研究报告全文：TableStockInfo2023年02月20日买入维持证券研究报告公司深度报告当前价6385元今世缘603369食品饮料目标价7620元6个月省内精耕省外突破百亿征程路径清晰投资要点西南证券研究发展中心TableSummary推荐逻辑1受益于消费升级品牌意识增强少喝酒喝好酒观念广泛传播高端次高端市场持续扩容公司在江苏省内的品牌力渠道力具备突TableAuthor分析师朱会振出竞争优势将充分受益行业扩容红利2公司的品牌产品渠道得到全面执业证号S1250513110001理顺品牌建设卓有成效产品焕新升级顺利国缘V系的品牌拉动作用持续电话023-63786049增强国缘开系基本盘不断夯实升级基础坚实增长步伐稳健此外高于邮箱zhzswsccomcn竞品的渠道利润不断强化终端推力增长势能强劲3持续夯实省内基本盘联系人笪文钊省外采取周边辐射重点突破的策略不断拓展成长空间市场布局更加优化增长空间不断扩大持续推进V系攻坚开系提升今世缘激活三大战电话023-63786049略志在2023年实现营收破百亿元战略目标清晰明确4在全国消费升级邮箱dwzyfswsccomcn如火如荼股权激励到位经营势能增强省外积极拓张带来显著增量等多重联系人王书龙因素作用下公司增长势能强劲量价齐升带动公司业绩弹性持续释放电话023-63786049行业马太效应明显名优白酒份额持续提升1高端一线名酒充分打开价格空邮箱wslswsccomcn间完成消费者培育随着消费者品牌意识不断增强市场加速向名优白酒集中高端次高端赛道持续扩容未来三年复合增速约17212在全国TableQuotePic相对指数表现前列人均收入水平支撑下苏酒消费升级引领全国省内仍有50以上的中低端消费可升级空间依然广阔省内两强品牌将充分受益结构升级和份额集中今世缘沪深30021红利11稳扎稳打稳成长拓高拓宽拓空间公司实现品牌产品渠道三个维度上的全面理顺积聚起的发展势能强劲品牌端今世缘具备深厚的名酒基因高1举高打进行品牌建设深挖缘文化品牌高度持续提升产品端公司新品培-9育能力突出聚焦国缘V3等新品培育和推广产品线不断拓宽价格带覆盖全-19面渠道端省内不断补齐苏南等区域短板持续推进渠道下沉不断夯实省-30内基本盘省外扩展市场覆盖面积极拓展成长空间提价控货挺价盘严控22222422622822102212232市场秩序有效激发渠道活力终端推力显著增强数据来源聚源数据未来路径行业扩容叠加股权激励长期成长动力充足1江苏市场次高端价位持续扩容公司开系今世缘系列精准卡位次高端核心消费价格带顺应商基础数据务消费和喜宴消费升级趋势积极布局培育V3D20等核心单品将尽享省内TableBaseData次高端扩容红利2独立分设省外事业部国缘V系事业部国缘事业部等总股本亿股1255分品牌分产品分区域独立化运作考核激励更加细致品牌运作更加聚焦流通A股亿股1255周内股价区间元突出V系攻坚提升和四开全国化布局的战略地位产品结构持续优化成长空523738-6448总市值亿元间不断拓展将助力量价持续双增3公司于2022年8月1日公告新版股权激80100励计划变更后的股权激励考核目标更高行权价格更高充分体现出公司对总资产亿元14434每股净资产元741未来发展的坚实信心管理层和股东利益高度一致激励到位长期发展动力十足公司兼具成长性和确定性前景可期相关研究盈利预测与投资建议预计公司2022-2024年归母净利润复合增速在260左TableReport右公司聚焦高端和次高端激励到位动力充足业绩弹性将持续释放给予1今世缘603369百亿征程路径清晰公司2023年30倍估值对应目标价7620元维持买入评级增长势能持续增强2022-10-302今世缘603369环比改善显著增长指标TableMainProfit年度2021A2022E2023E2024E势能强劲2022-10-13营业收入亿元6408783110017126033今世缘603369产品结构持续升级增长率2513221927912583激励到位动能充足2022-09-01归属母公司净利润亿元2029248631814096增长率29502251279628774今世缘603369结构升级持续增长每股收益EPS元162198254327势能强劲2022-04-18净资产收益率ROE2183218922652341PE39322520PB862705570458数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分公司深度报告今世缘603369投资要件关键假设1国缘V3已站稳600元价位并逐步进入量增阶段将持续推动产品结构升级国缘四开在省内400-500元价位段具备突出竞争优势且公司确立了省外聚焦于国缘四开的市场拓展策略增长空间持续扩大国缘V3四开的高增将带动特A类产品的量价双增预计特A类2022-2024年销量同比增长1515516吨价分别提升813102国缘对开增长