恒生指数在2023年1月上涨约10%以后，2月1日至今，恒指回调了约3.9%。我们认为港股2月上旬出现回调原因有以下四点：（1）前期涨幅较大已完成估值修复（估值回到过去5年平均水平附近）；（2）国内经济弱复苏预期（低基数效应下2023年我国GDP增速Wind一致预期是5.36%）；（3）1月份美国就业、通胀等指标超出预期，市场对美联储加息预期不断强化，十年期美债利率走强，同时人民币再度开启贬值走势；（4）国际地缘政治形势紧张，俄乌冲突已临近一周年之际，俄罗斯或发动具有象征意义的大规模进攻为未来谈判进行施压和增加筹码，同时中美关系边际恶化，中国飞艇误入美国领空事件导致美国动用武力袭击飞艇，美国国务卿布林肯推迟访华，并且部分媒体炒作美国众议长麦卡锡未来可能访台的传闻，但其本人表示没有任何排定去台湾的行程。我们认为麦卡锡表态只能说明2月初的时候他没有行程，但仍需要关注后续相关的报道。
　　具体来看：
　　（1）港股已经从估值较低转变为估值合理。截至2023/2/16，港股此轮的估值基本修复完成，恒生指数PETTM从2022年11月1日的7.58倍，反弹至如今的10.34倍，仅略低于过去5年均值。
　　（2）市场投资者或对国内经济持弱复苏观点，担忧盈利预期能否兑现。截至2023年2月16日，Wind数据对我国2023Q1的GDP同比增速预期为2.87%，而2022Q1同比增速则高达4.80%，体现市场预期我国2023Q1经济恢复斜率或较缓，或担忧港股的盈利预期能否兑现。
　　（3）美国就业数据、通胀数据、消费数据等超预期，未来美国加息终点利率或较高（或至5.5%），降息或最早要等到今年年底或者明年。通胀：美国1月CPI同比升6.4%，虽实现连续7个月下滑，但仍高于预期6.2%，通胀回落斜率低于市场预期；就业：美国1月非农业部门新增就业51.7万人，预期仅为18.7万人，失业率为3.4%，为1969年以来的失业率最低值，劳动部门表现依旧强劲；消费：1月美国零售销售额环比增长2.96%，打破了此前连续两个月下滑趋势，高于市场预期1.9%。截至2023/2/17，市场预期未来仍有三次加息（3月、5月、6月），在6月份加息终点利率区间为5.25%-5.5%，此后在今年4季度或开启降息。
　　（4）国际关系仍在影响港股风险偏好。近期有较多国际关系事件影响港股投资者风险偏好，比如中国无人飞艇误入美国领空事件、麦卡锡未来可能访问台湾的传闻（虽本人称暂时没有访问台湾的行程）等。俄乌冲突周年之际战势可能加剧、美国大选之前东方西方关系持续紧张、全球地缘局势联动复杂等情况并没有减轻的迹象。
　　二月份港股回调程度整体上超过了我们的预期：对于前期涨幅过大的问题，我们认为只要基本面没有突变指数调整不应过深；对于国内经济是否达到预期的问题，我们认为不应拿是否有牛市的逻辑去判断是否有反弹，正常的市场也有波段涨跌。不可忽视的是，美联储加息预期和国际地缘局势的变化也是导致港股出现调整的重要原因。外盘方面，美股近期较为坚挺，但美股上涨或已体现估值回升和降息预期，美股强势不符合加息增强的变化和经济放缓的风险，美股或进入震荡行情。展望未来，我们认为港股未来即使有反弹，其持续时间可能也相对较短（可能只有数周），类似技术性反弹或者受到A股（假如A股有春季行情后半段）带动的反弹，两会后如果没有强度较大的刺激政策，港股在2023年3-4月可能会因为报表季/业绩期临近（检验2023年Q1经济恢复强度）、地缘局势紧张、海外加息持续等原因表现平淡，届时今年5月港股重新上涨的确定性可能相对较高。对于下半年的港股行情，我们此前复盘得出结论3季度往往是港股全年表现最差的季度，假如2季度中后段港股重新上涨兑现盈利预期而下半年全球地缘局势若出现进一步紧张，那么港股的全年市场底有可能在3季度。
　　风险提示：国内经济修复不及预期；海外经济衰退风险超预期；全球货币政策变化超预期；国际地缘政治变化超预期；全球疫情变化超预期。
　　
　　

研究报告全文：2023年02月18日港股与海外策略研究研究所TableTitle证券分析师党崇钰S0350522060001港股回调点评及后市展望dangcyghzqcomcn联系人詹广鹏S0350122070040zhangp03ghzqcomcn恒生指数在2023年1月上涨约10以后2月1日至今恒指回调了最近一年走势约39我们认为港股2月上旬出现回调原因有以下四点1前期涨恒生指数幅较大已完成估值修复估值回到过去5年平均水平附近2国内经26000济弱复苏预期低基数效应下2023年我国GDP增速Wind一致预期是240002200053631月份美国就业通胀等指标超出预期市场对美联储加20000息预期不断强化十年期美债利率走强同时人民币再度开启贬值走势180004国际地缘政治形势紧张俄乌冲突已临近一周年之际俄罗斯或发16000动具有象征意义的大规模进攻为未来谈判进行施压和增加筹码同时中14000222223224225226228229221022112212231232美关系边际恶化中国飞艇误入美国领空事件导致美国动用武力袭击飞艇美国国务卿布林肯推迟访华并且部分媒体炒作美国众议长麦卡锡未来可能访台的传闻但其本人表示没有任何排定去台湾的行程我们认为麦卡锡表态只能说明2月初的时候他没有行程但仍需要关注后续相关的报道相关报告具体来看为何加息预期增强美股反而坚挺党崇钰2023-02-161港股已经从估值较低转变为估值合理截至2023216港股此轮国际形势关键问题展望2023年2月版党崇的估值基本修复完成恒生指数PETTM从2022年11月1日的758钰2023-02-14倍反弹至如今的1034倍仅略低于过去5年均值美联储政策通胀与大类资产展望党崇钰2市场投资者或对国内经济持弱复苏观点担忧盈利预期能否兑现2023-02-03截至2023年2月16日Wind数据对我国2023Q1的GDP同比增速预