1、LPR的持平是最为合理的结果
　　LPR是由报价行在公开市场操作利率（主要指MLF利率）的基础上加点报价形成。其中，MLF利率反映了银行平均的边际资金成本，加点幅度则主要取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。本月（23年2月）MLF利率与上月持平，市场供求、风险溢价等因素亦没有明显变化，以DR007为代表的货币市场利率较前一个月有所提高，因此本月的LPR并没有下行，这也是符合市场预期的。事实上，从近期经济运行和融资市场的状况来看，LPR的持平是最为合理的结果。展望未来，推动降低企业综合融资成本和个人消费成本是鲜明的政策取向，所以年内LPR大概率是会下行的，只是时间早晚的差异罢了。
　　2、再论LPR加点幅度
　　我们注意到，2020年初以来LPR的变动主要是MLF利率下降所带动的。这段时间内，MLF利率下降了50bp，而1年期和5年期以上LPR的降幅也恰为50bp。但这期间出现过LPR降幅低于MLF利率降幅（即LPR加点幅度上升）的情况。例如2022年8月，MLF利率下降了10bp，而该月1年期LPR的加点幅度上升了5bp，使得LPR仅下降了5bp。
　　加点幅度自由且合理地上升或下降是利率市场化的体现，这本不是件坏事。但若令加点幅度抵消MLF利率变化形成惯例或是常态，那无疑会降低货币政策的传导效率，这与LPR改革的初衷有可能并不是很一致。
　　我们更希望看到在市场利率和央行的共同引导下，LPR加点幅度出现进一步的压缩。加点幅度主要取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素，但货币政策对这三个因素的影响都是有边界的。其中，货币政策对于信用风险的影响非常有限，信贷需求也主要受到宏观经济运行的影响。
　　与上述两个因素相比，货币政策对于资金成本的影响力更大一些。去年4月，人民银行指导建立了存利率市场化的调整机制，以给予额外的政策奖励为激励市场化地引导银行降低本行的存款利率。这样的做法充分尊重了不同银行个体间的差异，让市场主体自我决策并获得相应的收益、承担相应的成本。比如说，一些银行认为降息所带来的奖励（如MPA的加分）有吸引力，那么便会降低本行的存款利率；当然，一些银行希望获得更多的存款市场份额，那么也可保持利率不变。
　　存款是银行最为主要的负债来源，存款利率的下降给LPR加点幅度以及贷款实际利率的降低打开了空间，而且贷款利率的下降也具有倒逼存款利率下行的作用。不难看出，若调控得当，便会形成存款利率加点和贷款利率加点下降互相促进的良性循环。当然，上述良性循环是否能形成在很大程度上取决于央行给予的政策奖励的吸引力。也许，加大存款利率市场化调整机制中的激励力度是市场化地压降存、贷款加点幅度的一个可行方案。
　　3、风险提示
　　不理性的预期引发市场快速波动。
　　
　　

研究报告全文：2023年2月20日总量研究再论LPR加点幅度2023年2月20日利率债观察要点作者1LPR的持平是最为合理的结果分析师张旭LPR是由报价行在公开市场操作利率主要指MLF利率的基础上加点报价形执业证书编号S0930516010001成其中MLF利率反映了银行平均的边际资金成本加点幅度则主要取决于010-58452066各行自身资金成本市场供求风险溢价等因素本月23年2月MLF利率zhangxuebscncom与上月持平市场供求风险溢价等因素亦没有明显变化以DR007为代表的货币市场利率较前一个月有所提高因此本月的LPR并没有下行这也是符合市场预期的事实上从近期经济运行和融资市场的状况来看LPR的持平是最重要收益率走势图为合理的结果展望未来推动降低企业综合融资成本和个人消费成本是鲜明的33政策取向所以年内LPR大概率是会下行的只是时间早晚的差异罢了312再论LPR加点幅度2927我们注意到2020年初以来LPR的变动主要是MLF利率下降所带动的这段10Y国债收益率25时间内MLF利率下降了50bp而1年期和5年期以上LPR的降幅也恰为50bpJan-19Oct-19Jul-20Apr-21Jan-22Oct-22但这期间出现过LPR降幅低于MLF利率降幅即LPR加点幅度上升的情况资料来源Wind光大证券研究所例如2022年8月MLF利率下降了10bp而该月1年期LPR的加点幅度上升了5bp使得LPR仅下降了5bp相关研报加点幅度自由且合理地上升或下降是利率市场化的体现这本不是件坏事但若一个稳定债券市场的信号2022年12月15令加点幅度抵消MLF利率变化形成惯例或是常态那无疑会降低货币政策的传日利率债观察导效率这与LPR改革的初衷有可能并不是很一致为信贷平反2022年12月12日利率债观察我们更希望看到在市场利率和央行的共同引导下LPR加点幅度出现进一步的压如何终止负反馈2022年11月20日利率缩加点幅度主要取决于各行自身资金成本市场供求风