研究报告全文：债券周报年月日20221230楠分楠解年度研究报告回顾借此跨年之际回顾今年撰写报告情况今年是笔者对外发布报告的第二年也是第一个完整年度今年8月前是以每月一份的海外宏观每月观察完成8篇月报8月12日开启了周报模式共完成15篇周报希望根据市场变化给出更为及时的反馈和参考另外完成3次深度专题直播图1原定12月的年度展望直播因为笔者临时阳了而有所延迟计划下周会把年度展望直播补回来另外为了进一步完善和丰富对外输出的形式笔者最近开始推出每周环球宏观热点分析的短直播节目楠分楠解暂时只在我司官方app上播放至此形成了观点输出为主的月度专题直播1小时左右每周文字输出的债券周报以及每周15分钟楠分楠解总结环球宏观最新热点分析的三个维度的交流途径张楠SFCCEBFE323首席策略师85235191242nathanzhangdfzqcomhk图1专题直播是笔者介绍主要观点和框架的主要途径数据来源东方证券香港东方证券香港有限公司请参阅最后一页所载的分析员核证公司披露事项以及免责声明1一如何从投资买方角度考虑宏观因素笔者在9月22日的直播曾分享霍华德马克思9月发布的备忘录核心观点是宏观预测很少能带来出色的业绩投资者会参考市场在某种历史宏观环境下的表现然后以为下次出现类似的宏观变化市场行情也会有类似的表现事实上是宏观变量对于市场行情的传导和影响比一般投资者能理解的更为复杂表面看来是A原因导致了C结果但A到C之间可能还有很多复杂变量在传导下次再出现事件A的时候结果C不见得就能发生这就是所谓的相关关系不代表因果关系要理解清楚历史事件背后的传导机制是非常不容易的霍华德马克思说道人们在任何时候只能在脑海中记住非常有限的事物很难将大量的因素纳入考虑就更难理解大量事物将如何相互作用自我利益和自我辩护的倾向则可能进一步扭曲分析的过程那是否说宏观研究对于投资无意义只要自下而上研究就可以获取好业绩从过去3年宏观环境大幅变化下企业业绩和估值因此出现的大幅变化可见宏观研究发挥作用有增无减笔者认为霍华德马克思的意思是不能把宏观预测结果简单运用到投资而是要理解宏观预测的形成背景以及对具体投资的传导机制以11月以来通胀见顶和美元利率见顶的共识形成为例有些投资者只是关注到结论是美元利率要见顶回落考虑到今年大部分时间都是因为利率上升造成的冲击有些人便简单理解这是利好因素部分投资者以为当前经济不错和利率见顶回落可以同时发挥作用市场的表现也曾如此乐观的体现事实上如果对宏观经济研究有所了解便能清楚看到当前美国通胀依然高企如果经济不错反而会让通胀更难以下行经济不错和利率回落其实是矛盾的两种结果或者说是分别是软着陆和硬着落两种不同情景下的结果宏观分析确实难以准确知道明年是硬着落还是软着陆但至少可以知道两种情景难以持续共存近期只是处于经济还没明显回落但通胀上行看到顶的特殊时期明年最终可能还是二选一的结果1硬着落经济衰退明显但利率下行更快2软着陆经济韧性超预期但通胀黏性也更强利率下降更慢东方证券香港有限公司3二70年代不只是高通胀笔者从8月份的专题直播开始已经多次强调70年代的重要参考意义今年2022年的大幅波动可以和1973年的大转折相提并论越来越多投资者也意识到当前正在发生这类似70年代的时代巨变笔者在多篇文章也论述到70年代和当前情况的比较来自70年代的经验我们会否陷入长期停滞8月26日动荡加剧英国政府妥协我们可能处于1974年10月13日笔者曾重点推荐以70年代为主题的书籍大转折1973能源价格飙升通胀和利率高企只是70年代的一个重要特征更重要这些表象发生的背后机制是世界格局的重大变化1973年第一次石油危机的触发事件是第四次中东战争无独有偶今年环球宏观重大变化的推动事件也是一场战争俄乌战争而两场战争都代表着地缘政治关系的重大变化结果并由此推动更多地缘政治变化的发生70年代欧美人口红利的结束生产效率的下降是各国贸易争端发生的重要背景而现在中国人口红利的下降全球多国发现环球贸易对其本国造成的负面冲击超过了正面获益的临界点从过去效率优先的全球分工到今年更多强调供应链的国家安全环球贸易正如70年代发生的那样再次处于十字路口而这一次国际关系多极化的背景下冷战结束后以美国和美元为核心的单一体系的红利似乎也在结束正因为俄乌战争后的西方制裁升级正在加速割裂和发展为多套不同的供应链体系比起逆全球化环球供应链的重构才能更好描述该变化趋势笔者将在1月的年度展望直播中进一步论述关于环球地缘政治变化的一些观察和观点敬请关注东方证券香港有限公司4近期报告回顾债券周报系列沧海桑田时代巨变低通胀时代不再来2022年12月21日通胀假缓解美联储未放松2022年12月15日中国重启