重庆市整体经济、财政均位处全国中游，现阶段主要风险点在于整体债务率偏高以及部分区县土地财政弱化风险，但各区县公开债到期分布较为均衡，期限结构良好，并无短期内集中到期的情况。此外，以底线思维来看重庆市政府偿债意愿及偿债能力均较强。因此，我们认为区域内有中短期收益挖掘空间，我们综合财政、经济、产业、债务率、债务到期压力、投资性价比等因素给出四类投资建议：？高收益区域：巴南区、九龙坡区、涪陵区可以作为高收益策略，配置1Y内城投债；？短期稳健区域：渝北区、南岸区、永州区、璧山区建议配1Y内城投债；？高性价比区域：江北区、璧山区具备配置性价比，整体风险相对较低，建议配置3Y内城投债；？有待观察区域：沙坪坝区、江津区、合川区、大足区。
　　配置建议：重庆市现阶段主要风险点在于整体债务率偏高（位居全国第五位）以及区域内部大渡口区、南岸区、渝北区、九龙坡区、巴南区、璧山区土地财政弱化风险，但综合看这些区域短期到期公开债金额并不大，短期风险可控。我们综合从区域经济实力、产业结构、财政实力三者结合来看，区县基本面较强（GDP大于800亿，财政实力在200亿以上）的区域共计13个，分别为：沙坪坝区、渝北区、南岸区、巴南区、九龙坡区、江北区、涪陵区、江津区、永川区、璧山区、合川区、大足区、万州区。将13区可以分为四类，分别提出配置建议：
　　（1）高收益区域：巴南区、九龙坡区、涪陵区，整体债务率偏高，短期债务到期压力不大（金额在38亿以下），可以配置1Y内城投债作为高收益策略；
　　（2）短期稳健区域：渝北区、南岸区、永州区、璧山区，整体债务率适中（200%-300%），短期债务到期压力较小（金额在21亿以下），土地财政弱化风险较小，建议配置1Y内城投债。其中南岸区虽然土地财政依赖度高达39.1%，而土地出让金额2022年同比下行幅度位居主城九区首位，高达82.7%，但其2023年公开债到期规模仅5亿元，我们认为短期风险可控；
　　（3）高性价比区域：江北区、璧山区，债务率较低（150%以内）且短期债务到期压力较小，目前收益率较赎回潮前（2022年11月2日）利差分别上行111.4BP及127.9BP，相比于其它高负债区域风险更低，收率下行空间接近，较具性价比，建议配置1-3Y城投债；
　　（4）有待观察区域：沙坪坝区、江津区、合川区、大足区，债务率偏高，短期债务到期压力较大（金额大于35亿），建议关注其整体债务改善情况及偿债能力变化。
　　1、经济：位处全国中游，“一区两群分化”
　　重庆市经济总量处于全国中游水平，人均GDP及GDP增速属全国中下游。当前区域发展主导“一区两群”。“一区”为主城都市区，主城都市区又可分为中心城区和主城新区。“两群”分别为“渝东北三峡库区城镇群”和“渝东南武陵山区城镇群”。主城都市区建设高端高质量发展核心引擎，统筹布局科技创新、先进制造、现代服务等重大功能；渝东北三峡库区城镇群重点发展绿色轻工业和特色农业；渝东南武陵山区城镇群突出文旅融合发展，以特色旅游业为主。
　　从结构上来看，中心城区和主城新区经济总量较高，渝东北和渝东南经济总量较低。从GDP指标来看，各区县2021年的GDP分化较大，渝北区（2235.61亿元）高居重庆各区县首位，是2021年重庆市唯一突破2000亿的区域。九龙坡区位居第二（1736.38亿元）。渝东北地区内万州区（1087.94亿元）排名第一。GDP超1000亿元的地区主要分布在中心城区和主城新区，渝东北和渝东南区县基本在500亿元以下。
　　从经济增速看，大多数区县2021年GDP增速保持在6%以上，个别区县GDP增速低于5%，分别是合川区（0.2%）、綦江区（4.8%）。
　　2、产业：制造业为主，区域产业分化
　　重庆市整体以二三产业为主，其中：中心城区以第三产业为主；主城新区以第二产业为主；渝东北及渝东南以第三产业为主，第一产业相对其他区域占比较高。
　　从细分产业结构来看，制造业是重庆经济发展的重要基石，其拥有智能、汽摩、装备、材料、生物医药、消费品、农副食品加工和技术服务等八大产业集群，笔电制造和汽摩产业全国领先，但也面临较大的产业升级压力。
　　按区域产业结构来看，中心城区主要发展优势高端制造业，承担着高新技术研发，产业升级的重任，另外也着重发展现代金融、国际商务等高端服务业。主城新区承接中心城区的科技成果，发展先进制造业。渝东北主要发挥三峡库区特色，发展绿色轻工业和山地农业，以及康养、旅游、物流行业。渝东南主要发展文旅、山地农业等产业。
　　重庆市目前共71个A股上市公司，基本皆分布在中心城区和主城新区中，其中江北区的总市值遥遥领先，渝北区其次，其他县市上市公司数量和总市值普遍较小。
　　3、财政：位居全国中游，“一区”强于“两群”
　　（1）重庆市整体财政实力位居全国中游水平，直辖市中单列第3位，财政实力尚可。
　　特性：由于重庆市内区县土地出让收支管理政策较为特殊，主城九区土地出让收入由市级征收后按55:45分成至

