研究报告全文：证券研究报告债券市场专题研究债券研究债券市场专题研究报告日期2023年02月11日拨开资金面的迷雾1月流动性复盘兼论2月资金面货币政策核心观点分析师高宇执业证书号S1230522020003近期市场关于资金面中枢的定位和货币政策讨论较多我们的观点如下gaoyustockecomcn1从流动性缺口和银行负债端成本角度出发货币政策可能的动向消费等方向的结研究助理汪梦涵wangmenghanstockecomcn构性货币政策工具MLF超量续做且降息MLF降息降准相关报告22月流动性不存在明显缺口但城投等信用品种风险提升预期及其他扰动因素或导1二手房带动新房地产债估致R007和DR007价格分层现象持续值分层202302073利率债策略曲线熊陡修复短久期利率品种已经相对调整到位10Y国债短多长2非AAA银行主体甄选系列空逻辑延续交易机会大于配置机会且受稳增长预期影响30Y国债估值逐级缓慢浙江篇中20230206回升仍未到配置区间3二手房价现回暖信号202302051月流动性特征1央行操作大额净投放为春节资金护航春节前后央行通过大额7D逆回购重启14D逆回购和超额续作MLF等操作灵活补充短端和中长端流动性2同存市场发行规模回落期限短期化1发行量回落明显发行利率亦略有回落年初央行流动性供给充足银行通过发行同业存单补充流动性需求较低发行利率回落因银行净息差持续收窄负债端成本继续抬升空间有限2受需求端影响同业存单发行久期缩短资金收紧预期导致部分投资者短久期存单需求增加背景下6M以内同业存单发行规模占比明显增长信贷开门红背景下银行通过配置6M以上存单改善监管指标意愿较弱9M-1Y以上的NCD多对应2024年到期在当下机构策略偏谨慎背景下机构配置长久期存单意愿较低春节期间消费数据表现较好而地产一手房数据仍表现较差叠加1月PMI需求端表现好于生产端因此我们预计1月短贷表现较好而资产端短期化亦对应同业负债端呈现短期化特征3资金利率中性均衡分层现象持续整体来看1月资金面边际收紧但仍处于中性宽松态势资金面分层现象加剧1资金面收敛不收紧整体保持中性均衡偏宽状态在赎回潮余波信贷投放增加导致缴准规模和超储消耗增加等背景下1月DR007数值趋势上抬经济复苏强度未验证央行持续净投放以促稳增长背景下1月DR007中枢录得191仍低于政策利率200整体保持中性均衡偏宽状态httpwwwstockecomcn114请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究2R007和DR007价格分层现象加剧更合理的解释是市场参与者对城投信用风险担忧回升信用债的质押率降低导致非银融入资金成本提高2月资金缺口计算乐观情形下MLF续作300亿逆回购净投放4500亿2023年2月资金盈余在75715亿左右对应超储率142中性情形下不降准MLF公开市场持平续作概率发生最大2023年2月资金盈余在27175亿左右对应超储率121悲观情形下不降准MLF持平续作公开市场操作回笼5000亿2023年2月资金缺口在22825亿左右对应超储率1002月货币政策及资金面展望1货币政策宽松必要性犹存降准降息均有可能1负债端成本层面在经济确定性与不确定性共存呈现脉冲式修复背景下MLF利率调降仍是政策可选项2流动性投放层面逆回购持续大额回笼现象不会长存MLF超量续作降准补充结构性工具数额仍有一定可能3从流动性缺口和银行负债端成本角度出发我们认为降准降息非当下必要项但仍是政策可选项从优先级角度出发消费等方向的结构性货币政策工具MLF超量续做且降息MLF降息降准2资金面中性均衡波动放大分层延续2月流动性不存在明显缺口城投等信用品种风险提升预期导致R007和DR007价格分层现象持续3利率策略短多长空交易机会大于配置复盘年内10Y国债走势主线仍围绕着资金利率走势边际上地产政策以及经济数据对其形成扰动展望后续短端风险小于长端10Y国债交易机会大于配置1利率品种上短久期利率品种已经相对调整到位10Y国债短多长空逻辑延续2策略上曲线沿着熊陡修复10Y国债交易机会大于配置机会受稳增长预期影响30Y国债估值逐级缓慢回升仍未到配置区间风险提示1经济修复超预期2政策放松超预期httpwwwstockecomcn214请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究正文目录11月流动性复盘511央行操作大额净投放为春节资金护航512同存市场发行规模回落期限短期化513资金利率中性均衡分层现象持续62资金缺口计算732月货币政策及资金面展望931货币政策宽松条件犹存降准降息均有可能932资金面中性均衡波动放大分层延续1133利率策略短多长空交易机会大于配置114风险提示13httpwwwstockecomcn314请