数据：节后至今，煤炭供应恢复按部就班，但下游需求由于“寒冬不及预期”&“复工复产恢复较缓”等原因，需求速度不及预期，煤价短期市场情绪低迷，价格不断下跌，截至2月10日，北港煤价报收1040元/吨，周环比下跌120元/吨，节后累计下跌185元/吨。我们认为，目前是全年煤价压力最大的阶段，对于此轮煤价下跌底部无需在过度悲观，预计煤价底部900-950元/吨，可随时做好增配煤炭板块准备。
　　1）海内外煤价已经倒挂，进口或将下滑，支撑我国下水煤需求。随着近日国内煤价坍塌式下跌，进口煤优势削弱，截至2月10日进口印尼煤利润约-33元/吨，近一周全球海运煤到中国的数量也环比回落约3.8%。沿海电厂因机组设计，必须采购进口煤作为原料，若海内外价差存在，则将北上采购内贸煤，对北港货源和产地煤价均存在支撑。需关注的是，海外煤价目前同样需求疲软，价格下行，但我们觉得其下降速度弱于国内煤价，底部空间也不会超过内贸煤：
　　海外煤炭供应弹性不足。印尼、澳洲仍受拉尼娜现象影响，出口港和主产地长期积水影响供应量，南非因铁路发运问题中长期仍无法解决，限制其出口能力。
　　全球煤炭资本开支增长，支撑海运煤价格底部。近年因通胀压力影响，海外主流矿山经营费用、人工成本逐年增加，同时澳大利亚、印尼矿山的政府特许经营费征收近1年增长1-3倍。根据IEA最新数据，2021年全球炼焦煤主流矿山开采成本约增至150美元/吨，考虑到动力煤开采成本略低于炼焦煤，我们预计澳洲动力煤5500KFOB价格约100-110美元/吨，对应澳煤至我国北港到岸价约900-980元/吨。
　　俄乌战争对海外煤炭贸易格局重塑延续。短期海外煤价下跌有前期高溢价集中回落的因素，且从供需角度考虑，欧洲失去俄煤供给，仍将增长对其他国家进口的需求，同时考虑到煤、气价格的相互支撑，后市海外煤价仍中长期处于历史高位，国内外煤价倒挂仍将阶段性存在。
　　2）疆煤外运增量有限，北港煤炭资源供应增量有限。疆煤外运空间和北港价格息息相关，2022年北港平均煤价为1280元/吨，疆煤外运有很大利润空间，故2022年疆煤外运8677万吨，同比增长约1倍。对于目前市场，北港煤炭货源有进口煤和晋陕蒙产区煤炭大量补充，疆煤中长期或将更多补充川渝、甘宁地区市场；此外，根据计划目标2023年疆煤外运约8800万吨，增速或将大幅回落，补充北港煤炭资源也将乏力。
　　3）港口库存拐点即现，或支撑煤价止跌企稳。首先，电厂库存已开始去库，且沿海电厂可用天数即将跌破预警线15天，这将带动沿海电厂刚需补库动力，进而大幅缓解港口库存压力；其次，以鄂尔多斯5500K为例，节后价格累计下跌约81元/吨，远小于港口煤价下跌幅度，发运倒挂已现，港口持续到货动力不足。综上，我们预计港口后市较难延续累库趋势，或将出现拐点，届时煤价将存支撑。
　　4）非电需求终将启动，后市不必过度悲观。今年春节较早，北方目前仍处于寒冻季节，大部分非电企业无法开工；同时，疫情近三年影响下，工人今年春节假期较长，延缓节后复工速度，导致最近开工率不及预期的现状。此外，我们仍对疫情后经济修复抱有期待，1月企业中长期贷款同比增长1.4亿元，体现了政策引导下企业融资需求发力的决心，推动实体经济边际向好，制造业、工业加速生产将带动原材料进入主动补库周期，或助力于全年煤耗需求超预期。
