美国东部时间2023年2月1日下午2点，美联储宣布加息25bps，并未来维持缩表950亿美元/月的上限，符合市场预期。此外，有三个值得注意的地方：（1）美联储承认通胀压力减缓（eased）,不过仍保持高位，而在上一次会议其声明中仅表示通胀仍在高位。（2）美联储指出俄乌冲突加大了全球不确定性，而上一次会议对其表述为加剧通胀和经济压力。（3）未来仍会继续加息，直到通胀可以确定回到2%的目标区间。
　　加息周期的高度和长度比未来加息步伐更重要，加息终点利率或在5%或5.25%。一方面，虽然美国通胀已经连续6个月回落，但是距离美联储2%的通胀目标仍有较长距离，联储有保持高利率的必要。另一方面，尽管美国2022年四季度GDP环比折年率高达2.9%，超出市场预期2.6%，就业市场依旧保持强劲，但是加息对经济的影响还未完全显现，美国未来仍有衰退风险，因此美联储不宜持续提高政策利率。根据CME数据，加息或在2023年3月以加息25bps结束，并在2023年11月开始降息。我们认为2023年3月或将继续加25bps，5月份是否加息视经济数据而定。
　　2022年12月美国CPI已连续6个月回落，彭博数据预计2023底美国CPI有望回落到2.9%。2022年12月，美国CPI同比增长6.5%，预期6.5%，前值7.1%，为过去14个月最低值。从结构来看，能源、核心商品通胀缓和速度较快，服务项通胀韧性较强。未来由于高基数等因素，CPI同比增速或会有较大下行，彭博预期2023Q2美国CPI同比有望回落到3.8%，PCE及核心PCE同比有望回落至3.5%、3.8%，而2023年年底CPI同比增速有望回落至2.9%，PCE及核心PCE同比有望回落至2.8%、3.0%。
　　大类资产观点：美股：未来美股或因经济衰退风险增大而承压，美股或处震荡行情；美债：短期内长端美债利率或在高位震荡；美元指数：中期来看美元指数有望震荡下行。黄金：若美联储提前开启降息周期，黄金价格有望持续上扬。
　　风险提示：海外经济衰退风险超预期；全球货币政策变化超预期；国际地缘政治局势变化超预期；全球疫情变化超预期；历史经验仅供参考

研究报告全文：2023年02月02日港股与海外策略研究研究所TableTitle证券分析师党崇钰S0350522060001美联储政策通胀与大类资产展望dangcyghzqcomcn联系人詹广鹏S0350122070040zhangp03ghzqcomcn美国东部时间2023年2月1日下午2点美联储宣布加息25bps并最近一年走势未来维持缩表950亿美元月的上限符合市场预期此外有三个值得标普500注意的地方1美联储承认通胀压力减缓eased不过仍保持高位4700而在上一次会议其声明中仅表示通胀仍在高位2美联储指出俄乌冲突45004300加大了全球不确定性而上一次会议对其表述为加剧通胀和经济压力41003未来仍会继续加息直到通胀可以确定回到2的目标区间39003700加息周期的高度和长度比未来加息步伐更重要加息终点利率或在5或3500525一方面虽然美国通胀已经连续6个月回落但是距离美联储2222232242252262272282210221122122312的通胀目标仍有较长距离联储有保持高利率的必要另一方面尽管美国2022年四季度GDP环比折年率高达29超出市场预期26就业市场依旧保持强劲但是加息对经济的影响还未完全显现美国未来仍有衰退风险因此美联储不宜持续提高政策利率根据CME数据加息或在2023年3月以加息25bps结束并在2023年11月开始降息相关报告我们认为2023年3月或将继续加25bps5月份是否加息视经济数据而2023年港股展望四港股分析框架图解与驱定动力研判党崇钰2023-01-182023年港股展望三日历效应行业景气度2022年12月美国CPI已连续6个月回落彭博数据预计2023底美国与行业配置党崇钰2023-01-11CPI有望回落到292022年12月美国CPI同比增长65预期2023年港股展望二港股可能存在三大预期65前值71为过去14个月最低值从结构来看能源核心商差2022-12-25品通胀缓和速度较快服务项通胀韧性较强未来由于高基数等因素CPI2023年港股展望充满希望的N或M型党崇同比增速或会有较大下行彭博预期2023Q2美国CPI同比有望回落到钰2022-12-0838PCE及核心PCE同比有望回落至3538而2023年年底CPI同比增速有望回落至29PCE及核心PCE同比有望回落至2830大类资产观点美股未来美股或因经济衰退风险增大而承压美股或处震荡行情美债短期内长端美债利率或在高位震荡美元指数中期来看美元指数有望震荡下行黄金若美联储提前开启降息周期黄金价格有望持续上扬风险提示海外经济衰退风险超预期全球货币政策变化超预期国际地缘政治局势变化超预期全球疫情变化超预期历史经验仅供参考国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告1美联储加息或步入尾声美国东部时间2023年2月1日下午2点美联储宣布加息25bps并未来维持缩表950亿美元月的上限符合市场预期此外有三个值得注意的地方1美联储承认通胀压力减缓eased不过仍保持高位而在上一次会议其声明中仅表示通胀仍在高位2美联储指出俄乌冲突加大了全球不确定性而上一次会议对其表述为加剧通胀和经济压力3未来仍会继续加息直到通胀可以确定回到2的目标区间未来加息周期的高度和长度比加息步伐更重要加息终点利率或在5或525一方面虽然美国通胀已经连续6个月回落但是距离美联储2的通胀目标仍有较长距离联储有保持高利率的必要另一方面尽管美国2022年四季度GDP环比折年率高达29超出市场预期26就业市场依旧保持强劲但是加息对经济的影响还未完全显现美国未来仍有衰退风险因此美联储不宜持续提高政策利率根据CME数据加息或在2023年3月以加息25bps结束并在2023年11月开始降息我们认为2023年3月或将继续加25bps5月份是否加息视经济数据而定图1美国联邦基金目标利率加息25bps至475图22022年Q4美国GDP环比折年率超预期美国联邦基金目标利率居民消费固定投资500库存投资净出口450政府支出实际GDP环比折年率4003501030025020051501000500000-51Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22资料来源Wind国海证券研究所资料来源BEA国海证券研究所图32023年1月IMF上调