与欧美滞胀风险的上升2022年12月7日美债明年会更好美股明年会更好2022年11月30日2023年加息到5水平10年期利率可能先升后降2022年11月23日动荡加剧英国政府妥协我们可能处于1974年2022年10月13日美元流动性危机会重临吗2022年9月30日美联储加息点评工资增长是推动加息的关键兼谈汇率动荡时代的开启2022年9月22日通胀超预期点评兼论利率预测和投资2022年9月15日非农就业数据点评兼论影响利率的几个关键经济指标2022年9月6日鲍威尔究竟是鹰派还是鸽派美元利率展望2022年9月2日来自70年代的经验我们会否陷入长期停滞2022年8月26日衰退来临高质量的投资级美债看起来2022年8月18日中美利率倒挂美元港币货币基金配置正当时2022年8月12日海外宏观每月观察系列拜登权力下降才是关键佩洛西不是2022年8月75基点加息衰退担忧和股市反弹2022年7月经济衰退担忧上升利率下降2022年6月加息50个基点然后呢2022年5月通胀压力下美债利率加速上行2022年4月俄乌冲突升级不确定性和通胀同时增加2022年3月美债利率快速上升股市会持续下跌吗2022年2月东方证券香港有限公司5分析员核证分析员张楠主要负责拟备本报告并谨此声明1本报告所表达之意见均准确反映分析员对所述公司等证券之个人见解2分析员之补偿与本报告的推荐或意见或投资银行部并没有直接或间接的关系3分析员不是直接或间接地受投资银行部监管或隶属予投资银行部4分析员就报告中论述的公司等证券根据证监会操守准则第165g段并没有违反安静期限制5分析员及其有联系者没有曾在发表本报告之前的30天内进行交易或买卖涉及本报告所论述的公司等证券6分析员及其有联系者并没有在任何与报告中论述的公司等中担任高级人员7分析员及其有联系者并没有拥有研究报告内所论述股份的任何财务权益东方证券评级含义买入描述了我们预期在未来12个月内将提供10的总回报的股票增持描述了我们预期在未来12个月内将提供0的总回报的股票持有描述了我们预期在未来12个月内将提供-20至20的总回报的股票卖出描述了我们预期在未来12个月内将提供0的总回报的股票重要披露及免责声明东方证券香港有限公司可能与报告中论述的公司等拥有或正寻求业务关系因此投资者应留意报告的客观性可能受潜在的利益冲突所影响在进行投资决定时投资者应视本报告为其中一个参考因素东方证券香港有限公司及其附属公司要员董事及雇员在任何时间可能持有本报告所提及之任何证券认股证期货期权衍生产品或其他金融工具的长仓或短仓东方证券香港有限公司或其集团公司可能持有相等于或高于本报告所评论之公司的市场资本值已发行股本或已发行单位的1的财务权益东方证券香港有限公司或东方证券香港有限公司任何其他成员在任何情况下均不会就由于任何第三方在依赖本报告内容时之作为或不作为而导致任何类型之损失无论是直接间接随之而来或附带者负上法律责任或具有任何责任本报告内容或意见仅供参考之用途并不构成任何买入或沽出证券或其他金融产品之要约本报告并无顾虑任何特定投资者之特定投资目标财务状况或风险承受程度投资者在进行任何投资前必须对其投资进行独立判断或在需要时寻求独立专业意见东方证券香港有限公司不保证执行此报告提及的投资产品或金融工具的交易虽然本报告资料来自或编写自东方证券香港有限公司相信是可靠之来源惟东方证券香港有限公司并不明示或暗示地声明或保证任何该等资料之准确性完整性或可靠性本报告内所提及之价格仅供参考之用途投资产品之价值及收入可能会浮动包括受汇率市场指数有关公司相关数据或其他因素而变动本报告内容或意见可随时更改东方证券香港有限公司并不承诺提供任何有关变更之通知证券过去的表现不可作为未来表现的指标同时未来回报是不能保证的你可能蒙受所有最初存入资金的损失东方证券香港有限公司可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表东方证券香港有限公司或者附属机构的观点报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用任何在香港以外的国家或地区进行执行之投资产品或金融工具的交易将受有关当局当地之相关法律法规及监管机构的管辖本报告的发表单位及分析员并不受有关当局当地的所有披露要求或法规管辖未经东方证券香港有限公司事先书面授权任何人不得为任何目的复制分发转发发表此报告东方证券香港有限公司保留一切权利在过去12个月东方证券香港有限公司及其公司集团与本研究报告所述公司并无投资银行业务关系本研究报告仅为东方证券香港有限公司的客户提供信息东方证券香港有限公司6