2021年全球支付产业收入创下2.1万亿美元新高，其中商业支付和消费者支付约各占一半。2022年全球交易金额超175万亿美元，其中消费者支付和商业支付分别占38.59%和61.41%。消费者支付因更具壁垒而成为竞争高地。消费者支付后端底层建设由银行卡支付主导，其核心是支付清算组织。消费者支付前端创新由第三方支付引领，目前已成为主流支付方式。以支付为入口，通过传统金融机构与第三方支付机构合作，重塑金融生态是支付行业未来发展趋势。建议重点关注具备生态构建能力的7家龙头公司——Visa、Mastercard、中国银联、PayPal、Block、蚂蚁集团和腾讯金控。
　　▍全球支付行业方兴未艾，消费者支付是必争之地。据麦肯锡2022全球支付报告，2021年全球支付产业收入创历史新高2.1万亿美元，预计未来5年CAGR为9%，其中商业支付和消费者支付约各占一半。据Euromonitor International，2022年全球交易金额超175万亿美元，其中消费者支付和商业支付分别占38.59%和61.41%。由于消费者支付更具竞争壁垒，因此是支付行业的基本盘，下文以消费者支付为研究对象。2022年全球消费者支付规模超68万亿美元，EuromonitorInternational预计2027年增至104.90万亿美元，5年CAGR为8.90%。
　　▍银行卡支付主导后端底层建设，数字钱包引领前端创新发展。据EuromonitorInternational，2021年银行卡支付占个人支付交易金额的67.38%和交易数量的36.21%，仍有大量高频低额的现金支付场景有待电子化。据Worldpay，2021年数字钱包/移动钱包在全球电商和零售点支付份额分别为49%和29%，市占率均较2018年提升13pcts。
　　▍全球各地处于不同发展阶段。①北美市场相对成熟，银行卡支付主导市场，同时现金替代空间大。②欧洲数字钱包兴起，卡支付依旧稳固。③亚太地区数字钱包渗透率引领全球，除中国内地外现金替代潜力巨大。④中东、非洲、拉美线上消费仍以信用卡支付为主，线下消费以现金为主。
　　▍银行卡支付：全球支付产业底层基石。银行卡支付的商业模式是基于清算组织网络实现价值交换。在银行卡支付生态上主要有五类玩家——清算组织、发卡方、收单方、支付网关与服务商和独立销售组织。
　　清算组织：四方模式的核心+支付的底层架构。目前四方清算模式主导全球银行卡支付产业。根据Euromonitor International数据，2021年按交易笔数计算，Visa、银联（UnionPay）和Mastercard分别占比39%、34%和24%，合计占90%的市场份额。按交易金额计算，银联、Visa、Mastercard分别占比45.40%、24.40%和14.00%。其中，银联交易金额市占率从2012年的19.60%增至2021年的45.40%。
　　收单机构：从痛点出发推动数字支付渗透率提升。海外收单机构可分为传统大规模收单机构（FIS，Fiserv，Global Payments等），以及通过垂直细分领域切入收单市场的新型收单机构（Block，Adyen，Braintree，Shopify等）。传统机构规模遥遥领先，新型机构则通过差异化服务实现快速增长。
　　▍第三方支付：已经成为主流支付方式，与场景深度互动提升衍生服务价值是必然趋势。第三方支付机构以数字钱包为入口构建金融生态。2021年数字钱包在电商和零售网点的支付份额分别为49%和29%。预计2025年数字钱包和先买后付是唯二同比市场份额有增长的支付方式，数字钱包线上和线下份额有望增至53%和39%。支付场景是全球数字钱包渗透率提升的主要驱动因素。从商业逻辑来看，资金流和信息流二流合一，符合线上化-数字化-智能化的产业迭代趋势，金融生态成为护城河。未来看，通过数据洞察挖掘用户潜在需求，满足用户一站式的个性化服务需求，从而增厚数字钱包价值是发展必然趋势。
　　▍第三方支付与传统金融机构是竞争与合作关系。由于第三方支付机构可以通过三方模式，覆盖发卡、清算和收单职能，所以与清算组织和商业银行存在一定的利益冲突。但是，由于银行卡支付体系成熟，清算组织壁垒深厚且与时俱进，二者之间更多体现合作关系，自2016年开始的Visa与PayPal的战略合作就是典范。
　　▍展望未来：去除标签、合作共赢、构建生态壁垒。无论传统金融机构，还是金融科技公司都以提供安全、高效的支付服务为目标。①效率是核心。②合作是前提。③科技是基础。④产品是抓手。⑤管理是保障。⑥生态是壁垒。放眼全球，包括PayPal和Block在内的支付公司正加速进行生态建设。
　　▍投资策略：重点关注具备生态构建能力的龙头公司。以支付为入口，通过传统金融机构与第三方支付机构合作，重塑金融生态是行业发展趋势。作为银行卡支付体系的核心的清算组织，以及具备金融生态壁垒的第三方支付平台共7家公司值得重点关注。具体包括：①海外银行卡清算龙头Visa和Mastercard。②国内银行卡清算龙头中国银联。③海外支付生态龙头PayPal和Block。④国内金融科技龙头蚂蚁集团和腾讯金控。
　　▍风险因素：反垄断风险；监管风险；市场竞争激烈程度超预期导致费率下行超预期；宏观因素导致消费下行超预期；现金替代进程不及预期；数

