美联储和主流经济学家均认为高通胀将持续相当一段时间，利率加息到5%后需要维持较长时间，在2023年看到降息的概率不是很大。然而，市场似乎有着不一样的看法，11月以来，美债利率“易下难上”。市场似乎认为，即使近期通胀数不低，美联储加息也能很快把通胀降下来，利率也会很快下降，而上周非农就业数据，似乎就是市场期待的那个“健康”的样子，就业依然很强，但工资增长低预期。市场似乎认为通胀和利率很快就可以降下来。到底谁错了？
　　上周公布的美联储会议纪要中，再一次强调了美联储控制通胀的决心，同时不满意近期市场流动性的宽松。近期美联储官员也有再次强调加息到5%以上的观点。过去市场总喜欢强调“不要和美联储作对”，但这次市场为何认为美联储“错了”？
　　

研究报告全文：债券周报年月日2023111美联储和市场到底谁错了美联储和主流经济学家均认为高通胀将持续相当一段时间利率加息到5后需要维持较长时间在2023年看到降息的概率不是很大然而市场似乎有着不一样的看法11月以来美债利率易下难上市场似乎认为即使近期通胀数不低美联储加息也能很快把通胀降下来利率也会很快下降而上周非农就业数据似乎就是市场期待的那个健康的样子就业依然很强但工资增长低预期市场似乎认为通胀和利率很快就可以降下来到底谁错了上周公布的美联储会议纪要中再一次强调了美联储控制通胀的决心同时不满意近期市场流动性的宽松近期美联储官员也有再次强调加息到5以上的观点过去市场总喜欢强调不要和美联储作对但这次市场为何认为美联储错了张楠SFCCEBFE323首席策略师85235191242nathanzhangdfzqcomhk东方证券香港有限公司请参阅最后一页所载的分析员核证公司披露事项以及免责声明一健康的非农就业数据推动利率下行1月6日公布的12月非农就业人数非农就业增加223万超过预期的20万其中居民雇佣Household增加717万即使劳动参与率小幅上升的背景下仍推动失业率下降到35预期37达到53年的新低离职率和招聘失业比例还进一步上升显示劳动力市场已让紧张和通胀水平更直接相关的工资增长则低预期月度环比上涨03预期04按年同比上涨46预期5就业数据看起来比较健康数据公布后美债利率快速下行一方面就业人数仍然增加劳动参与率也在上升显示经济还不错就业市场继续正常化另一方面工资增长放缓可能显示就业市场没那么紧张通胀压力减少这就是美联储最期待的软着陆情景但考虑到此前工资增长一直维持强势劳动市场是否真的缓解还需要进一步观察毕竟历史上通胀回落基本都需要失业率明显上行的推动12月的就业数据可能受到假期因素的扰动工作时长图1的降低可能显示经济活跃程度的下降上一次大幅下降是08年金融危机时也减弱了工资增长数据的代表性其他的一些工资跟踪指数例如亚特兰大联储的工资跟踪指数依然反映工资增速依然在上升通道图2上周公布的美联储12月会议纪要会议纪要显示美联储担心他们抗击通胀的决心被低估了市场金融条件指数明显放松美联储不希望市场认为他们现在就要减息了会议也没有讨论下次2月1日要减速到25bp现在市场预期加息30多bp图1美国平均每周工作时长2021年以来持续下降图2亚特兰大联储工资增长指数vsAHE非农工资3519834973476345543433341233910337335201821201851201881201921201951201981202021202051202081202121202151202181202221202251202281201711120191112021111201811120201112022111亚特兰大联储工资增长指数工资增长AHE201091202061202131200631200791200861200931201161201231201391201461201531201691201761201831201991202291200912120121212015121201812120211212006121数据来源东方证券香港彭博数据来源东方证券香港彭博东方证券香港有限公司二不论硬着落还是软着陆利率都将走低市场认为低利率就最终情景经济数据好则美联储更鹰派加息控制通胀通胀回落反而推低利率经济数据差则经济衰退概率更高也推低利率11月以来即使服务业通胀依然较强美联储言论偏鹰派利率总体易下难上圣诞节期间上行的利率上周看到较为健康的非农就业数据就快速回落虽然笔者认同到某个时间会由于严重失业而倒逼美联储降息但这个时点什么时候降临不确定性很高如果通胀黏性很强需要一年或以上才回落到可接受范围我不认为这个时期利率能稳定在低位在通胀还没回落到美联储可接受的范围前造成利率波动的事件可能就持续发生而债务上限问题就是其中一个而上周美国众议院议长的艰难产生则可能是债务上限问题的预演1月6日深夜经过4天的15轮投票后共和党领袖麦卡锡才顺利当选为众议院议长这是美国164年以来最久的一次众议院议长选举共和党虽然在去年11月的中期选举赢得众议院控制权但由于选举表现低预期获得议席没有大幅超过半数而麦卡锡要当选议长必须获得众议院过半数选票民主党不会有人投票给麦卡锡当过半数的共和党内却出现严重分歧主要是当年极右翼实力反对麦卡锡他们虽然人数不多但却是取得过半数选票的关键为了说服党内极右翼势力麦卡锡做出重大让