核心观点
　　①扬州2月20日出台重磅宽松政策，在去年政策基础上进一步放松，随着各城市需求宽松政策陆续调整到位，新房需求回暖可期。②需求上，二手房回暖行情持续，量先于价，三线城市新房需求率先结构性修复。③提示关注境内外偿债高峰叠加外债发行制度由备案制转为审批制下的房企表现，中资海外债正处于年内偿债高峰（1-2月），央国企境内债亦将迎来3月到期小高峰，民企境内债到期高峰在5月。④估值方面，地产债估值分层现象仍然持续，政策累积之下优质房企信用风险进一步下降，仍然建议配置优质央国企2Y内地产债。
　　1、政策：扬州重磅政策出台，新房需求回暖可期
　　扬州2月20日出台重磅宽松政策，在去年政策基础上进一步放松，围绕“取消限购、购房补贴、取消限售、住房贷款“商转公”、公积金贷款额度提高、首套房贷利率下限再降低、人才首套房契税100%补贴、保交楼”多个方面进一步加大对刚性和改善性住房需求客群的支持力度，力求推动经济运行率先整体好转。
　　随着各城市需求宽松政策陆续调整到位，新房需求回暖可期。
　　2、基本面：二手领先新房，三线新房复苏
　　（1）需求：二手房回暖行情持续，量先于价，三线城市新房需求率先结构性修复。
　　1）二手房回暖行情持续，挂牌价环比正增，整体“量先于价”。二手房销售自2月以来持续增长，近两周（2023.2.6-2023.2.17）已超2021年同期水平，各能级城市普遍销售回暖。截止2022年2月12日各城市能级挂牌价环比均实现正增。现阶段政策宽松提高二手房流动性，叠加新房供给不足，存量房区位或房型可能较弱，且购房者对于新房交楼或仍存一定担忧，我们认为二手房回暖行情仍可持续。
　　2）三线城市新房销售结构性修复，一二线城市需求集中释放后同比回落。2月前两周新房销售整体强于2022年同期，但本周新房整体销售同比回落（-2%），其中：三线城市率先结构性修复，同比+35%，或受益于政策积累；而一、二线城市新房同比-21%、-3%，前期销售量升或由于疫后需求集中释放。从新房销售价格来看，1月份全国70个大中城市新建商品住宅价格指数已环比止跌，价格修复可期。
　　（2）债务：关注境内外偿债高峰
　　中资海外债正处于年内偿债高峰，境内债亦将迎来3月到期小高峰。从结构上来看境内债3月到期高峰以央国企债券到期为主，民企偿债小高峰在5月。中资海外债则1-2月正经历年内偿债高峰，提示关注外债发行制度由备案制转为审核制背景下房企境外融资续作情况。
　　3、估值：分层延续，优质房企收益率已接近2021年中
　　截止2023年2月20日，地产债估值分层现象仍然持续，政策累积之下优质房企信用风险进一步下降。已违约房企收益率上行，未违约房企收益率基本持平，小幅下行，优质房企收益率下行趋势更为明显，现已接近2021年6月水平。
　　配置建议：建议配置优质央国企2Y内地产债。
　　风险提示
　　需求修复不及预期；房企流动性改善不及预期等。

研究报告全文：证券研究报告债券市场专题研究债券研究债券市场专题研究报告日期年月日20230222二手房成交量超21年同期水平核心观点分析师高宇执业证书号S1230522020003扬州2月20日出台重磅宽松政策在去年政策基础上进一步放松随着各城市需求gaoyustockecomcn宽松政策陆续调整到位新房需求回暖可期需求上二手房回暖行情持续量先相关报告于价三线城市新房需求率先结构性修复提示关注境内外偿债高峰叠加外债发行1重庆城投全析一区两群制度由备案制转为审批制下的房企表现中资海外债正处于年内偿债高峰1-2月各有千秋城投债区域报告系央国企境内债亦将迎来3月到期小高峰民企境内债到期高峰在5月估值方面列20230221地产债估值分层现象仍然持续政策累积之下优质房企信用风险进一步下降仍然建2地产投资领先指标弱修复议配置优质央国企2Y内地产债202302203债券定价逻辑下的宏观1政策扬州重磅政策出台新房需求回暖可期数据库利率系列货币财扬州2月20日出台重磅宽松政策在去年政策基础上进一步放松围绕取消限政汇率资金面购购房补贴取消限售住房贷款商转公公积金贷款额度提高首套房贷20230215利率下限再降低人才首套房契税100补贴保交楼多个方面进一步加大对刚性和改善性住房需求客群的支持力度力求推动经济运行率先整体好转随着各城市需求宽松政策陆续调整到位新房需求回暖可期2基本面二手领先新房三线新房复苏1需求二手房回暖行情持续量先于价三线城市新房需求率先结构性修复1二手房回暖行情持续挂牌价环比正增整体量先于价二手房销售自2月以来持续增长近两周202326-2023217已超2021年同期水平各能级城市普遍销售回暖截止2022年2月12日各城市能级挂牌价环比均实现正增现阶段政策宽松提高二手房流动性叠加新房供给不足存量房区位或房型可能较弱且购房者对于新房交楼或仍存一定担忧我们认为二手房回暖行情仍可持续2三线城市新房销售结构性修复一二线城市需求集中释放后同比回落2月前两周新房销售整体强于2022年同期但本周新房整体销售同比回落-2其中三线城市率先结构性修复同比35或受益于政策积累而一二线城市新房同比-21-3前期销售量升或由于疫后需求集中释放从新房销售价格来看1月份全国70个大中城市新建商品住宅价格指数已环比止跌价格修复可期2债务关注境内外偿债高峰中资海外债正处于年内偿债高峰境内债亦将迎来3月到期小高峰从结构上来看境内债3月到期高峰以央国企债券到期为主民企偿债