研究报告全文：传统与科技结合重塑金融生态非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220中信证券研究部核心观点2021年全球支付产业收入创下21万亿美元新高其中商业支付和消费者支付约各占一半2022年全球交易金额超175万亿美元其中消费者支付和商业支付分别占3859和6141消费者支付因更具壁垒而成为竞争高地消费者支付后端底层建设由银行卡支付主导其核心是支付清算组织消费者支付前端创新由第三方支付引领目前已成为主流支付方式以支付为入口通过传统金融机构与第三方支付机构合作重塑金融生态是支付行业未来发展趋势邵子钦非银行金融业首席建议重点关注具备生态构建能力的7家龙头公司VisaMastercard中国分析师银联PayPalBlock蚂蚁集团和腾讯金控S1010513110004全球支付行业方兴未艾消费者支付是必争之地据麦肯锡2022全球支付报告2021年全球支付产业收入创历史新高21万亿美元预计未来5年CAGR为9其中商业支付和消费者支付约各占一半据EuromonitorInternational2022年全球交易金额超175万亿美元其中消费者支付和商业支付分别占3859和6141由于消费者支付更具竞争壁垒因此是支付行业的基本盘下文以消费者支付为研究对象2022年全球消费者支付规模超68万亿美元EuromonitorInternational预计2027年增至10490万亿美元5年CAGR为890薛姣非银行金融业分析银行卡支付主导后端底层建设数字钱包引领前端创新发展据Euromonitor师International2021年银行卡支付占个人支付交易金额的6738和交易数量的S10105181100023621仍有大量高频低额的现金支付场景有待电子化据Worldpay2021年数字钱包移动钱包在全球电商和零售点支付份额分别为49和29市占率均较2018年提升13pcts全球各地处于不同发展阶段北美市场相对成熟银行卡支付主导市场同时现金替代空间大欧洲数字钱包兴起卡支付依旧稳固亚太地区数字钱包渗透率引领全球除中国内地外现金替代潜力巨大中东非洲拉美线上消费仍以信用卡支付为主线下消费以现金为主田良金融产业首席分析银行卡支付全球支付产业底层基石银行卡支付的商业模式是基于清算组织师网络实现价值交换在银行卡支付生态上主要有五类玩家清算组织发卡方S1010513110005收单方支付网关与服务商和独立销售组织清算组织四方模式的核心支付的底层架构目前四方清算模式主导全球银行卡支付产业根据EuromonitorInternational数据2021年按交易笔数计算Visa银联UnionPay和Mastercard分别占比3934和24合计占90的市场份额按交易金额计算银联VisaMastercard分别占比45402440和1400其中银联交易金额市占率从2012年的1960增至2021年的4540童成墩非银行金融业联席收单机构从痛点出发推动数字支付渗透率提升海外收单机构可分为首席分析师传统大规模收单机构FISFiservGlobalPayments等以及通过S1010513110006垂直细分领域切入收单市场的新型收单机构BlockAdyenBraintreeShopify等传统机构规模遥遥领先新型机构则通过差异化服务实现快速增长第三方支付已经成为主流支付方式与场景深度互动提升衍生服务价值是必然趋势第三方支付机构以数字钱包为入口构建金融生态2021年数字钱包在电商和零售网点的支付份额分别为49和29预计2025年数字钱包和先买后付是唯二同比市场份额有增长的支付方式数字钱包线上和线下份额有望增至陆昊和支付场景是全球数字钱包渗透率提升的主要驱动因素从商业逻非银行金融业分析师5339S1010519070001辑来看资金流和信息流二流合一符合线上化-数字化-智能化的产业迭代趋势证券研究报告请务必阅读正文之后第44页起的免责条款和声明非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220金融生态成为护城河未来看通过数据洞察挖掘用户潜在需求满足用户一站式的个性化服务需求从而增厚数字钱包价值是发展必然趋势第三方支付与传统金融机构是竞争与合作关系由于第三方支付机构可以通过三方模式覆盖发卡清算和收单职能所以与清算组织和商业银行存在一定的利益冲突但是由于银行卡支付体系成熟清算组织壁垒深厚且与时俱进二者之间更多体现合作关系自2016年开始的Visa与PayPal的战略合作就是典张文峰范非银行金融业分析师展望未来去除标签合作共赢构建生态壁垒无论传统金融机构还是金S1010522030001融科技公司都以提供安全高效的支付服务为目标效率是核心合作是前提科技是基础产品是抓手管理是保障生态是壁垒放眼全球包括PayPal和Block在内的支付公司正加速进行生态建设投资策略重点关注具备生态构建能力的龙头公司以支付为入口通过传统金融机构与第三方支付机构合作重塑金融生态是行业发展趋势作为银行卡支付体系的核心的清算组织以及具备金融生态壁垒的第三方支付平台共7家公司值得重点关注具体包括海外银行卡清算龙头Visa和Mastercard国内银行卡清算龙头中国银联海外支付生态龙头PayPal和Block国内金融科技龙头蚂蚁集团和腾讯金控风险因素反垄断风险监管风险市场竞争激烈程度超预期导致费率下行超预期宏观因素导致消费下行超预期现金替代进程不及预期数字钱包渗透率增长不及预期重点公司盈利预测估值及投资评级收盘价EPS美元PE简称代码评级美元21A22E23E21A22E23EVisaVN22356563700825403227-MastercardMAN3611387610221215413530-PayPalPYPLO7466352209335213622-BlockSQN7502033-090-024227---腾讯控股0700HK373827851372304132716买入资料来源Refinitiv含一致预测Wind中信证券研究部注股价为2023年2非银行金融行业月17日收盘价VisaMastercardPayPal和Block数据为Refinitiv一致预测其中VisaMastercardPayPal已公布2022年财报数据22年数据为真实值腾讯控股2022-23年数据为中信证券研究部预评级中性维持测带标记单位为港元请务必阅读正文之后的免责条款和声明2非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220目录全球支付行业方兴未艾消费者支付是