海外高通胀回落的幅度和速度存在不确定性以及由此带来的经济下行风险国内方面四季度报告对国内经济的定调由三季度的国内经济恢复发展的基础还不牢固修改为我国经济运行有望总体回升经济循环将更为顺畅国内经济恢复的基础尚不牢固虽然四季度报告仍然认为国内经济恢复的基础尚不牢固但是添加了更多积极因素的描述表现出对国内经济修复的信心明显增强通胀反弹的潜在风险依然是人民银行最为警惕的制约因素人民银行对于国内潜在通胀压力继续保持关注但是担忧的程度明显降低三季度报告中提出高度重视未来通胀升温的潜在可能性特别是需求侧的变化而四季度报告则将其修改为预计通胀水平总体保持温和也要警惕未来通胀反弹压力短期看通胀压力总体可控有效需求不足仍是主要矛盾通胀反弹的风险主要来源于三个方面一是疫情防控优化后消费动能可能逐步升温二是企业加快复工满产劳动力市场加速回暖可能对未来工资变化产生影响三是海外高通胀也可能通过生产流通等环节向国内传导我们预计今年通胀形势虽有趋势性回升但总体相对温和对货币政策操作的约束有限在相机抉择的决策机制下政策的实施力度更多取决于经济修复速率鉴于通胀的输入性因素和猪周期均已进入下行阶段消费者通胀形势主要取决于消费需求变化在疫情冲击消退和超额储蓄的双重支撑下今年居民消费需求大概率趋势性回暖参考海外经验来看居民消费的修复斜率和高度可能较为有限对消费者通胀的驱动幅度有限但仍需对消费超预期修复以及由此推动的通胀超调保持警惕货币政策进入观察窗口期结构工具挑大梁总量工具等等看四季度报告中人民银行对于国内经济修复的信心增强意味着货币政策加码发力的紧迫性有所降低更多是推动现有政策加快落地显效以及对重点领域和薄弱环节进行定向精准支持但在经济企稳复苏初期货币政策退出的可能性较低因而四季度报告中删去了加大稳健货币政策实施力度转而修改为稳健的货币政策要精准有力并首次添加了保持信贷总量有效增长将保持货币供应量和社会融资规模合理增长恢复为保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配2022年四季度以来随着疫情防控政策的持续优化新冠感染者在2022年12月至今年1月逐步达峰和过峰新冠疫情对生产经营和消费等环节的扰动逐步淡化同时央行等部委针对房地产链条也推出了信贷政策引导敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济首套住房贷款利率政策动态调整机制等多项政策措施进一步稳住房地产链融资国内经济修复的基础进一步增强1月融资开门红紧贴预期上沿经济修复的基础虽然有所增强但结构上仍然存在着一些不确定性因素一是房地产链条仍未出现改善迹象1月30个大中城市商品房成交面积仅871万平方米较2019年至2022年同期均值减少512万平方米1月居民部门中长期新增贷款2231亿元较去年同期萎缩5193亿元表明居民部门的购房预期仍然低迷二是中小企业制造业景气度依然处于荣枯线以下2020年至2022年疫情期间中小型企业由于经营地域领域以及现金储备等因素受到的冲击明显高于大型企业疫情防控放开后大型企业制造业PMI迅速回归至荣枯线以上但中小型企业PMI仍位于荣枯线以下对于经营面临暂时性困难的中小型企业仍需定向政策支持三是2022年四季度以来的新增融资具有明显的政策驱动特征企业和居民部门的内生融资需求仍未明显改善在经济修复基础边际改善但经济结构仍冷热不均的背景下总量型货币政策工具进一步加码发力的紧迫性已经有所降低但对于国计民生的重点领域和薄弱环节仍需结构性货币政策工具定向精准支持一则结构性政策工具仍将是货币政策的主要发力点精准支持重点领域和薄弱环节2022年人民银行通过新设立或者增加额度的方式投放再贷款额度超过6400亿元对科技创新煤炭清洁高效利用设备更新改造等国民经济的重点领域以及普惠养老小微企业和房地产等薄弱环节进行了重点支持四季度执行报告再次明确要结构性货币政策工具聚焦重点合理适度有进有退引导金融机构加强对普惠金融科技创新绿色发展等领域的金融服务推动消费有力复苏增强经济增长潜能因而货币政策有望积极发挥结构性货币政策工具的作用新设立或者增加相关再贷款额度继续对国民经济的重点领域和薄弱环节进行定向支持二则用好政策性开发性金融工具重点发力支持和带动基础设施建设2022年6月以来国常会先后调增政策性银行信贷额度8000亿元并新增设立超过6000亿元政策性开发性金融工具支持重大项目建设1同时央行数据显示2022年9月至11月抵押补充贷款PSL净新增6300亿元主要用于基建配套资金和保交楼政策行负债端在获得持续稳定的资金补充后具有较强的信贷投放意愿在推动基建项目落地的同时也增加了基建配套中长期贷款需求同时也增加了对房地产开发企业中长期信贷的支持在此基础上1月10