势能强劲在省内品牌力渠道力具备突出竞争优势将尽享300元价位市场扩容和品牌度集中的红利此外公司积极布局培育今世缘D20等核心单品持续推动今世缘系列的产品结构升级国缘对开今世缘系列的结构升级将带动特A类产品的量价齐升预计特A类2022-2024年销量同比增长1516175吨价提升458453公司持续推进今世缘品牌激活开启高沟品牌复兴预期其他类产品2022-2024年销量同比增长32102158吨价提升6043414公司持续推动产品结构升级有序推进新品培育2022年公司增长动能延续伴随公司体量持续增大产品结构不断升级管理效率持续改善公司毛利率将不断提高整体费用率将成边际递减我们区别于市场的观点市场认为1省内市场渠道布局完备增量市场有限成长空间不足2省外市场布局成效较少增长动力不足我们的观点1公司省内虽已完成市场布局但是省内苏中苏南仍具较多薄弱市场公司核心单品对开四开聚焦300-500元价位除此之外仍具较多薄弱价格带市场占有率相对较低江苏白酒市场容量近500亿元可开拓空间依然广阔2省内核心竞争品牌逐渐向600元以上价位聚焦公司的品牌力渠道力在300-500元次高端主流消费价格带具备突出竞争优势开系已构成公司产品结构升级的坚实基本盘此外公司积极布局培育国缘V系国缘V3卡位省内600-700元价格带可有效承接商务消费升级产品结构优化空间广阔3省外之所以成效微弱主因为公司在省外多品牌多条线布局资源投放不够聚焦品牌沉淀不够扎实目前省内基本盘得到了有效夯实可倾销更多资源于省外市场开拓且公司将进行战略取舍更加聚焦核心产品核心区域聚力打造样板市场并逐步复制扩展省外市场有效突破将构成公司重要的增长源4总的来看未来3-5年是增长动能释放期渠道活力显著增强激励到位动力充足省外扩张等是公司增长的多极驱动力公司业绩弹性将持续释放股价上涨的催化因素1高端白酒批价上行2经济和消费信心持续恢复动销超预期请务必阅读正文后的重要声明部分公司深度报告今世缘603369估值和目标价格预计公司2022-2024年营业收入分别为783亿元2221002亿元279和1260亿元258归母净利润分别为249亿元225318亿元280和410亿元288EPS分别为198254和327元对应PE分别为3225和20倍公司聚焦发力高端次高端扎实推进省外市场开拓给予公司2023年30倍估值对应目标价762元维持买入评级投资风险1新冠疫情反复风险2经济大幅下滑风险3市场开拓或不及预期请务必阅读正文后的重要声明部分公司深度报告今世缘603369目录1苏派名酒浓香典范111苏派老名酒喜结今世缘112股权结构稳定激励充分动力充足22消费升级市场扩容苏酒市场空间广阔421行业呈挤压式增长市场向名优白酒集中422苏酒市场空间广阔消费升级引领全国113稳扎稳打稳成长拓高拓宽拓空间1531品牌端三大系列定位清晰持续拓高品牌高度1532产品端价格覆盖全面持续拓宽产品线2033渠道端优化市场布局拓深渠道深度2534省内精耕省外突破持续拓展成长空间274财务分析335盈利预测与估值3551盈利预测3552绝对估值3653相对估值376风险提示38请务必阅读正文后的重要声明部分公司深度报告今世缘603369图目录图1公司发展历程1图2公司各阶段发展现状2图3公司股权结构图2图42011以来公司产品结构情况3图52016年以来公司营收区域分布情况3图62011年以来公司营收及增速3图72011年以来公司归母净利润及增速3图82006年以来规模以上酒企营收总额及增速4图92006年以来规模以上酒企利润总额及增速4图10我国规模以上酒企白酒产量及增速5图11我国规模以上酒企数量及增速5图12上市酒企规模以上酒企营收及占比情况5图13上市酒企规模以上酒企利润及占比情况5图14除顺鑫外其他上市酒企销量及市占率6图15除顺鑫外其他上市酒企平均吨价及增速6图162014-2021年居民人均可支配收入及增速6图172014-2021年人均食品烟酒支出及增速6图18个人可投资资产超过1千万元的人数万人7图192020年中国高净值人群区域分布7图20购买白酒价格分布元500ml瓶7图21消费者饮用白酒价格档次提升原因7图22高端酒收入及增速8图232021年高端白酒竞争格局8图242008年以来高端茅五泸一批价更新9图252016年以来各价位段白酒销售规模占比9图262021年次高端白酒竞争格局9图272015年以来次高端酒市占率9图282012年2021年代表省份白酒主流价格带10图292015年以来次高端酒吨价及增速10图30白酒价格带消费升级情况10图312020年部分省份白酒产量单位万吨11图322021年部分省份白酒消费规模亿元11图33苏酒品牌位置分布12图34江苏省内各区域白酒消费特点12图352021年部分省份GDP情况亿元13图362014年以来江苏城镇居民人均可支配收入及增速情况13图37江苏主流价格带变迁情况13图382021年江苏市场产品结构情况14图392