小高峰在5月中资海外债则1-2月正经历年内偿债高峰提示关注外债发行制度由备案制转为审核制背景下房企境外融资续作情况3估值分层延续优质房企收益率已接近2021年中截止2023年2月20日地产债估值分层现象仍然持续政策累积之下优质房企信用风险进一步下降已违约房企收益率上行未违约房企收益率基本持平小幅下行优质房企收益率下行趋势更为明显现已接近2021年6月水平httpwwwstockecomcn19请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究配置建议建议配置优质央国企2Y内地产债风险提示需求修复不及预期房企流动性改善不及预期等httpwwwstockecomcn29请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究正文目录1政策扬州重磅政策出台新房需求回暖可期52基本面二手领先新房三线新房复苏521需求二手领先新房量先于价522债务关注境内外偿债高峰73估值分层延续优质房企收益率已接近2021年中84配置建议85风险提示8httpwwwstockecomcn39请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图表目录图12023年2月各城市房地产调控政策统计5图218城二手房成交面积周6图3城市二手房出售挂牌价指数环比变动-分城市能级周6图430城大中城新房成交面积周6图530大中城新房成交面积周一线城市6图630大中城新房成交面积周二线城市6图730大中城新房成交面积周三线城市6图8境内债即将迎来3月到期小高峰7图9央国企境内债即将迎来3月到期小高峰7图10民企境内债偿债高峰在5月7图11中资海外债正经历1-2月偿债小高峰7图122021年至今优质房企债券YTM曲线8图13优质房企债券YTM已接近2021年6月水平8图142021年至今已违约房企债券YTM曲线8图152021年至今未违约房企债券YTM曲线8httpwwwstockecomcn49请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究1政策扬州重磅政策出台新房需求回暖可期扬州2月20日出台重磅宽松政策在去年政策基础上进一步放松围绕取消限购购房补贴取消限售住房贷款商转公公积金贷款额度提高首套房贷利率下限再降低人才首套房契税100补贴保交楼多个方面进一步加大对刚性和改善性住房需求客群的支持力度力求推动经济运行率先整体好转随着各城市需求宽松政策陆续调整到位新房需求回暖可期图12023年2月各城市房地产调控政策统计资料来源中指浙商证券研究所截至2023年2月20日2基本面二手领先新房三线新房复苏21需求二手领先新房量先于价需求上二手房回暖行情持续量先于价三线城市新房需求率先结构性修复二手房回暖行情持续挂牌价环比正增整体量先于价二手房销售自2月以来持续增长近两周202326-2023217已超2021年同期水平各能级城市普遍销售回暖截止2022年2月12日各城市能级挂牌价环比均实现正增现阶段政策宽松提高二手房流动性叠加新房供给不足存量房区位或房型可能较弱且购房者对于新房交楼或仍存一定担忧我们认为二手房回暖行情仍可持续三线城市新房销售结构性修复一二线城市需求集中释放后同比回落2月前两周新房销售整体强于2022年同期但本周新房整体销售同比回落-2其中三线城市率先结构性修复同比35或受益于政策积累而一二线城市新房同比-21-3前期销售量升或由于疫后需求集中释放从新房销售价格来看1月份全国70个大中城市新建商品住宅价格指数已环比止跌价格修复可期httpwwwstockecomcn59请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图218城二手房成交面积周图3城市二手房出售挂牌价指数环比变动-分城市能级周万平米同比2022202120202023二线三线四线一线300150250100200150050100000500-050W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W4922-222-322-422-522-622-722-822-922-1022-1122-1223-123-2资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月17日资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月12日图430城大中城新房成交面积周图530大中城新房成交面积周一线城市万平米万平米202220212020202320222021202020237001806001601405001204001003008060200401002000W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月17日资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月17日图630大中城新房成交面积周二线城市图730大中城新房成交面积周三线城市万平米万平米20222021202020232022202120202023400180350160300