日信贷座谈会提出及时跟进政策性开发性金融工具配套融资四季度货币政策执行报告进一步确认持续发挥政策性开发性金融工具的作用更好地撬动有效投资三则货币财政协同发力没有提及财政贴息的新增政策值得观察2022年9月7日国常会要求设备购置和更新改造新增贷款中央财政贴息25个百分点随后9月28日央行设立2000亿元以上设备更新改造专项再贷款支持金融机构以不高于32的利率向制造业等设备更新改造提供贷款按照金融机构发放符合要求的贷款本金100提供资金支持在这次货币财政协12022年6月1日国常会调增政策性银行信贷额度8000亿元6月29日国常会进一步提出设立3000亿元政策性开发性金融工具支持重大项目建设随后8月24日国常会再度追加3000亿元以上金融工具额度并可以根据实际需要扩大规模敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告宏观经济同发力的尝试中中央财政利用不超过100亿元2的资金便撬动了2000亿元的增量信贷促进了新增贷款处在合理水平进而中央经济工作会议进一步要求2023年保持必要的财政支出强度优化组合赤字专项债贴息等工具在1月10日的信贷座谈会上政策层再次提及延续发挥好设备更新改造专项再贷款和财政贴息政策合力同时已经披露的地方政府两会报告显示逾半数省份提到继续支持企业进行技术升级与改造但是在四季度报告中没有相关增量政策的表述财政贴息政策的延续性值得关注流动性流动性收敛而非收紧关注4月降准的可能性四季度报告中恢复引导市场利率围绕政策利率波动的表述表明节后资金利率向政策利率的回归可能是央行有意为之同时考虑到目前宽信用的趋势尚不稳健流动性尚不具备收紧的基础4月降准概率进一步走低但仍有可能春节以来3受流动性与现金回笼错位财政收支节奏信贷投放消耗等因素影响资金利率呈现出明显上行和波动性增大的特征DR007利率中枢上行至205R007利率中枢上行至227但考虑到当前新增融资仍具有政策驱动特征在融资需求端明显企稳之前仍然需要适宜的流动性环境予以支撑流动性的边际收敛空间资金利率中枢抬升高度都将有限存款准备金率再次调降的时间窗口可能会在二季度初在稳增长的核心政策诉求下财政政策的逆周期调节力度难以退坡考虑到在2022年财政发力的过程中消耗了大量往年财政结余资金和国有企业结存利润财政面临的收支矛盾和资金紧缺情况可能会更为严重因而宽财政的增量资金可能会明显依赖于杠杆扩张包括上调赤字率增加新增地方政府专项债务额度等方式在此背景下货币政策需要为财政融资创造适宜的流动性环境调降存款准备金率等释放中长期资金的政策可能难以缺席从流动性缺口来看在两会确定赤字率和专项债券新增额度后4月开始政府债券融资规模有望再度冲高叠加4月是传统缴税大月也将对流动性形势产生明显扰动因而4月是存款准备金率再度调降的重要窗口期图1资金利率中枢年后已回归至政策利率图24月是调降存款准备金率的合意时间窗口政府融资节奏R007DR007OMO7D100新增地方政府专项债发行进度40358030602018年2019年252020年402021年202022年202023年E151002020202120222023M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年2月24日资料来源Wind光大证券研究所数据截至2022年12月2023年数据为光大宏观预测数据2100亿元2000亿元25231月28日至2月24日敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告宏观经济房地产政策意在托而不举保交楼和存量房贷利率是两个关键四季度报告中增加了扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需求推动行业重组并购改善优质头部房企资产负债状况考虑到当前房地产链条仍未出现明显企稳信号针对企业端和居民端的融资政策仍有做出积极调整的必要保交楼和存量房贷利率是两个关键房地产链条对国民经济增长具有重要拉动作用根据2020年国家投入产出表测算来看2016年2020年广义房地产部门年均拉动约占GDP229的增加值产出因而在经济结构转型的过程中针对房地产行业的调整以稳为主渐进优化则显得尤为重要详见我们于2022年5月22日发布的研究报告房地产的涟漪效应经济增长融资与就业流动性洞见系列七企业端来看2022年12月房地产开发实际到位资金增速下滑至-193进而拖累房地产开发增速进一步下滑至-100全国房地产开发景气指数下滑至2016年以来最低点居民端来看2023年1月30个大中城市商品房成交面积同比收缩幅度再度走阔以按揭贷为主的居民中长期贷款同比萎缩5193