必争之地6全球支付产业方兴未艾6消费者支付是必争之地11银行卡支付主导后端底层建设11数字钱包引领前端创新发展12全球各地区处于不同发展阶段13银行卡支付体系全球支付产业底层基石16商业模式基于清算组织网络实现价值交换16清算组织四方模式的核心支付的底层架构20主要公司VisaMastercardUnionPay21收单机构从痛点出发推动数字支付渗透率提升25主要公司FISFiservGlobalPaymentsAdyenBlock25第三方支付以数字钱包为入口构建金融生态29融入场景满足用户一站式个性化需求29第三方支付典型案例PayPal蚂蚁集团31行业展望传统与科技结合重塑金融生态35第三方支付与传统金融机构的竞争与合作35去除标签合作共赢构建生态壁垒36投资策略重点关注具备生态构建能力的公司41风险因素42请务必阅读正文之后的免责条款和声明3非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220插图目录图12012-2026E全球支付产业收入规模万亿美元6图22021年全球支付收入结构8图32017-2027年全球支付金额百万美元和同比9图42017-2027年全球支付笔数百万美元和同比9图52017-2027商业支付金额结构9图62017-2027商业支付笔数结构9图72017-2027个人支付金额结构10图82017-2027个人支付笔数结构10图92008-2027年各地区个人支付百万美元与消费支付同比11图102017-2027年全球个人支付结构基于金额12图112017-2027年全球个人支付结构基于数量12图122018-2021年全球电商支付方式份额12图132018-2021年全球零售点支付方式份额12图142014-2025年全球电商规模和渗透率13图152018-2021年北美电商支付方式份额14图162018-2021年北美零售点支付方式份额14图172020-2025年欧洲电商支付方式份额14图182020-2025年欧洲零售点支付方式份额14图192017-2027年亚太地区后端支付结构金额15图202017-2027年亚太地区除中国后端支付结构15图212018-2021年亚太电商支付方式份额15图222018-2021年亚太零售点支付方式份额15图232021年中东与非洲和拉美地区电商支付方式占比16图242021年中东与非洲和拉美地区线下POS支付方式占比16图25银行卡清算体系运作的支付生态17图26基于银行卡四方清算支付流程黑虚线和手续费分润红实线18图27Square银行卡支付分润案例19图282017-2021年收单清算和发卡代表公司净利率19图292021年PayPal成本构成20图302021年AmericanExpress成本构成20图312014-2021年全球各清算组织卡交易数量十亿笔21图322012-2021年全球各清算组织交易金额份额十亿美元21图332013年至今VisaMastercard和标普500收益率22图342012-2021年UnionPay银联卡支付规模十亿美元24图352021年全球前八大收单服务机构十亿笔26图36Adyen价值链26图372019-2021年公司支付规模结构与同比百万欧元27图38Adyen数据赋能商户决策27图39B端Square与C端CashApp共铸Block生态28图40Square支付设备28图41Square商家服务28图42CashAPP多平台营销29请务必阅读正文之后的免责条款和声明4非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图432017-2021年Block营业收入构成百万美元29图44理论上第三方综合支付机构通过数字钱包可以实现三方模式30图452021A和2025E电商支付份额30图462021A和2025E零售点支付份额30图47PayPal致力打造推动全球数字经济发展的综合平台32图48加密货币浏览交易界面32图49先买后付交易界面32图50蚂蚁集团支付宝APP提供的全方位服务33图51支付宝去中心化为主中心化为辅的生态体系35图52中国第三方移动支付交易规模市场份额41表格目录表12021年全球支付收入结构万亿美元7表2信用卡相关平均交换补偿费与评估费18表32021年VisaMastercard和UnionPay卡支付金额十亿美元与市场份额基于金额21表4Visa与Mastercard早期共同推动行业发展22表5Mastercard和Visa2012-2021年核心运营指标23表6部分代表收单机构规模十亿美元25表7Visa与部分新兴市场闭环支付生态的合作关系37表8支付行业重点公司盈利预测42请务必阅读正文之后的免责条款和声明5非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220全球支付行业方兴未艾消费者支付是必争之地全球支付产业方兴未艾2021年全球支付产业收入创历史新高21万亿美元预计未来5年CAGR9据麦肯锡2022全球支付报告支付产业经历2020年疫情扰动所带来的同比5的收入下滑后在2021年再度创下历史新高收入规模达21万亿美元同比增长11收入增长主要源自电子支付增长19YoY2021年全球电商交易额增长17YoY同时疫情加速了现金替代进程两者推动电子支付渗透率进一步增长据EuromonitorInternational在全球40多个主要经济体中2019-2021年个人和商业电子支付渗透率分别为743779797和660680689主要由个人支付驱动据麦肯锡预测2026年全球支付产业收入有望达到33万亿美元5年CAGR为9较2016-2021的6有显著提升其中主要增长源自于亚太地区2021-2026年CAGR为10从地域分布来看2021年亚太地区支付收入占比476据麦肯锡2022全