1月信贷修复较好而降息必要性降低，叠加近期同业存单利率高位震荡而银行中长端负债成本较高，2月MLF延续了超额平价的续作方式并实现了1990亿元的中长期资金净投放。往后看，虽然截至目前金融数据修复的同时仍然存在部分结构性问题，而存量宽信用政策成效尚未完全显现，不排除后续宽货币靠前发力的可能性。
　　▍事项：中国人民银行2023年2月15日公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，2月15日人民银行开展4990亿元中期借贷便利（MLF）操作和2030亿元公开市场逆回购操作，充分满足了金融机构需求。MLF操作利率和公开市场7天、14天逆回购操作的中标利率维持不变。当日有6410亿元逆回购和3000亿元MLF到期，实现流动性净回笼2390亿元。
　　▍ MLF续作延续量多价平，降息预期再度落空。2023年2月共有3000亿元MLF到期，2月15日央行超量续作4990亿元1年期MLF，当月实现1990亿元的MLF净投放，同时维持2.75%的利率不变。节后资金面遭遇流动性摩擦，资金利率有所回升而同业存单利率高位震荡。上周央行放量OMO对冲短期流动性压力，而本次MLF超额续作呵护中长期流动性，基本符合市场预期。另一方面，1月信贷开门红预期兑现，叠加经济基本面处于修复进程之中，稳健的政策基调下MLF降息必要性降低。
　　▍ 1月信贷修复成色较好，降息紧迫性不强。1月信贷数据迎来开门红，中长期贷款新增3.5万亿元，实现1.4万亿元的同比多增。2022年末以来，中央各次重要会议对于信贷修复和政策支持表述积极。央行货币政策委员会2022年四季度例会上强调“保持信贷总量有效增长”，并要求“充分发挥货币信贷政策效能”；2023年1月10日召开的主要银行信贷工作座谈会上要求“各主要银行要合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力”。在前期部署的金融16条、首套住房贷款利率政策动态调整机制等宽信用工具，以及12月和1月两次MLF超额续作等宽货币工具协同发力下，1月信贷开门红预期已顺利兑现。虽然1月经济数据延迟到3月公布，但已公布的微观高频数据大多显示防疫优化落地后基本面修复成色较好。宽信用逐步修复而基本面企稳向好，叠加当下海外加息周期仍未结束，“内外均衡”与“不大水漫灌”的稳健基调下，MLF降息的必要性不强。
　　▍节后同业存单利率持续抬升，MLF超额续作1990亿元以补充银行中长期负债。春节后，M0回流存款体系、财政支出与逆回购净回笼的速度差形成了一定的流动性摩擦，且前期信贷投放力度较大消耗了部分银行超储，资金利率逐步抬升，而同业存单利率延续高位震荡。央行在2月第二周加大了每日7天逆回购的投放规模，2月6日到2月10日共实现了18400亿元的OMO投放，以及6020亿元的资金净投放，资金利率在周中迎来顶部拐点且运行中枢有所回落。与短端资金利率企稳相对，同业存单利率持续高位震荡，指向商业银行中长期负债成本走高，而年初信贷修复中资金从银行间流动性体系向实体经济转移或为主要原因。宽信用、降成本目标下为进一步压降银行负债端成本，引导银行向实体让利，本次MLF超额续作幅度为1990亿元，是去年12月恢复超额续作方式以来的最高规模
　　▍宽信用存量工具成效尚未完全显现，关注后续增量政策空间。去年四季度至今，宽信用政策工具频频落地，包括“第二支箭”民企融资支持工具、“金融16条”地产支持措施、首套住房贷款利率政策动态调整机制、保交楼专项借款等。观察今年1月金融数据结构，一方面居民端中长贷增量延续去年4月的低迷态势，同比少增5193亿元；另一方面社融同比增速偏弱，其中企业债发行意愿相对较低。疫情长尾影响下居民端加杠杆意愿持续偏弱，而去年理财产品赎回潮冲击也对企业的发债意愿形成较长影响。1月中旬至今存量政策进入观察期而增量政策进入静默期，总体而言宽信用政策成效尚未完全在数据层面得到体现。当下银行负债成本仍然较高，LPR脱离MLF单独下调的阻力较大；倘若后续金融数据“企业强居民弱”、“政府强私人弱”的结构性问题仍未改善，不排除MLF降息等宽货币工具靠前发力的可能性。
　　▍债市策略：央行超额平价续作MLF实现了1990亿元的资金净投放，大幅补充了银行中长端流动性水位。本次操作是去年12月以来的第三次超额续作，主要目的在于对冲节后高企的银行中长期负债端成本压力。对债市而言，本次MLF超额续作表明了央行呵护流动性的决心，在稳增长目标下后续货币政策仍有宽松空间，当前10年期国债到期收益率处于2.9%附近，已经具备较强的配置价值。
　　