研究报告全文：证券研究报告债券市场专题研究债券研究债券市场专题研究报告日期2023年02月20日重庆城投全析一区两群各有千秋城投债区域报告系列核心观点分析师高宇重庆市整体经济财政均位处全国中游现阶段主要风险点在于整体债务率偏高以及执业证书号S1230522020003部分区县土地财政弱化风险但各区县公开债到期分布较为均衡期限结构良好并gaoyustockecomcn无短期内集中到期的情况此外以底线思维来看重庆市政府偿债意愿及偿债能力均相关报告较强因此我们认为区域内有中短期收益挖掘空间我们综合财政经济产业1债券定价逻辑下的宏观债务率债务到期压力投资性价比等因素给出四类投资建议高收益区域巴南数据库利率系列货币财区九龙坡区涪陵区可以作为高收益策略配置1Y内城投债短期稳健区域政汇率资金面渝北区南岸区永州区璧山区建议配1Y内城投债高性价比区域江北区20230215璧山区具备配置性价比整体风险相对较低建议配置3Y内城投债有待观察区2繁复脉络中提炼数据精髓域沙坪坝区江津区合川区大足区经济增长和通胀数据库202302153周期微观视角的地产及城配置建议重庆市现阶段主要风险点在于整体债务率偏高位居全国第五位以投数据库20230214及区域内部大渡口区南岸区渝北区九龙坡区巴南区璧山区土地财政弱化风险但综合看这些区域短期到期公开债金额并不大短期风险可控我们综合从区域经济实力产业结构财政实力三者结合来看区县基本面较强GDP大于800亿财政实力在200亿以上的区域共计13个分别为沙坪坝区渝北区南岸区巴南区九龙坡区江北区涪陵区江津区永川区璧山区合川区大足区万州区将13区可以分为四类分别提出配置建议1高收益区域巴南区九龙坡区涪陵区整体债务率偏高短期债务到期压力不大金额在38亿以下可以配置1Y内城投债作为高收益策略2短期稳健区域渝北区南岸区永州区璧山区整体债务率适中200-300短期债务到期压力较小金额在21亿以下土地财政弱化风险较小建议配置1Y内城投债其中南岸区虽然土地财政依赖度高达391而土地出让金额2022年同比下行幅度位居主城九区首位高达827但其2023年公开债到期规模仅5亿元我们认为短期风险可控3高性价比区域江北区璧山区债务率较低150以内且短期债务到期压力较小目前收益率较赎回潮前2022年11月2日利差分别上行1114BP及1279BP相比于其它高负债区域风险更低收率下行空间接近较具性价比建议配置1-3Y城投债4有待观察区域沙坪坝区江津区合川区大足区债务率偏高短期债务到期压力较大金额大于35亿建议关注其整体债务改善情况及偿债能力变化1经济位处全国中游一区两群分化重庆市经济总量处于全国中游水平人均GDP及GDP增速属全国中下游当前区域发展主导一区两群一区为主城都市区主城都市区又可分为中心城区和主城新区两群分别为渝东北三峡库区城镇群和渝东南武陵山区城镇群主城都市区建设高端高质量发展核心引擎统筹布局科技创新先进制造现代服务等重大功能渝东北三峡库区城镇群重点发展绿色轻工业和特色农业渝东南武陵山区城镇群突出文旅融合发展以特色旅游业为主从结构上来看中心城区和主城新区经济总量较高渝东北和渝东南经济总量较低从GDP指标来看各区县2021年的GDP分化较大渝北区223561亿元高居重庆各区县首位是2021年重庆市唯一突破2000亿的区域九龙坡区位居第二173638亿元渝东北地区内万州区108794亿元排名第一GDP超1000亿元的地区主要分布在中心城区和主城新区渝东北和渝东南区县基本在500亿元以下从经济增速看大多数区县2021年GDP增速保持在6以上个别区县GDP增速低于5分别是合川区02綦江区48httpwwwstockecomcn135请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究2产业制造业为主区域产业分化重庆市整体以二三产业为主其中中心城区以第三产业为主主城新区以第二产业为主渝东北及渝东南以第三产业为主第一产业相对其他区域占比较高从细分产业结构来看制造业是重庆经济发展的重要基石其拥有智能汽摩装备材料生物医药消费品农副食品加工和技术服务等八大产业集群笔电制造和汽摩产业全国领先但也面临较大的产业升级压力按区域产业结构来看中心城区主要发展优势高端制造业承担着高新技术研发产业升级的重任另外也着重发展现代金融国际商务等高端服务业主城新区承接中心城区的科技成果发展先进制造业渝东北主要发挥三峡库区特色发展绿色轻工业和山地农业以及康养旅游物流行业渝东南主要发展文旅山地农业等产业重庆市目前共71个A股上市公司基本皆分布在中心城区和主城新区中其中江北区的总市值遥遥领先渝北区其次其他县市上市公司数量和总市值普遍较小3财政位居全国中游一区强于两群1重庆市整体财政实力位居全国中游水平直辖市中单列第3位财政实力尚可特性由于重庆市内区县土地出让收支管理政策较为特殊主城九区土地出让收入由市级征收后按5545分成至区因此计算各区县地方财政实力时需将政府性基金转移收入考虑在内从重庆市内各区县财政实力来看一区强于两群中心城区主城新区整体财政财政实力相当其中南岸区2021年财政实力同比大幅下行渝东北仅万州区受益于上市公司资源税收及政府性基金收入在2019-2021年均录得较高值并于2021年跃升至首位其他区域财政实力稍弱于主城都市区渝东南武陵山区财政实力普遍较弱2财政拆解一般公共预算税收一区强于两群产业结构决定税收的可持续性以金融业制造业为主的中心城区及主城新区税收贡献较高相对稳定可持续以文旅及农业为主的渝东北及渝东南区域税收贡献占比偏低财政自给程度3区1县弱化受益于产业结