　　投资策略。我们认为此时无需再悲观，随时做好增配准备：一方面，港口发运倒挂，国内外煤价倒挂，疆煤外运利润压缩均将对供给造成一定限制，此外，电厂库存拐点已现+非电需求的逐步复苏，煤价不具备暴跌空间，预计本轮煤价底部900~950元/吨左右，进一步下行空间有限；一方面，煤炭板块自2022年9月以来，已调整5个月之久，且遭机构系统性减配（22Q4主动型基金对煤炭板块持仓占比仅0.99%，环比22Q3下滑0.52pct）。但当前煤炭企业PE水平普遍回落至4~6倍，部分公司股息率已高达10%+，在煤炭市场双轨运行的背景下，煤企高盈利的稳定和持续性远超预期，板块性价比凸显，坚定看好。强烈看好煤、气产能扩容的广汇能源；看好低估值、高股息的山煤国际；坚守核心资产，看好高长协占比、高分红煤企的估值修复，重点推荐：中国神华、兖矿能源、陕西煤业、中煤能源；重点推荐焦煤板块的潞安环能、平煤股份、山西焦煤；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。
　　风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。

研究报告全文：证券研究报告行业点评2023年02月14日煤炭开采预计煤价底部900-950元吨关注增配机会数据节后至今煤炭供应恢复按部就班但下游需求由于寒冬不及预期复工复产恢复较缓等原因需求速度不及预期煤价短期市场情绪低迷价格不断下跌截至2月10日北港煤价报收1040元增持维持吨周环比下跌120元吨节后累计下跌185元吨我们认为目前是全年煤价压力最大的阶段对于此轮煤价下跌底部无需在过度悲观预计煤价底部900-950元吨可随时做好增配煤炭板块准备行业走势1海内外煤价已经倒挂进口或将下滑支撑我国下水煤需求随着近日国内煤价坍塌式下跌进口煤优势削弱截至2月10日进口印尼煤利润约-33元吨近一周全球海运煤到中国的数量也环比回落约38沿海电厂因机组设计必须采购进口煤作为原料若海内外价差存在则将北上采购内贸煤对北港货源和煤炭开采沪深300产地煤价均存在支撑需关注的是海外煤价目前同样需求疲软价格下行但我们觉得其下降速度弱于国48内煤价底部空间也不会超过内贸煤海外煤炭供应弹性不足印尼澳洲仍受拉尼娜现象影响出口港和主产地长期积水影响供应量南32非因铁路发运问题中长期仍无法解决限制其出口能力16全球煤炭资本开支增长支撑海运煤价格底部近年因通胀压力影响海外主流矿山经营费用人工成本逐年增加同时澳大利亚印尼矿山的政府特许经营费征收近1年增长1-3倍根据IEA最新数0据2021年全球炼焦煤主流矿山开采成本约增至150美元吨考虑到动力煤开采成本略低于炼焦煤我们预计澳洲动力煤5500KFOB价格约100-110美元吨对应澳煤至我国北港到岸价约900-980元-16吨-32俄乌战争对海外煤炭贸易格局重塑延续短期海外煤价下跌有前期高溢价集中回落的因素且从供需2022-022022-062022-102023-02角度考虑欧洲失去俄煤供给仍将增长对其他国家进口的需求同时考虑到煤气价格的相互支撑后市海外煤价仍中长期处于历史高位国内外煤价倒挂仍将阶段性存在疆煤外运增量有限北港煤炭资源供应增量有限疆煤外运空间和北港价格息息相关年北港平均22022作者煤价为1280元吨疆煤外运有很大利润空间故2022年疆煤外运8677万吨同比增长约1倍对于目前市场北港煤炭货源有进口煤和晋陕蒙产区煤炭大量补充疆煤中长期或将更多补充川渝甘宁地区市场分析师张津铭此外根据计划目标2023年疆煤外运约8800万吨增速或将大幅回落补充北港煤炭资源也将乏力执业证书编号S06805200700013港口库存拐点即现或支撑煤价止跌企稳首先电厂库存已开始去库且沿海电厂可用天数即将跌破邮箱预警线15天这将带动沿海电厂刚需补库动力进而大幅缓解港口库存压力其次以鄂尔多斯5500K为zhangjinminggszqcom例节后价格累计下跌约81元吨远小于港口煤价下跌幅度发运倒挂已现港口持续到货动力不足综相关研究上我们预计港口后市较难延续累库趋势或将出现拐点届时煤价将存支撑1煤炭开采关注本轮煤价最后一跌后的增配机会4非电需求终将启动后市不必过度悲观今