球支付报告2021年亚太地区实现支付产业收入为1万亿美元约占全球支付收入的476同比增长约13北美地区实现支付产业收入05万亿美元自2016年以来一直稳定在这一水平约占全球支付收入的238欧洲中东和非洲实现支付产业收入04万亿美元2012-2020年稳定维持在03万亿美元左右2021年跃升至04万亿美元约占全球支付收入的19拉丁美洲实现支付产业收入02万亿美元自2019年以来一直稳定在这一水平约占全球支付收入的95图12012-2026E全球支付产业收入规模万亿美元亚太地区北美地区欧洲中东和非洲拉丁美洲CAGR35332016-212021-26023946062549-5112162008219024402021603041501031303810010505051030517036905109106070201220162019202020212026E资料来源麦肯锡含预测中信证券研究部从收入结构来看商业支付和消费者支付约各占一半消费者支付以信用卡收入和境内交易收入为主商业支付以账户流动性收入和境内交易收入为主麦肯锡全球支付报告将支付收入分为商业支付和消费者支付两类并细分为跨境支付收入账户流动性收入净请务必阅读正文之后的免责条款和声明6非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220利息收入境内交易收入和信用卡收入四类2021年商业支付1占比53消费者支付占比47在商业支付中账户流动性收入和境内交易最高各占比37跨境交易收入和信用卡收入分别占比16和11在消费者支付中信用卡占比最高2021年占比432021年境内交易收入账户流动性收入净利息收入和跨境交易分别占消费者支付的2727和4表12021年全球支付收入结构万亿美元亚太北美欧洲中东和非洲拉美全球支付收入合计1105040121商业合计06930195021600351139跨境0077003500600050177账户流动性收入03190055003600140424境内交易02530045010800120418信用卡004400600120004012消费者合计04070305018400650961跨境0011001001200010034账户流动性收入0165004500400130263境内交易00660085008800160255信用卡01650165004400350409资料来源麦肯锡中信证券研究部测算注数据依照麦肯锡报告百分比测算得可能与实际值有一定偏差从商业支付收入结构来看部分地区有一定相似性亚太地区和拉美地区以账户流动性收入和境内交易收入为主北美欧洲中东和非洲地区各有特点亚太地区和拉美地区分别有63和35的支付收入来自商业支付其中以账户流动性和境内交易收入为主分别占整体收入的2923和1412北美地区商业支付收入占比39其中以账户流动性收入和信用卡收入为主各占整体收入的11和12欧洲中东和非洲以交易收入为主境内和跨境交易各占支付收入的27和15从消费者支付收入结构来看各地呈现明显差异北美和拉美地区消费者支付收入以信用卡为主亚太与欧洲中东和非洲地区结构各有不同亚太地区37的支付收入来自消费者支付其中以信用卡收入和账户流动性收入为主各占整体收入的15北美地区消费者支付收入占比61其中以信用卡收入和境内交易收入为主各占整体收入的33和17欧洲中东和非洲地区消费者支付收入占比46其中以境内交易收入和信用卡收入为主分别占比22和11拉美地区收入结构与北美类似65来自消费者支付信用卡和境内交易收入分别占比35和161通常通过支付方来区分商业支付和消费者支付据PaymentsJournal商业支付指企业向其他企业或个人支付的各种类型的付款请务必阅读正文之后的免责条款和声明7非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图22021年全球支付收入结构资料来源麦肯锡从交易规模来看全球支付规模超175万亿美元商业支付金额占比高个人支付2笔数占比高据EuromonitorInternational2022年全球个人支付和商业支付金额分别为6849万亿美元和10898万亿美元同比分别增长839和536交易笔数分别为408万亿笔和6035亿笔同比分别增长150和129据Euromonitor预测2027年全球个人支付和商业支付金额将达到10490万亿美元和15957万亿美元2022-2027年CAGR分别为890和792交易笔数相较金额预计整体趋于平稳2022-2027年CAGR分别为150和1142Euromonitor将支付分为商业支付和个人支付本文以个人支付衡量消费者支付水平请务必阅读正文之后的免责条款和声明8非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图32017-2027年全球支付金额百万美元和同比图42017-2027年全球支付笔数百万美元和同比个人金额商业金额个人笔数商业笔数个人YoY商业YoY个人YoY商业YoY30000000015600000030250000000500000025102020000000040000001515000000053000000101000000002000000500500000001000000-50-50-10资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部从商业支付规模结构来看亚太金额占比最高中东和非洲笔数占比最高从交易金额来看2022年占比最高的3个地区是亚太北美西欧分别占比447921101746从交易笔数来看占比最高的三个地区是中东和非洲亚太北美分别占比432716431374中东和非洲虽然商业交易金额占比仅506但交易笔数最高商业支付笔均金额远低于全球水平从交易金额增速来看过去5年发达地区商业交易增速放缓北美和西欧CAGR为388和249