亿元企业部门和居民部门的数据表明目前房企和居民对房地产市场的预期仍然较为低迷相关信贷政策和监管政策仍需进行定向支持一则企业端保交楼专项资金和信贷引导仍有延续的必要性2022年7月以来为了维护住房消费者合法权益缓解房企现金流紧张所导致的大面积楼盘停工央行等部委发文支持政策性银行提供保交楼专项借款并通过向6家商业银行推出2000亿元保交楼贷款支持计划为商业银行提供零成本资金以鼓励其支持保交楼工作随后又通过信贷引导指引商业银行满足房企的合理融资需求向前看房企现金流紧张的困境缓解而未化解后续政策可能将延续保交楼和防止流动性风险向优质房企扩散的思路二则居民端资产收益与负债成本矛盾激化存量房贷利率面临较强的调整压力2021年下半年以来在股票市场持续调整和债券市场利率显著下行的驱动下理财产品的预期收益率出现明显下行虽然同期按揭贷款利率也有所下行但是下行幅度明显小于理财产品的预期收益率因而理财预期收益率与按揭贷款利率利差的走阔叠加居民新增贷款利率明显低于存量贷款利率驱动了居民部门提前偿还按揭贷款的行为在此背景下存量房贷利率面临着较大的调整压力但考虑到商业银行净息差已于2022年12月创191的历史新低存量房贷利率的调整可能需要存款等利率调整与之配合敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告宏观经济图3按揭贷款利率与理财预期收益差驱使按揭贷早偿图4新增按揭贷款利率大于低于存量按揭贷款利率理财预期年收益率6MLPR5Y个人按揭贷款利率558050754570406535603055255020451540资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年2月18日资料来源中国人民银行光大证券研究所数据截至2022Q4汇率人民币汇率温和修复美元兑人民币波动中枢有望下行至68以内四季度报告中提及增强人民币汇率弹性加强预期管理引导企业和金融机构坚持风险中性理念保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定考虑到欧美央行加息节奏正在放缓叠加我国出口增速趋势性下行预计美元兑人民币中间价有望在修复至68以内后维持震荡并随着国内经济的进一步修复和海外扰动的走弱中间价震荡中枢有望进一步下移至66趋势上外部来看美国消费者通胀回落的确定性逐步增强美联储加息路径渐趋明朗并临近尾声强美元周期对人民币的冲击渐趋走弱内部来看疫情反复和房地产行业收缩对经济增长的冲击正在趋弱国内经济温和修复也有望对人民币汇率形成支撑同时考虑到全球经济增长放缓带来的需求回落可能会对我国出口增速形成明显拖累但国内经济持续修复的背景下进口增速放缓空间相对有限贸易差额的收敛将弱化经常账户盈余因而也不宜对人民币汇率抱有过度乐观的预期节奏上在1月强劲的非农数据支撑下市场对美联储年末降息的预期有所弱化推动美元指数呈现反弹态势进而导致美元兑人民币中间价再度升破68我们预计关于美联储终端利率和国内经济修复的博弈短期内仍会持续驱动美元兑人民币中间价在一季度维持震荡偏弱态势随着二季度美联储政策调整和国内经济修复路径的明朗美元兑人民币中间价的震荡中枢有望进一步下移至66二海外观察21金融与流动性数据各国国债收益率多数上行美国10年期国债收益率上行本周截至2月24日美国10年期国债收益率395较上周上行13BP其中通胀预期较上周上行2BP实际收益率157较上周上行11BP法国10年期国债收益率上行9BP至300德国10年期国债收益率下行7BP至246日本10年期国债收益率为053持平于前一周截至2月22日英国10年期国债上行10BP至374截至2月22日敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告宏观经济图5美国10年期国债实际利率上行通胀预期上行图6英法国债收益率同步上行BEI通胀预期右美国国债收益率10年德国国债收益率10年美国国债实际收益率10年期英国国债收益率10年日本国债收益率10年右美国国债收益率10年50065314294005273300425223200312110020190001-117-215-100020222022202220222022202220222022202220222022202320232022202220222022202220222022202220222022202220232023--------------------------0311020405060708091012010202100405060708091112010203资