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图表目录图1近期央行逆回购投放5图21月MLF净投放790亿5图3同存发行规模明显下降6图4期限短期化现象明显6图5DR007波动向上但仍位于政策利率之下6图6从R007-DR007指标看资金面分层情况仍较为严重6图7月度资金利率变化7图8降息有助于居民在高杠杆率下加杠杆10图9居民存贷差增速领先于消费意愿10图102月8日起逆回购投放从净回笼变成净投放10图112-3月是同业存单到期高峰10图122月流动性不存在明显缺口11图13年初至今债券市场复盘12图14当前短端的估值相较于长端来说更合理13图15春节至今曲线沿着熊平修复13图16国债期限利差分位数13表12023年2月资金缺口预测8httpwwwstockecomcn414请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究11月流动性复盘11央行操作大额净投放为春节资金护航节日前后央行灵活操控以补充短端中长端流动性1短端1月11日央行开启大额7D逆回购投放和重启14D逆回购以精准调控短端流动性具体来看整个1月份央行7D逆回购投放17860亿14D逆回购投放17590亿共投放35460亿对应净投放流动性5780亿元2中长端1月17日央行通过超量续作790亿MLF以补充银行体系的中长期流动性图1近期央行逆回购投放图21月MLF净投放790亿亿元亿元5000逆回购数量7天逆回购数量14天中期借贷便利MLF到期量月合计值90004500中期借贷便利MLF投放当月值800040007000350030006000250050002000400015003000100020005001000020232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320230202320232023202320232023202320232023202320232023----------------------------------01010101010101010101010101010101010101010101010101010102020202020202----------------------------------------------03120102040506070809101105060708091011121314151617181920212223242526272829303101020304050607资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所12同存市场发行规模回落期限短期化相较于2022年12月2023年1月同业存单发行市场出现两个特点其中背后的原因或如下1发行量回落明显发行利率亦略有回落年初央行流动性供给充足银行通过发行同业存单补充流动性需求较低发行利率回落因银行净息差持续收窄负债端成本继续抬升空间有限2受需求端影响同业存单发行久期缩短资金收紧预期导致部分投资者短久期存单需求增加背景下6M以内同业存单发行规模占比明显增长信贷开门红背景下银行通过配置6M以上存单改善监管指标意愿较弱9M-1Y以上的NCD多对应2024年到期在当下机构策略偏谨慎背景下机构配置长久期存单意愿较低春节期间消费数据表现较好而地产一手房数据仍表现较差叠加1月PMI需求端表现好于生产端因此我们预计1月短贷表现较好而资产端短期化亦对应同业负债端呈现短期化特征httpwwwstockecomcn514请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图3同存发行规模明显下降图4期限短期化现象明显发行额右平均利率亿3-6M3M以内6-9M9M-1Y4090008000100903570008060007030500060504000254030003020200020100010020232022202220222022202320222022202220222022202220222023202220222022202220232022202220222022202315020222022202220222022202220232022202220222022202320222022202220222023202220222022202220232022202220222023-------------------------01090910111201091011121011120109101112010910111201-------------------------10091011120109101112010910111201091011120