构近3年主城都市区的地方财政自给程度同样总体高于两群地区其中中心城区财政自给情况略优于主城新区此外在经济修复背景下中心城区的大渡口区沙坪坝区巴南区和渝东北三峡库区城镇群的云阳县2021年财政自给率较2020年有所下降存在一定财政弱化情况其他区县则皆有所提高提示关注此3区1县财政情况变动3财政拆解政府性基金收入重庆市对于土地出让收入依赖程度位处全国中游占比为25342022年土拍市场遇冷对于重庆市整体财政收入影响相对可控但各区县内部仍存分化需警惕双高区域财政弱化风险即区县土地财政依赖度高于均值且2022年土地出让金收入下滑幅度高于均值的区域具体来看大渡口区土地财政依赖度远超重庆市均值位居各区县首位为444而其土地出让金额2022年同比下行幅度达827南岸区土地财政依赖度为391而土地出让金额2022年同比下行638此外渝北区九龙坡区巴南区璧山区铜梁区均处于双高区域而需密切关注其财政弱化风险4债务债务率偏高短期偿债压力较小1总体评估债务率偏高财政承压重庆总体债务率偏高位居全国第5位且近年来依靠地方财政偿债能力有所弱化2019-2021年重庆债务率债务总额地方财政实力由23776提升至httpwwwstockecomcn235请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究31226由全国第7位提升至第5位债务总量存在一定压力且近年来偿债能力有所弱化2公开债期限分布均衡短期压力较小重庆市整体城投公开债主要在5年以内到期短期偿债压力较小2-5年间到期分布较为均衡债务期限结构良好截至2023年2月14日重庆市1年内1-2年2-3年3-5年5年以上到期债债务占比分别为141184252368及553隐债化解推动力度较大重庆市化解隐债工作推动力度较大债务率居高的沙坪坝区江津区九龙坡区綦江区及丰都县均在隐债化解方面取得了较大进展自2020年12月用于偿还存量债务的特殊再融资债券推出至今重庆发行地方政府债约5094亿元其中再融资债券约1826亿元占比达36再融资债券中用于偿还地方存量债务的金额共计580亿元分别为2021年1月276亿2021年4月224亿2022年5月7999亿在全国范围重庆位于第8位偿还存量债务的特殊再融资债券占比达3176亦位于全国较高水平隐债化解工作推动力度较大据不完全统计2021年重庆市在九龙坡区江津区沙坪坝区綦江区丰都县总体实现隐债化解280亿以上九龙坡区57亿特殊再融资债券未明确说明用于隐债未计算在内4偿债能力底线思维下偿债能力尚可金融资源量少质优重庆共有2家城商行和1家农商行作为直辖市城农商行数量虽然省域不具备可比性但其吸储能力较强存款总额规模排名靠前居省域第14位此外重庆农商银行和重庆银行注册地位于江北区均为上市银行重庆农商银行2021年末总资产规模达1265851亿元位列全国农商行第一重庆三峡银行注册地位于万州区也可为万州区债务化解提供重要支撑上市公司资源质量好资源丰富重庆市地方国有上市公司在数量上排名略靠后但在总市值上排名位居中游上市公司质量较好可调用资源丰富截至2023年2月8日全国目前境内上市公司共计5085家我们进一步统计了归属于地方国有的上市公司共计905家其中重庆市拥有14家地方国有上市公司在省域中排名23位总市值209391亿元在省域中排名16位14家地方国有上市公司主要集中于主城9区中的江北区渝北区渝中区南岸区北碚区大渡口区共计12家此外在主城新区的涪陵区江津区各有1家值的留意的是江北区拥有5家地方国有上市公司总市值过千亿占据重庆市国有上市公司总市值半壁江山可调用资源丰富5偿债意愿重视区域信用偿债意愿较强政府债务管控力度较强从2018年至今重庆防范化解重大金融风险经历了3个阶段期间也经历了重庆能投违约的重大区域性信用风险事件但重庆能够妥善处置事件并取得预期成效源于其长效机制的支撑重庆市2021年以来债务管控力度较大且颇有成效从上至下贯彻落实控制隐债新增防范债务违约风险积极化解债务主线从各区县2021年以来出台的相关预决算报告及政府工作报告文件来看债务率据首位的九龙坡区在2021年通过缜密细致的方案从紧从严债券发行使用管理顺利完成高新区体制调整后双方财政资产债务土地划分成功争取到建制县区隐性债务风险化解试点并提前偿还隐性债务而债务率同样较高的沙坪坝区巴南区长寿区南川区永川区大足区等则对于债务管控更为严格强调如坚决遏制隐债债务增量确保不发生区域性系统性债务风险确保债务不逾期资金不断链确保到期债务足额偿还确保确保还本付息资金链不断裂等特殊情绪下政府偿债意愿较强以重庆市能源投资集团有限公司违约事件来看其本身及政府在违约前后采取的一系列举措偿债态度积极债务处置有手段有能力有效控制了该事件对于区域债券市场的负面影响我们认为城投企业债务负担较重是较为普遍的现象但目前整体融资渠道较为畅通类似重庆能投煤矿关闭导致的重大经营变动事件发生频率低而极端情况下政府推动偿付公开债保护区域信用的能力及意愿均较强httpwwwstockecomcn335请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究风险提示数据统计口径偏差风险对于政策理解不到位财政修复不及预期经济修复不及预期区域内隐性债务真实情