险溢价等因素但货债观察币政策对这三个因素的影响都是有边界的其中货币政策对于信用风险的影响非常有限信贷需求也主要受到宏观经济运行的影响一次质量颇高的市场化创新2022年11月16日利率债观察与上述两个因素相比货币政策对于资金成本的影响力更大一些去年4月人融资市场触冰2022年11月10日利率债民银行指导建立了存利率市场化的调整机制以给予额外的政策奖励为激励市场观察化地引导银行降低本行的存款利率这样的做法充分尊重了不同银行个体间的差地方债发行利率变轨2022年11月9日异让市场主体自我决策并获得相应的收益承担相应的成本比如说一些银利率债观察行认为降息所带来的奖励如MPA的加分有吸引力那么便会降低本行的存浅言利率市场化改革2022年10月20日利款利率当然一些银行希望获得更多的存款市场份额那么也可保持利率不变率债观察存款是银行最为主要的负债来源存款利率的下降给LPR加点幅度以及贷款实信用稳则DR可稳健上行2022年10月12际利率的降低打开了空间而且贷款利率的下降也具有倒逼存款利率下行的作日利率债观察用不难看出若调控得当便会形成存款利率加点和贷款利率加点下降互相促M2-社融的背后2022年9月8日利率进的良性循环当然上述良性循环是否能形成在很大程度上取决于央行给予的债观察政策奖励的吸引力也许加大存款利率市场化调整机制中的激励力度是市场化资本金瓶颈与3000亿金融工具2022年7地压降存贷款加点幅度的一个可行方案月25日利率债观察3风险提示美国通胀的起因与控制2022年7月13日利率债观察2022-7-13不理性的预期引发市场快速波动敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告固定收益1LPR的持平是最为合理的结果LPR是由报价行在公开市场操作利率主要指MLF利率的基础上加点报价形成其中MLF利率反映了银行平均的边际资金成本加点幅度则主要取决于各行自身资金成本市场供求风险溢价等因素本月23年2月MLF利率与上月持平市场供求风险溢价等因素亦没有明显变化以DR007为代表的货币市场利率较前一个月有所提高因此本月的LPR并没有下行这也是符合市场预期的注路透社的调研数据显示78的投资者预期1年期和5年期以上LPR会持平图表1MLF利率与LPR55Y以上LPR48464442Aug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22421YLPR43836Aug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-2233MLF利率312927Aug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22资料来源Wind光大证券研究所单位截至日期2023年2月敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告固定收益图表2投资者对2023年2月的预期221Y和5Y以上均持平781Y持平5Y以上下降5-10bp资料来源路透社光大证券研究所事实上从近期经济运行和融资市场的状况来看LPR的持平是最为合理的结果去年12月疫情防控措施进一步优化更好地统筹了疫情防控和经济社会发展中央经济工作会议更是提出要从改善社会心理预期提振发展信心入手纲举目张做好工作1月份制造业采购经理指数恢复至501高于上月31个百分点这体现出随着疫情防控措施优化和经济循环恢复微观主体的信心逐渐修复活力逐渐释放图表3制造业PMI502495488481474PMI467Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23资料来源Wind光大证券研究所单位截至日期2023年1月从融资市场的状况看1月份新增人民币贷款达到了49万亿元在去年同期多增的基础上进一步实现了较高的增长再度刷新了信贷增长的单月最高值此外新增企业中长期贷款的三月同比增速更是达到1106以上数据皆说明信贷增长的总量以及结构都是可喜的此时引导LPR下降的必要性并不大其与上月持平是最好的结果展望未来推动降低企业综合融资成本和个人消费成本是鲜明的政策取向所以年内LPR大概率是会下行的只是时间早晚的差异罢了敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告固定收益图表4新增人民币贷款规模5新增人民币贷款43210Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23资料来源Wind光大证券研究所单位万亿元截至日期2023年1月图表5新增企业中长期贷款的三月同比增速200150新增企业中长期贷款的三月同比100500-50Jan-18Jul-18Jan-19Jul-19Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23资料来源Wind光大证券研究所截至日期2023年1月2再论LPR加点幅度我们注意到2020年初以来LPR的变动主要是MLF利率下降所带动的这段时间内MLF利率下降了50bp而1年期和5年期以上LPR的降幅也恰为50bp但这期间出现过LPR降幅低于MLF利率降幅即LPR加点幅度上升的情况例如2022年8月MLF利率下降了10bp而该月1年期LPR的加点幅度上升了5bp使得LPR仅下降了5bp敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告固定收益图表6MLF利率LPRLPR的加点幅度MLF1YLPR5Y以上LPR1Y加点幅度5Y以上加点幅度2020-01325415480901552020-02315405475901602020-03315405475901602020-04295385465901702020-05295385465901702020-06295385465901702020-07295385465901702020-08295385465901702020-09295385465901702020-10295385465901702020-11295385465901702020-12295385465901702021-01295385465901702021-02295385465901702021-03295385465901702021-04295385465901702021-05295385465901702021-06295385465901702021-07295385465901702021-08295385465901702021-09295385465901702021-10295385465901702021-11295385465901702021-12295380465851702022-01285370460851752022-02285370460851752022-03285370460851752022-04285370460851752022-05285370445851602022-06285370445851602022-07285370445851602022-08275365430901552022-09275365430901552022-10275365430901552022-11275365430901552022-12275365430901552023-01275365430901552023-0227536543090155资料来源Wind光大证券研究所单位MLF利率和LPR为加点幅度为bp注较上月有变化的数据用粗体标出加点幅度自由且合理地上升或下降是利率市场化的体现这本不是件坏事但若令加点幅度抵消MLF利率变化形成惯例或是常态那无疑会降低货币政策的传导效率这与LPR改革的初衷有可能并不是很一致事实上在其他因素不变的情况下MLF降息的幅度越大速度越快LPR加点幅度上行的概率和下行的难度便越大注在2020年5月20日的报告如敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告固定收益何进一步引导LPR中的加点幅度下行2020年5月LPR点评中我们对此有更为详尽的阐释我们更希望看到在市场利率和央行的共同引导下LPR加点幅度出现进一步的压缩加点幅度主要取决于各行自身资金成本市场供求风险溢价等因素但货币政策对这三个因素的影响都是有边界的其中货币政策对于信用风险的影响非常有限信贷需求也主要受到宏观经济运行的影响与上述两个因素相比货币政策对于资金成本的影响力更大一些去年4月人民银行指导建立了存利率市场化的调整机制以给予额外的政策奖励为激励市场化地引导银行降低本行的存款利率这样的做法充分尊重了不同银行个体间的差异让市场主体自我决策并获得相应的收益承担相应的成本比如说一些银行认为降息所带来的奖励如MPA的加分有吸引力那么便会降低本行的存款利率当然一些银行希望获得更多的存款市场份额那么也可保持利率不变存款是银行最为主要的负债来源存款利率的下降给LPR加点幅度以及贷款实际利率的降低打开了空间而且贷款利率的下降也具有倒逼存款利率下行的作用不难看出若调控得当便会形成存款利率加点和贷款利率加点下降互相促进的良性循环当然上述良性循环是否能形成在很大程度上取决于央行给予的政策奖励的吸引力也许加大存款利率市场化调整机制中的激励力度是市场化地压降存贷款加点幅度的一个可行方案3风险提示不理性的预期引发市场快速波动敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各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