021年部分市场产品结构情况14请务必阅读正文后的重要声明部分公司深度报告今世缘603369图402011年以来今世缘和洋河江苏省内营收情况14图412021年江苏市场竞争格局14图42今世缘品牌广告16图43国缘品牌广告16图44今世缘品牌定位17图452002年以来中国大陆和江苏省登记结婚情况17图46主流婚宴白酒消费价位段17图472004年部分品牌白酒产品出厂价单位元瓶18图48以国缘系列为主的特A及以上类营收及占比情况18图49国缘V9央视整点报时18图50今世缘独家冠名央视等着我节目18图51国缘V9冠名高铁19图52国缘之夜文化交流论坛19图532016年以来特A类营收占比及增速19图542016年前后今世缘品牌战略变化19图552011年以来公司销售费用广告宣传费及占比20图562015年以来今世缘品牌价值亿元20图572021年各产品系列销售口径营收占比21图58各品牌定位情况21图592021年江苏省内600-800元价位市场情况22图60江苏省内600-700元价位部分品牌营收情况单位亿元22图612021年国缘系列产品构成22图62江苏省内开系核心竞品销售体量单位亿元22图63今世缘洋河省内营收情况23图64今世缘省内外营收情况23图65今世缘产品结构情况24图66公司吨价及增速24图67今世缘产品结构升级路径24图68今世缘公司层面组织架构变化25图69公司省内销售体系架构简图26图70公司线上销售情况26图71省内各大区经销商数量变动26图72省外经销商和营收情况26图73今世缘销售人员数量及占比情况27图742014年以来员工平均薪酬情况27图75省内市场份额分布情况28图76今世缘各销售区域吨价情况万元吨29图772018年以来人均GDP情况单位万元29图78今世缘洋河省内营收情况29图79今世缘洋河省内营收增速29图802021年部分上市酒企省内市占率30图812021年部分上市酒企省内营收规模亿元30请务必阅读正文后的重要声明部分公司深度报告今世缘603369图82冀鲁豫市场情况30图832016年以来豫鲁冀三省居民人均可支配收入元31图84河南山东各白酒价位占比31图85今世缘省外市场开拓路径31图862015年以来公司毛利率33图872015年以来公司三费率33图882021年白酒上市公司销售费用率34图892021年白酒上市公司净利率34图902015年以来可比上市公司权益净利率摊薄34图91公司2015年以来ROE拆分34表目录表1高端酒品牌概况8表2各档次白酒量价空间测算10表3江苏省内各价格带市场情况12表4江苏白酒市场各价格带主要品牌及规模15表5获得荣誉或奖项16表6公司产品矩阵情况20表7公司产品结构21表8公司品质提升项目和所获得奖项25表9近期提价动作27表102021年今世缘市占率及江苏经济发展情况28表112020年变更后股权激励持有人名单及份额分配情况32表12543酒缘大业发展方向32表13分业务收入及毛利率情况35表14绝对估值假设条件36表15FCFF估值结果37表16FCFE估值敏感性分析37表17可比公司估值38附表财务预测与估值39请务必阅读正文后的重要声明部分公司深度报告今世缘6033691苏派名酒浓香典范作为江苏名酒三沟一河的重要组成今世缘的历史渊源悠长前身高沟酒是中华老字号品牌高沟酿酒盛于明清史有高沟美酒自古培味占东南第一家之美誉今世缘前身是1949年成立的地方国营高沟酒厂曾在全国第四届评酒会上名列全国浓香型白酒第二名是浓香型白酒的重要典范发展至今公司拥有高沟今世缘国缘三大品牌并借助缘文化的天然优势持续强化文化软实力致力于塑造最具影响力的文化品牌图1公司发展历程数据来源公司公告西南证券整理11苏派老名酒喜结今世缘第一阶段1949-1995浓香典范品质上乘改革滞后步入泥潭今世缘的前身高沟酒厂始建于1949年1984年在全国第四届评酒会上高沟特曲被评为全国浓香型白酒第二名1995年高沟特曲被国家技术监督局认定为国家浓香型名优白酒实物标准突出的品牌力为公司塑造了较高的品牌知名度和品质美誉度在90年代初期受行业调整自身品牌老化和改制滞后等原因经营出现严重恶化第二阶段1996-2012上下求索探寻出路积极改制迅速赶超1996年创立今世缘品牌围绕缘文化开展文化营销并以此为主线积极开发新产品2004年推出国缘品牌以成大事必有缘为文化营销起点吸引政商务消费意见领袖此外在股权结构上历经多次增资改制股权结构日益完善经营势能不断增强2011年公司整体变更设立为股份公司第三阶段2012-2015行业调整经历曲折改辙易途顺势而为2012-2014年限制三公消费严查酒驾等让白酒行业的景气度遭遇重挫受中高端消费严重下滑影响营收出现下滑公司及时改变经营策略开始向商务消费聚焦重点培育开发团购渠道此外公司顺应大众消费崛起的趋势聚焦婚宴市场以有喜庆今世缘为主线进行差异化营销第四阶段2016至今多维变革积聚势能紧抓机遇实干而行随着大