低于全球平均的519预计未来主要由亚太拉美中东和非洲等地区驱动2022-2027年CAGR分别为7921544963图52017-2027商业支付金额结构图62017-2027商业支付笔数结构亚太澳洲东欧拉美中东和非洲北美西欧亚太澳洲东欧拉美中东和非洲北美西欧100100808060604040202000资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部从消费者支付规模结构来看整体结构与商业支付类似亚太占绝对主导从交易金额来看占比最高的3个地区是亚太北美西欧分别占比550819351286从交易笔数来看占比最高的三个地区是亚区中东和非洲西欧分别占比58501385873从交易金额增速来看过去5年CAGR唯一高于平均水平的是亚太地区1114vsAvg811EuromonitorInternational预计未来五年亚太将继续保持1028的高CAGR此外拉美等地区也有较大的潜力请务必阅读正文之后的免责条款和声明9非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图72017-2027个人支付金额结构图82017-2027个人支付笔数结构亚太澳洲东欧拉美中东和非洲北美西欧亚太澳洲东欧拉美中东和非洲北美西欧1001009080807060605040403020201000资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部消费者支付是重要市场消费者支付和商业支付不论是在用户需求市场规模笔均交易还是收费水平都有区别具体体现在两者需求不同商业支付中企业通常都有银行账户最基本的需求就是支付速度费率和安全性而在传统银行转账ACH支票体系下已经具有较高的接受度和较低的费率资金安全性也能够得到保障而对于消费者支付支付快捷便利和丰富的产品体系是重点因而催生出银行卡数字钱包等产品商业支付单笔金额更高2022年全球商业支付交易金额和交易笔数为10898万亿美元和6035亿笔笔均交易金额为181美元相比之下2022年全球个人支付交易金额和交易笔数为6849万亿美元和408万亿笔笔均交易金额为1677美元不到商业支付的十分之一商业支付费率更低据Visa2020投资者日演示文件披露B2B交易潜在市场规模为120万亿美元潜在收入空间为700-1000亿美元即综合费率058-083左右而消费者支付综合费率普遍在1-3之间这也就解释了前文麦肯锡收入统计中商业支付和消费者支付分别占比53和47消费者支付竞争壁垒高与商业支付相对标准化流程相比消费者支付由于需要连接消费者商户发卡方和收单方实现价值交换其业务复杂程度更高产品和服务具有更大的创新空间以Visa和Mastercard为例消费者支付历经几十年的发展后银行卡等数字支付已经较为成熟据EuromonitorInternational数据2021年全球交易金额中电子支付银行卡转账与ACH占比为764北美地区更是达到861商业支付尚处于发展阶段据PYMNTS在2021年发布的报告美国仍有40的B2B交易金额21万亿美元是由纸质支票完成的作为行业的基本盘消费者支付是产业中最重要的一部分下文主要以消费者支付为核心进行产业分析请务必阅读正文之后的免责条款和声明10非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220消费者支付是必争之地消费者支付是支付产业最重要的细分市场2022年全球个人支付规模超68万亿美元预计2027年增至10490万亿美元6年CAGR为890据EuromonitorInternational全球个人支付交易金额从2008年的2410万亿美元增长至2022年的6849万亿美元CAGR为774除2020年受疫情影响导致个人支付同比下降319外整体增长稳健分地区来看增长主要源自亚太中东和非洲2008-2022年CAGR分别为1345和847同期北美CAGR为389受益于疫情缓和与通货膨胀等多种因素全球消费者支付有望延续增长趋势据EuromonitorInternational预测全球个人支付交易2027年有望增长至10490万亿美元5年CAGR为890图92008-2027年各地区个人支付百万美元与消费支付同比亚太澳洲东欧拉美中东和非洲北美西欧个人支付同比120000000016141000000000121080000000086600000000440000000020200000000-2-400-6资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部注基于现价固定汇率细分来看支付市场可以分为后端底层基础设施和前端支付方式不同地区间也存在巨大差异支付方式通常可以按资金来源和消费者支付方式分为后端和前端后端资金来源通常包括现金支票银行卡和转账等前端支付方式更加丰富包括数字钱包信用卡借记卡直接转账等而不同的支付市场间也通常存在巨大差异各个国家和地区不同的经济发展阶段和居民习惯形成了不同的支付竞争格局和发展机遇银行卡支付主导后端底层建设从支付底层基础设施来看银行卡引领了全球无纸化支付的发展但仍有大量低额高频支付由现金主导近年来银行卡产业主导无纸化支付发展据EuromonitorInternational数据若将所有支付方式按底层基础设施分为卡支付直接转账ACH转账和纸支付三种通过分析40个主要经济体数据我们发现2021年银行卡支付占个人支付交易金额的6738和交易数量的3621对比金额和交易数量数据可以发现虽然银行卡和转账已经覆盖了约80的消费者支付金额但交易数量上仍有约60是由纸支付完成的即仍有大量的高频低额的现金支付场景有待电子化请务必阅读正文之后的免责条款和声明11非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图102017-2