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年2月24日资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年2月24日美国10y-2y国债收益率利差收窄本周美国10年期和2年期国债期限利差为-083较上周下行5BP美国AAA级企业期权调整利差持平于上周为057美国高收益债期权调整利差较上周下行8BP至430截至2月23日图7美国10y-2y国债收益率利差小幅收窄图8美国投资级企业债利差收窄美国10年国债-2年期国债美国企业债利差美银美国AAA级企业债期权调整利差20美国企业债利差美银美国高收益企业债期权调整利差右0971508610075050640005-05043-100322021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-0120222023202220222022202220222022202220222022202220222023--------------0602020304050708091011120101资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年2月24日资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年2月23日22全球市场全球股市多数下跌大宗商品涨跌分化全球股市涨跌分化A股领涨欧美日韩股市普跌本周2月20日至2月24日美国股市全线下跌纳斯达克指数道琼斯工业指数标普500指数分别下跌333299267欧洲股市普遍下跌意大利富时MIB法国CAC40德国DAX英国富时100分别下跌276218176157亚洲股市涨跌分化上证指数上涨134恒生指数韩国综合指数俄罗斯RTS日经225分别下跌343113066022大宗商品价格涨跌分化焦煤焦炭铁矿石螺纹钢价格上涨小麦白银玉米石油价格下跌其中DCE焦煤DCE焦炭DCE铁矿石SHFE螺纹钢价格分别上涨878502277149CBOT小麦COMEX白银CBOT玉米LME铜LME锌LME铝COMEX黄金NYMEXRBOB汽油CBOT大豆ICE布油分别下跌731449421326298191174151051018敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告宏观经济图9A股上涨海外股市普跌图10大宗商品价格涨跌分化区间涨跌幅区间涨跌幅1020861040020-10-2-4-20-6-30-8-10DCEDCECOMEXCOMEXNYMEXRBOBCBOTCBOTCBOTICELMELMELMESHFE-40DCE上日俄澳韩英德新法标意道纳恒证经罗洲国国国西国普大琼斯生焦焦铁布铝锌铜DAX225500指斯标综富兰CAC40利斯达指煤炭矿螺油大玉小RTS黄白数普合时标富工克数石纹豆米麦200100金银指普时业指钢50MIB数指数汽数油资料来源Wind光大证券研究所2月20日至2月24日资料来源Wind光大证券研究所2月20日至2月24日23央行观察美联储纪要释放继续加息信号韩国央行暂停加息土耳其央行开始降息2月22日美联储发布2月议息会议纪要表示将继续加息几乎所有官员都看到了放缓加息步伐的好处在上次会议上几乎所有美联储官员都支持加息25个基点美联储认为上行通胀风险是影响前景的关键因素少数官员支持或可能支持加息50个基点在通胀持续回落至2之前需要采取限制性政策控制通胀需要时间经济前景面临下行风险2月23日韩国央行暂停加息土耳其央行开始降息韩国央行维持基准利率35不变为连续加息7次后首次按下暂停键同时将2023年实际GDP增长预期从17下调至16CPI预期从36下调至352024年GDP和CPI增长预期分别为24和26同日土耳其央行将基准利率下调50个基点至85为去年11月结束上一轮降息周期后首次降息表1美欧日央行官员表态时官员主要表态间美国经济表现的比预期更有韧性市场高估了美国经济衰退的风险并再次呼吁美联储2023年2月22日美联储布拉德继续加息将需要提高利率并有可能将该高利率维持在更长一段时间不变最近的美国数据肯定2023年2月24日美联储柯林斯了今后进一步加息的理由美联储仍对实现软着陆持乐观态度预计利率将会达到足够美联储高的水平新的通胀数据证实了美联储未来更多加息的理由美联储需要保持加息将基金利率提2023年2月24日美联储梅斯特高到5以上并保持一段时间直到通胀趋势下降美联储需要更多的紧缩措施才能使通胀率回到22023年2月20日欧洲央行雷恩央行接近达成制约经济的政策立场并可能在今年夏季完成加息打算在3月份加息50