众消费的崛起白酒行业结构性繁荣特征显著今世缘紧抓行业复苏机遇主动而为快速实现高增长在产品结构上公司聚焦产品结构更高的国缘系列卡位次高端白酒消费主流价位顺应消费结请务必阅读正文后的重要声明部分1公司深度报告今世缘603369构升级推出V9等品牌形象产品积极塑造高端品牌形象不断强化公司的品牌势能在渠道结构上撤去营销中心扁平化营销体系在渠道模式上采取控价分利加强渠道管控在市场布局上积极拓展江苏周边市场聚焦长三角市场不断拓展成长空间图2公司各阶段发展现状7035603025502040153010520010-50-10201120142015201820192012201320162017202020212022Q3行业调整积极应对紧抓机遇快速成长营业收入亿元归母净利润亿元营收增速数据来源公司公告西南证券整理12股权结构稳定激励充分动力充足国有控股激励充分今世缘是白酒行业国企改革之先行者历经多次增资扩股股权结构持续优化此外公司多次向核心员工授予股权激励激励到位经营势能强劲2022年8月1日公告新版股权激励计划变更后的股权激励考核目标更高行权价格更高充分体现出公司对未来发展的坚实信心股权激励覆盖范围广高管层持有股权比例高管理层和公司利益高度一致截至2022H1公司实际控制人为涟水县人民政府持股比例为4472员工持股平台合计持股比例为656图3公司股权结构图数据来源公司公告截至2022H1西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分2公司深度报告今世缘603369主营业务构成公司拥有国缘今世缘高沟三大品牌其中特A类及以上产品出厂价100元主要为国缘和部分今世缘品牌2021年占总营收的917A类B类C类产品10元出厂价100元主要为今世缘品牌占总营收的76国缘品牌的高速成长已构成产品结构升级的核心驱动力伴随着国缘V系的培育和成长产品结构升级趋势将得到延续从销售区域看公司营收集中在江苏省内正积极开拓新江苏市场重点布局江苏周边和山东市场成长空间正在不断拓宽图42011以来公司产品结构情况图52016年以来公司营收区域分布情况70100608050604030402020100020162019201720182020202120112013201520202012201420162017201820192021南京淮安省内苏中省内苏南2022H1特A类A类B类C类大曲类2022H1盐城淮海地区省内苏北省外数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理业绩情况2012年行业调整对白酒行业产生较大冲击2015年起逐渐进入复苏阶段今世缘紧抓行业机遇持续推进品牌渠道双驱动战略不断明确各品牌的市场定位构建有益于品牌打造的营销体系在产品结构上有序升级不断向战略单品聚焦整合淘汰规模小形象档次低的区域产品在区域布局上积极拓展按照周边辐射重点突破的策略不断拓宽成长空间在营销架构上按照15新零售的框架进行建设不断增加直销占比加强对渠道终端的管控渠道力持续增强2015-2021年公司营收端复合增速为202利润端复合增速为219利润增速高于营收增速经营质量正不断提升图62011年以来公司营收及增速图72011年以来公司归母净利润及增速703525356030302520255020201540151530101010520500105-5-50-100-102011201220132014201520162017201820192020202120122013201620172020202120112014201520182019营业收入亿元营收增速2022Q3归母净利润亿元归母净利润增速2022Q3数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分3公司深度报告今世缘6033692消费升级市场扩容苏酒市场空间广阔本轮白酒复苏以来各档次白酒之间出现分化行业呈现挤压式增长具体表现为规模以上白酒企业产量持续下降名优白酒量价齐升中低档白酒销量则持续萎缩市场份额不断向名优白酒集中行业分化发展的核心驱动因素是人均收入水平的不断提升在居民健康意识和品牌意识快速崛起少喝酒喝好酒的消费理念逐步成为全社会共识的背景下白酒主流消费价格带稳步上移龙头及老名酒更加聚焦高端和次高端产品推动产品结构不断优化在行业挤压式增长大背景下头部及中部名优白酒依托品牌优势将更加受益于消费升级和市场份额集中带来的红利21行业呈挤压式增长市场向名优白酒集中211行业呈挤压式增长结构性繁荣显著行业呈挤压式增长结构升级态势明显2002-2012年是白酒行业量价齐升的黄金十年在此期间营收利润均保持双位数以上高增长2013-2015年限制三公消费和反腐冲击行业进入三年深度调整2016年前后去渠道库存较为理想行业弱复苏挤压式增长明显随着居民收入提升和大众消费崛起名优白酒带动行业增长