况无法准确预估等httpwwwstockecomcn435请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究正文目录1经济位处全国中游一区两群分化711总量位处全国中游712结构一区两群分化713归因地理优势助推渝西发展82产业制造业为主区域产业分化921产业结构二三产业为主922产业分布制造业为重要基石1023上市公司江北区总市值领先103财政位居全国中游一区强于两群1331综合财力位居全国中游区县内部分化1332财政拆解一般公共预算14321税收贡献一区强于两群14322自给水平3区1县财政弱化1533财政拆解政府性基金预算164债务债务率偏高短期偿债压力小1841总体评估债务率偏高财政承压1842公开债期限分布均衡短期压力较小2043隐债化解推动力度大2144偿债能力底线思维下偿债能力尚可23441金融资源量少质优23442上市公司质量较好可调用资源丰富2545偿债意愿重视区域信用偿债意愿强26451政府债务管控力度较强26452特殊情形下政府偿债意愿较强295配置建议挖掘中短久期收益空间306风险提示34httpwwwstockecomcn535请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图表目录图12022年全国各地区GDP及增速亿元7图22017-2021年重庆各县市GDP及历史走势8图3重庆市各区县2021年产业结构9图4重庆市区县重点产业布局10图5重庆各区县上市公司情况12图6全国省级地方财政实力重庆居中游13图7重庆市2019-2021各区县地方财政实力情况14图82021年一般重庆各区县一般公共预算收入中税收占比15图9重庆市各区县2021年税收收入情况15图102020及2021年重庆各区县财政自给率表现16图11重庆市财政对于土地出让收入依赖程度位处全国中游17图12重庆各区县土地财政依赖度及土地出让金额走势18图132019-2021年各省债务率19图142019-2021年重庆各区县财政实力与债务率20图15重庆市城投债公开债总体到期情况20图16重庆市各区县城投债公开债总体到期情况单位亿元21图17重庆市地方政府债置换隐性债务情况22图18重庆市地方政府债置换隐性债务情况23图192021年末各省市城农商行存款总额及数量分布情况24图20重庆市农商行二级资本债及永续债加权平均收益率处于较低水平25图21全国地方国有上市公司资源分布25图22重庆市地方国有上市公司资源分布25图23重庆能投违约期间重庆市债券发行快速恢复平稳30图24重庆能投违约期间重庆市利差走势快速恢复平稳30图25重庆城投债相较于赎回潮前仍有一定利差空间31图26重庆13区县财政经济及主导产业一览表32图27重庆13区县债务率城投债到期估价收益率一览表33图282019-2021年重庆各区县财政实力与债务率总览33表1重庆市城农商行2021年末基本情况24表2重庆各区县2022年以来债务管控政策性文件26httpwwwstockecomcn635请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究1经济位处全国中游一区两群分化11总量位处全国中游重庆市位于中国内陆西南部是长江上游地区的经济中心东临湖北湖南南靠贵州西接四川北连陕西重庆市经济总量处于全国中游水平人均GDP及GDP增速属全国中下游GDP总量方面2022年重庆市GDP为2912903亿元居全国第16位GDP增速方面重庆市2022年GDP增速为26居全国第21位处中下游图12022年全国各地区GDP及增速亿元2022年GDP亿元2022年GDP增速1400006120000541000003800002600001040000-120000-20-3广东福建江西江苏山东浙江河南四川湖北湖南安徽上海河北北京陕西重庆辽宁云南广西山西贵州天津吉林甘肃海南青海西藏黑龙江新疆自治区内蒙古自治区宁夏回族自治区资料来源YY评级浙商证券研究所12结构一区两群分化按行政区域划分重庆下辖38个区县26区8县4自治县当前区域发展主导一区两群一区为主城都市区主城都市区又可分为中心城区和主城新区两群分别为渝东北三峡库区城镇群和渝东南武陵山区城镇群主城都市区建设高端高质量发展核心引擎统筹布局科技创新先进制造现代服务等重大功能渝东北三峡库区城镇群重点发展绿色轻工业和特色农业渝东南武陵山区城镇群突出文旅融合发展以特色旅游业为主从结构上来看中心城区和主城新区经济总量较高渝东北和渝东南经济总量较低从GDP指标来看各区县2021年的GDP分化较大渝北区223561亿元高居重庆各区县首位是2021年重庆市唯一突破2000亿的区域九龙坡区位居第二173638亿元渝东北地区内万州区108794亿元排名第一GDP超1000亿元的地区主要分布在中心城区和主城新区渝东北和渝东南区县基本在500亿元以下从经济增速看大多数区县2021年GDP增速保持在6以上个别区县GDP增速低于5分别是合川区02綦江区48httpwwwstockecomcn735请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