了对2023年美国经济增速预期预测2023GDP增速6预测2024GDP增速523此次对年预测增速与年月预测增速的差值右轴52023GDP20221044231812121407071010300-1-06-1资料来源IMF国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告表1CME预期最后一次加息或在2023年3月资料来源CME截至20232222023美国通胀或大幅缓和服务项仍有韧性2022年12月美国CPI已连续6个月回落2023年通胀或大幅度缓和2022年12月美国CPI同比增长65预期65前值71为过去14个月最低值核心CPI同比上涨57预期57前值60是过去12个月最低CPI环比值也有较大改善季调后的CPI环比增长-01低于预期00和前值01而核心CPI环比上涨03与预期03持平但是高于前值02目前美国CPI下行趋势已得到确定2023年美国通胀有望大幅度缓和能源核心商品通胀缓和速度较快服务项通胀韧性较强2022年12月能源项对通胀整体贡献率为054低于前值099而核心商品项剔除了食物和能源的商品项贡献率为047低于前值076但是服务项对通胀的整体贡献率为406高于前值393服务通胀未来或仍将保持高位图412月美国CPI同比增速为2022年以来新低图5核心商品同比增速持续下降美国CPI当月同比美国核心CPI当月同比美国CPI核心商品同比美国PCE当月同比14001000美国核心PCE当月同比12001000800500600400200000000-2002022-062019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-092022-122022-022021-042021-062021-082021-102021-122022-042022-062022-082022-102022-122021-02资料来源Wind国海证券研究所截至202212资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告图6目前服务项对美国CPI同比增速贡献较大服务项贡献商品剔除食品和能源贡献10食品项贡献能源项贡献CPI同比核心CPI同比86420-2资料来源Bloomberg国海证券研究所数据截至202212表22022年12月美国CPI及其分项资料来源BLS国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告2023年美国服务业通胀或仍有韧性一方面2022年12月住所项同比增长75环比增长08住所项仍为通胀上涨主要动力之一但是根据美国标准普尔CS房价指数和Zillow租金指数先行指标本文认为美国租金增速或在2023年一季度出现扭转另一方面美国劳动力市场仍较强劲美国2022年12月季调后非农就业人口增223万人超出预期20万人低于前值256万人连续5个月走弱此外平均时薪同比升459低于前值48环比升027低于前值04虽2022年12月平均时薪同比环比均边际走弱但是同比增速绝对值仍高于疫情之前图7Zillow租金指数领先CPI房租项约6个月图8标普CS房价指数领先CPI房租项约15个月800美国CPI住房租金同比2000美国CPI住房租金同比Zillow租金指数YOY右轴美国CS房价指数20城同比右轴600150010308204001000610402005002-100-20000000-2-302016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122020-122004-122006-122008-122010-122012-122014-122016-122018-122022-122002-12资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所房价数据截至202212图9美国失业率保持低位新增就业人数连续下行图10美国私人非农时薪增速略有走低美国新增非农就业人数季调万人右轴美国私人非农企业平均时薪同比美国失业率季调美国私人非农企业平均时薪环比右轴7308001000500800400630600300600200530400400100000430200200-100000-200330002021-122021-042021-062021-082021-102022-022022-042022-062022-082022-102022-122021-02资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所2023年美国通胀下行幅度或较大彭博预期2023底美国CPI同比有望回落到29未来由于高基数等因素CPI同比增速或会有较大下行彭博预期2023Q2美国CPI同比有望回落到38PCE及核心PCE同比有望回落至3538而2023年年底CPI同比增速有望回落至29PCE及核心PCE同比有望回落至2830请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告图112023Q2美国CPI同比有望回落到38图122023Q2美国PCE同比有望回落至35CPI同比核心PCE同比PCE同比107865644322100资料来源Bloomberg国海证券研究所截至202321资料来源Bloomberg国海证券研究所截至2023213主要大类资产展望未来美股或因经济衰退风险增大而承压美股或处震荡行情国债10Y-3M10Y-2Y利差为经济衰退预测较好的指标美国圣路易斯联邦储备银行统计数据显示1976年以来除了1998年210年期美债收益率每次发生倒挂后美国经济都陷入了衰退不过每次距离真正的衰退时间间距不一从10个月到33个月不等2022年4月美国10年期与2年期的利差在上一轮衰退期后首次出现倒挂若按照圣路易斯联储的总结的历史经验本报告认为美国衰退最早或将在今年来临图13近期美国制造业PMI处下行趋势图14近期美国国债利差倒挂程度加深美国ISM制造业PMI美国国债利差10年-2年美国非制造业ISMPMI美国国债利差10年-3月7025065150600505550-05045-150202120212021202120212021202220222022202220222022202340-------------02040608