从利润端看受益于产品结构升级和名优白酒直接提价行业利润增速显著高于营收增速盈利能力持续增强图82006年以来规模以上酒企营收总额及增速图92006年以来规模以上酒企利润总额及增速700050200060600050405000150040304000301000203000201020005000101000-10000-202008201820192020202120092010201120122013201420152016201720082009201020112012201320142015201620172018201920202021白酒行业收入亿元增速右轴白酒行业利润总额亿元增速右轴数据来源国家统计局西南证券整理数据来源国家统计局西南证券整理白酒产量见顶回落业内竞争占据主导2002-2012年是白酒行业的黄金十年行业规模快速扩容白酒行业三年深度调整之后居民品牌和健康意识快速崛起少喝酒喝好酒成为全社会共识伴随限制三公消费及严查酒驾等白酒消费更加理性规模以上白酒企业产销量见顶回落2021年规模以上白酒产量可比口径为716万吨同比-25规模以上白酒企业数量由2015年的1563家减少至2021年为965家行业已转变为存量市场业内竞争占据主导且竞争态势愈发激烈请务必阅读正文后的重要声明部分4公司深度报告今世缘603369图10我国规模以上酒企白酒产量及增速图11我国规模以上酒企数量及增速160035200051400302501200150010002015-58001000106005-104000500200-5-150-100-2020162017201820192020202120092010201220132016201920082011201420152017201820202021规模以上酒企产量万吨增速右轴规模以上白酒企业数量家增速右轴数据来源国家统计局西南证券整理数据来源国家统计局西南证券整理结构性繁荣特征明显名优白酒市占率快速提升本轮白酒复苏以来弱增长强分化的结构性繁荣特征十分明显在此背景下名优白酒品牌和渠道优势越发明显市场份额加速向名优白酒集中白酒上市公司多为名优白酒的收入和利润市占率分别从2015年的2062提升至2021年的5089特别是自2017年以来在居民消费升级步伐显著加快的背景下名优白酒迎来爆发式增长上市公司份额占比快速提升图12上市酒企规模以上酒企营收及占比情况图13上市酒企规模以上酒企利润及占比情况700060200010060005080500015004040006030100030004020200050020100010000020072008201320142019202020062009201020112012201520162017201820212010201520202006200720082009201120122013201420162017201820192021规模以上酒企收入亿元上市酒企营收亿元规模以上酒企利润亿元上市酒企利润亿元上市酒企收入占比右轴上市酒企利润占比右轴数据来源国家统计局公司公告西南证券整理数据来源国家统计局公司公告西南证券整理名酒销量占比依然较低未来提升空间广阔2021年上市酒企销量不含顺鑫市占率仅为141剔除顺鑫原因主要系其产品多为低端酒且在上市酒企销量占比超40剔除之后能够更好反映销量和吨价发展趋势名酒销量占比依然较低未来提升空间广阔上市酒企不含顺鑫销量由2015年的951万吨提升至2021年为1006万吨年均复合增速为162021年虽持续受散点疫情扰动但销量仍然较2020年实现了一定修复与此同时受益于直接提价和产品结构升级平均吨价由2015年的122万元吨稳步提升至2021年的301万元吨年均复合增速达162请务必阅读正文后的重要声明部分5公司深度报告今世缘603369图14除顺鑫外其他上市酒企销量及市占率图15除顺鑫外其他上市酒企平均吨价及增速1201635251001430201225158010201060815564041002025-5000-1020122013201720182014201520162019202020212012201320162017201820142015201920202021销量万吨市占率平均吨价万元吨同比右轴数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理212居民收入稳步提升品牌意识不断增强随着中国经济快速发展城镇居民人均可支配收入和人均食品烟酒支出稳步提升最近五年居民人均可支配收入增速在7左右居民收入的稳步提升为消费升级奠定坚实基础与此同时居民人均食品烟酒支出从2014年的4494元稳步提升至2021年的7178元年化复合增速为68保持较快增长图162014-2021年居民人均可支配收入及增速图172014-2021年人均食品烟酒支出及增速40000107000103500060