图22017-2021年重庆各县市GDP及历史走势资料来源YY评级企业预警通浙商证券研究所13归因地理优势助推渝西发展重庆位于中国内地西南部长江上游地区由于地形分布和地理位置优势重庆市西部经济发展较为迅速从地形原因看西部地区海拔相对较低以丘陵低山为主更适宜城市建设中心城区和主城新区均在重庆西部地区该区域内的产业更加先进金融资源更为丰富经济财政实力相对较强且具有人口虹吸效应而重庆北部东部及南部分别有大巴山巫山武陵山大娄山环绕城市和经济发展受阻较为严重从地理位置看西部地区也更具有政策优势2021年10月中共中央国务院发布成渝地区双城经济圈建设规划纲要要求把成渝地区双城经济圈建设成为具有全国影响力的重要经济中心科技创新中心改革开放新高地高品质生活宜居地由于成都和重庆市西部相连所以渝西地区更容易享受成渝双城经济圈带来的政策红利根据重庆市自然资源保护和利用十四五规划2021-2025年重庆38个区县按各地资源环境承载能力和国土空间开发适宜性可划定为三类分区23个区县为城市化发展区以西部中心城区及主城新区为主10个区县为重点生态功能区以渝东北三峡库区为主5个区县为农产品主产区城市化发展区包括万州黔江涪陵渝中大渡口江北沙坪坝九龙坡南岸北碚渝北巴南长寿江津合川永川南川綦江万盛大足璧山铜梁潼南荣昌占全市面积的3134主要功能是增强人口和经济承载能力引导城镇httpwwwstockecomcn835请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究合理布局中心城区主要发展优势高端制造业另外也着重发展现代金融国际商务等高端服务业主城新区主要发展先进制造业重庆主城都市区包含两江新区国家级新区高新技术产业开发区省级开发区万盛经济技术开发区省级开发区双桥经济技术开发区省级开发区促进高质量发展重点生态功能区包括武隆城口云阳奉节巫山巫溪石柱秀山酉阳彭水占全市面积的4513这些地区主要发挥三峡库区功能发展绿色轻工业和山地农业以及康养旅游等行业主要功能是保障生态安全维护生态系统完整性增强生态产品供给能力促进高质量发展农产品主产区包括开州梁平丰都垫江忠县占全市面积的2353这些地区主要发展文旅山地农业等产业主要功能是保障粮食安全合理保护利用耕地资源有效供给主要农产品2产业制造业为主区域产业分化21产业结构二三产业为主重庆市整体以二三产业为主其中中心城区以第三产业为主主城新区以第二产业为主渝东北及渝东南以第三产业为主第一产业相对其他区域占比较高从产业结构来看重庆市各区县二三产业合计占比基本超过80渝东北三峡库区及渝东南武陵山区城镇群由于以重点生态功能区及农产品主产区定位为主第一产业占比相对主成新区及中心城区而言略高从二三产业细分结构来看中心城区第三产业占比相对较高整体在48-92区间内而主城新区二三产业比例分配相对均衡以第二产业为主除合川区及南川区外其他区第二产业占比均高于第三产业图3重庆市各区县2021年产业结构资料来源重庆市统计年鉴浙商证券研究所httpwwwstockecomcn935请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究22产业分布制造业为重要基石从细分产业结构来看制造业是重庆经济发展的重要基石其拥有智能汽摩装备材料生物医药消费品农副食品加工和技术服务等八大产业集群笔记本电脑制造和汽车摩托产业全国领先但也面临较大的产业升级压力按区域产业结构来看中心城区主要发展优势高端制造业承担着高新技术研发产业升级的重任另外也着重发展现代金融国际商务等高端服务业主城新区承接中心城区的科技成果发展先进制造业渝东北主要发挥三峡库区特色发展绿色轻工业和山地农业以及康养旅游物流行业渝东南主要发展文旅山地农业等产业图4重庆市区县重点产业布局资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月10日23上市公司江北区总市值领先重庆市目前共71个A股上市公司基本皆分布在中心城区和主城新区中其中江北区的总市值遥遥领先渝北区其次其他县市上市公司数量和总市值普遍较小中心城区各区县主要以第三产业为主集聚高端要素和先进业态以金融服务国际商务电子信息先进装备制造为主导产业2021年中心城区9个区实现GDP10928亿元同比增长1126此外上市公司主要分布在中心城区共51个占重庆市所有上市公司的72其中江北区的上市公司最多总市值也最高截至2022年末市值共计5104亿元主城新区2021年主城新区12个区实现GDP10528亿元同比增长1435涪陵区和长寿区整体经济实力强于其他区县新区承接中心城区产业转移主要以第二产业为httpwwwstockecomcn1035请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究主逐渐成为全市工业化的主战场优势产业为汽车和电子信息带动机器人及智能装备高端交通装备生物医药环保等战略性新兴产业的迅猛发展渝东北区2021年渝东北区11个区县实现GDP4895亿元同比增长1259渝东北区位于三峡库区水土保持功能区由于特殊地形地理因素导致城市和经济发展受阻上市公司只有三个总市值为255亿元以绿色轻工业和山地农业为主导发