101202040608101202-------------010101010101010101010101012017-122018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122018-06资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所截至202321请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告图152023年标普500预测EPS走势向下图162023年纳斯达克预测EPS走势向下2023年标普500EPS预测当前年度美元纳斯达克EPS预测当前年度美元PE右轴倍PE右轴倍23324530392337228224803521334302232031192921818380172721316330252022040120220501202206012022070120220801202209012022100120221101202212012023010120230201202210012022040120220501202206012022070120220801202209012022110120221201202301012023020120220301资料来源彭博国海证券研究所截至202321资料来源彭博国海证券研究所截至202321图17美国国债10Y-3M10Y-2Y利差倒挂为美国经济衰退预测较好的指标衰退美国国债收益率10年-3个月15美国国债收益率10年-2年美国GDP不变价折年数同比1050-5-10-15资料来源Wind国海证券研究所灰色衰退周期由NBER界定红框为10年-2年美国国债收益率倒挂时刻短期内长端美债利率或在高位震荡自2022年11月初以来美国10年期国债利率已从约41的高位下降至34长端利率调整较为充分目前美国经济仍有一定韧性距离开始降息仍需要较长时间国债利率大幅下降的可能性不大但是由于加息仍未结束10年期国债利率仍有一定上行空间同时在下一次议息会议之前仍有通胀和就业数据相继公布或对长端利率造成扰动请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告图181989年加息顶点前长端美债高位震荡图192006年加息顶点前长端美债高位震荡美国联邦基金目标利率美国联邦基金目标利率美国国债收益率10年右轴美国国债收益率10年右轴11116001010500500910940084009300782003006810057000200资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所中期来看美元指数有望震荡下行原因有三1美联储加息逐渐步入后期带动美元走弱2欧洲经济逐步好转欧元区制造业PMI连续3月上行但通胀依旧较高未来或仍将加息3美国经济虽短期仍有韧性但是长期仍有衰退风险美元或将走弱图20欧元区PMI触底反弹图21欧元区通胀仍在高位欧元区制造业PMI欧元区HICP同比65欧元区服务业PMI欧元区核心HICP同比609005540050-100452018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122021-02资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所若美联储提前开启降息周期黄金价格有望持续上扬持有黄金机会成本为实际美债利率由于美联储加息步伐已经放缓则实际利率对黄金价格的压制也将逐步消失若未来美国经济衰退风险变大则不排除在2023年内迎来降息周期届时黄金有望迎来反弹此外俄乌冲突等地缘政治事件或也将促使黄金价格上涨请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告图22美国实际利率走势与黄金价格呈反向关系图23美元指数和黄金价格呈反向关系伦敦现货黄金美元盎司伦敦现货黄金以美元计价美元盎司美国通胀指数国债TIPS10年右轴25004002200美元指数右轴125200020003001152001800150010510016009510001400000500-1001200850-200100075资料来源Wind国海证券研究所截至202321资料来源Wind国海证券研究所截至20230201图24美国1989年开始的降息期间黄金出现反弹图25美国2001年开启的降息周期开启黄金牛市伦敦现货黄金美元盎司伦敦现货黄金美元盎司美国联邦基金目标利率右轴540001100美国联邦基金目标利率右轴1000500490006509004505504400080040045035070035039000250600300150340005002500501987-051987-091988-011988-051988-091989-011989-051989-091990-011990-051990-091987-01资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所图26美国2007年开始的降息期间黄金出现反弹图27美国2019与2020降息周期黄金出现牛市伦敦现货黄金美元盎司伦敦现货黄金美元盎司美国联邦基金目标利率右轴美国联邦基金目标利率右轴200060021004001900300150040017002001500100020013001005000001100000资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所4风险提示海外经济衰退风险超预期全球货币政策变化超预期国际地缘政治局势变化超预期全球疫情变化超预期历史经验仅供参考请务必阅读正文后免责条款部分9国海证券股份有限公司海外策略小组介绍党崇钰海外策略首席分析师毕业于加拿大西安大略大学获得金融学博士学位研究成果发表于JournalofCorporateFinanceJournalofBankingandFinance等国际知名金融学期刊主要研究港美股等全球股市全球宏观与全球产业詹广鹏国海证券海外策略组成员伦敦大学学院UCL硕士侧重研究港美股等全球股市全球宏观与全球产业分析师承诺党崇钰本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分