008830000500025000640006200003000415000420001000022500010000000201420152016201720182019202020212014201520162017201820192020居民人均可支配收入元增速右轴人均食品烟酒支出元同比右轴数据来源国家统计局西南证券整理数据来源国家统计局西南证券整理过去十年中国经济快速发展带动高净值人群和中产阶级人群快速壮大以1千万元个人可投资资产作为标准2020年中国高净值人群数量达262万人较2018年增长了约65万人2008年至2020年高净值人群数量的复合增长率约20从地理位置分布上看高净值人群主要分布于东部沿海东中西部呈渐次减少分布随着国家产业政策东西部均衡发展布局等中西部地区经济较大的增长弹性将驱动中产及富裕群体持续壮大请务必阅读正文后的重要声明部分6公司深度报告今世缘603369图18个人可投资资产超过1千万元的人数万人图192020年中国高净值人群区域分布30025020015010050020082010201220142016201820202021E数据来源招商银行2021年中国私人财富报告西南证券整理数据来源招商银行2021年中国私人财富报告西南证券整理消费升级除了收入提升这一核心推力之外消费观念的改变品牌意识的增强消费氛围的影响等也是重要的驱动力茅五泸在打开价格空间的同时一线城市在消费结构上呈现出高端消费占比大于次高端中端消费占比大于低端的特征而低线城市低端消费占比仍较高一线城市消费升级趋势有望向三四线城市传导带动次高端和高端消费占比不断提升图20购买白酒价格分布元500ml瓶图21消费者饮用白酒价格档次提升原因405035403025302020151010500中低端消费者次高端消费者超高端消费者一线二线三线四线更舍得消费追求更高的品质经济条件变化了100元以下100-299元300-599元600元及以上体验不一样的白酒风味重要的应酬社交增多周围人喝酒的档次提升喝的少所以喝得更好数据来源2021年中国白酒消费洞察报告西南证券整理数据来源2021年中国白酒消费洞察报告西南证券整理213高端赛道优异品牌壁垒极高高端赛道持续扩容壁垒高竞争者少伴随着高收入群体的持续扩容高端消费需求持续增大高端品牌较少且消费者具有较强的品牌忠诚度高端赛道竞争格局相对稳定高端赛道对品牌力要求极高因而高端白酒竞争格局最为清晰其中茅台五粮液国窖1573占据高端市场95左右的份额品牌的稀有性增强了高端品牌较强的品牌溢价能力当前茅台批价站稳2800元左右价位远高于其他品牌在限制三公消费疫情等行业冲击影响下高端品牌的营收和利润表现相较其他品牌更为稳健业绩确定性更强请务必阅读正文后的重要声明部分7公司深度报告今世缘603369图22高端酒收入及增速图232021年高端白酒竞争格局200050840815003010002010555000290-102017201920212005200720092011201320152003茅台五粮液国窖1573其他高端酒收入合计亿元增速右轴数据来源国家统计局公司公告西南证券整理数据来源渠道调研西南证券整理高端赛道壁垒极高品牌构筑核心竞争力茅台五粮液泸州老窖均多次蝉联中国名酒品牌积淀和消费者认知极为深厚是高端赛道的成熟品牌高端市场稳步扩容的背景下茅五泸三家成熟高端品牌之外部分兼具品牌力和品质优势的企业开始发力高端国缘V9为今世缘独创的清雅酱香型产品产品工艺脱胎于高沟并融合了时代特色积极塑造酱香新经典的差异化认知此外受茅台需求外溢和酱香热的影响青花郎国台15年等酱香品牌同样表现不俗表1高端酒品牌概况品牌分类品牌名称2021年营收亿元2021年增速立足高端的品牌积淀茅台酒93510五届中国名酒酱香代表国酒茅台深入人心成熟品牌五粮液49111四届中国名酒浓香代表一代中国酒业大王国窖157313525五届中国名酒浓香代表浓香鼻祖酒中泰斗青花郎5056受益于茅台需求外溢定位中国两大酱香白酒之一手工班M910三届中国名酒绵柔型代表绵柔鼻祖苏酒龙头新兴品牌汾酒复兴版303843五届中国名酒清香代表清香鼻祖汾酒老大国台15年受益于茅台需求外溢茅台镇第二大酱酒企业国缘V6V9约25受益于高端消费需求溢出定位中国高端中度白酒数据来源渠道调研公司公告西南证券整理头部打开价格空间引领行业产品结构升级在居民收入提高和高收入群体不断壮大的背景下中高档白酒消费升级如火如荼本轮复苏以来高端茅五泸一批价不断走高一线名酒提价充分打开价格空间有序引领行业升级在一线名酒提价效应带动下从价的角度看通过直接提价和产品结构升级行业平均吨价稳步上移从量的角度看随着主流价格带上移过去中低端消费需求转移至中高端次高端由此带来量的增长请务必阅读正文后的重要声明部分8公司深度报告今世缘603369图242008年以来高端茅五泸一批价更新图252016年以来各价位段白酒销售规模占比400036001003200