个基点3月份加息后的情况将取决于数据目前没有看到欧元区2023年2月21日欧洲央行拉加德的工资-物价螺旋上升欧央行市场对终端利率的看法过度波动没有义务在9月之前的每次会议上加息25的利率2023年2月22日欧洲央行维勒鲁瓦已经处于限制性区间通胀仍然过高现在看核心通胀在3月份以后仍将保持在非常高的水平并且只会缓慢2023年2月24日欧洲央行内格尔下降因此欧洲央行仍可能在3月份后大幅加息需要在某个时候重新审视通胀目标存在通胀可能超出预期的风险长期大规模的宽日央行2023年2月22日日央行田村直树松政策可能对市场机制有抑制作用敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告宏观经济将维持宽松的货币政策目标是稳定通胀日本通胀可能在2023财年中期降至2以2023年2月23日日央行黑田东彦下预计明年将保持在2以下目前日本央行货币政策是妥当的有必要继续推行货币宽松切实支撑经济希望创造2023年2月24日日央行植田和男出工资结构性增长的局面实现可持续形式的物价稳定资料来源Wind光大证券研究所整理24海外政策俄罗斯总统普京发表国情咨文俄罗斯总统普京会见王毅2月21日俄罗斯总统普京发表国情咨文普京称是西方发动了战争而俄罗斯正在用武力制止战争挫败了基辅对顿巴斯的蓄意袭击俄罗斯曾准备与西方进行建设性对话并多年来一直建议在联合安全架构下进行合作也一直表示准备与西方对话但遭到了忽视和拒绝在战场上战胜俄罗斯是不可能的俄罗斯将逐步完成任务2月22日俄罗斯总统普京会见王毅王毅说当前国际形势复杂严峻但中俄关系历经国际风云考验成熟坚韧稳如泰山危机和乱象虽时常出现在我们面前但挑战和机遇并存这就是历史的辩证法中俄新时代全面战略协作伙伴关系从不针对第三方也不受第三方干扰更不接受第三方的胁迫中方愿同俄方一道保持战略定力深化政治互信加强战略协作拓展务实合作维护两国的正当利益为促进世界和平与发展发挥两国的建设性作用三国内观察31上游原油铜价环比下跌原油价格环比下跌2023年2月以来WTI原油价格环比下跌159上月环比上涨215最新月度均价为7692美元桶布伦特原油价格环比下跌050上月环比上涨327最新月度均价为8538美元桶铜价环比下跌库存同比下降2023年2月以来铜价环比下跌030上月环比上涨756库存同比下降1385上月同比下降949图11原油价格环比下跌图12铜价环比下跌库存同比下降WTI结算价环比布伦特原油结算价环比右LME铜价格环比LME铜库存同比右2060202001801515160140401010120510058020060040-5200-5-100-20-10-15-40-60-20-80-15-202021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-02资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告宏观经济32中游水泥价格环比跌幅收窄螺纹钢价格环比上涨螺纹钢价格环比上涨库存同比上升2023年2月以来螺纹钢价格环比涨幅收窄环比由上月的471收窄为081螺纹钢库存同比上升513上月为3218水泥价格指数环比下跌2月以来全国水泥价格指数环比跌幅收窄由上月的-324收窄为本月的-135华北东北华东中南西北以及西南各区价格指数环比分别为-255-255004-015-114以及-461图13螺纹钢价格环比涨幅收窄库存同比上升图14水泥价格指数环比跌幅收窄螺纹钢价格环比螺纹钢库存同比右全国水泥价格指数全国水泥价格指数环比右12802502582020044015015010-401005-80-12-4050-5-16-20-800-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-02资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日33下游商品房成交面积大幅回升猪价菜价水果价格趋势分化商品房成交面积大幅回升2023年2月以来商品房成交面积同比上涨6539上月同比下降1607其中一线二线三线城市商品房成交面积同比分别为15518410以及14998上月同比分别为-3069-2175以及5555土地成交面积大幅回升2023年2月以来土地供给面积同比上涨224上月同比下降2152成交土地面积同比上涨5135上月同比上涨391图15商品房成交面积大幅回升图16土地成交面积大幅回升商品房成交面积同比一线成交面积同比100大中城市土地供应面积同比二线成交面积同比三线成交面积同比100大中城市土地成交面积同比15050100大中