027年全球个人支付结构基于金额图112017-2027年全球个人支付结构基于数量直接转账ACH纸支付卡支付直接转账ACH纸支付卡支付100100808060604040202000资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部注使用固定汇率和40个主要国家和地区数据测算注使用固定汇率和40个主要国家和地区数据测算数字钱包引领前端创新发展从前端支付方式来看数字钱包移动钱包不论在电商还是零售点支付都占据了一定份额且份额在不断提升2021年含信用卡签帐卡和借记卡在内的银行卡交易金额在线上和线下支付份额分别为34和47同年数字钱包移动钱包在全球电商和零售点支付份额分别为49和29市占率均较2018年提升13pcts份额增长分别源自于对电商信用卡支付份额的抢占和线下对现金支付的替代但由于大部分数字钱包和移动钱包仍以银行卡为主要的后端资金来源因此不会对银行卡支付体系产生明显冲击图122018-2021年全球电商支付方式份额图132018-2021年全球零售点支付方式份额2018A2019A2020A2021A2018A2019A2020A2021A605035304025302020151010500移其他签帐卡借记卡预付卡后付费预付费银行转账货到付款先买后付直接借记数字钱包信用卡资料来源Worldpay中信证券研究部资料来源Worldpay中信证券研究部疫情是电商渗透率提升的催化剂线上化趋势已经形成为数字钱包孕育新的发展机遇2015-2021年全球零售电商销售额从155万亿美元增长至494万亿美元CAGR为2133电商渗透率从740增至1960CAGR为17632020年疫情带来实体店关闭和电子商务爆炸式增长以PayPal的业务重点地区美国为例据Mastercard统计疫情前和疫情巅峰时期电商渗透率提升一倍分别为11和22随着疫苗的普及和疫情的缓和渗透率已从疫情峰值回落至目前的17各国电商渗透率较疫情前都有永久性的请务必阅读正文之后的免责条款和声明12非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220的显著提升据eMarketer预计2025年全球电商销售额有望达到739万亿美元渗透率升至2450电商的兴起为数字钱包支付提供了场景孕育了以PayPal为代表的数字钱包以Adyen为代表的收单平台等金融科技公司图142014-2025年全球电商规模和渗透率全球零售电商销售额十亿美元电商渗透率右销售额同比右800035700030600025500020400015300020001010005002014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E资料来源eMarketer含预测中信证券研究部全球各地区处于不同发展阶段3北美市场相对成熟银行卡支付仍然主导市场同时现金替代空间大北美地区银行卡普及程度高2021年卡支付转账纸支付分别占消费支付676417571479从前端支付方式来看2021年银行卡信用卡签帐卡借记卡和数字钱包在线上支付中占比52和29线下支付中占比70和10在完善的卡基支付环境下电商等数字支付场景的发展培育出PayPal这样的数字钱包巨头但银行卡仍占据主导地位此外线下现金支付仍有潜在替代空间据Visa2020投资者日美国人均现金支付为12笔月小于10美金的交易中约有55由现金支付在后疫情时代随着线上支付与无接触支付进一步推广现金和支票有望进一步被替代据EuromonitorInternational预测卡支付渗透率在2027年有望提升至7326增长将主要来自对现金和支票等纸支付的替代3各地区后端交易金额根据40个主要经济体数据统计测算北美2亚太9东欧4拉美6中东和非洲7西欧12请务必阅读正文之后的免责条款和声明13非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图152018-2021年北美电商支付方式份额图162018-2021年北美零售点支付方式份额2018A2019A2020A2021A2018A2019A2020A2021A5050404030302020101000资料来源Worldpay中信证券研究部资料来源Worldpay中信证券研究部欧洲数字钱包兴起卡支付依旧稳固欧洲消费支付以卡支付和转账为主2021年卡支付转账纸支付分别占比消费支付54652236和2299从前端支付方式来看2021年银行卡信用卡签帐卡借记卡和数字钱包在线上支付中占比42和27线下支付中占比59和8整体结构和北美类似由于银行账户高度普及直接转账ACH比例较高借记卡占比显著高于北美地区受疫情影响传统现金主导的国家例如意大利和德国正在逐渐接受卡支付和数字支付同时修订后的欧洲支付服务指令PSD2已于2019年9月生效要求银行向经批准的第三方提供客户账户的APIs接口开放银行的监管有利于促进技术创新催生出众多金融科技企业例如先买后付Klarna和开放银行Tink等在这种背景下即时支付越来越受到欢迎有利于转账ACH交易或将减少部分银行卡支付份额据EuromonitorInternational预测卡支付和转账支付渗透率在2027年有望提升至5974和2515据Worldpay预测未来电商支付方式或将趋于稳定线下数字钱包和银行卡将进一步替代现金图172020-2025年欧洲电商支付方式份额图182020-2025年欧洲零售点支付方式份额2020A2021A2024E2025E2020A2021A2024E2025E3550304025203015201010500其他借记卡预付卡后付费预付费签帐卡移动钱包银行转账货到付款先买后付直接借记信用卡数字钱包资料来源Worldpay含预测中信证券研究部资料来源Worldpay含预测中信证券研究部亚太地区数字钱包渗透率引领全球除中国内地外现金替代潜