109111201城商行国有行农商行股份行其他城商行国有行农商行股份行其他资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所13资金利率中性均衡分层现象持续整体来看1月资金面边际收紧但仍处于中性宽松态势资金面分层现象加剧1资金面收敛不收紧整体保持中性均衡偏宽状态在赎回潮余波信贷投放增加导致缴准规模和超储消耗增加等背景下1月DR007数值趋势上抬经济复苏强度未验证央行持续净投放以促稳增长背景下1月DR007中枢录得191仍低于政策利率200整体保持中性均衡偏宽状态2银行和非银资金面分层现象加剧或有两大原因R007和DR007价格分层现象加剧更合理的解释是市场参与者对城投信用风险担忧回升信用债的质押率降低导致非银融入资金成本提高同时1月春节期间部分机构降杠杆和降仓以应对不稳定的资金环境和理财赎回潮冲击年后新资金入场加杠杆和增加仓位需求导致银行资金融出利率抬升图5DR007波动向上但仍位于政策利率之下图6从R007-DR007指标看资金面分层情况仍较为严重R007-DR007MA30右DR007MA30R007MA30DR007-30Dstd30Dstd右DR007DR007MA30DOMO7D4009035020080350703001530060250502501004020200300050201515010100001000016161617171718181819191920202021212122222223----------------------0901050105090105090105090105090105090105090116-1016-0416-0717-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0116-01资料来源Wind浙商证券研究所除波动率外其他数据单位为资料来源Wind浙商证券研究所分品种来看除去政策利率不同市场的资金利率具有一定上行数据对应流动性期限分层以及实体融资需求旺盛等特征11月降息落空对应MLF1Y和OMO7D等政策利率持平2股份行同业存单加权平均发行利率略有上行背后或与资金面边际收敛等因素有关3受月内流动性边际收敛影响银行间市场质押式回购利率上行明显仅R007在理httpwwwstockecomcn614请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究财赎回潮平复后银行对非银融出7D及以上资金意愿程度抬升背景下有所下行4回购定盘利率从某种角度上反映投资者对于未来资金利率的预期均有抬升符合资金面继续收敛判断5同业拆借利率周内品种利率有所上行3M以内有所下行对应目前流动性出现期限分层长期流动性相对充裕短期流动性相对偏紧6GC和R-系列走势跟随DR系列均有不同程度上行71月LPR并未调降8国股半年直贴国股足年直贴票据利率有所上行或对应1月信贷超预期图7月度资金利率变化14月度变化12100806040200020406SHIBOR1WSHIBORSHIBORONSHIBORMLF1YMLFOMO7DOMOFR0071YFR0075YFR007R1M3M6M9M1YFDR0075YFDR0071MSHIBOR3MSHIBORRGC001GC0071YLPR5YLPR1YR001R007DR001DR007--国国007001股股足半年年质押式回购回购定盘同业拆借政策利同业存单银行间市场交易所实体经济率资料来源Wind浙商证券研究所时间区间20230101-202301312资金缺口计算乐观情形下MLF续作300亿逆回购净投放4500亿2023年2月资金盈余在75715亿左右对应超储率142中性情形下不降准MLF公开市场持平续作2023年2月资金盈余在27175亿左右对应超储率121悲观情形下不降准MLF持平续作公开市场操作回笼5000亿2023年2月资金缺口在22825亿左右对应超储率100根据超储计算公式及对各分项进行预测我们更新得出2022年12月超储率在213左右2023年1月超储率在1月财政收多支少春节期间居民取现需求增加信贷开门红导致超储消耗背景下等逻辑下环比下行092至121左右展望2023年2月资金面假设本月央行不降准不增加结构性金融工具支持再贷款PSL等按三种情形假设计算出的资金缺口以及超储率情况如下乐观情境下2023年2月资金盈余为804500300-600011000-2362575175亿对应超储率49331-23155751752296995280003000025000142中性情境下2023年2月资金盈余为8000-600011000-2362527175亿对应超储率49331-23155271752296995280003000025000121