2023年港股展望四港股分析框架图解与驱期为287而2022Q1同比增速则高达480体现市场预期我国动力研判党崇钰2023-01-182023Q1经济恢复斜率或较缓或担忧港股的盈利预期能否兑现2023年港股展望三日历效应行业景气度与行业配置党崇钰2023-01-113美国就业数据通胀数据消费数据等超预期未来美国加息终点2023年港股展望二港股可能存在三大预期利率或较高或至55降息或最早要等到今年年底或者明年通胀差2022-12-25美国1月CPI同比升64虽实现连续7个月下滑但仍高于预期622023年港股展望充满希望的N或M型党崇通胀回落斜率低于市场预期就业美国1月非农业部门新增就业517钰2022-12-08万人预期仅为187万人失业率为34为1969年以来的失业率最低值劳动部门表现依旧强劲消费1月美国零售销售额环比增长296打破了此前连续两个月下滑趋势高于市场预期19截至2023217市场预期未来仍有三次加息3月5月6月在6月份加息终点利率区间为525-55此后在今年4季度或开启降息4国际关系仍在影响港股风险偏好近期有较多国际关系事件影响港股投资者风险偏好比如中国无人飞艇误入美国领空事件麦卡锡未来可能访问台湾的传闻虽本人称暂时没有访问台湾的行程等俄乌冲突周年之际战势可能加剧美国大选之前东方西方关系持续紧张全球地缘局势联动复杂等情况并没有减轻的迹象国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告二月份港股回调程度整体上超过了我们的预期对于前期涨幅过大的问题我们认为只要基本面没有突变指数调整不应过深对于国内经济是否达到预期的问题我们认为不应拿是否有牛市的逻辑去判断是否有反弹正常的市场也有波段涨跌不可忽视的是美联储加息预期和国际地缘局势的变化也是导致港股出现调整的重要原因外盘方面美股近期较为坚挺但美股上涨或已体现估值回升和降息预期美股强势不符合加息增强的变化和经济放缓的风险美股或进入震荡行情展望未来我们认为港股未来即使有反弹其持续时间可能也相对较短可能只有数周类似技术性反弹或者受到A股假如A股有春季行情后半段带动的反弹两会后如果没有强度较大的刺激政策港股在2023年3-4月可能会因为报表季业绩期临近检验2023年Q1经济恢复强度地缘局势紧张海外加息持续等原因表现平淡届时今年5月港股重新上涨的确定性可能相对较高对于下半年的港股行情我们此前复盘得出结论3季度往往是港股全年表现最差的季度假如2季度中后段港股重新上涨兑现盈利预期而下半年全球地缘局势若出现进一步紧张那么港股的全年市场底有可能在3季度风险提示国内经济修复不及预期海外经济衰退风险超预期全球货币政策变化超预期国际地缘政治变化超预期全球疫情变化超预期请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告图1恒生指数此前已经连续3月上涨图2港股PETTM基本回归过去5年均值恒生指数PETTM5年均值-1标准差恒生指数涨跌幅5年均值-2标准差5年均值30255年均值1标准差5年均值2标准差2018151016514012-5-1010-158-206资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所时间截至2023216图3近期人民币贬值图4近期美元指数及美债利率上涨美元指数即期汇率美元兑人民币740美国国债收益率10年右轴116450730114720112400710110700108350690106680104300670102660100250资料来源Wind国海证券研究所时间截至20230216资料来源Wind国海证券研究所时间截至20230216图5近期沪深港股通资金净流入走势图6近期恒生指数成交额及换手率走势恒生指数成交额亿元成交净买入亿港元恒生指数换手率右轴70累计净买入亿港元右轴180250006013020000502080040150030030-30-201000020-80-70500010资料来源Wind国海证券研究所时间截至2023216资料来源Wind国海证券研究所时间截至2023216请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告图7近期港股卖空占比走势图8国内GDP预测图GDP不变价当季同比港股卖空成交量占可卖空证券成交总量百分比22预测值40港股卖空成交额占可卖空证券成交总额百分比1730122071020-3202220222022202220222022202220222023202320232023-8------------111010101112121201010202------------1207193124061830112304162019Q12020Q42019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q2E2023Q3E2023Q4E2023Q1E资料来源Wind国海证券研究所时间截至2023216资料来源Wind国海证券研究所时间截至2023216图9此轮加息终点利率区间或为525-55资料来源CME时间截至2023217请务必阅读正文后免责条款部分4国海证券股份有限公司海外策略小组介绍党崇钰海外策略首席分析师毕业于加拿大西安大略大学获得金融学博士学位研究成果发表于JournalofCorporateFinanceJournalofBankingandFinance等国际知名金融学期刊主要研究港美股等全球股市全球宏观与全球产业詹广鹏国海证券海外策略组成员伦敦大学学院UCL硕士侧重研究港美股等全球股市全球宏观与全球产业分析师承诺党崇钰本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分