展旅游业物流业文创产业康养业等渝东南区2021年渝东北区6个区县实现GDP1543亿元同比增长1117渝东南区内无上市公司整体经济实力弱于主城都市区和渝东北区第三产业占比最高大力构建民俗文化生态旅游和生态农业其和渝东北区作为重要的生态屏障和旅游带着重发展特色生态经济httpwwwstockecomcn1135请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图5重庆各区县上市公司情况资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月10日httpwwwstockecomcn1235请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究3财政位居全国中游一区强于两群31综合财力位居全国中游区县内部分化重庆市整体财政实力位居全国中游水平直辖市中单列第3位财政实力尚可由于重庆市内区县土地出让收支管理政策较为特殊主城九区土地出让收入由市级征收后按5545分成至区因此计算各区县地方财政实力时需将政府性基金转移收入考虑在内依据2010年11月16日发布的重庆市人民政府关于进一步规范土地出让管理工作的通知对于主城规划区土地出让收入分配范围进行了调整此后该政策一直延续使用至今即自2011年1月1日起将主城规划区土地出让收入市级征收范围由2616平方公里调整为5473平方公里主城规划区5473平方公里范围内的土地出让收入全额缴入市级财政土地出让金和增值收益市与区按5545分成主城规划区范围包括渝中区大渡口区江北区南岸区沙坪坝区九龙坡区北碚区渝北区巴南区九个行政区因此在计算该九个行政区的可调配财政收入时需要将政府性基金转移收入纳入在内从重庆市内各区县财政实力来看一区强于两群中心城区主城新区整体财政财政实力相当其中南岸区2021年财政实力同比大幅下行渝东北仅万州区受益于上市公司资源税收及政府性基金收入在2019-2021年均录得较高值并于2021年跃升至首位其他区域财政实力稍弱于主城都市区渝东南武陵山区财政实力普遍较弱值的留意的是万州区作为渝东北三峡库区城镇群的核心城市凭借发达的交通网络成熟的旅游业以及丰富的矿产资源区县2021年财政实力位居各区县第一位图6全国省级地方财政实力重庆居中游20192020202135000300002500020000150001000050000江广浙山四湖上河湖江安河北福辽广云重陕贵山新内吉黑甘天海西青宁苏东江东川北海南南西徽北京建宁西南庆西州西疆蒙林龙肃津南藏海夏古江自治资料来源YY评级政府部门官网浙商证券研究所注省级地方财政实力一般公共预算收入转移性收入政府性基金收入httpwwwstockecomcn1335请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图7重庆市2019-2021各区县地方财政实力情况区县地方财政实力区域区县历史走势201920202021沙坪坝区258123183232渝北区266228672774南岸区175040142728巴南区217524012601中心城区九龙坡区2256223323989区江北区178118722346北碚区170918401621渝中区131014851594大渡口区109111691243涪陵区285331053169一区江津区250025983006永川区203023872284璧山区209723692160合川区218622582119主城新区大足区18121417209012区綦江区111615692030长寿区159417371841铜梁区155217081801荣昌区141417051697南川区118514851335潼南区130713911325万州区229530973237开州区144316801509云阳县124214821453丰都县99710701370渝东北三峡库区垫江县120312421309城镇群梁平区12551264126111区县奉节县186314251242忠县120712211199两群城口县6676321003巫山县9931102749巫溪县881812709黔江区10629941502酉阳土家族苗族自治县9759191222渝东南武陵山区秀山土家族苗族自治县9419641120城镇群彭水苗族土家族自治县93010058956区县武隆区756832848石柱土家族自治县755870816资料来源YY评级浙商证券研究所注区县地方财政实力一般公共预算收入转移性收入政府性基金收入政府性基金转移收入32财政拆解一般公共预算321税收贡献一区强于两群税收收入是一般公共预算收入的重要组成部分产业结构决定税收的可持续性以金融业制造业为主的中心城区及主城新区税收贡献较高相对稳定可持续以文旅及农业为主的渝东北及渝东南区域税收贡献占比偏低中心城区中渝北区南岸区税收贡献均超40渝中区江北区大渡口区巴南区税收贡献占比超30九龙坡区北碚区则超25沙坪坝区税收贡献较低仅17主城新区中涪陵区璧山区长寿区永川区江津区税收贡献在20-30区间而合川区铜梁区南川区潼南区荣昌区大足区綦江区税收贡献占比较低在7-18区间