悲观情景下2023年2月资金缺口为800-5000-600011000-23625-22825亿对应超储率49331-23155-228252296995280003000025000100httpwwwstockecomcn714请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究表12023年2月资金缺口预测月份科目推测值亿背后逻辑2022年鉴于9月公布超储为15基于递推法测算2022年12月对应超储规模4933112月超储率213由此对应超储规模49331亿12月美国经济数据展现美国经济已有一定衰退风险加息50BP符外汇占款合市场预期叠加国内经济呈现弱修复预计外汇贬值压力较-100小近期汇率升值亦验证了该点因此我们预计该科目整体弱于4月叠加对标往年1月数据预计环比-100左右公式逆回购国库现金定存央票MLFPSL其他再贷对其他存款款等性公司债权578011月逆回购净投放4490亿21月MLF净投放790亿公式政府债融资财政收支差政府存款1根据wind数据1月政府债国债净融资643363亿80002022年-2对标往年财政存款在1月呈现收多支少背景下预计1月财1月政存款在8000亿左右该科目具有季节性规律从往年来看1月春节时居民取现需求货币发行18000较大叠加2023年春节相较于前3年人员流动放开以同在1月-春节的20172020作为预测基准预计18000亿1依据季节性规律叠加近期票据利率有所回落预计1月缴准基法定存款准2835数变动值主对标20212022年在3万亿左右备金-212月法定存款准备金率值约为945300009452835亿1月资金面虽有央行流动性投放提供正向支持但在财政存款货币发行缴准拖累背景下或导致银行间流动性减少约21155亿资金盈余-23155对应超储率回到49331-2315522969952800030000111附近位置伴随通胀降温和美国基本面数据展现经济已有一定衰退风险美联外汇占款80储加息预期正在降温叠加国内经济呈现弱修复资本外流趋势预计有所逆转对标往年2月数据预计在该科目最终录得80亿左右根据Wind数据截至2月8日公开市场操作约有22270亿逆回购到期有3000亿MLF到期对其他存款1积极情形下对标1月逆回购净投放4500亿MLF对标1月超性公司债权-25270量续做300亿2中性情境下MLF逆回购均持平操作3悲观情形下MLF持平续作对标201720182019202120222023年年春节后逆回购操作公开市场净回笼5000亿左右2月E12月共有58828亿政府债到期对标1月政府债和2020年2月政府存款政府债发行融资情况我们预计2月政府债净融资4000亿左右6000-22月财政收支一般较为平稳对标往年财政收支情况对应1月数据我们预计2月财政存款与1月持平在6000亿左右货币发行该科目具有季节性规律2月春节结束居民取现需求下降对标-11000-同在1月春节的20172020年预计货币发行环比下降11000亿1近期票据利率有所抬升背景下2月信贷投放或有望延续开门红法定存款准23625现象但鉴于近期市场有提前还贷现象出现结合往期季节性数据备金-预计缴准基数环比增加25000亿左右httpwwwstockecomcn814请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究212月法定存款准备金率值约为9452500094523625亿乐观情境下2023年2月资金盈余为804500300-600011000-2362575175亿对应超储率49331-23155751752296995280003000025000142中性情境下2023年2月资金缺口为8000-600011000-资金缺口-2362527175亿对应超储率49331-23155271752296995280003000025000121悲观情景下2023年2月资金缺口为800-5000-600011000-23625-22825亿对应超储率49331-23155-228252296995280003000025000100资料来源Wind浙商证券研究所32月货币政策及资金面展望31货币政策宽松条件犹存降准降息均有可能负债端成本层面在经济确定性与不确定性共存呈现脉冲式修复背景下MLF利率调降仍是政策可选项1从动能角度来看确定性的是疫后消费的修复地产政策加码下的销售回暖逆周期调节的基建继续发力设备更新周期下的制造业稳健海外经济衰退下的出口回落经济的回暖不确定是消费修复和地产投资改善的持续性出口回落的幅度及基建和制造业的空间经济复苏的强度总体来看经济确定性和不确定性共存后续或呈现脉冲式弱修复22023年央行工作会议明确提出多举措降低全社会融资成本相比于2022年推动企业综合融