步任何一位共和党议员都可以发动弹劾议长的议案这预计会严重增加麦卡锡推动争议性议案的难度今年秋天美国可能会再一次陷入债务上限两党扯皮政府再次面临关门风险的时刻这次反对麦卡锡当选议长的共和党人极右翼强烈反对民主党加大财政支出等各项议案预计到债务上限讨论之时会再次强力阻挠法案通过而债务上限法案如果到时通过困难市场担忧美国政府关门风险可能会导致美债利率上行股票市场波动等一系列问题东方证券香港有限公司近期报告回顾债券周报系列下降还是上升非主流美元利率预测的两派观点2023年1月6日楠分楠解年度研究报告回顾2022年12月30日沧海桑田时代巨变低通胀时代不再来2022年12月21日通胀假缓解美联储未放松2022年12月15日中国重启与欧美滞胀风险的上升2022年12月7日美债明年会更好美股明年会更好2022年11月30日2023年加息到5水平10年期利率可能先升后降2022年11月23日动荡加剧英国政府妥协我们可能处于1974年2022年10月13日美元流动性危机会重临吗2022年9月30日美联储加息点评工资增长是推动加息的关键兼谈汇率动荡时代的开启2022年9月22日通胀超预期点评兼论利率预测和投资2022年9月15日非农就业数据点评兼论影响利率的几个关键经济指标2022年9月6日鲍威尔究竟是鹰派还是鸽派美元利率展望2022年9月2日来自70年代的经验我们会否陷入长期停滞2022年8月26日衰退来临高质量的投资级美债看起来2022年8月18日中美利率倒挂美元港币货币基金配置正当时2022年8月12日海外宏观每月观察系列拜登权力下降才是关键佩洛西不是2022年8月75基点加息衰退担忧和股市反弹2022年7月经济衰退担忧上升利率下降2022年6月加息50个基点然后呢2022年5月通胀压力下美债利率加速上行2022年4月东方证券香港有限公司分析员核证分析员张楠主要负责拟备本报告并谨此声明1本报告所表达之意见均准确反映分析员对所述公司等证券之个人见解2分析员之补偿与本报告的推荐或意见或投资银行部并没有直接或间接的关系3分析员不是直接或间接地受投资银行部监管或隶属予投资银行部4分析员就报告中论述的公司等证券根据证监会操守准则第165g段并没有违反安静期限制5分析员及其有联系者没有曾在发表本报告之前的30天内进行交易或买卖涉及本报告所论述的公司等证券6分析员及其有联系者并没有在任何与报告中论述的公司等中担任高级人员7分析员及其有联系者并没有拥有研究报告内所论述股份的任何财务权益东方证券评级含义买入描述了我们预期在未来12个月内将提供10的总回报的股票增持描述了我们预期在未来12个月内将提供0的总回报的股票持有描述了我们预期在未来12个月内将提供-20至20的总回报的股票卖出描述了我们预期在未来12个月内将提供0的总回报的股票重要披露及免责声明东方证券香港有限公司可能与报告中论述的公司等拥有或正寻求业务关系因此投资者应留意报告的客观性可能受潜在的利益冲突所影响在进行投资决定时投资者应视本报告为其中一个参考因素东方证券香港有限公司及其附属公司要员董事及雇员在任何时间可能持有本报告所提及之任何证券认股证期货期权衍生产品或其他金融工具的长仓或短仓东方证券香港有限公司或其集团公司可能持有相等于或高于本报告所评论之公司的市场资本值已发行股本或已发行单位的1的财务权益东方证券香港有限公司或东方证券香港有限公司任何其他成员在任何情况下均不会就由于任何第三方在依赖本报告内容时之作为或不作为而导致任何类型之损失无论是直接间接随之而来或附带者负上法律责任或具有任何责任本报告内容或意见仅供参考之用途并不构成任何买入或沽出证券或其他金融产品之要约本报告并无顾虑任何特定投资者之特定投资目标财务状况或风险承受程度投资者在进行任何投资前必须对其投资进行独立判断或在需要时寻求独立专业意见东方证券香港有限公司不保证执行此报告提及的投资产品或金融工具的交易虽然本报告资料来自或编写自东方证券香港有限公司相信是可靠之来源惟东方证券香港有限公司并不明示或暗示地声明或保证任何该等资料之准确性完整性或可靠性本报告内所提及之价格仅供参考之用途投资产品之价值及收入可能会浮动包括受汇率市场指数有关公司相关数据或其他因素而变动本报告内容或意见可随时更改东方证券香港有限公司并不承诺提供任何有关变更之通知证券过去的表现不可作为未来表现的指标同时未来回报是不能保证的你可能蒙受所有最初存入资金的损失东方证券香港有限公司可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表东方证券香港有限公司或者附属机构的观点报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用任何在香港以外的国家或地区进行执行之投资产品或金融工具的交易将受有关当局当地之相关法律法规及监管机构的管辖本报告的发表单位及分析员并不受有关当局当地的所有披露要求或法规管辖未经东方证券香港有限公司事先书面授权任何人不得为任何目的复制分发转发发表此报告东方证券香港有限公司保留一切权利在过去12个月东方证券香港有限公司及其公司集团与本研究报告所述公司并无投资银行业务关系本研究报告仅为东方证券香港有限公司的客户提供信息东方证券香港有限公司