力巨大据EuromonitorInternational2021年亚太地区消费支付中卡支付转账纸支付分别占比7421请务必阅读正文之后的免责条款和声明14非银行金融行业全球支付行业专题报告20232207141866剔除中国后占比分别为45611076和4363在主要经济体中日本和印度2020年纸支付占比分别为5421和8138仍有巨大的现金替代空间从前端支付方式来看2021年银行卡信用卡签帐卡借记卡和数字钱包在线上支付中占比分别为69和21线下支付中占比分别为44和34中国和亚太地区数字钱包普及度领先全球亚太各地培育了本土钱包品牌包括中国的支付宝和微信菲律宾的GCash和GrabPay日本的LinePay印度的Paytm等若剔除中国亚太地区线下支付现金和银行卡仍是主要支付方式现金仍然主导包括印度尼西亚51泰国634和越南538等国家和地区的线下支付许多市场正在探索钱包等支付方式的互联例如蚂蚁Alipay计划本土钱包的发展与不同经济体间钱包的互联互通有望加速现金替代图192017-2027年亚太地区后端支付结构金额图202017-2027年亚太地区除中国后端支付结构直接转账ACH纸支付卡支付直接转账ACH纸支付卡支付9060008050007060400050300040302000201000100000资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部资料来源EuromonitorInternational含预测中信证券研究部图212018-2021年亚太电商支付方式份额图222018-2021年亚太零售点支付方式份额2018A2019A2020A2021A2018A2019A2020A2021A7550604045302030101500资料来源Worldpay中信证券研究部资料来源Worldpay中信证券研究部中东非洲拉美线上消费仍以信用卡支付为主线下消费以现金为主随着基础设施的改善电子支付具有巨大发展潜力据EuromonitorInternational2021年拉美地区中东与非洲地区消费支付中卡支付转账纸支付分别占比386717534380和295915535488从前端支付看拉美地区中东与非洲地区向上支付主要请务必阅读正文之后的免责条款和声明15非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220采用信用卡签帐卡分别占比39和31线下支付主要为现金分别占比36和44现金占比较高的原因包括缺乏金融基础设施银行账户覆盖不足商户不愿承担交易费用买卖双方对欺诈的担忧等据Visa2020投资者日演示文件披露拉美地区约25现金已存入Visa账户和卡总额超5000亿美元但大部分消费者仍然选择去取现而非使用卡支付用户习惯仍有待培养为推进移动支付与普惠金融政府相关机构也参与到支付革新中如巴西央行推出PIX即时支付系统巴西反垄断机构批准推出WhatsAppPay由VisaDirect赋能推动数字支付的发展虽然疫情加速了现金替代但银行卡清算组织数字钱包即时支付系统仍需在培养用户使用习惯提升商户覆盖触达无卡消费者等方面付出努力图232021年中东与非洲和拉美地区电商支付方式占比图242021年中东与非洲和拉美地区线下POS支付方式占比拉美中东和非洲拉美中东和非洲其他先买后付预付卡预付卡直接借记预付款零售商银行分期付款先买后付现金货到付款银行转账借记卡借记卡信用卡签账卡信用卡签帐卡数字钱包移动钱包数字钱包移动钱包0102030405001020304050资料来源Worldpay中信证券研究部资料来源Worldpay中信证券研究部银行卡支付体系全球支付产业底层基石商业模式基于清算组织网络实现价值交换银行卡支付目前是全球主要的支付体系基于银行卡清算体系运作的支付生态主要包括五类玩家银行卡清算组织CardNetworks是清算体系的核心清算组织不负责银行卡或商业账户的发行而是通过授权银行和其他金融机构发卡并通过自有清算网络实现银行卡交易信息的传递和清算通过费率和标准的制定促进消费者商户发卡方和收单方之间的交易它是发卡方和收单方之间的桥梁此类公司包括VisaMasterCardUnionPayAmericanExpressDiscoverFinancial等发卡方Issuers发卡方通过与银行卡清算组织合作或独立向消费者发行银行卡发卡方负责银行卡的签发与管理交易信息的审核与管理信贷产品的发行与管理等服务主要是传统金融机构收单方Acquirers收单方包括收单银行和其他收单服务商负责线下和线上的收单相关业务包括硬件软件和衍生服务等收单银行还负责商户的银行账请务必阅读正文之后的免责条款和声明16非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220户管理此类公司包括FirstDataWorldpayGlobalPaymentsPayPalAdyen等支付网关与服务商GatewaysFacilitators支付网关与服务商为商户提供收款相关的服务其中支付网关是帮助商户接收客户线上支付的虚拟终端通过数据加解密等功能保障持卡人信息安全作用类似于线下支付的读卡器此类公司包括AdyenFIS和Braintree等独立销售组织ISOs负责向商家推销卡支付处理服务是商家支付处理商和收单银行之间的中介ISO也可能是银行图25银行卡清算体系运作的支付生态资料来源CardknoxInsiderIntelligence中信证券研究部注logo来自各公司官网和GoogleImages银行卡支付清算模式可以分为以Visa为首的四方清算模式和以AmericanExpress为首的三方清算模式四方清算模式又称为四角模型即围绕银行卡清算组织由发卡方收单方商户和消费者四方搭建的支付网络当消费者在购物网站线下网点选择使用银行卡支付时消费者的支付信息会通过支付网关POS设备在加密后传递给