资成本稳中有降表述我们认为新增了两大主体居民和金融系统其中背后对应逻辑或如下出口恶化背景下经济增长转向内需其中消费反弹的空间和幅度是新亮点鉴于决定消费的主要有三点消费能力意愿和保障在当前居民高杠杆背景下通过降息带动居民加杠杆以增加消费意愿是政策刺激消费可选项之一经济脉冲式弱复苏需要货币政策保持相对平稳偏宽态势但在2022年持续的贷款利率下调导致资产端收益减少和存款定期化现象严重导致负债端成本抬升银行净息差位于低位背景下后续银行放贷意愿或偏弱引导存款成本调降或是后续央行必选项从调降存款利率方式来看通过畅通存款利率市场化机制通过MLFLPR和存款利率之间关系联动提供针对居民消费的低息贷款结构性货币政策工具均有可能httpwwwstockecomcn914请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图8降息有助于居民在高杠杆率下加杠杆图9居民存贷差增速领先于消费意愿一般贷款利率左消费贷增速居民杠杆居民存贷增速差980社零存款右滚动12个月平均逆序400-15870300860-1050200740100-573060020610-100550-2005-10-30010050607080910111213141516171819202122-----------------4-20-080910111213141516171819202122121212121212121212121212121212121212---------------121212121212121212121212121212资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所流动性投放层面逆回购持续大额回笼现象不会长存新增补充消费等方向的结构性货币政策工具MLF超量续作降准仍有一定可能1短端流动性3M以内根据前述我们对于2月流动性缺口的分析可见财政收支的平稳2月外汇节后居民取现需求下降将对短端的资金面形成一定的支撑但信贷投放持续消耗超储2月同业存单到期和地方债发行的高峰央行的操作为资金面最终走向增添了些许的不确定性从流动性维稳角度类似于20230201-20230207的持续大额逆回购现象不足以延续从结果来看20230209之后的央行从净回笼转向净投放亦证明该点2长端流动性3M以外从2月资金缺口计算中我们认定的三种假设对应的超储率均高于1同历史数据相对比处于中性位置但需要注意到信贷旺盛背景下银行所需的超储资金亦会系统性抬升因此银行仍有需要补充中长期流动性的需求对标前期货币政策操作逻辑2022年12月2023年01月MLF均超额续作2023年2月MLF继续续作亦是可选操作之一鉴于目前1Y同存发行利率已经接近27左右位置MLF吸引力逐步下降提供低成本的结构性货币政策工具或降准资金补充银行中长期流动性亦有可能图102月8日起逆回购投放从净回笼变成净投放图112-3月是同业存单到期高峰亿元总偿还量亿元到期只数只亿元投放量回笼量净投放量30000250012000100002500080002000600040002000015002000015000200010004000100006000800050020232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023202320235000-------------------------0101010101010101010101010101010101020202020202020100232323232323232323232323-------------------------17030405060910111213161819202829303101020306070809------------020304050607080910111201资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1014请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究综上从流动性缺口和银行负债端成本角度出发我们认为降准降息非当下必要项但仍是政策可选项从优先级角度出发消费等方向的结构性货币政策工具MLF超量续做且降息MLF降息降准32资金面中性均衡波动放大分层延续2月流动性不存在明显缺口但扰动因素或导致资金面波动和分层现象或加剧1前述我们已经通过流动性缺口计算得出2月资金面相较于前期属于中性均衡状态若是央行未采取相关货币宽松降准降息操作预计资金利率中枢逐步朝政策利率靠拢资金面收敛不收紧22月资金面的不确定性来自于城投等信用品种风险提升预期央行操作信贷投放同业存单和政府债发行配置盘入场等多因素交