昨晚（2月14日），美国公布了新一轮的通胀数据，CPI录得6.4%，超过预期的6.2%，核心通胀则基本符合预期。总体看这次通胀数据基本符合预期，但关键是，市场的预期自2月3日非农就业数据超预期后，已经持续走高。这次通胀数据，是符合了一个“变强”的预期。
　　通胀数据公布后，各期限美债利率普遍上升了5-10个基点，而对比2月2日美联储会议后的利率低位，各期限美债利率已经上行了40到50个基点了（图1）。市场此前“故意忽视”实际经济数据，认为经济衰退很快发生，美联储也很快降息的预期基本告一段落。过去一轮“市场vs美联储”的意见分歧，也以经济数据强劲，来证实了美联储要加息到5%以上的趋势，现在市场预期加息的顶点从此前低于4.9%的水平上升到5.25%。
　　但笔者不认为去年四季度以来通胀见顶，加息预期见顶的趋势发生根本性改变，这只是一次阶段性调整。主要此前市场预期“跑”的太快了，现在需要根据真实的经济数据节奏进行调整。

研究报告全文：债券周报年月日2023215市场终于相信美联储的HigherforLonger昨晚2月14日美国公布了新一轮的通胀数据CPI录得64超过预期的62核心通胀则基本符合预期总体看这次通胀数据基本符合预期但关键是市场的预期自2月3日非农就业数据超预期后已经持续走高这次通胀数据是符合了一个变强的预期通胀数据公布后各期限美债利率普遍上升了5-10个基点而对比2月2日美联储会议后的利率低位各期限美债利率已经上行了40到50个基点了图1市场此前故意忽视实际经济数据认为经济衰退很快发生美联储也很快降息的预期基本告一段落过去一轮市场vs美联储的意见分歧也以经济数据强劲来证实了美联储要加息到5以上的趋势现在市场预期加息的顶点从此前低于49的水平上升到525但笔者不认为去年四季度以来通胀见顶加息预期见顶的趋势发生根本性改变这只是一次阶段性调整主要此前市场预期跑的太快了现在需要根据真实的经济数据节奏进行调整张楠SFCCEBFE323首席策略师图1美债利率今年以来的波动852351912424744639nathanzhangdfzqcomhk38453744364335423441334322年期左轴10年期右轴数据来源东方证券香港彭博东方证券香港有限公司请参阅最后一页所载的分析员核证公司披露事项以及免责声明一通胀数据基本符合变强的预期2月14日公布的1月通胀数据如笔者此前分析维持较强的水平CPI同比上涨64超过预期的62月度环比上涨05符合预期但大幅高于上月的下跌01的水平核心通胀按年同比上涨56预期55月度环比上涨04符合预期本次CPI超预期首先是食品价格上涨推动能源价格也有所推动但没有此前预期的强核心通胀部分房租通胀依然保持了强劲的上涨趋势图2此前预期反弹的二手车价格还没有在通胀数据体现笔者此前多次讨论二手车价格的高频数据已经反弹在通胀里的体现预计只是迟到不会缺席另外医疗服务通胀也超预期下跌图2但鉴于劳动力市场依然紧张实际医疗服务价格应该还是高企的只是该项数据具体到每月的来回波动比较大通胀的上行压力还没完全释放upsiderisk接下来还有维持较高水平的压力离美联储降息的标准2通胀还有很远的距离美债利率不可避免的HigherforLonger上文提到的二手车价格是比较确定的上行动力房租通胀虽然预计增速回落但也连续两月相对超预期了而房租占核心通胀很大这个分项的变化对未来几个月的通胀走势影响很大图2房租和医疗服务通胀物价指数6303806103705903605703505503405303305103204903104703002017-01-012017-09-012018-01-012018-09-012019-01-012019-05-012019-09-012020-05-012020-09-012021-05-012021-09-012022-05-012023-01-012017-05-012018-05-012020-01-012021-01-012022-01-012022-09-01医疗服务物价指数房租通胀指数数据来源东方证券香港彭博东方证券香港有限公司请参阅最后一页所载的分析员核证公司披露事项以及免责声明二阶段性调整而不是趋势改变2月3日非农就业数据超预期以来美元利率明显上升美元指数也反弹股票也出现调整但笔者不认为去年四季度以来几个趋势的根本性改变这只是一次阶段性调整去年12月到2月1日美联储会议的期间市场对利率下降的乐观情绪持续发酵但正如笔者过去一段时间对通胀等数据的分析显示虽然总体数据在下降但服务业相关的通胀压力依旧经济衰退证据不显著美联储还在加息到5以上的路上短期并没有降息可能性市场提前定价的降息预期缺乏足够的经济数据支持而2月3日的非农数据超预期则是这轮过度乐观预期的警钟美债利率走势更多反映的是经济的边际变化通胀确实还处于下降区间但由于市场定价把预期也提前考虑了当经济数据从好于市场预期变为差于市场预期时图3利率便需要回吐此前过度预期的利好每次转向时市场都倾向于过度反应因此如果市场接下来变成过度悲观利率上行过多反而会酝酿下一波做多利率的交易机会美债利率和股市一样总是会偏离所谓的基本面巴菲特的老师证券分析之父格林厄姆把这种现象称为市场先生我们的交易对手就是这位市场先生而他出价的高低只和他的乐观还是悲观有关而不是一个可以科学计算的估值未来的经济