接近于渝东南山区城镇群税收表现渝东北区域中仅万州区忠县税收占比超20httpwwwstockecomcn1435请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图82021年一般重庆各区县一般公共预算收入中税收占比8000左税收收入亿元税收占比4570004035600030500025400020300015200010100050000渝南渝江大巴九北沙涪璧长永江合铜南潼荣大綦万忠梁垫开云丰奉城秀黔武石彭酉北岸中北渡南龙碚坪陵山寿川津川梁川南昌足江州县平江州阳都节口山江隆柱水阳区区区区口区坡区坝区区区区区区区区区区区区区区县区县县县县土区区土苗土区区区家家族家族族土族苗自家苗族治族族自县自自治治治县县县中心城区主城新区渝东北三峡库区渝东南武陵山区9区12区城镇群城镇群11区县6区县资料来源YY评级浙商证券研究所注巫山县巫溪县数据缺失图9重庆市各区县2021年税收收入情况资料来源YY评级浙商证券研究所注巫山县巫溪县数据缺失322自给水平3区1县财政弱化httpwwwstockecomcn1535请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究受益于产业结构近3年主城都市区的地方财政自给程度同样总体高于两群地区其中中心城区财政自给情况略优于主城新区具体来看2021年江北区8857位居首位璧山区南岸区合川区九龙坡区渝北区长寿区大渡口区渝中区铜梁区巴南区江津区涪陵区财政自给率尚可位于50-60区间而两群地区财政自给率偏低均在50以下其中城口县126云阳县1663不足20此外在经济修复背景下中心城区的大渡口区沙坪坝区巴南区和渝东北三峡库区城镇群的云阳县2021年财政自给率较2020年有所下降存在一定财政弱化情况其他区县则皆有所提高提示关注此3区1县财政情况变动图102020及2021年重庆各区县财政自给率表现2019财政自给率2020财政自给率2021财政自给率1009080706050403020100忠县北碚区铜梁区江北区南岸区渝北区渝中区巴南区璧山区合川区长寿区江津区涪陵区大足区永川区荣昌区潼南区南川区綦江区万州区梁平区丰都县开州区垫江县奉节县云阳县城口县巫山县巫溪县黔江区武隆区九龙坡区大渡口区沙坪坝区石柱土家族自治县秀山土家族苗族自治县酉阳土家族苗族自治县彭水苗族土家族自治县中心城区主城新区渝东北三峡库区城镇群渝东南武陵山区城镇群资料来源YY评级浙商证券研究所注巫山县巫溪县数据缺失33财政拆解政府性基金预算土地出让收入作为政府性基金收入的主要来源是地方政府财政收入的重要构成部分我们定义土地出让收入依赖度土地出让收入一般公共预算收入转移性收入政府性基金收入从全国范围来看重庆市对于土地出让收入依赖程度位处全国中游占比为25342022年土拍市场遇冷对于重庆市整体财政收入影响相对可控httpwwwstockecomcn1635请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图11重庆市财政对于土地出让收入依赖程度位处全国中游20192020202150454035302520151050江浙山福湖安贵天上广北四湖重江河陕河广吉辽山海云甘新青宁内黑西苏江东建南徽州津海东京川北庆西北西南西林宁西南南肃疆海夏蒙龙藏壮维回古江自族吾族自治自尔自治治自治治资料来源YY评级浙商证券研究所注土地出让收入依赖度土地出让收入一般公共预算收入转移性收入政府性基金收入我们进一步将区县内财政对土地出让收入依赖程度定义为区县土地财政依赖度土地出让收入区县地方财政实力尽管重庆市整体对土地财政收入依赖不高但各区县内部仍存分化需警惕双高区域财政弱化风险即区县土地财政依赖度高于均值且2022年土地出让金收入下滑幅度高于均值的区域具体来看大渡口区土地财政依赖度远超重庆市均值位居各区县首位为444而其土地出让金额2022年同比下行幅度达827南岸区土地财政依赖度为391而土地出让金额2022年同比下行638此外渝北区九龙坡区巴南区璧山区铜梁区均处于双高区域而需密切关注其财政弱化风险httpwwwstockecomcn1735请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图12重庆各区县土地财政依赖度及土地出让金额走势区县土地财政依赖度区县土地出让金额亿元历史走势2022年同比区域区县历史走势20202021202020212022渝北区337-大渡口区6291424246-827大渡口区309444沙坪坝区12272418438-819南岸区554391江北区1443764260-660九龙坡区264309渝北区324039231340-659中心城区巴南区366286南岸区17491242450-6389区沙坪坝区242208九龙坡区14181828706-614江北区172195巴南区928454180-604北碚区216170北碚区1854745420-436渝中区138123渝中区76---璧山区354395合川区41616653-677一区铜梁区355387璧山区714723298-587永川区231258铜梁区673