杂下资金面波动或进一步放大从结果来看提示市场注意两点期限流动性分层例如隔夜和七天之间走势的分化等机构流动性分层例如R007和DR007之间走势分化等图122月流动性不存在明显缺口201820192020202120222023302520151005001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind浙商证券研究所2月为中性情境下超储率33利率策略短多长空交易机会大于配置复盘年内10Y国债走势主线仍围绕着资金利率走势边际上地产政策以及经济数据对其形成扰动1月1日至农历春节1月22日前10Y国债在降息落空春节前资金面相对偏紧地产政策频发背景下整体波动向上春节后1月28日即使有春节高频数据表现较佳1月PMI超预期以及信贷开门红等偏空因素出现但在资金面相对偏宽松背景下10Y国债整体维持在29附近波动的格局甚至相较于年前的点位一定的回落httpwwwstockecomcn1114请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图13年初至今债券市场复盘中债国债到期收益率10年春节消费表现较资金面偏紧稳楼296降息预期落空资金面收敛好资金收敛市政策密切出台改善优质房企资产294负债表计划行动方案草案资金面收敛292资金转松290资金面偏松央行银保监联合发布首套住央行开始投放跨2022年GDP录得3资288房贷款利率政节资金资金面转金面转松美联储加息幅度符合策动态调整机松预期资金面宽松286新增贷款数据超预期资金面宽松284资金面略有收敛1月PMI超预期资金面住建部部长发言对宽松282资金面宽松财房地产市场企稳回升新PMI环比下降很有信心280010101010101010101010101010101020202------------------030507091113151719212325272931020406资料来源Wind浙商证券研究所展望后续短端风险小于长端10Y国债交易机会大于配置1利率品种上短久期利率品种已经相对调整到位10Y国债短多长空逻辑延续10Y国债短期的利多来自于经济修复不达预期下的或有货币政策宽松长空的逻辑来自于经济确定性修复但在经济周期和货币周期未证实背景下10Y国债主线仍围绕着资金面松紧边际上受脉冲经济数据金融数据地产两会政策股市表现配置盘入场等因素影响整体处于波动格局利率品种中我们更推荐短久期的原因有流动性偏宽和可能的经济修复决定了短端风险性更小从利率品种同政策利率的利差分位数来看目前短端亦相对调整到位长端仍有一定风险2策略上曲线沿着熊陡修复10Y国债交易机会大于配置机会30Y国债暂未到配置区间短端后续上行压力不大长债有一定上行风险因此预计曲线沿着熊陡修复鉴于短期经济基本面金融周期难以较快出现拐点变化因此债市大幅持续的上行概率降低映射到策略上10Y国债交易机会大于配置机会受稳增长预期影响30Y国债估值逐级缓慢回升仍未到配置区间httpwwwstockecomcn1214请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图14当前短端的估值相较于长端来说更合理图15春节至今曲线沿着熊平修复DR007-OMO7D7795NCD1Y-MLF1Y5143利差右10Y国债2023-02-08国债10Y-MLF1Y62944010Y国债2022-12-3108203507153006102505052004001503-051002-100501-15000-201618202216171717181819191920202121212222231605-01----------------------0109010909010509010501050905090105090105010500250513571015203050资料来源Wind浙商证券研究所数字为对应指标的历史分位数2016年起资料来源Wind浙商证券研究所图16国债期限利差分位数BP当前值最大值最小值当前分位数右25010090200801507010060505040030-5020-10010-15007-2Y2-1Y3-1Y3-2Y5-1Y5-2Y5-3Y7-1Y7-3Y7-5Y10-1Y10-2Y10-3Y10-5Y10-7Y30-1Y30-2Y30-3Y30-5Y30-7Y30-10YDR007-OMO7DDR0072Y3Y5Y7Y10Y30Y资料来源Wind浙商证券研究所分位数2016年起4风险提示1经济修复超预期2政策放松超预期httpwwwstockecomcn1314请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn1414请务必阅读正文之后的免责条款部分