年春节较早北方目前仍处于寒冻季节大部分非电企业无法开工同时疫情近三年影响下工人今年春节假期较长延缓节后复工速度导致最近开工率不及预期2023-02-12的现状此外我们仍对疫情后经济修复抱有期待1月企业中长期贷款同比增长14亿元体现了政策引导下企业融资需求发力的决心推动实体经济边际向好制造业工业加速生产将带动原材料进入主动补库2煤炭开采全年压力最大阶段关注后市需求逐渐周期或助力于全年煤耗需求超预期启动2023-02-12投资策略我们认为此时无需再悲观随时做好增配准备一方面港口发运倒挂国内外煤价倒挂疆煤3煤炭开采换个视角看煤炭增产空间2023-02-08外运利润压缩均将对供给造成一定限制此外电厂库存拐点已现非电需求的逐步复苏煤价不具备暴跌空间预计本轮煤价底部900950元吨左右进一步下行空间有限一方面煤炭板块自2022年9月以来已调整5个月之久且遭机构系统性减配22Q4主动型基金对煤炭板块持仓占比仅099环比22Q3下滑052pct但当前煤炭企业PE水平普遍回落至46倍部分公司股息率已高达10在煤炭市场双轨运行的背景下煤企高盈利的稳定和持续性远超预期板块性价比凸显坚定看好强烈看好煤气产能扩容的广汇能源看好低估值高股息的山煤国际坚守核心资产看好高长协占比高分红煤企的估值修复重点推荐中国神华兖矿能源陕西煤业中煤能源重点推荐焦煤板块的潞安环能平煤股份山西焦煤煤炭转型先锋华阳股份受益煤电建设提速的盛德鑫泰青达环保风险提示国内产量释放超预期下游需求不及预期重点标的股票股票投资EPS元PE代码名称评级2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E601699SH潞安环能000983SZ山西焦煤买入0482702883002367421394379600188SH兖矿能源买入3296237728061011534431413601088SH中国神华买入2533623673721095765755745600348SH华阳股份买入1472933273671026515461411601225SH陕西煤业买入218360357371863523527507600985SH淮北矿业买入193275323341679477406384平煤股份增持601666SH126247271293873445406375资料来源Wind国盛证券研究所请仔细阅读本报告末页声明2023年02月14日图表目录图表1海内外煤价已经倒挂元吨3图表2全球海运煤到中国数量环比回落约38万吨3图表3截至2月10日北港煤价报收1040元吨3图表4全球焦煤开采成本曲线3图表5沿海八省电厂库存万吨4图表6沿海八省电厂可用天数天4图表7预计港口库存即现拐点支撑煤价触底反弹万吨4P2请仔细阅读本报告末页声明2023年02月14日图表1海内外煤价已经倒挂元吨图表2全球海运煤到中国数量环比回落约38万吨资料来源Wind国盛证券研究所资料来源彭博国盛证券研究所图表3截至2月10日北港煤价报收1040元吨资料来源Wind国盛证券研究所图表4全球焦煤开采成本曲线资料来源IEA国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年02月14日图表5沿海八省电厂库存万吨图表6沿海八省电厂可用天数天资料来源CCTD国盛证券研究所资料来源CCTD国盛证券研究所图表7预计港口库存即现拐点支撑煤价触底反弹万吨资料来源Wind国盛证券研究所风险提示国内产量释放超预期下游需求不及预期P4请仔细阅读本报告末页声明2023年02月14日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP5请仔细阅读本报告末页声明