城市土地成交溢价率右15100301050100-105-50-30-100-5002021-062021-102022-022022-062022-102023-022021-062021-102022-022022-062022-102023-02资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月19日敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告宏观经济猪肉价格下跌蔬菜水果价格上涨2023年2月以来猪肉价格环比下跌1130至2114元公斤跌幅相对上月收窄739个百分点蔬菜价格环比上涨324至586元公斤水果价格环比上涨090至753元公斤乘用车日均零售销量同比下跌2月以来截至2月19日乘用车日均零售销量同比跌幅收窄由上月的-3199收窄为本月的-1480批发销量同比跌幅加大由上月的-1883扩大为-2546图17猪肉价格下跌蔬菜水果价格上涨图18乘用车日均零售销量同比下跌猪肉批发价元公斤水果批发价元公斤右日均零售销量同比日均批发销量同比蔬菜批发价元公斤右601010010050850504063000420-50-5021000-100-1002018-022019-022020-022021-022022-022023-022021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-02资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月19日34流动性货币市场利率分化国债利率普遍上行货币市场利率表现分化国债利率普遍上行2023年2月以来R001较上月末下行88bp至154R007较上月末上行26bp至256DR001较上月末下行59bp至144DR007较上月末上行11bp至226一年期国债利率较上月末上行12bp至228十年期国债利率较上月末上行2bp至292一年期AAA企业债利率较上月末上行11bp至279十年期AAA企业债利率较上月末下行9bp至346图19货币市场利率表现分化图20国债利率普遍上行一年期国债利率十年期国债利率R001R007DR001DR007一年期AAA企业债利率十年期AAA企业债利率3535553344252533222215151111002022-062022-082022-102022-122023-022019-022020-022021-022022-022023-02资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日资料来源iFinD光大证券研究所更新截止2023年2月24日敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告宏观经济35国内政策证监会启动不动产私募投资基金试点工作中共中央政治局强调加强基础研究2023年2月20日证监会启动了不动产私募投资基金试点工作此次试点工作是证监会落实党中央和国务院有关促进房地产业良性循环和健康发展决策部署健全资本市场功能促进房地产市场盘活存量支持私募基金行业发挥服务实体经济功能的重要举措2023年2月22日中共中央政治局就加强基础研究进行第三次集体学习国家领导人强调加强基础研究是实现高水平科技自立自强的迫切要求是建设世界科技强国的必由之路要把加强基础研究纳入科技工作重要日程加强统筹协调加大政策支持推动基础研究实现高质量发展2023年2月23日中央纪委国家监委网站发布篇题为坚决打赢反腐败斗争攻坚战持久战的文章称要严肃查处落实金融服务实体经济防范化解风险等决策部署不力弃守监管职责由金融秩序维护者沦为金融风险制造者等问题持续加大金融国有企业粮食购销等权力集中资金密集资源富集领域腐败问题惩治力度四下周财经日历表2下周全球经济数据热点下周财经日历301周三930中国制造业PMI1600欧元区制造业PMI2245美国制造业PMI302周四1800欧元区失业率2130欧央行2月货币政策会议纪要303周五18001月欧元区PPI2300美国2月非制造业PMI资料来源iFind光大证券研究所五风险提示新冠二次感染高峰超出预期国内通胀超预期敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒基准指数说明生指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根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