研究报告全文：加量未降息MLF续作显示央行对流动性的呵护货币政策观察2023215中信证券研究部核心观点1月信贷修复较好而降息必要性降低叠加近期同业存单利率高位震荡而银行中长端负债成本较高2月MLF延续了超额平价的续作方式并实现了1990亿元的中长期资金净投放往后看虽然截至目前金融数据修复的同时仍然存在部分结构性问题而存量宽信用政策成效尚未完全显现不排除后续宽货币靠前发力的可能性明明事项中国人民银行2023年2月15日公告称为维护银行体系流动性FICC首席分析师合理充裕2月15日人民银行开展4990亿元中期借贷便利MLF操作S1010517100001和2030亿元公开市场逆回购操作充分满足了金融机构需求MLF操作利率和公开市场7天14天逆回购操作的中标利率维持不变当日有6410亿元逆回购和3000亿元MLF到期实现流动性净回笼2390亿元MLF续作延续量多价平降息预期再度落空2023年2月共有3000亿元MLF到期2月15日央行超量续作4990亿元1年期MLF当月实现1990亿元的MLF净投放同时维持275的利率不变节后资金面遭遇周成华FICC分析师流动性摩擦资金利率有所回升而同业存单利率高位震荡上周央行放量S1010519100001OMO对冲短期流动性压力而本次MLF超额续作呵护中长期流动性基本符合市场预期另一方面1月信贷开门红预期兑现叠加经济基本面处于修复进程之中稳健的政策基调下MLF降息必要性降低1月信贷修复成色较好降息紧迫性不强1月信贷数据迎来开门红中长期贷款新增35万亿元实现14万亿元的同比多增2022年末以来中央各次重要会议对于信贷修复和政策支持表述积极央行货币政策委员会2022年四季度例会上强调保持信贷总量有效增长并要求充分发挥货币信贷政策效能2023年1月10日召开的主要银行信贷工作座谈会上要求各主要银行要合理把握信贷投放节奏适度靠前发力在前期部署的金融16条首套住房贷款利率政策动态调整机制等宽信用工具以及12月和1月两次MLF超额续作等宽货币工具协同发力下1月信贷开门红预期已顺利兑现虽然1月经济数据延迟到3月公布但已公布的微观高频数据大多显示防疫优化落地后基本面修复成色较好宽信用逐步修复而基本面企稳向好叠加当下海外加息周期仍未结束内外均衡与不大水漫灌的稳健基调下MLF降息的必要性不强节后同业存单利率持续抬升MLF超额续作1990亿元以补充银行中长期负债春节后M0回流存款体系财政支出与逆回购净回笼的速度差形成了一定的流动性摩擦且前期信贷投放力度较大消耗了部分银行超储资金利率逐步抬升而同业存单利率延续高位震荡央行在2月第二周加大了每日7天逆回购的投放规模2月6日到2月10日共实现了18400亿元的OMO投放以及6020亿元的资金净投放资金利率在周中迎来顶部拐点且运行中枢有所回落与短端资金利率企稳相对同业存单利率持续高位震荡指向商业银行中长期负债成本走高而年初信贷修复中资金从银行间流动性体系向实体经济转移或为主要原因宽信用降成本目标下为进一步压降银行负债端成本引导银行向实体让利本次MLF超额续作幅度为1990亿元是去年12月恢复超额续作方式以来的最高规模证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明货币政策观察2023215宽信用存量工具成效尚未完全显现关注后续增量政策空间去年四季度至今宽信用政策工具频频落地包括第二支箭民企融资支持工具金融16条地产支持措施首套住房贷款利率政策动态调整机制保交楼专项借款等观察今年1月金融数据结构一方面居民端中长贷增量延续去年4月的低迷态势同比少增5193亿元另一方面社融同比增速偏弱其中企业债发行意愿相对较低疫情长尾影响下居民端加杠杆意愿持续偏弱而去年理财产品赎回潮冲击也对企业的发债意愿形成较长影响1月中旬至今存量政策进入观察期而增量政策进入静默期总体而言宽信用政策成效尚未完全在数据层面得到体现当下银行负债成本仍然较高LPR脱离MLF单独下调的阻力较大倘若后续金融数据企业强居民弱政府强私人弱的结构性问题仍未改善不排除MLF降息等宽货币工具靠前发力的可能性债市策略央行超额平价续作MLF实现了1990亿元的资金净投放大幅补充了银行中长端流动性水位本次操作是去年12月以来的第三次超额续作主要目的在于对冲节后高企的银行中长期负债端成本压力对债市而言本次MLF超额续作表明了央行呵护流动性的决心在稳增长目标下后续货币政策仍有宽松空间当前10年期国债到期收益率处于29附近已经具备较强的配置价值请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中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