收单方收单方将加密数据整合后转交给清算组织清算组织则负责对接收单方和发卡行清算组织会向消费者的发卡行进行确认若发卡行已核准这笔交易卡的真实性账户余额等信息消费者将收到支付处理系统的答复并且发卡行会完成交易并计入账户三方模式则由发卡方商户和消费者组成其中发卡方同时承担收单和清算组织的职能请务必阅读正文之后的免责条款和声明17非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图26基于银行卡四方清算支付流程黑虚线和手续费分润红实线资料来源Visa公告Paiementor中信证券研究部注分润方式仅为单次交易示意图实际取决于银行卡清算组织协议包含授权费等费用银行卡体系下收单方向商家收取商家服务费MerchantDiscountRate主要包含三个组成部分评估费Assessmentfee交换补偿费Interchangereimbursementfee和其他收单费用交换补偿费是商家服务费中最大的组成部分费率由清算组织制定费率影响因素包括银行卡种类借记卡交换补偿费远低于信用卡交易金额商户类型等因素评估费是由清算组织收取的剩余利润则由收单银行收单服务商和其他银行卡支付参与者共同分配以信用卡支付为例据JUSTT卡交换补偿费通常占比约为交易金额的115-33评估费约占交易金额的015其余费用则由收单机构衡量决定参考Square官网案例商家服务费占比295其中交换补偿费和评估费占186风控和支付卡行业合规费占009剩余1为Square收入三方模式下支付环节更少发卡方则直接收取全部商家服务费若消费者选择使用借记卡支付由于发卡方无需承担信用风险等成本交换补偿费通常低于信用卡支付表2信用卡相关平均交换补偿费与评估费平均交换补偿费范围评估费Visa115005美元-240010美元014Mastercard115005美元-250010美元0011000美元013751000美元American135005美元-240010美元013ExpressDiscover115005美元-330010美元015资料来源JUSTT中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明18非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图27Square银行卡支付分润案例商户收入交换补偿费评估费风控和卡合规成本收单方收入交换补偿费171评估费015商户收入9705风控和卡合规成本009收单方收入1资料来源Square官网中信证券研究部注假设评估费占比015四方模式下虽然银行卡清算组织收取的评估费远低于收单服务费和交换补偿费但由于规模经济性和专业分工效率高清算组织拥有最强的盈利能力据Refinitiv2021年Visa和MasterCard净利润率高达511和460虽然银行卡清算组织所收取的评估费较低但由于四方模式下分工明确专注于支付网络建设以技术提升授权清算效率且具有规模经济性使其净利润远高于银行卡支付产业链中其他玩家相比之下三方模式下的AmericanExpress和收单综合服务商PayPal和Block2021年净利润率分别为18801640和1020由于发卡环节需要承担较高营销与会员返点费用尽管发卡方和收单综合服务商能收取更高分润但由于综合运营成本高且规模受限其利润率远低于清算组织图282017-2021年收单清算和发卡代表公司净利率VisaMastercardAmericanExpressPayPalBlock605040302010020172018201920202021资料来源Refinitiv中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明19非银行金融行业全球支付行业专题报告2023220图292021年PayPal成本构成图302021年AmericanExpress成本构成交易费用交易和贷款损失客户支持和运营营销与业务推广会员激励返点会员服务员工薪资与激励其他销售及营销开支产品与技术开发一般行政管理815271219115496633资料来源PayPal公告中信证券研究部资料来源AmericanExpress公告中信证券研究部清算组织四方模式的核心支付的底层架构不论是三方模式还是四方模式一切与银行卡支付相关的交易底层本质就是支付价值交换三方模式中发卡方承担多个职责是核心节点四方模式下清算组织作为达成支付价值交换的底层框架不可替代发卡方主要职责是对消费者发卡并提供服务由于产品同质化主要差异体现在品牌和福利返现等收单方主要职责是对接商户并提供服务不同收单方区别体现在费率使用门槛等由于壁垒低导致竞争激烈清算组织处于支付价值链条的核心位置通过权衡各方利益保障支付清算的效率和安全通过双边网络实现海量消费者和商户的触达由于清算组织负责制定交换补偿费等规则因此起到权衡支付产业链价值和利益分配的核心作用由于清算效率和资金安全是支付的最基本诉求清算组织承担权衡清算授权效率和交易安全提升支付效能的职责目前四方清算模式主导全球银行卡支付产业除中国内地外的全球市场由Visa和Mastercard主导中国内地由UnionPay主导从交易数量来看据Statista转引的NilsonReport2021年全球清算卡交易合计58122亿笔其中Visa银联UnionPay和Mastercard分别占比3934和24三者皆为四方清算模式合计占90的市场份额从支付金额来看据EuromonitorInternational银联全球市场份额高达4540高于Visa和Mastercard的2440和1400从历史数据来看海外市场竞争格局相对稳定UnionPay主导中国内地的银行卡支付清算伴随中国经济快速发展以及居民消费水平提升UnionPay交易金额市占率从2012年的1960增长至2021年的4540请务必阅读正文之后的免责条款和声明20