140120250100200801506010040502000W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月17日资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月17日httpwwwstockecomcn69请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究22债务关注境内外偿债高峰人民银行于2月10日召开2023年金融市场工作会议会议指出切实落实两个毫不动摇拓展民营企业债券融资支持工具第二支箭支持范围推动金融机构增加民营企业信贷投放随着房企资产负债表改善计划及三只箭组合策略落地房企的融资环境在持续改善中资海外债正处于年内偿债高峰境内债亦将迎来3月到期小高峰从结构上来看境内债3月到期高峰以央国企债券到期为主民企偿债小高峰在5月中资海外债则1-2月正经历年内偿债高峰提示关注外债发行制度由备案制转为审核制背景下房企境外融资续作情况图8境内债即将迎来3月到期小高峰图9央国企境内债即将迎来3月到期小高峰净融资额亿元总发行量亿元总偿还量亿元净融资额亿元总偿还量亿元总发行量亿元1000800800600600400400200200022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10-200022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10-400-200-600-800-400资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月21日资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月21日图10民企境内债偿债高峰在5月图11中资海外债正经历1-2月偿债小高峰净融资额亿元总发行量亿元总偿还量亿元净融资额亿美元发行量亿美元到期金额亿美元2501202001001508010060405020022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-100-5022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10-20-100-40-150-60-200-80-250-100资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月21日资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月21日httpwwwstockecomcn79请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究3估值分层延续优质房企收益率已接近2021年中我们创造性的构建了三类地产债估值曲线将全市场发债主体分为三类优质房企未违约房企已违约房企用于观测地产债估值波动其中优质房企收益率曲线定价因素更主要来自于经济周期而未违约房企收益率曲线定价因素主要来自于经济周期信用资质已违约房企收益率曲线则主要由信用及展期方案定价截止2023年2月20日地产债估值分层现象仍然持续政策累积之下优质房企信用风险进一步下降已违约房企收益率上行未违约房企收益率基本持平小幅下行优质房企收益率下行趋势更为明显现已接近2021年6月水平图122021年至今优质房企债券YTM曲线图13优质房企债券YTM已接近2021年6月水平优质房企-收益率6优质房企-收益率434153937435333312291272502021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012015-012017-012019-012021-012023-01资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月20日资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月20日图142021年至今已违约房企债券YTM曲线图152021年至今未违约房企债券YTM曲线400已违约房企-收益率70未违约房企-收益率35060300502504020030150201005010002021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-01资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月20日资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月20日4配置建议地产债估值分层现象仍然持续政策累积之下优质房企信用风险进一步下降仍然建议配置优质央国企2Y内地产债5风险提示需求修复不及预期房企流动性改善不及预期等httpwwwstockecomcn89请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn99请务必阅读正文之后的免责条款部分