305280080435240053349120006016003341200403208003314003511020205539251902599113902010-092011-092014-092017-092018-092021-092009-092012-092013-092015-092016-092019-092020-092008-092016201720182021贵州茅台五粮液国窖1573800元以上300-800元100-300元0-100元数据来源渠道调研西南证券整理数据来源酒业家微酒公司公告西南证券整理214次高端市场持续扩容消费升级驱动价格中枢上移次高端赛道品牌众多消费升级助推赛道扩容消费升级推动白酒批价持续上扬茅五泸等一线高端品牌已站稳千元左右价格带为次高端品牌打开发展空间拓宽了价格带次高端赛道持续扩容次高端价位消费者对品牌的忠诚度弱于高端价位引致众多产品力或渠道力较强的品牌竞相涌入各品牌为抢占市场份额持续加大市场投入通过品鉴活动宴席优惠圈层营销等方式进行消费者培育通过对需求端的培育持续扩大市场容量在消费推力和市场培育的双重作用下次高端赛道扩容动力十足图262021年次高端白酒竞争格局图272015年以来次高端酒市占率酒鬼8000153其他习酒2919剑南春600010口子窖1640002洋河-M3M6汾酒-青花5古井1614200011203002015201620172018201920202021舍得郎酒白酒行业收入亿元5水井坊今世缘476次高端收入亿元次高端收入市占率右轴数据来源国家统计局公司公告西南证券整理数据来源渠道调研西南证券整理消费拉力叠加渠道推力次高端酒吨价持续提升居民收入增长驱动下的消费升级是次高端市场扩容的核心推力以婚宴寿宴等主流消费场景为例上海江苏等东部经济发达地区主流价格带已经超过350元中部白酒消费大省河南和西部白酒消费大省四川主流价格带已升至160-260元之间伴随经济增长和居民收入增加白酒消费升级将是长期趋势次高端持续扩容动力充足此外由于成熟价格带产品渠道利润逐渐透明渠道推力减弱明显而500-800元新兴价格带渠道利润相对较高如国缘V3青花30洋河M6等经销商每瓶利润在80-100元左右经销商和终端积极性更高对消费升级的拉力充足在消费推力和渠道拉力的共同作用下次高端酒的吨价持续提升显著增强企业的盈利能力请务必阅读正文后的重要声明部分9公司深度报告今世缘603369图282012年2021年代表省份白酒主流价格带图292015年以来次高端酒吨价及增速4008020350703006015250504010200150301002055010000江苏上海河南四川20152016201720182019202020212012年2021年吨价万元吨增速右轴数据来源渠道调研西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理215中端有限扩容低端量减价升在消费升级的背景下低端中端次高端白酒消费均不同程度的向更高价格带升级中端白酒消费受低端向中端中端向次高端升级的双重影响体量上表现出有限扩容价格上缓慢提升受少喝酒喝好酒观念影响低端酒销量下降市场份额向区域龙头和品牌光瓶酒集中价格稳步提升呈现出量减价升的趋势图30白酒价格带消费升级情况数据来源西南证券在消费升级驱动下各档次白酒价格中枢稳步上移高端白酒已打开价格空间完成了消费者培育未来市场将稳健扩容在消费升级拉动和渠道推动下次高端将出现量价齐升具备品牌力和渠道力双重优势的企业将更具爆发力中档酒作为大众消费升级的跳板仍具提价空间但市场扩容有限低档酒价格将有所提升但销量将趋于萎缩趋势表2各档次白酒量价空间测算2021年2025E年均复合增速累计增长空间高端白酒800元以上销量万吨811829单价万元吨200255626销售额亿元1600280515077531请务必阅读正文后的重要声明部分10公司深度报告今世缘6033692021年2025E年均复合增速累计增长空间次高端白酒300-800元销量万吨13231533单价万元吨5060466销售额亿元6501380207111231中端白酒100-300元销量万吨9595000单价万元吨205220175销售额亿元19502090175718低端白酒100元以下销量万吨600530-305单价万元吨3132117销售额亿元18331696-192-747合计销量万吨741659-289-1107销售额亿元583679718113658数据来源国家统计局微酒西南证券整理22苏酒市场空间广阔消费升级引领全国221白酒市场空间广阔本土品牌较为强势文化底蕴深厚酒类消费旺盛江苏宿迁的酿酒历史久远有史记载兴起于隋唐兴盛于明清酒文化底蕴深厚江苏拥有三沟一河四大名酒两家上市公司中今世缘拥有高沟洋河股份拥有洋河双沟而汤沟因内部管理改革迟滞等原因略显默默无闻也正是悠久的酿酒历史在江苏形成了较为浓