702344-510长寿区261257南川区283274195-289合川区246240长寿区236154114-257主城新区涪陵区182222永川区352480378-21112区江津区234209大足区2715347-119荣昌区210196涪陵区369571521-87潼南区190193潼南区43620320615南川区208183江津区623404460139綦江区13474綦江区139137181319大足区21058荣昌区299168296765巫山县67无数据奉节县12522925-891万州区141166万州区35015429-812垫江县199150云阳县12020761-707奉节县105144忠县602308-642渝东北三峡库区梁平区111122丰都县10414965-563城镇群开州区138101垫江县1997360-17011区县丰都县6996梁平区61156131-161忠县6689城口县131716-82两群云阳县8488开州区226178223254巫溪县5347巫溪县243043442城口县2427巫山县6215371402武隆区141156武隆区1567941-481秀山土家族苗族自治县114130黔江区187345-381渝东南武陵山区彭水苗族土家族自治县121102酉阳土家族苗族自治县084954104城镇群黔江区2958石柱土家族自治县6837544746区县石柱土家族自治县7947秀山土家族苗族自治县156110164489酉阳土家族苗族自治县3143彭水苗族土家族自治县7223712037资料来源各地财政预算执行报告决算报告YY评级中指浙商证券研究所注1区县土地财政依赖度土地出让收入区县地方财政实力2由于重庆中心城区9区土地出让收入直接上交市本级后再返还故采用上级补助收入替代土地出让收入计算区县土地财政依赖度4债务债务率偏高短期偿债压力小41总体评估债务率偏高财政承压重庆总体债务率偏高位居全国第5位且近年来依靠地方财政偿债能力有所弱化2021年重庆地方财政综合实力一般公共预算收入转移性收入政府性基金收入为806603亿元居全国第18位与GDP排位接近2021年重庆债务总额一般债余额专项债余额带息债务为2518675亿元居全国第12位2019-2021年重庆债务率债务总额地方财政实力由23776提升至31226由全国第7位提升至第5位债务总量存在一定压力且近年来偿债能力有所弱化httpwwwstockecomcn1835请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图132019-2021年各省债务率2019202020216005004003002001000天贵湖江重陕四浙湖山安江甘广云河福新吉内河北宁青黑辽海广上山西津州南苏庆西川江北东徽西肃西南南建疆林蒙北京夏海龙宁南东海西藏古江资料来源企业预警通YY评级浙商证券研究所分区县来看主城都市区为负债主力2021年主城都市区债务总额占比超75而债务总额排名前十的区县中3个属于中心城区沙坪坝区巴南区九龙坡区6个属于主城新区涪陵区江津区长寿区合川区大足区永川区1个属于渝东北三峡库区城镇群万州区其中沙坪坝区与涪陵区债务总额超千亿元非主城都市区中开州区与黔江区债务总额较高均超300亿元从债务率来看长寿区南川区合川区涪陵区九龙坡区大足区沙坪坝区巴南区江津区债务率偏高均超过300其中居前4位的长寿区南川区合川区涪陵区均属于主城新区其余主城都市区中南岸区渝北区荣昌区璧山区虽然债务总额偏高均超300亿元但是债务率偏低均低于250非主城都市区中武隆区万州区黔江区债务率偏高均超250从债务率变动来看2019至2021年綦江区与南岸区债务率下降幅度较大分别下降8054与5730除綦江区与南岸区外黔江区大渡口区沙坪坝区丰都县石柱土家族自治县武隆区万州区债务率均有所下降而彭水苗族土家族自治县合川区奉节县大足区债务率增长超100其余主城都市区中九龙坡区南川区渝北区北碚区长寿区巴南区债务率增长超50httpwwwstockecomcn1935请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图142019-2021年重庆各区县财政实力与债务率资料来源各地财政预算执行报告决算报告YY评级浙商证券研究所地方财政实力一般公共预算收入转移性收入政府性基金收入政府性基金转移收入债务总额城投平台有息负债地方债余额债务率债务总额地方财政实力42公开债期限分布均衡短期压力较小重庆市整体城投公开债主要在5年以内到期短期偿债压力较小2-5年间到期分布较为均衡债务期限结构良好截至2023年2月14日重庆市1年内1-2年2-3年3-5年5年以上到期债债务占比分别为141184252368及55图15重庆市城投债公开债总体到期情况债券余额亿元25002196320001507971500110031100084012500329301年内1-2年2-3年3-5年5年以上资料来源Wind浙商证券研究所截止2023年2月14日重庆市38个区县中除酉阳县巫山县和巫溪县以外其余均有存量城投债httpwwwstockecomcn2035请务必阅读正文之后的免责条款部分