数据大家都喜欢预测但没有人可以确切知道大家都倾向把短期的趋势线性外推来预测未来这就是市场每次都猜不准的原因图310年期国债收益率和经济数据超预期程度紧密相关304420421040382022-09-232022-10-232022-11-232022-12-232023-01-23-1036-2034-3032花旗经济数据超预期指数10年期国债收益率数据来源东方证券香港彭博东方证券香港有限公司请参阅最后一页所载的分析员核证公司披露事项以及免责声明近期报告回顾债券周报系列美债利率上升美元指数走强市场再一次来到十字路口2023年2月8日美联储结束无脑鹰阶段但还是赶不上市场的鸽2023年2月2日通胀真的缓解了吗兼论中资美元债的重启2023年1月18日美联储和市场到底谁错了2023年1月11日下降还是上升非主流美元利率预测的两派观点2023年1月6日楠分楠解年度研究报告回顾2022年12月30日沧海桑田时代巨变低通胀时代不再来2022年12月21日通胀假缓解美联储未放松2022年12月15日中国重启与欧美滞胀风险的上升2022年12月7日美债明年会更好美股明年会更好2022年11月30日2023年加息到5水平10年期利率可能先升后降2022年11月23日动荡加剧英国政府妥协我们可能处于1974年2022年10月13日美元流动性危机会重临吗2022年9月30日美联储加息点评工资增长是推动加息的关键兼谈汇率动荡时代的开启2022年9月22日通胀超预期点评兼论利率预测和投资2022年9月15日非农就业数据点评兼论影响利率的几个关键经济指标2022年9月6日鲍威尔究竟是鹰派还是鸽派美元利率展望2022年9月2日来自70年代的经验我们会否陷入长期停滞2022年8月26日衰退来临高质量的投资级美债看起来2022年8月18日中美利率倒挂美元港币货币基金配置正当时2022年8月12日东方证券香港有限公司分析员核证分析员张楠主要负责拟备本报告并谨此声明1本报告所表达之意见均准确反映分析员对所述公司等证券之个人见解2分析员之补偿与本报告的推荐或意见或投资银行部并没有直接或间接的关系3分析员不是直接或间接地受投资银行部监管或隶属予投资银行部4分析员就报告中论述的公司等证券根据证监会操守准则第165g段并没有违反安静期限制5分析员及其有联系者没有曾在发表本报告之前的30天内进行交易或买卖涉及本报告所论述的公司等证券6分析员及其有联系者并没有在任何与报告中论述的公司等中担任高级人员7分析员及其有联系者并没有拥有研究报告内所论述股份的任何财务权益东方证券评级含义买入描述了我们预期在未来12个月内将提供10的总回报的股票增持描述了我们预期在未来12个月内将提供0的总回报的股票持有描述了我们预期在未来12个月内将提供-20至20的总回报的股票卖出描述了我们预期在未来12个月内将提供0的总回报的股票重要披露及免责声明东方证券香港有限公司可能与报告中论述的公司等拥有或正寻求业务关系因此投资者应留意报告的客观性可能受潜在的利益冲突所影响在进行投资决定时投资者应视本报告为其中一个参考因素东方证券香港有限公司及其附属公司要员董事及雇员在任何时间可能持有本报告所提及之任何证券认股证期货期权衍生产品或其他金融工具的长仓或短仓东方证券香港有限公司或其集团公司可能持有相等于或高于本报告所评论之公司的市场资本值已发行股本或已发行单位的1的财务权益东方证券香港有限公司或东方证券香港有限公司任何其他成员在任何情况下均不会就由于任何第三方在依赖本报告内容时之作为或不作为而导致任何类型之损失无论是直接间接随之而来或附带者负上法律责任或具有任何责任本报告内容或意见仅供参考之用途并不构成任何买入或沽出证券或其他金融产品之要约本报告并无顾虑任何特定投资者之特定投资目标财务状况或风险承受程度投资者在进行任何投资前必须对其投资进行独立判断或在需要时寻求独立专业意见东方证券香港有限公司不保证执行此报告提及的投资产品或金融工具的交易虽然本报告资料来自或编写自东方证券香港有限公司相信是可靠之来源惟东方证券香港有限公司并不明示或暗示地声明或保证任何该等资料之准确性完整性或可靠性本报告内所提及之价格仅供参考之用途投资产品之价值及收入可能会浮动包括受汇率市场指数有关公司相关数据或其他因素而变动本报告内容或意见可随时更改东方证券香港有限公司并不承诺提供任何有关变更之通知证券过去的表现不可作为未来表现的指标同时未来回报是不能保证的你可能蒙受所有最初存入资金的损失东方证券香港有限公司可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表东方证券香港有限公司或者附属机构的观点报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用任何在香港以外的国家或地区进行执行之投资产品或金融工具的交易将受有关当局当地之相关法律法规及监管机构的管辖本报告的发表单位及分析员并不受有关当局当地的所有披露要求或法规管辖未经东方证券香港有限公司事先书面授权任何人不得为任何目的复制分发转发发表此报告东方证券香港有限公司保留一切权利在过去12个月东方证券香港有限公司及其公司集团与本研究报告所述公司并无投资银行业务关系本研究报告仅为东方证券香港有限公司的客户提供信息东方证券香港有限公司