厚的饮酒文化江苏白酒消费规模约500亿元位居全国首位三沟一河作为江淮派浓香型白酒的卓越代表培育了一批忠诚的苏酒消费群体形成了本土品牌的独特优势图312020年部分省份白酒产量单位万吨图322021年部分省份白酒消费规模亿元4006003505003002504002003001501002005001000河南北京安徽山东江苏湖南重庆四川湖北贵州河北山西陕西广东黑龙江江苏山东河南四川湖南北京安徽广东湖北河北浙江数据来源国家统计局官网西南证券整理数据来源渠道调研西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分11公司深度报告今世缘603369本土品牌强势价格带错位竞争受品牌力的限制除高端价位本土品牌略具劣势外各价格带中苏酒品牌的竞争优势均较为突出由于品牌力和渠道力的差异省内省外品牌占据了不同价格带错位竞争格局明显其中茅台五粮液国窖等老牌名酒得益于其品牌力占据了800元以上价格带大部分市场份额今世缘得益于其省内坚实的消费者基础和一定的品牌影响力国缘V9V6也渐露头角国缘四开洋河梦天系列剑南春水井坊等在江苏省内的品牌力和渠道力具备突出优势占据了300-700元价格带今世缘淡雅海之蓝古58洞69等省内和徽酒品牌主导100-300元价格带青瓷双沟柔和典藏10年15年口子窖5年6年等品牌占据30-100元价格带高沟牛栏山老村长等占据30元以下价格带表3江苏省内各价格带市场情况价格带省内容量亿元市场竞争特点代表品牌主要被茅五泸等老牌名酒占据洋河M9手工班得益于省内的品飞天茅台普五国窖1573V9800元以上90牌影响力和渠道力也占据一定市场份额手工班等今世缘洋河在该价格带具备突出的品牌力和渠道力M6积极发600-800元70V3M6等挥引领作用国缘V3已站稳600元价位未来将以量增为主国缘四开对开水晶版M3天之蓝300-600元150省内龙头在品牌力和渠道力上均占有一定优势占据主要市场份额剑南春水井坊舍得需要一定的品牌力和渠道力除本土品牌外徽酒因地缘优势也淡雅典藏20年海之蓝古58100-300元110在江苏市场获得一定份额洞69典藏10年15年高沟口子窖5100元以下80品牌分散主要依靠渠道且利润较低省外品牌较多年6年牛栏山老村长数据来源中国酒业协会酒业家西南证券整理苏酒品牌集中度高区域消费特点鲜明江苏历来为白酒产销大省产能主要分布在苏北且市场份额主要集中在今世缘洋河两家上市公司得益于他们在本地强势的品牌影响力省外品牌相对弱势苏中苏南收入水平较高消费量大且市场相对较为开放省内品牌布局早且具有品牌优势和渠道优势今世缘和洋河也在苏中和苏南获得较高市场份额茅台五粮液泸州老窖剑南春等全国性名酒得益于较强的品牌影响力在苏南地区也占据了一席之地图33苏酒品牌位置分布图34江苏省内各区域白酒消费特点数据来源公司官网西南证券整理数据来源渠道调研西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分12公司深度报告今世缘603369222居民收入稳步提高主流价格逐步上移经济水平全国前列消费潜力空间广阔江苏经济总量始终位于全国前列经济实力雄厚2021年评出的全国百强县中江苏省占23个且前20名中江苏就占了8个全国领先的经济实力为消费奠定了坚实基础江苏的人均可支配收入持续高增长即便在疫情冲击严重的2020年依然实现了4的增长居民消费升级基础扎实在经济增长持续向好的有力支撑下省内白酒消费升级空间广阔市场容量将保持稳步扩容图352021年部分省份GDP情况亿元图362014年以来江苏城镇居民人均可支配收入及增速情况1400006000010120000500008100000400008000063000060000420000400001000022000000020142015201620172018201920202021江苏山东浙江河南四川湖北福建湖南上海安徽河北北京广东人均可支配收入元增速右轴数据来源国家统计局官网西南证券整理数据来源国家统计局官网西南证券整理产品升级有效引领主流价格逐步上移随着江苏经济高速发展和人均可支配收入不断提升江苏省内白酒主流消费价格带持续上移收入水平的持续提升是消费升级的基石各白酒品牌的产品升级消费者培育对消费升级发挥着积极的引导作用其中今世缘的产品升级与消费升级之间的互动尤为典型今世缘顺应消费升级趋势渐次推出今世缘国缘开系国缘V系等产品系列如今国缘品牌定位中国高端中度品牌其中国缘开系有效夯实300-500元次高端主流消费价位国缘V3积极布局600元价位有效承接省内商务消费向600-700元价格带的升级当前苏南次高端主流消费已经站稳350-500元在苏南市场的带动以及各品牌主动引领下未来苏中和苏北市场消费升级空间广阔图37江苏主流价格带变迁情况数据来源西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分13